原標題：黃金暴跌，背后深層邏輯是什么？

　　黃金大幅度連續突破技術阻力，并破壞此前的中長期向上的技術形態，最直接的觸發因素就是輝瑞首先宣布的疫苗好消息。

　　當時消息一出，黃金就暴跌了近100美元；隨后繼續承壓，修正一下就往下走，連續技術破位，如今最低已經從輝瑞疫苗消息前的高點跌去了近200美元。

　　目前媒體對黃金連續承壓的解釋，仍然集中在疫苗身上。

　　當然，疫苗確實對黃金產生了很大壓力，因為疫苗的出現，意味著對經濟的壓力有望不久結束，從而意味著不需要更多刺激政策了。

　　黃金在本輪牛市中有兩大驅動因素：地緣和流動性。地緣在11月大事件前就已經偃旗息鼓，隨后全靠流動性預期在支撐。如今疫苗仿佛讓支撐金價僅剩的唯一因素也消失了。

　　01 沒有這么簡單

　　但現實情況并沒有這么簡單。疫苗確實可以提供金價破位的解釋，但并不本質。

　　這主要是因為，即便是疫苗順利發揮作用，刺激措施還是會有，因為美國經濟現在需要更多刺激政策進行“過渡”，否則在明年一季度將大概率再次陷入衰退。

　　金價破位下行最本質的驅動因素，是市場對流動性繼續大寬松前景的懷疑。（至于地緣驅動力，這里只能先按下不表，因為市場無法預期還沒有發生的事情）

　　這種懷疑不僅僅是因為疫苗削減了未來流動性擴張規模的預期，從更本質上來講，是擔心未來大規模流動性擴張將失去對經濟的刺激作用，繼而最終根本就不會采取原先市場預期的大規模刺激政策。

　　最近美聯儲的會議紀要顯示：

　　多名美聯儲與會官員擔心，大幅擴大持有資產的規模可能產生意外的后果。

　　雖然會議紀要上并沒有詳細說什么是意外后果，但IMF幾乎同一時間也發出了類似的“警告”：

　　額外的貨幣刺激可能對金融穩定構成重要風險。新的戰略和工具也可能產生新的副作用。政策制定者需要通盤考慮產出、失業和通脹的路徑，還要考慮預期的宏觀金融穩定。

　　雖然IMF的“警告”具體了很多，但還是不夠“通俗”。

　　從2008年以來的危機對應經驗來看，刺激政策很有用，這次照搬不就行了？哪來這么多顧慮？另外，本輪危機美聯儲不也一口氣擴張了3萬億美元的資產負債表么，對經濟也是非常受用的——在經濟實際停擺的同時，完成了V型反彈。

　　但是，2008年的幾輪QE和這次的3萬億美元，都有一個重要的前提條件，全球化循環的順暢。

　　美國創造出的大量流動性，需要在“體外”完成一輪循環，真正創造財富后，才能從本質上起到提振經濟的作用。說得再簡單通俗一點，70%靠消費的美國經濟，這些消費品中有多少是美國自己制造的？

　　這輪3萬億美元刺激給居民部門直接發錢和提供工資和失業補貼，之所以能提振經濟是因為這些額外創造出的流動性，可以換回源源不斷的商品，讓美國進行消費，繼而促使GDP快速反彈。

　　簡而言之，刺激政策要起作用的前提條件，是可以讓流動性進行體外循環，完成財富創造。而順暢體外循環的前提條件是，“體外”對承載該流動性的貨幣（美元）和流動性創造主體（美國），有很高的信任度。

　　一旦體外循環受阻，整個刺激政策只能把水放在自己家里，不僅起不到提振經濟的作用，反而會殃及自身，造成滯漲。

　　更高的通脹反過來又會促使美聯儲提早收縮（這就是允許通脹超調要“針對”情況之一），進而對經濟復蘇造成致命打擊。

　　所以在以上這些情況下，刺激政策將處于兩難，并失去效果。

　　02 未來如何演變

　　目前人民幣的強勢和我國貨幣政策的邊際收緊，盡管是從我國本身出發，但在客觀上實際上起到了對美國進一步擴大刺激規模的抑制作用。

　　因為高企的中美利差和邊際收緊的政策造成的強勢人民幣，有抬升美國輸入性通脹的作用。美國進一步大規模寬松，只會讓中美利差進一步擴大，讓人民幣更強勢（其他情況不變的情況下），這就會帶來通脹過高的風險——我國現在已經處于全球制造業供應鏈的核心，美國向其他地方轉移的需求，其最終價格還是會受到強勢人民幣的影響。

　　未來只有中國像2008年一樣也進行寬松，美國才有可能放心大膽地放水救經濟。否則單方面放水，最終會造成刺激政策失效，并殃及自身，反受其亂。

　　在當前情況下，美國對進一步的大規模寬松確實是有所顧忌。目前市場對第二輪刺激政策預期已經從此前的最高3萬億美元，下修到不會超過1萬億，大概也就是5000-7000億美元的水平。

　　這種規模也就剛好夠為今年年底到期的兜底政策“續命”，最多是為了平穩過渡，根本談不上是凈擴張。

　　所以，在地緣因素“偃旗息鼓”之后，原先支撐金價的流動性擴張預期，現在也有點“涼涼”了。

　　（編輯：玉景）

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責任編輯：王婷