文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 鐘偉

　　總體來看，中國房地產泡沫是全球量寬之后資產泡沫的一部分，并且是波動性更大、冷熱失衡程度更高的一個泡沫。

　　繁華大都市的高房價，呈現出巨大的向心力，將財富、資源和夢想不斷吞噬進來；同時也呈現出巨大的離心力，將中低收入群體不斷從房價漩渦中拋離出去，房價在很大程度上，并不純粹是一個金融或經濟問題，而是大城市和中小縣城、農村等區域割裂；高收入人群和普羅大眾階層割裂的問題。

　　關于中國樓市的三個奇特說法

　　說法一：中國六個城市加起來房地產市值已經超過美國，北、上、廣、深的房價已經比紐約還高。

　　撇開收入從絕對房價看，這一說法目前還不是事實，紐約曼哈頓區的新公寓售價接近每平米10萬美元。暫時還不能說京滬的絕對房價是全球最高的，但如果繼續快速膨脹，那么趕上甚至超越紐約、舊金山的房價似乎也只是遲早問題。考慮到中美大城市居民的收入差異，從相對房價看，京滬深從收入房價比看，很可能已經排在全球大城市中相對房價最貴城市的前列。

　　如何看待這種驚人的變化？也許有兩個視角，一個視角是中國的現狀是：在大都市化、城市群和新型城鎮化三條路徑中，仍繼續走在大都市化的路徑中推動了人才、財富、創新向京滬深持續集中。

　　另一個視角是京滬城市在自身城市布局中的失衡，核心區建設和行政區劃反差過于大。這兩個視角有助于我們理解極其繁華的大都市核心區。

　　由于大都市化，教育、醫療、資訊、資金等資源，官學商精英群體，央企和金融機構總部及其帶來的就業資源等，幾乎都集中在京滬深。將如此之多的財富和如此之多的人口集聚在如此狹窄的空間，此類地區的房價居高不下并不令人驚訝。

　　更進一步，大都市自身的空間布局也是有著較大差異性的，在深圳表現為關內關外，在京滬為不同的環線。以北京為例，其行政區劃面積為1.6萬平方公里，而四環以內面積大約僅僅只有350平方公里，五環以內面積也只有700平方公里，這是一個非常狹窄的區域，只占北京行政區劃的4%。城市功能高度密集導致北京五環內的房價非常昂貴。

　　大都市化在中國大陸有可能是吸納舉國資源來支撐的，這使大都市仍然處于精力彌漫的擴張期，而不是已垂垂老去。深圳、上海、北京這些城市，看起來是一個青壯年城市還是一個逐漸老邁的城市呢？如果是一個青壯年的城市，那么它將有可能集聚更多的公共資源、財富、優秀人才以及創新潛力。從相對長遠和動態的觀點來看，京滬深這樣的城市，超越東京、新加坡、中國香港、臺北、首爾是必然的，其在全球范圍內的重要性大致應可與紐約、倫敦等相媲美。

　　目前，中國內地這些重點城市已經表現出非常蓬勃的內在活力，在這些城市出現核心區房價和居住成本飆升是難以避免的。

　　說法二：房地產中介散布虛假信息、制造謠言，然后壟斷并推高房價。

　　盡管許多地方政府對地產中介有居高臨下的批評，但這些批評經不起太多考究的。一是很少有中介機構介入新房銷售，而是集中于二手存量房交易，如果將新房漲價歸結于中介，有些難堪。

　　二是中介的盈利沖動主要源自推動交易，而非推高房價。因房地產中介服務于買方和賣方兩個市場，并且幾乎沒有房地產中介能夠在區域市場形成壟斷，尤其是對房源的壟斷，因此，房地產中介對二手房并沒有價格上的決定權，他們是交易的參與和推動者，無法偏向于買方或賣方中的任何一方。其對促成交易收取傭金的興趣，遠遠大過了高價售房。

　　三是所謂中介機構的加杠桿行為。其中比較典型的就是房地產中介推出一些如加成貸、過橋貸、贖樓貸等金融工具，幫助推高了房價，同時增加二手房購房者的金融杠桿等等。但是上述做法經過央行和銀監會的整頓后，在今年7月末8月初，中介機構的二手房金融服務基本被叫停。

　　在重點城市，二手房上半年交易量比新房交易量和交易金額要更大，是萬億規模級的，其中二手房中介（包括一些中型商業銀行）所提供的二手房加杠桿融資規模都很小，除了“平安好房”可能接近千億之外，其他中介機構為二手房交易者提供加杠桿資金的能力有限，大概只有幾百億，不足以對市場造成顯著影響。

　　因此，從市場地位，利益驅動和加杠桿能力來看，全國新房及二手房房價在重點城市、重點區域的上漲和中介機構并沒有明顯關系，部分中介所散布的一些輿論信息倒是有可能對市場帶來了一些擾動，但也無關大局。

　　說法三：房價上漲損害了實體經濟的競爭能力。

　　這一說法由于華為的生產基地遷出深圳而得到了廣泛傳播。但一線城市房價上漲和實體經濟，尤其是傳統制造業的競爭能力之間很可能并沒有密切關系。

　　我們可以從三個視角來觀察高房價大都市和實體經濟之間的關聯性：一是房地產是否吸納了較多流動性，導致實體經濟融資困難？二是房地產是否驅使實體經濟無心主業，轉而進入房地產？三是房地產是否推高了工業用地成本，從而增加了實體經濟的負擔？

　　從房地產和實體經濟的資金分流情況看，我們大致的判斷是，盡管引導資金脫虛入實的效果并不理想，但流入房地產資金的增加，目前并沒有導致實體經濟融資難融資貴的困局。

　　央行的統計顯示，2016年前三個季度，企業的銀行存款增5.1萬億，貸款增5.3萬億，盡管實體經濟財務狀況持續改善，PPI逐漸轉正，但總體上企業存款增加較多而貸款意愿不強。房地產升溫和實體融資需求不旺并存，尚未出現此消彼長的局面。

　　從房地產升溫是否導致實體經濟無心主業的情況看，這也僅僅是一種設想。

　　在2010年之前，確實有不少工業企業偏離主營業務，轉戰房地產開發的情況。但此后經治理，大多數央企逐步退出了房地產開發。近五六年來，地產開發風險不斷上升，房地產開發企業整體過剩，甚至在北京，過去兩年也有近900家開發商逐步注銷退出。在當下地產升溫時，我們很少聽到實體企業無心主業，嘗試以巨資組建房地產開發企業的例子。甚至中國大型開發商本身也在不斷向海外、向金融、向多業并舉轉型。從全國的情況看，從上市房企的情況看，中國開發商隊伍已過于龐大，需要進入兼并重組，轉型退出的萎縮階段。

　　從高房價大都市和實體經濟競爭能力之間的關系看，兩者也不密切相關。我們看一下全球高房價的地區，如倫敦、東京、西雅圖、紐約、舊金山等城市，基本上都沒有傳統制造業的容身之處，這些城市周邊集聚的都是高精尖企業，所吸引的人群也具有高智慧、高收入、高忍耐力和專注力等特點。傳統制造業在一線城市重點區域去生產布局這個設想本身就是不切實際的。華為雖然是我國IT企業中的翹楚，它的研發也帶有高科技色彩，但其生產很大程度上仍屬傳統制造業的一部分。

　　放眼全國，交通物流便利、廠房設施齊全、上下游產業配套完整、地價低廉的工業園區和開發園區比比皆是，且其中大多數處于低效運作狀態。中國制造業，尤其是附加值不高的傳統制造業企業，沒有必要非得擠在北、上、廣、深去發展。

　　因此，無論從資金配置、主營業務，還是產業選址看，制造業競爭能力和局部城市高房價，這兩者之間并無特別相關。傳統產業分布到中國使用效率還不高的工業園區、開發園區，可能是更好更合理的布局。少數大都市的高房價和中國實體經濟核心競爭力之間關系并不密切，反過來，建立在低地租甚或零地租而強化自身競爭能力的制造業，也必然沒有遠大前途。房地產的回暖到底有助于拉動實體經濟回升，還是將實體經濟推入更深深淵？當下大都市高房價主要抑制的可能是大都市的普通服務業，也可能抑制了大都市居民的消費能力。

　　總體來看，中國房地產泡沫是全球量寬之后資產泡沫的一部分，并且是波動性更大、冷熱失衡程度更高的一個泡沫。

　　它典型的是一種貨幣現象，折射出中國高凈值人群在資產荒和資本管制背景下的焦慮；折射出中國在大都市化、城市群和新型城鎮化這三條可選道路上的猶豫不決；折射出部分大城市汲取了過多的公共和私人部門的優質資源。

　　在這一過程中，它和實體經濟的運行、資金脫虛入實等命題關聯不緊密；另外，由于高房價僅局限在重點城市重點區域，因此它和中國絕大多數普通民眾的生活也沒有緊密關聯。高房價更多是民眾和媒體在茶余飯后的談資。

　　借力樓市長效調控機制，引導樓市軟著陸

　　國內一些媒體和學者認為，中國目前的房地產市場是有史以來最大的，已經超越1994年的日本以及2008年的美國，成為影響全球經濟增長和金融穩定的最大不確定因素。

　　我們對于中國房地產市場，尤其是大都市的高房價也比較憂慮，同時也主張對以樓市為代表的資產價格予以及時謹慎的短期和長效的機制性調控，但是對于上述說法，我們還是傾向于認為過于夸張。

　　引發關于“中國樓市泡沫已是史上最大”這種擔憂的導火索，在于2016年9月的單月信貸投向中，有高達七成資金流入了個人按揭領域。

　　關于這一點，我們需要從個人住房貸款的存量和增量兩個視角去觀察中國居民戶在這輪樓市熱潮中的金融風險。

　　從存量角度的觀察是，中國居民對房貸的整體承受能力仍穩健，而不是脆弱。我們可以將中國居民凈儲蓄狀況和中國房地產銷售狀況做一個大概的比較：目前中國個人住房按揭貸款大約為16萬億，加上公積金不會超過20萬億。在商業銀行的存款這一側，居民儲蓄總額接近60萬億。

　　可以看到，按揭貸款和居民銀行儲蓄之比大約是30%。盡管2015年的股市波動給普通散戶和白領的個人財富帶來了較大影響，但當年中國居民儲蓄仍然增加了大約4萬億。2015年，全國房地產銷售面積不超過13億平米，銷售金額大約9萬億元。可以看到，十萬多億的城鎮居民年收入，和60萬億且年增長在4萬億以上的銀行儲蓄存款，是在支撐一個每年銷售面積13億平米左右、銷售金額9萬億左右的房地產市場的大背景下取得的。到目前為止，中國居民的高儲蓄率拐點并不明顯。

　　從居民加杠桿的情況來看，我們認為2016年房地產的銷售面積和銷售金額增長不會太大。中國居民的收入、儲蓄、儲蓄率大致可以支撐目前的房屋貸款余額。

　　從增量角度的觀察是，中國居民仍然持有謹慎負債的慣性。當下在中國申請按揭貸款的平均年限大約在20年，其中大部分合約都在大約8年內被全額提前還貸。2016年前3個季度，居民戶存款增4.7萬億，房貸增4.2萬億。相比之下，前3季度商品房新房銷售近8萬億，即便不考慮二手房交易，居民當期按揭率也在50%，按揭貸款占同期信貸新增約40%。從歷史數據看，居民商貸和公積金貸款，和相對應的商品房銷售額，房屋市值相比，仍相當穩健。

　　我們也不妨看一下中國人民銀行周小川行長在今年上半年的一段表述：他認為中國居民和西方大約40%-50%的貸款投向住房按揭貸款不同，中國目前這一比例還不超過20%，中國居民仍然具有一定的購房和消費加杠桿空間，這種描述是合現實和理性的。

　　總體來看，中國房地產現在的銷售面積和銷售金額，與中國居民收入增長及儲蓄狀況之間并沒有出現非常明顯的脫節。呈現明顯脫節的仍然是大都市和重點城市。

　　高房價所誘發的資產泡沫總是令人苦惱的，但宏觀政策的選擇也總是只能諸害相權擇其輕。日本及中國香港的經驗都表明，房地產泡沫破滅所帶來的危害比高房價帶來的危害有過之而無不及。幾年前，前任銀監會主席曾放言中國房價下跌30%甚至更多，對中國銀行業的穩健也沒有什么影響。但由于房價進一步大幅上漲，我們今天可能需要重新對其進行壓力測試。由于房地產行業上下游的帶動鏈條比較長，同時，地產是商業銀行發生信貸違約時最重要的一個還款來源，如果商品房價格出現劇烈調整，以廠房設備為抵押物的實體企業貸款也會隨之減值并陷入風險。

　　所以總體上來說，我們對于房地產泡沫的破裂要抱有比對高房價更加謹慎和警惕之心。建立樓市長效調控機制，引導樓市軟著陸，避免局部樓市投資過熱引發系統性風險，應當仍是主攻方向。

　　(本文作者介紹：北京師范大學經濟與工商管理學院教授、平安證券研究所首席經濟學家)