來源：格隆匯

　　制程效能與良率領先國內同業，達到世界先進水平

　　公司最先進制程為28nm，為全球少數完全掌握28nmPoly-SiON和HKMG雙工藝方法的晶圓制造企業之一。公司擁有完整的28nm、40nm、90nm、0.11μm、0.13μm、0.18μm、0.25μm、0.35μm、0.5μm工藝技術平臺，可滿足市場上主要應用產品的需求，制程效能與良率領先國內同業，達到世界先進水平。公司主要客戶群體為集成電路設計公司，前五大客戶分別為聯發科、紫光集團、聯詠、矽力杰和聯電。同時，公司為展訊、匯頂科技、中穎電子、鉅泉光電、珠海艾派克等多個國內公司量產多款產品。

　　研發投入持續增長，大力研發前沿芯片制造技術

　　2016-2018年，公司研發投入持續增長，占比分別為10.04%、8.67%和10.45%。目前擁有各類專業研發人員420余人，在國內外擁有發明專利71項，實用新型專利16項，集成電路布圖設計12項。目前公司正大力研發5G、人工智能、物聯網、無人駕駛等前沿芯片制造技術，滿足國內客戶對5G、物聯網、無人駕駛等方面芯片需求。

　　經營性現金流良好，經營指標全面向好

　　經營性現金流持續為正，公司盈利質量良好。2016-2018年，公司實現經營性現金流凈額分別為12.67、29.13和32.06億元。經營活動持續的現金流入可以保障公司現有團隊的穩定、引進科研技術人員、加大先進制程及特色制程技術的研發投入。2016-2018年，公司流動比率及速動比率持續上升，流動比率由0.68倍上升為1.73倍，速動比率由0.64倍上升為1.64倍。存貨周轉率方面，公司2018年存貨周轉率為5.28次，高于可比對象均值。

　　芯片技術改造產能擴充，投向8英寸晶圓

　　公司募投項目擬在現有8英寸晶圓產能82萬片\/年的基礎上，在原有廠區內進行擴建，新增投資購買設備進行技術改造，同時替換公司部分設備，解決生產瓶頸，增加8英寸晶圓產能至114萬片\/年。根據公司現有產能情況，公司近兩年8英寸晶圓產能利用皆超過100%，且產銷率接近100%，產能嚴重不足，募投項目投產所增加的產能預計將有效消化。

　　風險提示：廈門聯芯持續虧損、IPO過會失敗、下游需求不及預期、研發進度不及預期、擴產進度不及預期

　　1． 公司介紹

　　和艦芯片為臺灣晶圓代工廠聯電在大陸的子公司，是一家8英寸晶圓專工企業，提供從0.5微米至110納米主流邏輯、混合信號、嵌入式非揮發性記憶體、高壓及影像傳感器工藝，代工產品以消費與汽車、工業電子為主，涵蓋液晶驅動、微處理器、電源管理、指紋辨識、智能卡、身份識別等安全類產品。

　　下游應用領域廣泛，涵蓋消費電子、汽車電子等。和艦芯片制造（蘇州）主要從事12英寸及8英寸晶圓研發制造業務，公司本部主要從事8英寸晶圓研發制造業務，涵蓋0.11um、0.13um、0.18um、0.25um、0.35um、0.5um等制程；公司子公司廈門聯芯主要從事12英寸晶圓研發制造業務，涵蓋28nm、40nm、90nm制程；子公司山東聯暻主要從事IC設計業務。公司產品主要應用于通訊、計算機、消費電子、汽車電子等領域

　　1.1． 公司人員情況

　　公司董事會由9人組成，其中3名獨立董事，監事會由3人組成。公司核心技術人員均擁有聯華電子背景，參與了多項制程平臺開發及客制化制程平臺開發項目，以高明正先生為例，參與0.15μm和0.11μme-HV制程、0.11μme-Flash制程、0.11μmeE2PROM制程、0.11μme-Flash超低功耗制程、0.18BCD制程等。

　　2018年，公司總人數為3439人，其中主要以研發技術人員為主，占比46.32%，其次為生產人員，占比46.85%。

　　1.2． 股權結構

　　公司股權結構集中，橡木聯合占比為98.14%，富拉凱咨詢（上海）占比1.86%。公司實際為世界第二大晶圓代工廠臺灣聯電子公司，聯電間接持有和艦芯片98.14%股權。

　　注：聯華電子股東的持股比例為2018年7月22日聯華電子2018年第1次股東臨時會停止過戶日時各股東持股比例。

　　1.2.1． 子公司情況

　　公司旗下擁有2家子公司，為山東聯暻和廈門聯芯，分別持股100%和14.49%；臺灣聯電子公司間接持有廈門聯芯50.72%，聯華電子（透過聯華微芯）與和艦芯片采取了一致行動，因此，公司對廈門聯芯擁有控制權。

　　1.3． 公司業務情況

　　1.3.1． 制程效能與良率領先國內同業，達到世界先進水平

　　公司最先進制程為28nm，為全球少數完全掌握28nmPoly-SiON和HKMG雙工藝方法的晶圓制造企業之一。公司擁有完整的28nm、40nm、90nm、0.11μm、0.13μm、0.18μm、0.25μm、0.35μm、0.5μm工藝技術平臺，可滿足市場上主要應用產品的需求，制程效能與良率領先國內同業，達到世界先進水平。

　　公司主要產品生產流程為：

　　銷售模式：

　　公司采用直銷為主，經銷為輔的銷售模式。公司主要客戶是集成電路設計企業。

　　公司的主要客戶群體為集成電路設計公司，公司根據客戶訂單情況采購生產所用的主要原材料，包括硅片、氣體、靶材及光阻劑等，為其制造集成電路（晶圓）。2016-2018年，公司向前五名客戶的銷售收入占同期營業收入的比重分別為 62.38%、64.24%及 60.12%，客戶集中度較高，一般給予客戶的賬期為 30-60 天。

　　公司前五大客戶：

　　公司業務結構發生較大變化，12寸產品正式量產。2016-2018年，公司8英寸產品占比下降，主要因公司產品結構多元化，12英寸產品在2017年正式量產，開始貢獻營收，2018年度，12英寸產品占比為36.85%，8英寸占比62.21%。

　　1.3.2． 產能爬坡良好，位列中國半導體制造銷售第八位

　　近三年，公司8英寸產品產能利用率均位于高位，其中2017年和2018年度，8英寸產能利用率超過100%，并且產銷率均接近100%。而12英寸方面，公司產能利用率由2016年93.45%下滑為2018年的56.44%，主要因公司產能爬坡順利，2018年產能為2016年的30倍。

　　根據中國半導體協會統計數據，2017 年中國半導體制造十大企業銷售，公司位列第八位，2017年實現銷售額33.6億元。

　　注：原數據未包含子公司廈門聯芯銷售額，加上廈 門聯芯合并口徑銷售額為 33.6 億元，在前十名制造企業中排名第八位。

　　2016年度、2017年度和2018年度，公司的綜合毛利率分別為19.31%、-20.24%和-37.36%。公司綜合毛利率持續下滑，并出現毛利率為負的原因為廈門聯芯建設投產購置設備和無形資產金額較大，導致投產前期固定成本分攤較大，造成營業成本大于營業收入引起。

　　1.3.3． 研發投入高，九大核心技術

　　研發投入持續增長，大力研發前沿芯片制造技術。2016-2018年，公司研發投入持續增長，占比分別為10.04%、8.67%和10.45%。目前擁有各類專業研發人員420余人，在國內外擁有發明專利71項，實用新型專利16項，集成電路布圖設計12項。目前公司正大力研發5G、人工智能、物聯網、無人駕駛等前沿芯片制造技術，滿足國內客戶對5G、物聯網、無人駕駛等方面芯片需求。

　　公司主要業務是提供各種先進和特殊的工藝平臺，8英寸工藝平臺涵蓋0.11μm、0.13μm、0.18μm、0.25μm、0.35μm、0.5μm等技術節點；8英寸特殊工藝平臺涵蓋嵌入式非易失性存儲、嵌入式高壓、電源管理、指紋辯識、影像感測、射頻到功率器件等多項特殊工藝；12英寸工藝平臺涵蓋28nm、40nm、55nm、80nm等技術節點，12英寸特殊工藝平臺含蓋嵌入式非易失性存儲、嵌入式高壓、射頻等多項特殊工藝，可充分滿足市場需求，為芯片設計客戶提供最佳的生產成品率、質量、交期及成本控制。公司核心技術主要有九大項。

　　公司產品均需要應用上述核心技術，核心技術產品收入占公司銷售總收入情況如下：

　　1.4． 公司財務情況

　　1.4.1． 營收持續提升，歸母凈利潤扭虧為盈

　　近三年，公司營業收入持續上升，由18.78億元上升至36.94億元，2018年營業收入實現同比增長9.94%；歸母凈利潤方面，公司2016年實現歸母凈利潤-1.44億元，2017年實現扭虧為盈，同比增長149.31%。

　　子公司財務數據如下：

　　根據公司招股說明書，2016-2018年度，公司主要的競爭對手毛利率均值為31.04%、30.70%和31.09%；2017-2018年度，公司母公司毛利率均高于均值；2016-2018年度，公司合并毛利率為19.78%、-18.59%和-35.46%，主要因公司子公司廈門聯芯前期固定資產折舊和無形資產攤銷太大導致毛利率為負且需計提存貨減值和預計負債所致。

　　1.4.2． 經營性現金流良好，經營指標全面向好

　　經營性現金流持續為正，公司盈利質量良好。2016-2018年，公司實現經營性現金流凈額分別為12.67、29.13和32.06億元。經營活動持續的現金流入可以保障公司現有團隊的穩定、引進科研技術人員、加大先進制程及特色制程技術的研發投入。

　　經營指標持續向好，存貨周轉率達到行業平均以上水平。2016-2018年，公司流動比率及速動比率持續上升，流動比率由0.68倍上升為1.73倍，速動比率由0.64倍上升為1.64倍。存貨周轉率方面，公司2018年存貨周轉率為5.28次，高于可比對象均值。

　　2． 芯片技術改造產能擴充，投向8英寸晶圓

　　芯片技術改造產能擴充，投向8英寸晶圓。本次發行所募資金將投資于和艦芯片制造（蘇州）股份有限公司集成電路技術改造產能擴充項目和補充流動資金，擬使用募集資金總額250，000萬元，具體如下：

　　集成電路芯片技術改造產能擴充項目建設規劃為2年，募集資金投資項目使用安排如下：

　　2.1． 和艦芯片集成電路芯片技術改造產能擴充項目

　　解決生產瓶頸，增加8英寸晶圓產能至114萬片\/年。本項目擬在現有8英寸晶圓產能82萬片\/年的基礎上，在原有廠區內進行擴建，新增投資購買設備進行技術改造，同時替換公司部分設備，解決生產瓶頸，增加8英寸晶圓產能至114萬片\/年。根據公司現有產能情況，公司近兩年8英寸晶圓產能利用皆超過100%，且產銷率接近100%，產能嚴重不足，募投項目投產所增加的產能預計將有效消化。

　　本項目從前期準備階段至項目試車完成計劃周期為2年：其中前期準備階段3個月，項目建設及試車21個月。項目生產期30年，建成投產后第一年產量達設計能力的60%，第二年產量達設計能力的80%，以后各年均達100%。

　　2.2． 補充流動資金

　　有利于公司加強主營業務，增強公司市場競爭力。近年來，公司經營規模擴張較快，資金壓力日益增加。公司本次公開發行擬使用募集資金50，000萬元用于補充流動資金。補充流動資金項目能夠改善公司現金流狀況，提高資金使用效率，降低企業財務風險，有利于公司加強主營業務，增強公司市場競爭力。

　　3． 行業市場容量及競爭格局

　　3.1． 信息化、網絡化、知識經濟迅速發展，集成電路地位愈發重要

　　信息化、網絡化、知識經濟迅速發展，集成電路地位愈發重要。全球集成電路近4，000億美元市場規模，集成電路產品應用已滲透到汽車、軍工、消費、通信、計算機和國防建設等各方面，其市場規模隨著應用領域的擴大也越來越大。根據世界半導體貿易統計協會（WSTS）統計數據，2017年全球集成電路銷售額3，432億美元，占當年半導體銷售額的83.25%，較2016年大增24%。WSTS預計，2018年全球集成電路銷量望繼續增長17%，達到4，016億美元。

　　3.2． 我國集成電路依賴進口，國產替代訴求迫切

　　該行業技術壁壘較高，目前國內主要以采購海外產品為主。根據wind數據顯示，中國集成電路貿易逆差從2007年的1049.41億美元上升至2016年的1932.39億美元，已經連續8年擴大，其中超一半的進口來自于臺灣地區和韓國，占比分別為32%和23%。

　　集成電路產業是國民經濟支柱性行業之一，我國集成電路產業獲得政策大力支持。自2000年以來，我國政府將集成電路產業確定為戰略性產業之一，并頒布了一系列政策法規，以大力支持集成電路行業的發展。

　　國家出臺集成電路投資基金，重點扶持集成電路芯片制造業，兼顧芯片設計、封裝測試、設備和材料等產業。我國政府提出2017年重點工作任務，其中包括：

　　1）加快培育壯大新興產業，全面實施戰略性新興產業發展規劃，加快新材料、人工智能、集成電路、5G等技術研發和轉化，做大做強產業集群；

　　2）大力改造提升傳統產業，深入實施《中國制造2025》，加快大數據、云計算、物聯網應用。

　　2008年中國集成電路行業銷售額為1246.79億元，其中，IC封裝測試環節以618.91億元占據近半的市場空間。截至2017年底，中國集成電路行業銷售額增至5411.30億元，年復合增長率為17.72%。

　　3.3． 需求多極驅動，下游應用多元化

　　需求多極驅動，下游應用多元化。半導體應用市場主要包括通信（有線\/無線）、計算機（計算類\/存儲類）、消費電子、工業應用、汽車電子、軍工\/航天等，其中最大的兩類應用市場為通信和計算機。從增長速度看，存儲類數據處理增長速度最快，同比增長28.6%，其次為計算類數據處理，同比增長25.7%。這兩類的快速增長主要來源于云計算、大數據等技術的發展，給服務器等整機帶來較大的市場需求。汽車電子、工業應用等領域近年來也增長迅速，市場規模分別增長14.8%和18.1%。

　　從純晶圓代工廠產品應用領域看，2018年通信領域達到52%，計算機占比分別為18%，消費電子占比為13%，其他領域合計17%。從晶圓代工的制程范圍看，40nm以下制程銷售額占到整個銷售額的44%，40-45nm制程銷售額占到14%。

　　3.4． 代工業呈現明顯的頭部效應，臺積電一家獨大

　　代工業呈現非常明顯的頭部效應，根據IC Insights的數據顯示，在全球前十大代工廠商中，臺積電一家占據了超過一半的市場份額，2017年前八家市場份額接近90%。

　　中國臺灣

　　占據全球晶圓代工市場絕對主導地位。臺積電以55.9%的市占率位居第一，聯華電子以8.5%的市占率位居第三，力晶科技、世界先進亦躋身前十，四家市占率合計達67.6%。

　　中國大陸

　　中國大陸方面，中芯國際以5.4%的市占率位居全球第五位，華虹集團營收以1.4%的市占率位居全球第九位。根據中國半導體協會統計數據，2017 年中國半導體制造十大企業銷售，公司位列第八位，2017年實現銷售額33.6億元。

　　注：文中報告節選自天風證券研究所已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。

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責任編輯：陶然