文/新浪財(cái)經(jīng)金融e觀察（微信公眾號(hào)：sinaeguancha）專欄作家 李庚南

　　在缺乏有效調(diào)控下，個(gè)體理性將促使企業(yè)通過注入更多的資金以維持低水平的資金周轉(zhuǎn)，如鋼鐵、煤炭等行業(yè)，企業(yè)這種資金饑渴反過來又將引發(fā)新的投資需求，呈現(xiàn)高投資—低產(chǎn)出—高投資的惡性循環(huán)。

　　今年以來，民間投資增速直線下滑的態(tài)勢深深刺激了社會(huì)各界的神經(jīng)。國務(wù)院為此派出9路督察組，問診民間投資之癥狀。不幸的是，這一態(tài)勢仍在延續(xù)。5月份民間投資增速降至3.9%，遠(yuǎn)低于政府（國有及控股）投資23.3%的增速和全國投資9.6%的平均增速；民間投資與全部固定資產(chǎn)投資、政府投資增速的“剪刀差”進(jìn)一步擴(kuò)大（見下圖）。

　　圍繞民間投資增速的下滑，決策層、理論界、實(shí)務(wù)部門紛紛開出了診斷的“處方”。或認(rèn)為“玻璃門”“彈簧門”“旋轉(zhuǎn)門”是民間投資的體制性、機(jī)制性桎梏，問題指向地方政府的管理；或強(qiáng)調(diào)“融資難、融資貴”是民間投資增速下降的要因，矛盾直指金融機(jī)構(gòu)；一些經(jīng)濟(jì)學(xué)大咖則將房地產(chǎn)上漲視為民間投資下墜的“罪魁禍?zhǔn)住保J(rèn)為“資金流向房地產(chǎn)擠出民間投資”、“房地產(chǎn)泡沫制約民間投資”……不同的視角、不同的觀點(diǎn)，將市場的目光聚焦于不同的主體，彰顯不同的訴求。

　　凡此種種，似是而非。仔細(xì)探究，我們卻不難發(fā)現(xiàn)，其實(shí)有關(guān)部門、有關(guān)人士在論及民間投資下滑相關(guān)問題時(shí)，存在概念混淆、邏輯錯(cuò)誤等問題。

　　其一：混淆了統(tǒng)計(jì)意義上的固定資產(chǎn)投資與一般意義上的投資概念，造成民間投資概念的模糊性、不一致性，弱化了解決問題路徑的針對性。

　　一般意義上的投資，簡單地說，就是為了獲得預(yù)期的收益而投入資金或資源的行為或過程。《簡明不列顛百科全書》的定義是：投資是指在一定時(shí)期內(nèi)期望在未來能產(chǎn)生收益而將收入變?yōu)橘Y產(chǎn)的過程。

　　而統(tǒng)計(jì)意義上的投資一般指的是固定資產(chǎn)投資，即建造和購置固定資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，包括固定資產(chǎn)更新（局部和全部更新）、改建、擴(kuò)建、新建等活動(dòng)。這一概念的基礎(chǔ)是宏觀經(jīng)濟(jì)分析。薩繆爾森在他的《經(jīng)濟(jì)學(xué)》中將投資定義為：投資的意義總是實(shí)際的資本形成—增加存貨的生產(chǎn)或新工廠、房屋和工具的生產(chǎn)……只有當(dāng)物質(zhì)資本形成生產(chǎn)時(shí)，才有投資。夏皮洛在《宏觀經(jīng)濟(jì)分析》中給出的定義是：投資在國民收入分析中只有一個(gè)意義，即該經(jīng)濟(jì)在任何時(shí)期以新的建筑物、新的生產(chǎn)者耐用設(shè)備和存貨變動(dòng)等形式表現(xiàn)的那一部分產(chǎn)量的產(chǎn)值。

　　實(shí)踐中，我們在分析全社會(huì)固定資產(chǎn)投資問題時(shí)，使用的是統(tǒng)計(jì)意義上的投資概念，依據(jù)的是固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)。但具體到民間投資時(shí)，往往容易陷入一種混沌狀態(tài)：在反映問題的時(shí)候，依據(jù)的是民間固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)；在分析民間投資態(tài)勢及原因的時(shí)候，則使用的是一般意義上的投資，不僅包括固定資產(chǎn)投資，還包括流動(dòng)資產(chǎn)投資、研究開發(fā)投資、人才培養(yǎng)投資、信息化投資、市場開發(fā)投資、銷售后服務(wù)投資等生產(chǎn)經(jīng)營性投資。

　　顯然，此投資非彼投資。用一般意義上的投資概念分析特定意義上的投資即固定資產(chǎn)投資走勢，無疑會(huì)將制約民間投資增長的因素寬泛化，混淆主要矛盾和次要矛盾。這或許就是有關(guān)人士把“融資難、融資貴”視為民間投資快速下滑要因的由來吧。

　　其二：割裂了民間投資發(fā)展的歷史與現(xiàn)實(shí)，以長期、固有的矛盾分析民間投資出現(xiàn)的新態(tài)勢，在邏輯上犯了“推不出”之錯(cuò)誤。

　　與全國固定資產(chǎn)投資、政府投資比較，民間投資今年以來呈現(xiàn)的直線下滑，顯然是一種新態(tài)勢；而新態(tài)勢必有新促因，絕非固有的“玻璃門”“彈簧門”“旋轉(zhuǎn)門”、“融資難、融資貴”等制度性、體制性因素可以解釋。

　　不可否認(rèn)，無論是各種“門”的存在，還是“融資難、融資貴”，都將對民間投資增長形成某種程度的制約；但這些制約因素由來已久，顯然無法對今年來民間投資態(tài)勢做出合理解釋，在邏輯上犯了“推不出”的錯(cuò)誤。其實(shí)，只要對以往的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)稍做分析，不難看出，盡管有各種“門”的存在，盡管融資難題始終存在，但民間投資的增速長期以來仍高于全國投資和政府投資。2015年12月之前，民間投資增速一直高于全國固定資產(chǎn)投資增速；2015年2月之前，民間投資增速一直高于政府投資，之后才逐漸被政府投資超越。

　　其三：把房地產(chǎn)視為擠出民間投資的“罪魁禍?zhǔn)住保煜朔康禺a(chǎn)投資與民間投資概念，扭曲了二者的關(guān)系，在邏輯上犯了“概念不當(dāng)并列”之錯(cuò)誤。

　　首先，把房地產(chǎn)投資與民間投資這兩個(gè)分屬不同維度的概念混在一起進(jìn)行比較，違背了最基本的邏輯。全社會(huì)固定資產(chǎn)投資按經(jīng)濟(jì)類型可分為國有、集體、個(gè)體、聯(lián)營、股份制、外商、港澳臺(tái)商等，民間投資則是指具有集體、私營、個(gè)人性質(zhì)的內(nèi)資企事業(yè)單位以及由其控股（包括絕對控股和相對控股）的企業(yè)單位在中華人民共和國境內(nèi)建造或購置固定資產(chǎn)的投資。而房地產(chǎn)投資是固定資產(chǎn)投資按行業(yè)分類的范疇；按行業(yè)分類，政府投資包括房地產(chǎn)行業(yè)投資，民間投資也包括房地產(chǎn)行業(yè)投資。把房地產(chǎn)投資與民間投資放在一起比較，就好似將“出租車”與“公共交通”相提并論。

　　其次，扭曲了房地產(chǎn)投資與民間投資的關(guān)系。從固定資產(chǎn)投資行業(yè)分類看，房地產(chǎn)投資是民間投資的投向之一。從這種意義上，房地產(chǎn)投資與民間投資又是分項(xiàng)與整體的關(guān)系，恰如出租車與公共交通的關(guān)系。從邏輯上，房地產(chǎn)投資的快速上升的效應(yīng)只會(huì)是民間投資增速的提升，而非相反。譬如出租車行業(yè)的發(fā)展只會(huì)促進(jìn)公共交通的發(fā)展，何來房地產(chǎn)投資對民間投資的擠出？說房地產(chǎn)投資擠出民間投資，顯然是不符合邏輯的。把民間投資與房地產(chǎn)投資進(jìn)行比較，并得出房地產(chǎn)投資擠出了民間投資，更是搞錯(cuò)了“輩分”。

　　概念上的模糊、邏輯上的混亂，顯然不利于我們準(zhǔn)確、客觀地看待民間投資增速快速下滑的態(tài)勢，并可能使我們在尋找癥結(jié)、研究對策方面偏離問題的核心與關(guān)鍵。

　　那么，民間投資增速快速下滑的癥結(jié)在哪里？筆者以為，應(yīng)該把這一問題放在整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新常態(tài)下來分析研判。經(jīng)濟(jì)增長由高速轉(zhuǎn)入中低速，市場需求特別是外需的疲軟，產(chǎn)能過剩的嚴(yán)峻性，轉(zhuǎn)型升級(jí)面臨的資源約束，實(shí)際上在不斷強(qiáng)化市場對經(jīng)濟(jì)“L”型走勢的預(yù)判，而這一切都直接影響企業(yè)家的信心，弱化企業(yè)投資意愿，進(jìn)而制約民間投資的增長。

　　今年以來社會(huì)投資總體呈兩極發(fā)展格局：制造業(yè)增速下滑，基礎(chǔ)設(shè)施快速增長。這種格局反映到民間投資行業(yè)投向上，則可描述為“長板易短、短板難長”，即民間投資的優(yōu)勢領(lǐng)域更易受到壓縮且壓縮更快，而劣勢領(lǐng)域增長乏力。從兩方面對民間投資形成明顯擠壓：

　　一是民間制造業(yè)投資增速的下降快于全部制造業(yè)。無論從市場需求疲軟還是淘汰過剩產(chǎn)能，制造業(yè)特別是傳統(tǒng)制造業(yè)所面臨的沖擊都是顯然的。由于民間制造業(yè)投資占制造業(yè)投資比重高達(dá)80%以上，因而民間制造業(yè)投資所受沖擊相對其他行業(yè)更明顯，其增速下滑也快于全部制造業(yè)投資。1-5月份，民間制造業(yè)投資額累計(jì)增長3.9%，低于全部制造業(yè)投資0.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　二是基礎(chǔ)設(shè)施投資快速增長的提速效果在民間投資領(lǐng)域沒有得到應(yīng)有的體現(xiàn)，對民間投資增長的貢獻(xiàn)乏力。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)背景下，面對投資項(xiàng)目預(yù)期收益總體欠佳的狀況，民營企業(yè)在投資決策方面日益審慎，壓縮投資、降低產(chǎn)能成為大多民企的理性選擇。即使是政府推動(dòng)的PPP項(xiàng)目，因其財(cái)務(wù)軟約束下的效益短板、相關(guān)立法缺位等問題，民企參與的積極性仍面臨各種主客觀因素的制約。1-5月份，全國公共設(shè)施管理投資增速大幅提升，累計(jì)增長29.4%，高于2015年末9.2個(gè)百分點(diǎn)；但民間公共設(shè)施管理投資增速則呈現(xiàn)斷崖式下降，增速由2015年末的29.7%陡降至5月末的9.2%。

　　在嘈雜的聲音中，我們或許忘記了問題的本源。民間投資增速下降到底意味著什么？我們究竟需要什么樣的投資？民間投資的下滑，某種程度上是民間資本趨利避害本性使然，也是市場環(huán)境變化使然。如果在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，民營企業(yè)還不能冷靜地研判形勢，還不能合理調(diào)節(jié)自身的投資規(guī)模和節(jié)奏，還不能走出盲目擴(kuò)張的舊格局，那或許又會(huì)是另一種更大的憂患。

　　必須正視的是，不是所有的民間投資都是健康的，也不是所有的民間投資都是我們所需要的。以錢炒錢、脫實(shí)向虛的民間投資顯然不是我們所要的投資；盲目投資、過度投資、偏離主業(yè)的跨界投資也不是我們所提倡的。這些不健康的投資對整體經(jīng)濟(jì)貽害無窮，對單體企業(yè)而言則直接演變?yōu)槠髽I(yè)資金鏈斷裂、經(jīng)營失敗，引發(fā)企業(yè)逃債、“跑路”。

　　那么，我們究竟需要什么樣的投資？

　　歷史證明，高投資率雖然對經(jīng)濟(jì)增長具有拉動(dòng)作用，但投資率高企所帶來的負(fù)面效應(yīng)不容忽視，在我國最突出的表現(xiàn)是產(chǎn)能過剩問題積重難返，包括房地產(chǎn)行業(yè)的高庫存問題。部分行業(yè)投資率過高，投資結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致資本利用率不足、投資回報(bào)率低下，加劇內(nèi)需不足、資產(chǎn)泡沫和出口壓力。在缺乏有效調(diào)控下，個(gè)體理性將促使企業(yè)通過注入更多的資金以維持低水平的資金周轉(zhuǎn)，如鋼鐵、煤炭等行業(yè)，企業(yè)這種資金饑渴反過來又將引發(fā)新的投資需求，呈現(xiàn)高投資—低產(chǎn)出—高投資的惡性循環(huán)。此外，高投資率造成環(huán)境污染和低水平重復(fù)建設(shè)加劇資源的過度消耗和浪費(fèi)，更是我們的經(jīng)濟(jì)社會(huì)所不能承受之重。

　　就民間投資而言，除了要避免脫實(shí)向虛、盲目過度投資外，民間投資結(jié)構(gòu)的合理性也是我們需要高度關(guān)注的問題。比如民間投資中房地產(chǎn)投資比重過高問題。據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)，今年1-4月，北京市民間投資八成流向房地產(chǎn)；海南房地產(chǎn)業(yè)民間投資占全省民間投資的63.8%。在浙江，房地產(chǎn)民間投資占整體民間投資的比重也將近四成。這種狀況，與其說是房地產(chǎn)行業(yè)擠出民間投資（其非邏輯性前面其已做說明），不如說房地產(chǎn)行業(yè)投資對制造業(yè)等其他行業(yè)投資形成了擠壓。

　　誠然，中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型尚在路上，仍需擴(kuò)大投資規(guī)模來保持較快經(jīng)濟(jì)增長速度和較高的就業(yè)率，仍需要充分運(yùn)用各種積極有效的措施來激活民間投資的動(dòng)力；但我們在關(guān)注民間投資增長速度的同時(shí)，更應(yīng)關(guān)注的是民間投資結(jié)構(gòu)的合理性，更應(yīng)關(guān)注民間投資的效率問題。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現(xiàn)為銀行監(jiān)管部門人士，長期負(fù)責(zé)小企業(yè)金融服務(wù)推進(jìn)工作，潛心研究小企業(yè)金融服務(wù)問題。)