文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 曹中銘

　　筆者以為最主要的問題是讓曲線借殼“卡殼”。其中，證監會重組委在審核上市公司的并購重組時，對存在曲線借殼隱患的重組方案說“不”是關鍵。試想，如果當初榮信股份的重組方案被否決了，其“創新”式借殼方案也就沒有了“用武之地”。

　　18個月前的一紙承諾，如今說變就變，夢網榮信（原“榮信股份”）的一份公告，讓我們看到上市公司“創新”式借殼的另一種手法。無論監管部門會采取怎樣的措施，也無論其最終的結果如何，至少，都會凸顯出并購重組背后的制度與監管之殤。

　　2015年7月份，榮信股份進行重大資產重組，以發行股份及支付現金的方式收購余文勝等21名股東持有的夢網科技100%股權。交易完成后，左強、深港產學研以及作為深港產學研一致行動人的松禾成長合計持有榮信股份16.81%的股權，余文勝則持有榮信股份14.81%的股權，雙方的持股比例差距僅有2%。同時，余文勝出具了《關于不謀求上市公司控制權的承諾函》，表示在交易完成后36個月內不謀求上市公司控制權。這份承諾函當時還詳細約定，在交易完成后的36個月內，左強等的上市公司實控人地位不發生變化。但日前上市公司發布的公告顯示，公司實際控制人左強等擬解除一致行動關系，余文勝則晉身成為新任控制人，其將解除在重組時所做的《關于不謀求上市公司控制權的承諾函》。

　　從當初的重大資產重組，到如今的解除承諾，夢網榮信這家上市公司有兩點值得關注。一是其違反了當初所作出的承諾。二是夢網科技實現了曲線借殼上市。不履行承諾在當前的上市公司并購重組中已成為較普遍的現象，其中不乏對承諾進行更解、不執行，或直接要求不履行承諾的，個中主要以業績承諾為主。由于標的資產的業績隨市場行情的變化影響較大，對業績承諾提出相關要求雖然不應得到支持，但至少可以理解，而夢網榮信的承諾則與業績無關，履行承諾對雙方而言均不會有什么“壓力”，但即使是這樣的承諾，也被相關方“解除”了。

　　而對于上市公司以創新的方式“曲線”借殼的問題，各家上市公司亦是大顯神勇，手段亦五花八門。在重組新規下，一般重組中標的資產規模、營業收入、凈利潤等指標極易達到借殼標準，大部分方案都將規避工夫花在“實控人”身上。如欣龍控股交易對方出具了不謀求實際控制權的承諾，以規避重組新規。亦有金石東方、四通股份等交易對方放棄表決權以規避重組新規的。如果說上述“曲線”借殼是屬于“自上而下”的套路的話，夢網榮信先將資產裝進上市公司，再謀求控制權的變更則屬于“自下而上”的方式實現曲線借殼。因而是當前A股市場規避重組新規，曲線借殼的另一種“創新”式的手法。

　　在夢網榮信的案例中，相關方違背的是當初的承諾，但卻造成了曲線借殼的事實。因此，監管部門即使作出處罰，其著力點或許也只能在履行承諾問題上。至于曲線借殼問題，由于木已成舟，“重組”進上市公司的資產不可能再被置出上市公司，余文勝作為夢網榮信第一大股東以及新的實際控制人的事實已經無法改變。而對于不履行承諾問題，監管部門或許只是下發問詢函、公開譴責等了事。而對于曲線借殼問題，按照《上市公司重大資產重組管理辦法》的規定，最大的處罰措施也不過市場禁入。但從此案例看，相關人員遠沒有到市場禁入的程度。

　　去年9月份修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》，雖然以上市公司控制權變更作為“支點”，以資產總額、營業收入、凈利潤、資產凈額、發行股份等五個100%作為“框架”，以規范曲線借殼等市場行為，不過在市場不斷“創新”的模式下，該條防線已被頻頻突破，也讓規范曲線借殼的重組新規有“形同虛設”之感。

　　避免類似問題的重演，筆者以為最主要的問題是讓曲線借殼“卡殼”。其中，證監會重組委在審核上市公司的并購重組時，對存在曲線借殼隱患的重組方案說“不”是關鍵。試想，如果當初榮信股份的重組方案被否決了，其“創新”式借殼方案也就沒有了“用武之地”。

　　(本文作者介紹：獨立財經撰稿人 在三大證券報等多家媒體發表文章數百篇)