周五晚間，科創(chuàng)板首批9家受理企業(yè)橫空出世。001號(hào)“種子”花落上海晶晨半導(dǎo)體；9家公司擬合計(jì)融資109.88億元，和艦芯片25億元居首，科前生物17.47億元位列第二，容百科技16億元排在第三；和艦芯片為唯一的虧損企業(yè)。

　　9家分別為晶晨半導(dǎo)體、睿創(chuàng)微納、天奈科技、江蘇北人、利元亨、寧波容百、和艦芯片、安瀚科技、武漢科前生物。

　　其中江蘇拿下3席（天奈科技、江蘇北人、和艦芯片）居首，占據(jù)33%，湖北2家，浙江1家，廣東1家，山東1家。不難發(fā)現(xiàn)，科創(chuàng)板上市企業(yè)仍集中在東南沿海地帶。

　　以下是申萬(wàn)宏源對(duì)首批受理企業(yè)的最新解讀：

　　晶晨股份：國(guó)內(nèi)智能機(jī)頂盒SOC領(lǐng)軍

　　容百科技：高速增長(zhǎng)的動(dòng)力電池正極材料龍頭

　　睿創(chuàng)微納：紅外熱成像技術(shù)自主可控的核心推動(dòng)者

　　天奈科技：納米級(jí)碳材料領(lǐng)軍企業(yè) 碳納米管應(yīng)用前景廣闊

　　安翰科技：研發(fā)鑄就核心競(jìng)爭(zhēng)力 磁控膠囊胃鏡領(lǐng)軍企業(yè)

　　科前生物：注重研發(fā)的獸用生物制品領(lǐng)軍企業(yè)

　　江蘇北人：深耕工業(yè)機(jī)器人集成 立足汽車零部件不斷拓展下游

　　利元亨：高速成長(zhǎng)的鋰電池生產(chǎn)設(shè)備企業(yè) 募投拓展工業(yè)機(jī)器人智能裝備業(yè)務(wù)

　　晶晨股份——國(guó)內(nèi)智能機(jī)頂盒SOC領(lǐng)軍

　　作者：駱?biāo)歼h(yuǎn)/梁爽/談必成

　　投資要點(diǎn)：

　　公司為Fabless IC設(shè)計(jì)廠商，專注于多媒體智能終端的SoC芯片設(shè)計(jì)及解決方案。公司芯片產(chǎn)品主要應(yīng)用于OTT、IP智能機(jī)頂盒、智能電視和AI音視頻等智能終端。在運(yùn)營(yíng)上為典型Fabless模式，專注于設(shè)計(jì)本身，晶圓制造及封測(cè)等環(huán)節(jié)交由臺(tái)積電、日月光等國(guó)際一線大廠完成。公司為國(guó)內(nèi)OTT機(jī)頂盒芯片領(lǐng)軍，零售市場(chǎng)市占率第一，運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)市占率第二。智能電視芯片處于國(guó)內(nèi)Tier1，客戶涵蓋索尼、TCL、小米等主流終端廠商。公司控股股東為晶晨控股，持有39.52%股權(quán)。TCL王牌為公司第二大股東，持股比例11.29%。

　　公司營(yíng)收高速成長(zhǎng)，客戶集中度高，高度重視研發(fā)，盈利能力優(yōu)異。公司處于快速成長(zhǎng)期，近2年?duì)I收增速均在40%以上。由于目前公司正處在規(guī)模擴(kuò)張期，公司銷售費(fèi)用大幅增加，近2年增速分別為62.6%、31.5%。管理費(fèi)用波動(dòng)幅度較大，主要系受公司發(fā)生股份支付費(fèi)用的影響，剔除此影響增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定，近2年增速分別為13.92%、21.3%。公司前五大客戶集中度較高，進(jìn)3年分別為72.29%、59.65%、63.35%。主要原因在于公司在戰(zhàn)略上聚焦核心一線客戶，且下游終端市場(chǎng)本身也較為集中。公司極為重視研發(fā)，進(jìn)3年研發(fā)費(fèi)用占比均超15%，近2年絕對(duì)額增速分別為26.7%、40.8%。公司整體毛利率水平較高，分別為31.51%、35.19%、34.81%，反應(yīng)公司產(chǎn)品具備較好的盈利能力。受各項(xiàng)費(fèi)用波動(dòng)影響，公司凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，近2年增速分別為6.85%（受管理費(fèi)用影響）、262.82%。

　　業(yè)內(nèi)最先進(jìn)工藝、高清音視頻處理技術(shù)領(lǐng)先，未來(lái)將加碼IPC（網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)）SoC市場(chǎng)。公司領(lǐng)先于對(duì)手采用業(yè)內(nèi)最先進(jìn)12納米工藝，掌握業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的視頻處理技術(shù)，目前最高可以支持4K60幀HDR 10比特全4K特性，支持所有主流 HDR 格式。全格式視頻解碼處理技術(shù)和全式音頻解碼處理技術(shù)處于國(guó)際領(lǐng)先水平。公司未來(lái)將進(jìn)一步強(qiáng)化在超高清、多格式、低功耗上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。此外，隨著智慧城市、平安城市等的持續(xù)推進(jìn)，公司戰(zhàn)略性進(jìn)軍IPC（網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)）SOC領(lǐng)域，意在搶占廣闊智能安防新藍(lán)海。

　　公司采用第一套上市標(biāo)準(zhǔn)估值（市值+凈利潤(rùn)/收入），建議采用PE或pipeline估值。1）PE估值，公司盈利性好，財(cái)務(wù)質(zhì)量高，可采用PE估值并給予一定溢價(jià)。2）Pipeline折現(xiàn)估值，考慮公司凈利率高，人力擴(kuò)張和收入增長(zhǎng)經(jīng)常錯(cuò)配，建議根據(jù)未來(lái)量產(chǎn)產(chǎn)品產(chǎn)生的毛利折現(xiàn)回當(dāng)前的估值方法。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。警惕OTT市場(chǎng)增速下滑；警惕單一產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)整體毛利率下滑。

　　容百科技——高速增長(zhǎng)的動(dòng)力電池正極材料龍頭

　　作者：韓啟明/劉曉寧/鄭嘉偉/張雷

　　投資要點(diǎn)：

　　公司是動(dòng)力電池正極材料領(lǐng)軍企業(yè)，技術(shù)領(lǐng)先打造競(jìng)爭(zhēng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司于2014年9月成立，實(shí)際控制人是白厚善，間接控制公司42.05%股權(quán)。公司主要從事鋰電池正極材料及其前驅(qū)體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括NCM523、NCM622、NCM811、NCA等系列三元正極材料及其前驅(qū)體。三元正極材料主要用于鋰電池的制造，并應(yīng)用于新能源汽車動(dòng)力電池、儲(chǔ)能設(shè)備和電子產(chǎn)品等領(lǐng)域。根據(jù)GGII調(diào)研數(shù)據(jù)，2017年我國(guó)三元材料產(chǎn)量8.61萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)的前驅(qū)體需求量為8.49萬(wàn)噸，公司2017年產(chǎn)量1.02萬(wàn)噸，市占率達(dá)到12%。公司主打高能量密度動(dòng)力電池用正極材料，與寧德時(shí)代、比亞迪、LG化學(xué)、天津力神、孚能科技、比克動(dòng)力等國(guó)內(nèi)外主流鋰電池廠商建立了良好的合作關(guān)系，并通過(guò)持續(xù)的技術(shù)優(yōu)化和產(chǎn)品迭代深化客戶合作。2018年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.41億元，歸母凈利潤(rùn)2.13億元，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.56元。

　　收入及利潤(rùn)持續(xù)高增，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康，盈利能力優(yōu)質(zhì)，現(xiàn)金流尚未轉(zhuǎn)正。2016-2018年公司營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速達(dá)到85%，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速達(dá)到456%，歷史成長(zhǎng)性強(qiáng)。公司資產(chǎn)負(fù)債率低，流動(dòng)性管理穩(wěn)健，2017年公司資產(chǎn)負(fù)債率29.55%（行業(yè)平均56.83%），2017年流動(dòng)比率2.76（行業(yè)平均1.29），速動(dòng)比率2.15（行業(yè)平均0.84）。2016-2018年，受益于公司在高鎳材料研發(fā)上的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)綜合毛利率分別為12.09%、14.86%和16.92%，高于可比公司當(dāng)升科技及廈門鎢業(yè)，公司期間費(fèi)用率10%左右，保持穩(wěn)定。2018年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~-5.43億元，主要是動(dòng)力電池行業(yè)回款期較長(zhǎng)所致。公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率8.51%，處于行業(yè)平均水平。

　　高研發(fā)投入推動(dòng)先進(jìn)正極材料產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化，立志成為全球領(lǐng)先的新能源動(dòng)力材料企業(yè)。公司致力于成為全球領(lǐng)先的新能源材料企業(yè)，設(shè)立伊始就確立了高能量密度及高安全性的產(chǎn)品發(fā)展方向，以產(chǎn)品差異化來(lái)提升競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。公司擁有一支國(guó)際化的管理及研發(fā)團(tuán)隊(duì)，是國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)高鎳產(chǎn)品（NCM811）量產(chǎn)的正極材料生產(chǎn)企業(yè)，NCM811產(chǎn)品的技術(shù)成熟度與生產(chǎn)規(guī)模均處于全球領(lǐng)先，2016-2018年公司研發(fā)費(fèi)用占收入比重保持在4%左右。本次募集資金用于2025動(dòng)力型鋰電材料綜合基地（一期）項(xiàng)目，完成后將建成年產(chǎn)6萬(wàn)噸三元正極材料前驅(qū)體生產(chǎn)線。公司力爭(zhēng)2019年躋身全球三元材料行業(yè)第一梯隊(duì)；2021年進(jìn)入全球新能源材料企業(yè)前兩位；2023年成為全球綜合第一的新能源材料企業(yè)；2028年成為全球領(lǐng)先的新能源企業(yè)集群。

　　公司選擇《科創(chuàng)板上市規(guī)則》2.1.2條款第四項(xiàng)條件作為申請(qǐng)上市標(biāo)準(zhǔn)，利用PB-ROE框架結(jié)合現(xiàn)金流模型估值。基于公司2018年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.41億元，并結(jié)合報(bào)告期內(nèi)的外部股權(quán)融資情況、可比A股上市公司二級(jí)市場(chǎng)估值情況，公司選擇適用《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》2.1.2條款的第四項(xiàng)上市標(biāo)準(zhǔn)，即預(yù)計(jì)市值不低于人民幣30億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣3億元。建議用PB-ROE框架理解公司在行業(yè)景氣周期中的位置，用FCFF絕對(duì)估值對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值進(jìn)行定量評(píng)估。動(dòng)力電池行業(yè)處于產(chǎn)品升級(jí)帶來(lái)的新一輪成長(zhǎng)周期，對(duì)單位盈利與高速增長(zhǎng)期的增長(zhǎng)率預(yù)期可適度樂(lè)觀。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致加工盈利下降風(fēng)險(xiǎn)。

　　睿創(chuàng)微納——紅外熱成像技術(shù)自主可控的核心推動(dòng)者

　　作者：劉洋/馬曉天/施鑫展/洪依真

　　投資要點(diǎn)：

　　專注于紅外熱成像核心技術(shù)的集成電路企業(yè)。公司成立于2009年，產(chǎn)品主要包括非制冷紅外熱成像MEMS芯片、紅外熱成像探測(cè)器、紅外熱成像機(jī)芯、紅外熱像儀及光電系統(tǒng)，在軍用及民用領(lǐng)域均有應(yīng)用：1）軍用產(chǎn)品主要應(yīng)用于夜視觀瞄、精確制導(dǎo)、光電載荷以及軍用車輛輔助駕駛系統(tǒng)等；2）民用產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于安防監(jiān)控、汽車輔助駕駛、戶外運(yùn)動(dòng)、消費(fèi)電子、工業(yè)測(cè)溫、森林防火、醫(yī)療檢測(cè)設(shè)備以及物聯(lián)網(wǎng)等諸多領(lǐng)域。2018年，全球軍用紅外市場(chǎng)約89億美元，民用紅外市場(chǎng)約46億美元。公司是國(guó)內(nèi)為數(shù)不多的具備探測(cè)器自主研發(fā)能力并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)的公司之一，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括FLIR、ULIS、高德紅外、大立科技及北方廣微。公司客戶主要包括各央企集團(tuán)下屬企業(yè)及科研院所、海康威視等上市公司及行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)。

　　馬宏直接和間接持有公司18.0%股份，為公司控股股東和實(shí)際控制人。其他持股5%以上的股東包括李維誠(chéng)（12.17%），梁軍（5.68%）及深創(chuàng)投（5.63%）。實(shí)控人馬宏擁有多年集成電路設(shè)計(jì)、MEMS傳感器設(shè)計(jì)與制造、器件封測(cè)技術(shù)、圖像處理算法研究與開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)。

　　營(yíng)收及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)迅速。公司2016-18年分別實(shí)現(xiàn)收入0.60/1.56/3.84億元，對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別為969萬(wàn)/6435萬(wàn)/1.25億元，綜合毛利率分別為67.3%/66.6%/60.1%。2016-18年度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流分別為-3530/-747/3625萬(wàn)元；2016-18年公司研發(fā)費(fèi)用分別為1794/2676/6508萬(wàn)元，占各年度營(yíng)收比重分別為29.8%、17.2%及16.9%。

　　公司擁有較強(qiáng)研發(fā)能力，擬募資4.5億元邁向國(guó)際先進(jìn)。目前公司有研發(fā)人員221人（總?cè)藬?shù)591人，占比37.4%），在百萬(wàn)級(jí)像素紅外MEMS芯片、12及17微米探測(cè)器領(lǐng)域均有多項(xiàng)突破，目前國(guó)際上僅美國(guó)、法國(guó)、以色列和中國(guó)等少數(shù)國(guó)家掌握非制冷紅外芯片設(shè)計(jì)技術(shù)。公司擬募資4.5億元，用于非制冷紅外焦平面芯片技術(shù)改造及擴(kuò)建項(xiàng)目、紅外熱成像終端應(yīng)用產(chǎn)品開(kāi)發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目以及睿創(chuàng)研究院建設(shè)項(xiàng)目，未來(lái)有志于成為世界領(lǐng)先的紅外成像解決方案提供商。

　　公司預(yù)計(jì)市值、凈利潤(rùn)及營(yíng)收規(guī)模適用科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)中的“（一）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣5000萬(wàn)元，或者預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣1億元”。我們建議用相對(duì)估值法（PE）進(jìn)行估值。在A股的可比公司包括高德紅外、大立科技。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：現(xiàn)金流尚無(wú)法支持長(zhǎng)期決策，單品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，客戶集中度較高。

　　天奈科技——納米級(jí)碳材料領(lǐng)軍企業(yè)，碳納米管應(yīng)用前景廣闊

　　作者：宋濤/沈衡/馬昕曄

　　投資要點(diǎn)：

　　納米級(jí)碳材料領(lǐng)軍企業(yè)，碳納米管導(dǎo)電漿料銷售額及出貨量均穩(wěn)居國(guó)內(nèi)首位。公司主要從事納米級(jí)碳材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為碳納米管粉體、導(dǎo)電漿料以及導(dǎo)電母粒，應(yīng)用于鋰電池、導(dǎo)電塑料等領(lǐng)域。公司是中國(guó)最大的碳納米管生產(chǎn)企業(yè)，最近兩年導(dǎo)電漿料銷售額及出貨量均穩(wěn)居行業(yè)首位，市場(chǎng)份額分別為34.1%、30.2%。公司高管團(tuán)隊(duì)鄭濤（董事長(zhǎng)）、嚴(yán)燕、蔡永略、張美杰以及葉亞文通過(guò)直接持股和間接控制的方式合計(jì)支配公司30.37%股份的表決權(quán)，為公司的實(shí)際控制人，此外上市公司新宙邦參股3.95%。公司研發(fā)人員共40人，占比20%，董事長(zhǎng)鄭濤曾在美國(guó)貝爾通訊擔(dān)任研究科學(xué)家，2010年開(kāi)始管理公司，其他核心研發(fā)人員多為國(guó)內(nèi)外知名高校博士、碩士。

　　三年收入、扣非凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有待改善。2016-2018年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為1.34、3.08、3.28億元；歸母凈利潤(rùn)分別為975、-1480、6758萬(wàn)元；扣非后凈利潤(rùn)521、1009、6500萬(wàn)元，18年凈利潤(rùn)虧損主要是客戶沃特瑪資金鏈出現(xiàn)問(wèn)題，致使應(yīng)收賬款無(wú)法收回，計(jì)提減值準(zhǔn)備6979萬(wàn)元所致。公司產(chǎn)品毛利率分別為49.1%、42.1%、40.4%，研發(fā)費(fèi)用占收入比重5.8%、4.5%、5.0%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-537、-2213、-5689萬(wàn)元。

　　突破碳納米管連續(xù)化批量生產(chǎn)世界難題，秉承“生產(chǎn)一代，儲(chǔ)備一代、研發(fā)一代”發(fā)展戰(zhàn)略。公司與清華大學(xué)合作研發(fā)的納米聚團(tuán)流化床批量生產(chǎn)碳納米管技術(shù)，徹底解決了碳納米管連續(xù)化宏量制備生產(chǎn)的世界性難題，曾獲得教育部自然科學(xué)一等獎(jiǎng)，其碳納米管制備技術(shù)已授權(quán)國(guó)際知名化工企業(yè)SABIC公司。在鋰電池導(dǎo)電劑領(lǐng)域，公司客戶涵蓋比亞迪、ATL、CATL、天津力神、孚能科技等國(guó)內(nèi)一流鋰電池企業(yè)；導(dǎo)電塑料領(lǐng)域已和SABIC、道達(dá)爾、科萊恩和普立萬(wàn)等知名化工企業(yè)合作，導(dǎo)電母粒已完成部分客戶認(rèn)證并小量供貨；在芯片制造領(lǐng)域，公司與美國(guó)Nantero展開(kāi)合作，已開(kāi)始送樣測(cè)試。公司以“生產(chǎn)一代，儲(chǔ)備一代、研發(fā)一代”的戰(zhàn)略，已形成三代性能不斷提高的產(chǎn)品。目前公司已在研發(fā)導(dǎo)電性能更好的第四代產(chǎn)品，并規(guī)劃第五代產(chǎn)品。

　　公司滿足第一套標(biāo)準(zhǔn)第二款內(nèi)容的上市標(biāo)準(zhǔn)，可選用PE/PEG等方法估值。發(fā)行人本次發(fā)行選擇《上市規(guī)則》中 2.1.2 條中第一套標(biāo)準(zhǔn)第二款內(nèi)容，預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 10 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣1億元。考慮公司盈利能力穩(wěn)定，收入、扣非凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，可選用PE/PEG等方法估值。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品持續(xù)降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，新技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)，核心人員流失和技術(shù)泄密風(fēng)險(xiǎn)

　　安翰科技——研發(fā)鑄就核心競(jìng)爭(zhēng)力，磁控膠囊胃鏡領(lǐng)軍企業(yè)

　　作者：閆天一/熊超逸/洪依真

　　投資要點(diǎn)：

　　生產(chǎn)與銷售新型醫(yī)療器械“膠囊胃鏡”的高科技企業(yè)。公司是一家成立于2009年的醫(yī)療器械公司，主要產(chǎn)品為磁控“膠囊胃鏡”機(jī)器人，核心產(chǎn)品2013年獲得國(guó)家CFDA批準(zhǔn)成功上市。吉朋松為公司創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)，直接持有發(fā)行人12.82%的股權(quán)。我國(guó)是胃部疾病的高發(fā)地區(qū)，但是由于傳統(tǒng)胃鏡侵入的檢查方式給患者帶來(lái)較大痛苦，患者積極性不高，膠囊胃鏡因?yàn)闊o(wú)痛無(wú)創(chuàng)的特性解決了這個(gè)難題。公司目前的產(chǎn)品銷售較為依賴體檢中心的推廣，2018年連鎖體檢集團(tuán)美年大健康的采購(gòu)量占公司總收入的比例為76.27%

　　過(guò)去三年收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)67.44%。公司2016-2018年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為1.15、1.72、3.22億元；歸母凈利潤(rùn)分別為2862、-1034、6594萬(wàn)元；扣非后凈利潤(rùn)-3768、-3671、2541萬(wàn)元；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流分別為-3605、-1493、7555萬(wàn)元；毛利率分別為67.27%、74.30%、76.66%；研發(fā)費(fèi)用分別為3388、4917、7845萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用占收入比重分別為30%、29%、25%。2018年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)64天，與A股醫(yī)療器械公司水平相近，持續(xù)的高研發(fā)投入體現(xiàn)了科創(chuàng)板醫(yī)療器械公司的特點(diǎn)，公司整體財(cái)務(wù)狀況健康。

　　積極研發(fā)謀求產(chǎn)品升級(jí)，同時(shí)探索人工智能讀片。膠囊胃鏡的出現(xiàn)極大改善了患者的依從性，受檢者只需吞服一粒膠囊大小的胃鏡機(jī)器人，即可在15分鐘內(nèi)完成無(wú)痛無(wú)創(chuàng)無(wú)交叉感染的胃鏡檢查，全程無(wú)需麻醉，檢查后膠囊機(jī)器人隨消化道排泄，一次性使用不再回收。安翰膠囊比普通膠囊胃鏡的先進(jìn)性在于，產(chǎn)品利用精準(zhǔn)磁控技術(shù)，使膠囊內(nèi)鏡可以為醫(yī)生所控制，改變了第一代膠囊內(nèi)鏡只能進(jìn)行小腸檢查的困境，精準(zhǔn)檢查人體胃部。公司未來(lái)研發(fā)投向主要有兩個(gè)方面：1．完善、豐富膠囊胃鏡產(chǎn)品線，振動(dòng)膠囊、胃腸動(dòng)力標(biāo)記物膠囊正在開(kāi)展臨床工作，預(yù)計(jì)2020年完成注冊(cè)；2．此外公司還在開(kāi)展AI輔助閱片系統(tǒng)的研發(fā)工作，實(shí)現(xiàn)自動(dòng)閱片并供內(nèi)鏡醫(yī)生參考，提高閱片效率。

　　公司選擇《科創(chuàng)板上市規(guī)則》2.1.2第一項(xiàng)條件作為申請(qǐng)上市標(biāo)準(zhǔn)。公司符合《科創(chuàng)板上市規(guī)則》2.1.2第一項(xiàng)條件：2017年公司最后一次融資投后估值為59.6億元，公司市值不低于10億元；2018年公司扣非歸母凈利潤(rùn)為2541萬(wàn)元，為正；公司2018年?duì)I業(yè)收入為3.22億元，不低于1億元。此外公司還同時(shí)符合第二項(xiàng)、第四項(xiàng)、第五項(xiàng)條件，本次公司選擇前述第一項(xiàng)條件作為上市申請(qǐng)標(biāo)準(zhǔn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。同類競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，政府補(bǔ)貼持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)，下游客戶較為集中的風(fēng)險(xiǎn)。

　　科前生物——注重研發(fā)的獸用生物制品領(lǐng)軍企業(yè)

　　作者：趙金厚/閆天一/馮新月/暴曉麗/鄭雪軒

　　投資要點(diǎn)：

　　非強(qiáng)制免疫獸用生物制品龍頭企業(yè)。公司是一家專注獸用生物制品研發(fā)、銷售的高科技企業(yè)，共取得31項(xiàng)新獸藥注冊(cè)證書(shū)，可生產(chǎn)47個(gè)獸用生物制品類產(chǎn)品。2017年非強(qiáng)制免疫獸用生物制品銷售收入排名第二、非強(qiáng)制免疫豬用生物制品排名第一。公司主力產(chǎn)品是豬偽狂犬病活疫苗，其核心優(yōu)勢(shì)在于使用了中國(guó)本土分離的毒株，匹配性更高、免疫效更好。公司能同時(shí)提供豬偽狂犬病活疫苗和滅活疫苗，結(jié)合使用可用于凈化。2017年公司偽狂犬病疫苗銷量市占率全國(guó)第一，市占率約為28.92%。公司銷售模式分為直銷與經(jīng)銷兩種，與溫氏股份、牧原股份等大型養(yǎng)殖集團(tuán)均建立了長(zhǎng)期的合作關(guān)系，2016-2018年前五名客戶的銷售收入占比分別為28%、29.33%、26.23%。公司創(chuàng)始人及研發(fā)領(lǐng)頭人陳煥春院士與金梅林、何啟蓋、吳斌等七人為公司的實(shí)際控制人，合計(jì)持有公司73.1%股份。

　　過(guò)去三年收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)37.24%。2016-2018年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為3.65、6.25、7.30億元；歸母凈利潤(rùn)分別為1.86、3.20、3.89億元；扣非凈利潤(rùn)分別為1.80、3.09、3.52億元；毛利率分別為79.00%、84.47%、84.42%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流分別為2.21、3.38、3.52億元；研發(fā)費(fèi)用分別為2155、5344、4765萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為5.52%、8.44%、6.48%，與A股上市公司的均值相當(dāng)（2017年數(shù)據(jù)）。

　　市場(chǎng)化疫苗市場(chǎng)空間擴(kuò)容，公司不斷研發(fā)新產(chǎn)品。隨著養(yǎng)殖規(guī)模化的進(jìn)程，市場(chǎng)化疫苗將逐步擴(kuò)容是大趨勢(shì)（不排除生豬養(yǎng)殖行業(yè)的周期性波動(dòng)帶來(lái)動(dòng)物疫苗需求的波動(dòng)），豬偽狂犬病疫苗、豬圓環(huán)病毒疫苗等都將成為大單品。此外，多聯(lián)多價(jià)、基因工程疫苗都是未來(lái)行業(yè)發(fā)展的重要趨勢(shì)。公司已建立了合作研發(fā)、獨(dú)立研發(fā)并舉的模式，主要的合作研發(fā)單位包括華中農(nóng)大、中監(jiān)所等。公司以豬用疫苗為重點(diǎn)，并逐步將業(yè)務(wù)拓展至禽用疫苗、獸用診斷試劑、寵物疫苗、反芻動(dòng)物疫苗等領(lǐng)域，2015-2017年分別新獲得2項(xiàng)、4項(xiàng)、1項(xiàng)新獸藥證書(shū)，不斷擴(kuò)充新產(chǎn)品或?qū)⒊蔀楣緲I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的動(dòng)力。

　　公司選擇《科創(chuàng)板上市規(guī)則》2.1.2第一項(xiàng)條件作為申請(qǐng)上市標(biāo)準(zhǔn)。公司2017、2018年歸母凈利潤(rùn)分別為3.20億、3.89億元，預(yù)計(jì)市值不低于10億元，符合科創(chuàng)板上市第一條，即“預(yù)計(jì)市值不低于10億元，近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣5000萬(wàn)元”的標(biāo)準(zhǔn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：重大疫情導(dǎo)致生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能去化，導(dǎo)致動(dòng)物疫苗需求量下降的風(fēng)險(xiǎn)；公司新產(chǎn)品推廣不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。

　　江蘇北人——深耕工業(yè)機(jī)器人集成，立足汽車零部件不斷拓展下游

　　作者：周海晨/陳楨皓

　　投資要點(diǎn)：

　　工業(yè)機(jī)器人柔性焊接集成領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)，私募股權(quán)與創(chuàng)投持股比例高。公司主要提供定制化的工業(yè)機(jī)器人集成生產(chǎn)線，處于工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈上銜接本體與下游應(yīng)用的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，主要下游為汽車零部件生產(chǎn)等焊接應(yīng)用場(chǎng)景，2018年焊接工業(yè)機(jī)器人系統(tǒng)集成收入占比達(dá)88%。發(fā)行前，公司創(chuàng)始人朱振友先生（控股股東）、林濤先生分別直接持有公司30.43%/8.20%股權(quán)，朱振友先生通過(guò)文辰銘源（持有4.06%的合伙份額）持股1.77%；私募投資基金上海涌控投資/蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資分別持股9.65%/6.39%，其他私募股權(quán)或創(chuàng)投基金合計(jì)持股20.66%，其他19名自然人合計(jì)持股19.78%。

　　高研發(fā)投入支撐公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，連續(xù)五年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)：2014-2018年，公司總營(yíng)收從0.86億元增長(zhǎng)至4.13億元，歸母凈利潤(rùn)從864萬(wàn)元增長(zhǎng)至4841萬(wàn)元，CAGR分別達(dá)到48%/54%。研發(fā)投入不斷加大：在營(yíng)收規(guī)模較小的2013-2015年，公司研發(fā)支出占總營(yíng)收比例從2.57%提升至5.55%，在營(yíng)收規(guī)模較大的2016-2018年，公司研發(fā)支出占總營(yíng)收比例隨之下降至3.07%，但金額不斷增加，研發(fā)支出5年CAGR64%。盈利水平相對(duì)穩(wěn)定：從2015年開(kāi)始，公司毛利率、期間費(fèi)用率、凈利率穩(wěn)定在26%/12%/13%左右。現(xiàn)金流情況好轉(zhuǎn)：2018年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流較去年同期+5918萬(wàn)元，恢復(fù)至歷史正常水平，較上一年明顯好轉(zhuǎn)。

　　技術(shù)“高舉高打”，公司面臨巨大的進(jìn)口替代空間與一定的毛利率提升空間。公司技術(shù)領(lǐng)先：公司自穩(wěn)定性與精度要求高的汽車零部件行業(yè)焊接應(yīng)用開(kāi)始，依靠自身在柔性化、工藝應(yīng)用、產(chǎn)線仿真、工控信息化、過(guò)程智能化等方面的核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，在航空航天、軍工、船舶、重工等領(lǐng)域開(kāi)展業(yè)務(wù)。科創(chuàng)板募投項(xiàng)目主要為智能化生產(chǎn)項(xiàng)目（2.25億元）、研發(fā)中心項(xiàng)目（6711萬(wàn)元）提供資金支持，繼續(xù)強(qiáng)化自身的核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)資金（7000萬(wàn)元）。進(jìn)口替代空間大：2017年國(guó)內(nèi)汽車零部件制造業(yè)固投達(dá)9911億元（同比+14%），焊接自動(dòng)化等領(lǐng)域被ABB工程、安川首鋼等海外巨頭占據(jù)。公司2018年相關(guān)業(yè)務(wù)營(yíng)收僅3.63億元，進(jìn)口替代空間較大。公司毛利率仍有提升空間：公司2018年工業(yè)機(jī)器人系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)毛利率為24.43%，通用集成行業(yè)的A股可比公司機(jī)器人（新松）2018年可比業(yè)務(wù)毛利率為36.40%、拓斯達(dá)2018H可比業(yè)務(wù)毛利率為39.95%；汽車產(chǎn)業(yè)鏈的克來(lái)機(jī)電2018年可比業(yè)務(wù)毛利率為35.72%，華昌達(dá)/三豐智能2018H可比業(yè)務(wù)毛利率為19.11%/27.42%，公司毛利率相比而言仍較低，在規(guī)模擴(kuò)展、下游擴(kuò)張的基礎(chǔ)上有一定的上升空間。

　　公司選擇適用預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元、最近兩年凈利潤(rùn)為正且累計(jì)不低于5000萬(wàn)元的上市規(guī)則，我們認(rèn)為宜采用可比公司PE估值法。我們認(rèn)為，公司工業(yè)機(jī)器人集成業(yè)務(wù)技術(shù)與模式已較為成熟，特別是汽車行業(yè)焊接自動(dòng)化滲透率已經(jīng)非常高，公司處于利用核心技術(shù)拓展下游應(yīng)用的時(shí)期，與多數(shù)A股上市的工業(yè)機(jī)器人集成商發(fā)展階段接近，應(yīng)采用可比公司PE估值法進(jìn)行估值。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：汽車需求出現(xiàn)較大幅度下滑、工業(yè)機(jī)器人集成行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化、公司下游領(lǐng)域拓展受阻。

　　利元亨——高速成長(zhǎng)的鋰電池生產(chǎn)設(shè)備企業(yè)，募投拓展工業(yè)機(jī)器人智能裝備業(yè)務(wù)

　　作者：周海晨/陳楨皓

　　投資要點(diǎn)：

　　公司是快速成長(zhǎng)的鋰電池設(shè)備企業(yè)，實(shí)控人合計(jì)持股達(dá)77.09%。公司是國(guó)內(nèi)鋰電池制造裝備行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)之一，主要產(chǎn)品為鋰電池生產(chǎn)過(guò)程的電芯裝配、電池檢測(cè)和電池組裝三個(gè)環(huán)節(jié)的制造設(shè)備。發(fā)行前公司實(shí)控人周俊雄和盧家紅夫婦通過(guò)直接或間接方式合計(jì)持股77.09%（其中周俊雄通過(guò)利元亨投資、弘邦投資和奕榮投資分別間接持股66.84%/4.64%/1.67%，盧家紅直接持股3.93%），其他機(jī)構(gòu)投資合計(jì)持股21.83%，公司董監(jiān)高杜義賢、高雪松合計(jì)持股1.08%。

　　營(yíng)收規(guī)模快速擴(kuò)張，多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。2016-2018年，公司總營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別從2.29/0.13億元增長(zhǎng)至6.81/1.29億元，CAGR分別達(dá)到72%/215%，鋰電制造設(shè)備作為第一大業(yè)務(wù)（連續(xù)三年?duì)I收占比超86%）。同時(shí)，受益于2017年鋰電制造設(shè)備自動(dòng)化程度提升帶來(lái)的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率提升（+11.10pct）與2018年管理費(fèi)用大幅下降帶來(lái)的期間費(fèi)用率大幅下降（-9.67pct），公司連續(xù)兩年凈利潤(rùn)遠(yuǎn)超營(yíng)收增長(zhǎng)。相較于業(yè)內(nèi)可比公司，公司研發(fā)費(fèi)用率、期間費(fèi)用率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)均處于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。2018年，公司歸母凈利率/ROA較去年同期分別+8.61/+4.40pct。

　　鋰電業(yè)務(wù)快速發(fā)展，募資擴(kuò)展工業(yè)機(jī)器人制造能力。核心技術(shù)具有同源性：公司在高精度運(yùn)動(dòng)控制、感知與測(cè)量、建模與仿真、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)與系統(tǒng)可靠性等技術(shù)上具備一定的優(yōu)勢(shì)，此類關(guān)鍵技術(shù)是公司各類裝配、焊接、成型、檢測(cè)與測(cè)量設(shè)備的共性技術(shù)。最大客戶實(shí)力強(qiáng)：公司與全球消費(fèi)鋰電池龍頭新能源科技（ATL）實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略層面深度合作，2016-2018年公司對(duì)新能源科技的銷售收入分別為1.15/3.11/4.51億元，營(yíng)收占比分別達(dá)50.14%/77.29%/66.19%，據(jù)公司招股書(shū)披露，2017年ATL消費(fèi)鋰電池出貨量達(dá)9.3億顆，全球市占率19%，居第三位。動(dòng)力電池設(shè)備領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)拓展：2018年公司對(duì)寧德時(shí)代的銷售收入為6438萬(wàn)元，較2016年的3227萬(wàn)元增加了99.5%；公司已進(jìn)入力神和比亞迪動(dòng)力電池的供應(yīng)體系，在動(dòng)力電池領(lǐng)域不斷拓展業(yè)務(wù)。汽車零部件裝配與檢測(cè)裝備不斷成長(zhǎng)：充分發(fā)揮共性技術(shù)的優(yōu)勢(shì)，公司汽車零部件生產(chǎn)設(shè)備維持高速成長(zhǎng)，2016-2018年?duì)I收CAGR為47.5%。募投拓展工業(yè)機(jī)器人制造能力：公司擬募投的項(xiàng)目為工業(yè)機(jī)器人智能裝備生產(chǎn)（5.67億元）與工業(yè)機(jī)器人智能裝備研發(fā)中心（1.28億元）項(xiàng)目，公司利用其在高端專用設(shè)備領(lǐng)域積累的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)通用性技術(shù)的橫向拓展。

　　公司選擇適用預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元、最近兩年凈利潤(rùn)為正且累計(jì)不低于5000萬(wàn)元的上市規(guī)則，分別應(yīng)用可比公司PE估值法與PEG估值法結(jié)合的估值方法。公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)仍處于高速滲透期，鋰電設(shè)備業(yè)務(wù)在核心客戶供應(yīng)體系內(nèi)收入不斷提升，在其他業(yè)務(wù)端維持較好的歷史成長(zhǎng)性，可以參照可比公司快速發(fā)展階段、結(jié)合公司未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期應(yīng)用PEG估值方法對(duì)現(xiàn)有業(yè)務(wù)進(jìn)行估值。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司擬募投的工業(yè)機(jī)器人智能裝備業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)激烈、公司產(chǎn)品拓展受阻，公司與最大客戶ATL的合作關(guān)系惡化。

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