文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 周昆平

　　發端于2007年的美國次貸危機至今已有十年，在中國經濟進入新的轉折時期、人們對中國金融體系的健康狀況高度關注之時，總結過去金融危機的經歷和教訓，有重要的現實意義。

　　近日，中共中央政治局就維護國家金融安全進行第四十次集體學習。習近平總書記在主持學習時強調，金融安全是國家安全的重要組成部分，是經濟平穩健康發展的重要基礎。維護金融安全，是關系我國經濟社會發展全局的一件帶有戰略性、根本性的大事。金融活，經濟活；金融穩，經濟穩。必須充分認識金融在經濟發展和社會生活中的重要地位和作用，切實把維護金融安全作為治國理政的一件大事，扎扎實實把金融工作做好。

　　發端于2007年的美國次貸危機至今已有十年，在中國經濟進入新的轉折時期、人們對中國金融體系的健康狀況高度關注之時，總結過去金融危機的經歷和教訓，有重要的現實意義。

　　一、美國次貸危機的背景、原因簡析

　　上世紀七十年代在反凱恩斯主義的背景下，美國在經濟和金融上重新回到了自由的市場經濟，主要體現為1980年的《存款機構解除管制與貨幣控制法案》解除了美聯儲Q條例規定的利率上限；1982年的《可選擇按揭貸款交易平價法案》允許使用可變利率；1986年的《稅務改革法案》禁止消費貸款利息免稅；美國《商品期貨現代法案2000》規定CDS與其他金融衍生產品不受美聯儲或證券交易委員會等管制。

　　這一系列的法案為金融自由化創造了條件，也為次級抵押貸款和CDS市場的發展提供了一個自由的法律環境。2002年美國納斯達克網絡泡沫破滅，經濟開始衰退。為刺激投資，促進消費，拉動經濟增長，美聯儲從2001年1月到2003年6月，連續13次降息，利率從6.5%降至1%，創歷史最低水平，且維持一年之久。寬松的利率政策和便捷的借貸環境，導致買房需求增加，房產價格也急劇上升，促進了房地產市場的繁榮發展。

　　銀行在寬松政策的刺激下和獲利動機的驅使下，開始大量發行各種形式的住房抵押貸款，金融市場異常繁榮。自20世紀70年代初資產證券創新推出后，美國的證券化進程加速發展，規模逐步擴大，種類逐漸增多。

　　同時，證券化快速發展也帶來了潛在的風險，RMBS，CDO，CDS的發明都為次貸危機的產生打下伏筆。另一方面，金融機構偏向高杠桿率，追求高負債率，評級機構為了追求利潤的最大化，傾向高評級等一系列的舉動。

　　債券市場的繁榮沒有持續，隨著美國經濟的反彈和通貨膨脹的升高，2004年6月到2006年6月，美聯儲17次調高基準利率，利率從1%升到5.25%。利率的升高導致還貸壓力的增大和房價的下跌，大量依靠房屋出售或房產抵押再融資來支付月供的購房者無法償還住房貸款，導致“斷供”局面的產生，次級抵押貸款違約率大幅上升，最終導致了2008年次貸危機的最終爆發，演變為世界范圍內的金融危機。

　　二、當前中國金融風險

　　首先，中國經濟進入新增長周期還不能確定，經濟仍然有下行的壓力。雖然，一季度經濟GDP增長了6.9%，但是從拉動經濟增長的因素來看，一季度經濟增速回升是“四靠”，即靠投資拉動、靠出口帶動、靠加杠桿推動以及靠漲價帶動。經濟回暖仍是依賴加杠桿拉動投資的老套路，從增長動能來看并無新的因素，經濟的效率不升反降，同時結構失衡的問題仍然存在。市場對下半年中國經濟增長前景還是比較擔憂的。

　　此外，特朗普的稅改計劃雖然全面獲得國會通過的可能性不大，但是，部分合理的稅改內容獲通過的可能性還是有的，這樣，會對中國經濟構成新的沖擊。美國次貸危機也充分說明，經濟不確定的時期，是經濟比較脆弱的時期，也是各種風險易發多發窗口，尤其是金融風險。

　　去年年底的中央經濟工作會議和今年的兩會都將“控風險”作為2017年中國政府宏觀政策的重點之一，當前一行三會均在集中出臺金融控風險與去杠桿的政策。4月25日中共中央政治局召開會議，中共中央總書記習近平在主持會議時，要求高度重視防控金融風險，加強監管協調。這表明中國政府已經充分意識到潛在風險的嚴峻性和復雜性。

　　二是中國仍然存在金融系統性風險。近年來企業杠桿率大幅攀升，影子銀行規模過于龐大，信貸資金大多進入房地產與收益較低、期限較長的地方政府投資項目，資產價格超出合理水平，僵尸企業、預算軟約束、銀行定價機制的扭曲，民間集資與P2P等游離于監管之外，匯率政策靈活性有待改善等等都是中國金融系統潛在的風險點。

　　IMF在最新4月19日發布的《全球金融穩定報告》中提到中國信貸快速增長使得金融穩定風險不斷增加。當前中國銀行業的資產規模已達到GDP的三倍以上，而其他非銀行金融機構的信貸敞口也有所增加。中國許多金融機構資產負債存在著嚴重錯配，流動性風險和信貸風險處于較高水平。

　　FT首席經濟評論員馬丁·沃爾夫在近期專欄文章《中國如何擺脫債務陷阱？》提到，中國仍然需要依靠債務快速增長才能維持經濟增速，而且擺脫這個陷阱的所有方法，看上去都很艱難。

　　三是金融產品的設計過于復雜、鏈條過長。近幾年來，為了規避金融監管，金融機構開始進行業務創新，影子銀行體系大行其道，過去是“理財產品—通道業務—非標資產”的模式，現在已經已經演變成“同業業務—委外投資—標準化資產”的模式。

　　銀行通過發行同業存單與同業理財募集資金，通過委托機構投資者進行資產管理的模式來開展投資。而為了同時滿足投資標準化資產與追逐收益率的需求，又通過各種方式來放大杠桿（例如分級基金、債券質押等），造成業務與產品疊床架屋、相互嵌套、彼此關聯的格局。而且銀行、證券、保險等金融機構已經密切關聯到一起。在流動性收緊或者債市違約加劇的情況下，很容易造成投資風險。

　　三、對策建議

　　美國次貸危機的經驗教訓，能夠為當前中國避免發生系統性金融風險，提供重要的經驗借鑒：

　　一是在戰略上高度重視中國金融體系的系統性潛在風險，并分門別類加以分析，制定逐步消除風險的目標、重點和實施策略。

　　二是加強監管機構之間的協調，構建具有中國特色的系統性宏觀審慎監管體系，確保監管政策的連續性、一致性、公平性和適度性。

　　三是加強對復雜的、鏈條長特性的金融產品和交易的監管，充分借鑒美國次貸危機的經驗教訓，限制過于復雜、鏈條過程的交易結構與產品價格，加強所謂的“穿透式監管”，有效控制金融系統性風險。

　　四是積極引導商業銀行服務實體經濟，進行從組織體系、信貸投向、流程優化、集約化管理為方向的戰略轉型，形成有效防控風險的微觀主體。

　　(本文作者介紹：交通銀行發展研究部(金融研究中心)首席研究員、副總經理。)