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| 線索Clues | 理性投資 |
日前，東方匯理資產管理（Amundi Asset Management）的投資專家們報告指出，目前市場狀況下，保持風險中性和增加對沖似乎是一個不錯的策略，另外，市場波動會使投資者更傾向于自下而上的投資。
以下為《線索Clues》對原文的中譯版（摘錄）：
市場風險有所下降，積極尋找新的買點（原標題：Modest Risk Reduction, Looking For Entry Points 來源：東方匯理資產管理 / 集團首席投資官 Pascal BLANQUé、集團副首席投資官 Vincent MORTIER）
近日，新型肺炎在中國境外的傳播攪亂了風險資產的交易。投資者們的套利活動將市場推升至歷史高點，甚至在數周前突破了心理關口。在避險資產領域（美元、美國國債和黃金），恐慌情緒持續高漲，這表明投資者一直在尋找有效的對沖策略。鑒于全球經貿增長低于預期，且最終將影響工業生產和制造業活動，同時也會影響國內需求，我們的核心預想是，今年第一季度全球經濟形勢將出現暫時惡化，這種惡化可能延續到第二季度。但今年的下半年將會出現經濟復蘇。總體而言，我們已將全球經濟增長預期從3.2%下調至3.0%。
顯然，目前的主要風險在于近期市場自滿情緒的宣泄，以及投資者的反應往往源于“動物本能”（animal spirits）。風險資產的良好運行是由理性的投資者驅動的，他們相信（1）新冠肺炎的插曲只是暫時的（這是我們的核心立場）；（2）如果形勢進一步惡化，央行會采取更多行動；（3）鑒于避險資產的走勢，他們別無選擇。因此，我們可以預期市場上會出現一些套利活動、短期波動和過度反應。
在這一階段，保持風險中性和增加對沖似乎是一個不錯的策略。除此之外，我們應該把握新型肺炎背后的機遇，踐行我們的投資理念。一些市場的機遇值得挖掘，如歐洲股市的周期性行業（該領域已經很有吸引力，現在更甚），新興市場股票（自給自足的國家或依靠內需的國家）和新興市場貨幣。一旦有關疫情的新聞不再有熱度，這些都將重新成為焦點。此外，核心債券收益率下降可能會重新引發投資者在新興和發達國家（如意大利）的信貸市場或收益率更高的政府債券市場逐利。我們也不應低估這樣一個事實：如果形勢惡化，各國央行和政府會開始大規模使用刺激措施，不斷對負面情況做出及時反應是好事，美聯儲（Fed）最近在兩次會議間緊急降息50個基點，恰恰反映了這一點。
由于信貸市場是風險和機遇的聚集地，投資者面臨的主要問題是：新型肺炎會給市場造成多大的破壞？我們預計信貸市場，尤其是歐盟IG交易平臺，將很穩健，但優質信貸和劣質信貸的表現將出現差異，這會給投資者帶來壓力。這強化了我們的一個觀點，即隨著信貸審查力度加大，投資者需要關注自下而上的投資策略，并加大對資產流動性的關注。
從長遠來看，新型冠狀肺炎會強化以下這些本已存在的趨勢：
去全球化和全球貿易的萎縮會使一些投資議題成為熱門話題，比如內需驅動型的新興市場國家，或者更關注國內實物資產。
更低的市場均衡利率。當風險資產遭受市場沖擊時，核心美國債券可以起到緩沖作用，但它們也會使得風險資產價格出現反彈。因此，投資者的各資產投資期限必須是不對稱的：相比長期投資，短期投資的風險要大得多，而美國國債顯然起到對沖的作用。在這種情況下，利率因素主導著股票投資回報的增長和收益。如果均衡利率出現變化的端倪，或是有跡象表明相比于貨幣回報，人們更重視實際回報，那么投資者需要對此予以重視。不過目前我們尚未發現這種跡象。
對實物資產的需求。缺乏真正的非流動性資產是一個長期的弱點，而這些資產代表著一個已經很大、但相對價值仍不斷上升的類別。去全球化正在推動投資者對房地產的需求，因為它能提供國家位置方面的多樣性。此外，投資者都在追求更好的利息回報（基礎設施）或類似股票收益（但具有債券特征）的回報，而這也推動了對實物資產的需求。這種供需失衡，加上貿易緊張和疫情，會加劇這種避險狀態，投資者的自滿情緒也在迅速上升。
新型冠狀肺炎對經濟與市場的影響（原標題：Coronavirus Impact On Economy And Markets 來源：東方匯理資產管理 / 全球研究主管 Monica DEFEND、全球觀點主管 Didier BOROWSKI）
新冠肺炎將影響中國和全球第一季度的經濟前景。但我們認為，只要經濟活動在合理的時間段內恢復，那么疫情雖然對經濟的影響也只是暫時的。中國當局和許多新興市場國家的央行已經放松了貨幣政策，并頒布了許多財政刺激措施，以緩解疫情給經濟帶來的沖擊。我們預計，之后可能出現經濟的反彈和穩步增長。
全球貿易和國內生產總值（GDP）增長將成為這場特殊沖擊的主要受害者，同時受到影響的還有那些對外貿易活躍的開放型經濟體，比如歐元區國家——尤其是德國和意大利。例如，2018年德國對華出口額占GDP的比重為2.8%，是歐元區國家中最高的。相反，由于強勁的國內需求，美國經濟會更具韌性（2018年，美國對中國的出口額僅占GDP的0.6%）。我們預計信心指數也將受到打擊，全球采購經理指數的下降最終會影響企業盈利。
我們認為全球制造業的反彈會推遲。運營方面的障礙將影響汽車和能源行業，它們的第一季度業績可能低于預期。金融市場仍然指望各國央行在困難時期對經濟予以支持。這種情況對風險資產來說還是比較有利的。此外，預計全球貿易將萎縮2.0%，供應鏈受到嚴重干擾，2020年美國工業生產會有2.3%的萎縮。在歐元區，工業生產的降幅可能更大，達到3.3%，其中德國和意大利會遭受重創。在這種情況下，經濟活動的停滯將導致信心指數暴跌和金融市場趨緊。
基于歷史證據，我們模擬了第一季度全球制造業采購經理人指數下降4個百分點（或更多）之后出現反彈會帶來的影響。這會導致美國股市下跌4.8%，日本和歐洲股市下跌7.4%左右。如果真實情況確實如此，那么在過去幾天，市場很可能已經過度下行，或者是市場已經認為經濟前景會更黯淡，這種情況下，下跌趨勢將會繼續。
最后，我們建立了一個下行風險規避情景，在這種情況下，全球經濟會陷入衰退。此外，由于歐洲出現新型肺炎多發地，我們分析意大利的內生經濟增長會放緩，為遏制病毒的傳播，意大利各個城市都實行隔離，聚眾活動也取消了。今年意大利可能會經歷經濟衰退，因為該國受疫情影響地區的GDP約占本國GDP的40%。如果其他歐洲國家也出現類似情況，我們會相應地重審我們的預測。在這種情況下，全球制造業和服務業的供需兩端都會受到沖擊，美國今年的GDP增長可能勉強為正，而歐元區和日本的GDP都將萎縮。金融風險將上升，違約率和不良資產比率也會大幅上升，金融狀況將趨緊。企業的每股收益增長將出現收縮——我們預計美國和歐元區的公司每股收益將分別收縮6%和8%。各國央行可能不得不為市場注入緊急資金。美聯儲將降息75個基點（已降息50個基點），各央行資產負債表擴張將達到4%。在亞洲，財政當局可能會通過大規模財政擴張來支持經濟，旨在恢復生產和消費。然而，一些國家的回旋余地有限，可能無法實施強有力的逆周期工具。在這種情況下，我們將轉向防御市場風險的資產配置，而歐洲股市可能受到影響，因為疫情給經濟活動造成許多障礙，會使第四季度的本已糟糕的業績更加糟糕。
目前，我們估計這種情況出現的可能性很低。
市場波動使投資者更傾向于自下而上的投資 （原標題：Volatility Will Reinforce Bottom-up Selection 來源：東方匯理資產管理 / 權益主管 Kasper ELMGREEN、新興市場全球主管 Yerlan SYZDYKOV、美國投資管理首席投資官 Kenneth J. TAUBES）
整體評估
全球股市短期前景的不確定性上升。新型肺炎的爆發將影響本季度和下季度的經濟增長。目前還存在一些政治風險（由于美國大選的原因，政治風險可能被低估了），因此預期的收入增長可能會推遲。雖然面臨這種短期挑戰，但我們預計一旦最嚴峻的階段結束，經濟就會反彈。此外，各國央行的鴿派立場和財政刺激措施，會支持制造業維穩并改善股市前景。值得注意的是，在股市疲軟的環境下，美國市場總體上更能抵御風險。但一旦形勢穩定下來，在這個階段持謹慎態度的投資者，就會在最動蕩的市場（歐盟和新興國家股市）發掘機會。要想在這個階段的市場上逐利，自下而上的選擇就顯得非常重要。
發達國家的股市
在歐洲股市，我們堅持自己的主張，即周期性價值空間的價格錯位（price dislocations in the cyclical value space）是自下而上投資的機會。對于全球整體市場而言，由于經濟前景惡化，收益增長對未來業績至關重要。疫情給市場帶來不利影響，要完全準確地評估其潛在影響并不容易。市場波動能幫助我們篩選出哪些公司具有強勁的資產負債表和穩健的商業模式，而我們也更青睞這種公司。從行業層面看，在周期性行業中，我們看好銀行和工業，防守型行業中，我們看好醫療業，而不看好能源行業。我們認為，市場對IT業和生活必需品行業的期望過高，因此我們在這些領域持謹慎態度。
關于美國市場，我們認為市場對宏觀經濟形勢過于樂觀，低估了政治風險。盡管盈利反彈可能會推遲，但在低利率和低成本（能源價格降低）的滯后影響下，公司盈利最終應該會在2020年后期得到改善。這將有利于以消費者為主導的美國市場。收益的提高會支持我們的觀點，即周期性價值表現優于成長（cyclical value outperforming growth），但前提是制造業復蘇已經實現。我們目前對市場持謹慎態度。在行業層面，我們青睞相對保守（非周期性）的金融類和工業類股票。在醫療保健領域，我們注意到，去年夏季民主黨候選人伊麗莎白·沃倫（Elizabeth Warren）的獲勝幾率達到頂峰時，該行業的估值被大打折扣，而如今這種現象已被消除，醫療行業的估值也回歸正常水平，尤其是在美國國會即將審議藥品價格立法的情況下。我們對IT類（估值過高）、生活必需品類和公用事業類股票持謹慎態度。
新興市場股票
從中期來看，我們選擇性地看好新興市場股票。我們關注那些依靠內需的公司，這些公司受疫情的影響相對較小，我們還關注那些從強勁的內需或價值鏈的持續轉移（俄羅斯、印度尼西亞、越南）中獲益的公司。
債券與股票的波動率在上升
東方匯理資產類別一覽?。?a href="http://whmsebhyy.com/global/clues/" target="_blank">線索Clues / 魯晗奕 實習編輯：樊文佳 編譯：林琰堯）
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責任編輯：魯晗奕
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