來源：智通財經(jīng)網(wǎng)

　　上一次季調(diào)后通脹環(huán)比上漲超過0.6%，還是發(fā)生在本輪通脹峰值的背景下，當(dāng)時CPI同比上漲9.1%。除此之外，美聯(lián)儲最關(guān)心的超級核心通脹8月環(huán)比增幅達0.4%（高于上月的+0.2%），“確認”了CPI的回升勢頭。而核心通脹結(jié)束了連續(xù)第三個月錄得環(huán)比0.2%的漲幅，在8月環(huán)比上漲至0.3%，市場對此的反映比較糾結(jié)，數(shù)據(jù)公布后美股期貨走低后迅速“收復(fù)失地”，美元、美債收益率短線拉升后急速下挫。那么8月通脹到底發(fā)生了什么？

　　回答這一問題的重要前提是拆解貢獻通脹的構(gòu)成。根據(jù)舊金山聯(lián)儲，將貢獻通脹主要分為：（1）需求驅(qū)動型、（2）供應(yīng)驅(qū)動型、（3）其他類型。

　　首先，我們有必要看下舊金山聯(lián)儲是怎么分類需求驅(qū)動和供給驅(qū)動的。他們采取10年的滾動回歸，把同月的價格和數(shù)量的預(yù)測值與實際值進行比較。為了方便閱讀我們把預(yù)測的價格和數(shù)量記為Pe、Qe，實際的價格和數(shù)量記為Pr、Qr。倘若Pr、Qr高于或低于Pe、Qe，則被記為“需求驅(qū)動型”；而如果Pr、Qr與Pe、Qe變動完全相反，則被記為“供給驅(qū)動型”。

　　其次，“需求”和“供給”兩大力量是如何演變的？此前通脹的大幅回落主要是由于供應(yīng)驅(qū)動的壓力有所緩和。從目前來看，“供給驅(qū)動型”的去通脹幅度遠大于“需求驅(qū)動型”：供應(yīng)驅(qū)動對總體通脹的貢獻從一年前的3.6%下降到6月份的0.8%，而相較之下，需求驅(qū)動從2.3%的峰值貢獻率僅回落至當(dāng)前的1.5%，且高于2012年平均水平（0.68%）2倍之多（圖1）。

　　這意味著美國要在需求通脹上下更多功夫。工資無疑是驅(qū)動服務(wù)或需求通脹的主要因素。美聯(lián)儲更加關(guān)注由于就業(yè)結(jié)構(gòu)變化而變化的薪資情況，例如亞特蘭大聯(lián)儲的工資增長追蹤就格外獲得“青睞”。當(dāng)前亞特蘭大聯(lián)儲薪資水平仍處于歷史高位（圖2-3）。

　　除此之外，工資有加速風(fēng)險。近期罷工潮席卷美國多個行業(yè)，另外美國工人支持工會占比達到72年以來的最高，這與70年代美國“工資-通脹”螺旋的情景類似（圖4）。盡管8月薪資環(huán)比水平回落，但上述兩點反映出的是美國工人對工資增長的訴求在增多，這也將是美國薪酬方面最大的擾動。

　　油價是“意料之中”推動通脹回升的原因。油價創(chuàng)新高有幾大原因：①美國原油庫存處于歷史較低水平；②沙特和俄羅斯分別兌現(xiàn)原油減產(chǎn)承諾；③墨西哥灣受到極端天氣“攪局”，石油產(chǎn)量減少。雖然能源在一攬子CPI中占比并不是最大的，但是油價不僅影響著商品價格，也會延伸到其他服務(wù)價格（圖5-7），這也將抬升通脹預(yù)期從而加劇通脹風(fēng)險。

　　對于美聯(lián)儲而言，經(jīng)濟加速風(fēng)險或意味著加息還未到終點。一年多以來，美聯(lián)儲官員的態(tài)度一直是“寧愿多做一點，也不想要做的太少”；而市場對美聯(lián)儲已完成“加息的任務(wù)”共識（8月基金經(jīng)理調(diào)查）卻已達60%。短期內(nèi)，無論8月ISM服務(wù)業(yè)PMI的超預(yù)期上漲，還是本月通脹的再次反彈，我們認為在美聯(lián)儲最終政策轉(zhuǎn)向之前，經(jīng)濟面臨“再加速”風(fēng)險。這也意味著貨幣政策將維持緊縮，9月暫停加息并不意味著停止，而是更加謹(jǐn)慎的給11月再次加息留出騰挪的空間。另外，需要關(guān)注下周的美聯(lián)儲議息點陣圖對明年降息幅度的調(diào)整。

　　風(fēng)險提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國經(jīng)濟提前進入顯著衰退，俄烏沖突局勢失控造成大宗商品價格的劇烈波動，美國銀行危機再起金融風(fēng)險暴露。

　　本文轉(zhuǎn)載自“ 川閱全球宏觀”，作者：葛曉媛；智通財經(jīng)編輯：嚴(yán)文才。

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責(zé)任編輯：李桐