作者：招商證券研究發(fā)展中心 謝亞軒

　　在過去的兩個星期，肇始于美國股票市場的下跌已蔓延至全球各個主要經(jīng)濟(jì)體的股市。美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌超過9%，上證綜指下跌12.2%，深成指下跌13.4%。一般而言，股票市場出現(xiàn)深度調(diào)整，市場情緒都會轉(zhuǎn)向恐慌。一時之間，“美股下跌將嚴(yán)重影響美國經(jīng)濟(jì)基本面”，“全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇進(jìn)程將止步”等等看法開始抬頭，甚至有觀點(diǎn)將中國股市的調(diào)整完全歸因于“去杠桿”政策。作為理性的投資者，這個時候究竟是應(yīng)該選擇“恐懼”，還是應(yīng)該選擇“貪婪”呢？“股票市場是經(jīng)濟(jì)的晴雨表”，要想準(zhǔn)確判斷就要從分析經(jīng)濟(jì)基本面這個根本入手。

　　對于這次股票市場調(diào)整“暴風(fēng)眼”的美國而言，美股調(diào)整的主要原因有三個：一是，最新的工薪數(shù)據(jù)超預(yù)期，引發(fā)市場對美國通脹和聯(lián)儲加息超預(yù)期的擔(dān)憂，美國長債收益率出現(xiàn)上升；二是，美國股票市場已持續(xù)近7年處于牛市狀態(tài)，指數(shù)漲幅較大，部分投資者選擇拋售止盈；三是，市場下跌和波動率的上升導(dǎo)致程序化交易，組合保險策略以及風(fēng)險平價策略出現(xiàn)連鎖平倉反應(yīng)，造成股票市場進(jìn)一步連續(xù)大幅下行。

　　應(yīng)該看到，美國經(jīng)濟(jì)基本面仍保持?jǐn)U張狀態(tài)，美國1月非農(nóng)就業(yè)，制造業(yè)PMI均顯示美國經(jīng)濟(jì)處在相對健康的狀態(tài)。標(biāo)普500指數(shù)估值至2018年1月底最高達(dá)到22.5倍，在高于歷史均值一個標(biāo)準(zhǔn)差的水平，并不算低。不過，2018年17倍的動態(tài)PE顯示美股也未明顯高估。因此，可以判斷，美股的調(diào)整并非完全由基本面因素所驅(qū)動，而更可能是波動率上升觸發(fā)程序化交易連鎖反應(yīng)所致。波動率上升就像是籃球墜地，不會馬上停止下來，但是其勢能將逐步衰減。

　　美國股票市場的調(diào)整，至少從兩個渠道迅速影響中國國內(nèi)股票市場：第一個是風(fēng)險情緒渠道，就像上文提及的全球其他股票市場一樣，美股下跌，風(fēng)險偏好下降，觸發(fā)A股市場中趨勢型投資者拋售股票離場，引發(fā)市場下跌。第二個是國際資本流動渠道，一個典型的例子是2月6日，美國股票市場單日跌幅超過4%。次日，上證指數(shù)下跌近3%。國際資本流動的因素一定程度上解釋了過去兩周上證綜指和深證成指跌幅超過中小板指數(shù)的現(xiàn)象。

　　同樣，審視當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，綜合PMI連續(xù)三個月維持在54.6%的水平，表明當(dāng)前我國全行業(yè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動保持平穩(wěn)較快的發(fā)展態(tài)勢，這顯然與中國經(jīng)濟(jì)新動能蓬勃發(fā)展有密切關(guān)系。居民高端服務(wù)消費(fèi)保持快速增長。2017年網(wǎng)上服務(wù)消費(fèi)增速接近80%，大幅領(lǐng)先于其他主要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。全球需求形勢向好，出口對中國經(jīng)濟(jì)的帶動能力明顯回復(fù)。2017年凈出口對GDP增速的貢獻(xiàn)率為9.1%，較2016年回升15.9個百分點(diǎn)。今年1月，出口同比增長11.1%，明顯高于2017年的月均增速。先進(jìn)制造業(yè)生產(chǎn)、投資形勢持續(xù)向好。2017年高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)增加值同比增長13.4%，裝備制造業(yè)工業(yè)增加值同比增長11.3%，明顯好于整體工業(yè)增速。制造業(yè)投資中，高技術(shù)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比增長17%，裝備制造業(yè)投資完成額同比增長8.6%。

　　目前看來，本次中國股市的調(diào)整更多是受到外圍風(fēng)險因素和資本流動因素的負(fù)面影響，已脫離中國經(jīng)濟(jì)的基本面。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)基本面依然較為堅(jiān)實(shí)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推動中國經(jīng)濟(jì)新動能快速發(fā)展，未來企業(yè)盈利穩(wěn)定和持續(xù)的上升將是A股市場的核心支撐因素。

責(zé)任編輯：張海營