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　　基本面力場 力場君

　　貴州茅臺在昨晚發布了2018年年報，凈利潤同比增長了3成、分紅增長了近4成，這哪里是土豪啊，分明是貴族啊！當然了，股價也是A股中的貴族。

　　粗略來看，力場君（微信公號：wuzhijingu）總結了茅臺的三大看點：1、經營性現金流同比幾乎翻番；2、毛利率再創新高；3、第四季度單季度凈利潤明顯超過全年均值、趨勢向好。這都是令人興奮的數據。

　　對于這些大面上的數據，力場君就不多說了，畢竟少不了券商投研報告和市場分析人士的專業解讀；力場君僅從純粹財務分析的角度，針對茅臺的財報數據提出3個問題，這是我沒能看懂的。也希望借此供大家討論、向專業人士討教。

　　1、預收賬款占比劇烈波動，原因是什么？

　　茅臺2018年營業額同比大幅增長了26.43%，而年末預收賬款則從去年的144.29億元下降到135.77億元，事實上，回顧貴州茅臺過去10年的財務數據，可以發現。在這背后的原因是什么？

　　通常來說，如果一家公司的財務結算政策是穩定，且嚴格執行的話，預收賬款占營收的比重不應當出現這樣劇烈的波動。難道這真如坊間傳言的，茅臺在通過調節預收賬款來操縱利潤？茅臺這樣做的目的又是什么呢？

　　2、2018年利息收入為何大幅減少？

　　根據各期財報披露的數據，茅臺在2017年和2018年的各個季度當中，貨幣資金余額是穩步攀升的，也即2018年的貨幣資金平均余額，較2017年會更多。

　　但與此同時，貴州茅臺2018年收到的銀行存款利息收入卻僅為1441.08萬元，相比2017年的6068.74萬元，僅相當于去年的四分之一。問題出在哪里？

　　對此，茅臺在年報的第112頁披露到：“公司絕大部分資金未直接存放于商業銀行，而是歸集于公司控股子公司貴州茅臺集團財務有限公司集中管理，使得資金運轉更加良好，且在風險可控的前提下實現收益最大化。”

　　從這段表述來看，茅臺是將大部分富余資金，存到了集團財務公司那里，而沒有存到銀行，由此導致銀行存款利息的大幅減少。但是年報中所稱的“在風險可控的前提下實現收益最大化”，這個收益體現在了哪里呢？可以確定的是，不在投資收益科目中，那應該體現在哪里呢？

　　3、系列酒的產銷量是否正常？

　　力場君翻看了最近5年的年報，貴州茅臺是從2016年年報中，開始將貴州茅臺酒和系列酒的產銷量分開披露的；單看系列酒，2016年產銷量分別為20575.44噸和14026.70噸，2017年產銷量分別為20959.02噸和29902.84噸，2018年產銷量分別為20545.06噸和29774.46噸。

　　也即在最近兩年中，茅臺系列酒的銷量，均明顯超過了同年產量，進而意味著在茅臺的庫存中，系列酒的成品庫存，在最近兩年都是減少的。年報披露，系列酒主要包括茅臺王子酒、茅臺迎賓酒、賴茅酒等。

　　茅臺在2018年年報第112頁提到了幾點：1、為保證公司可持續發展，每年需留存一定量的基酒，按茅臺酒工藝，當年生產的茅臺酒至少五年后才能銷售。2、茅臺酒是由不同年份、不同輪次、不同濃度的基酒相互勾兌而成，因此某一年份的基酒可能在未來數年都會作為產品出現。3、系列酒的產品形成過程近似于茅臺酒。

　　從這段表述，力場君認為，茅臺酒的產銷量正常表現應當是每年的產量大于銷量、超出的部分為以后年度銷售規模增長提供基礎和空間。這一點也是體現在核心產品貴州茅臺酒上面，但是系列酒的表現卻并非如此，至少在最近兩年還恰恰相反，原因是什么呢？

　　力場君坦言，對貴州茅臺的理解，我遠不及很多市場人士的深入和透徹，單憑財務數據提出了上面3點問題。也許在專業的市場人士眼中，這些問題都不是問題，甚至是貽笑大方，但是力場君（微信公號：wuzhijingu）也真心求教，希望得到一個合適的解釋；我相信，不僅是我，還有眾多投資者，也想知道答案吧。

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責任編輯：陳悠然 SF104