本文來自 國泰君安證券。

　　據港交所統計數據顯示，3月以來，南向資金凈流入額已逾1000億元，今年以來凈流入額已超2000億元。

　　極低的估值疊加受益于國內經濟復蘇，這無疑是當下港股極具吸引力的地方。然而抄底港股還需要有哪些考量？產品配置應該如何把握？

　　華夏基金數量投資部總監、華夏恒生ETF基金經理徐猛，與國泰君安研究所副所長/全球首席策略分析師李少君、國泰君安研究所金工行業首席分析師陳奧林和金融工程分析師楊能，就此話題進行對話。

　　為什么認為現在恒生指數極具投資價值？

　　徐猛（華夏基金數量投資部總監/華夏恒生ETF基金經理）：

　　是的，我先介紹一下港股市場目前的情況。

　　目前港股的估值水平處在歷史極低的位置。

　　目前恒生指數市盈率為8.9倍，市凈率為0.9倍，分別處于歷史7.74%，0.47%的分位數，特別是市凈率，十幾年中大概只有二十幾個交易日比現在低。

　　把港股市場與全球市場對比，港股的目前估值水平也有非常大的優勢。即使美股經歷了20%-30%的跌幅，標普與納斯達克指數依然有17-18的估值，港股目前僅為9倍。

　　把港股與A股對比，目前恒生深港通的溢價指數為128.3，也就是目前A股比H股貴了28%。

　　在恒生指數與上證50指數重疊的股票中，平均AH股溢價率達到了37%，港股相對A股更加便宜。

　　這一點從估值的三個維度：與歷史比，與全球比，與A股比，均處于一個較低的水平。

　　恒生指數是參照總市值和流動性取最好的50支股票，每個季度進行一次調整。整個指數的特點是穩健，波動低。第一個是權重比較集中，前十大權重股占到了60%以上；第二從個股來看，騰訊控股（00700）和友邦保險（01299），都是內地比較稀缺的投資標的，部分成分股有較大折價。

　　具體到資產配置方面，恒生指數也有幾個非常有吸引力的特點：

　　1、高股息率。與上證50指數和滬深300指數相比，恒生指數的股息率始終處于較高水平。基本在3%到4%之間，當前經過市場下跌后動態股息率接近4.5%，股息率很有吸引力。

　　2、恒生指數，與A股的相關性相對較小。因此投資組合中加入恒生指數，可以起到分散風險的作用，有很好的資產配置價值。

　　3、恒生指數的盈利能力非常穩健。過去幾年來看，恒生指數的EPS一直有增長，從ROE來看，平均ROE也在10%左右。

　　其實這幾個特點和我們當下看好恒生指數的配置價值，也是息息相關的。

　　1、全球無風險利率下行，凸顯高股息資產的稀缺性。

　　3月9日美國10年期國債期貨收益率跌至0.41%，30年國債收益率跌破0.8%，創下歷史新低，3月15日美聯儲大幅降息，聯邦利率接近零。

　　近期國內A股來看，10年國債收益率為2.53%，無風險利率持續下行，高股息的權益資金吸引力增加，恒生指數的投資價值進一步凸顯，4.5%的股息率可能會受到配置者的追逐。

　　另外三年期定期存款的利率在2.7%左右，目前也有下調的趨勢。

　　2、從短期視角看，極端的估值指標是相對有效的擇時信號。

　　估值在大多數時間沒有擇時效果，但是在極端條件下相對有效。目前恒生指數的估值處于歷史極低位置，當前位置處于長期底部區域。

　　3、極端條件下，恒生指數有比較好的安全邊際，所以我們認為現在恒生指數有很好的投資價值。

　　我們還做了壓力測試，用2008年金融危機和2016年極端點的趨勢外推，目前恒生指數的點位接近趨勢線，趨勢線每年抬升6.5%，略低于恒生指數的平均ROE，趨勢線預測底部有一定的合理性，這也反應整個市場有一定的不確定性，但是這種不確定性在恒生指數的走勢中有大部分反應了這些位置，目前恒生指數還有比較大的安全邊際。

　　此外，ETF還有很多優勢，比如費率低，交易便利，風險分散，透明度高等等，對于大型投資者而言，資金利用效率高，ETF的倉位基本達到了100%。其次是投資容量大，基金規模有七八十億，一般的投資者進出幾億比較方便。

　　所以，我們也看到最近整個南下資金流入創下新高。

　　今年以來日均流入40億元，去年前年都是在10億元左右，今年南下的資金是超預期的流出。

　　另外今年整個恒生ETF份額與恒生指數走勢負相關，恒生ETF份額增加，基金規模創下歷史新高，高達70幾個億，資金流入明顯。

　　恒生指數未來的走勢

　　徐猛：

　　從短期來看，香港市場受美股市場的影響比較大，從中長期看，與A股市場更為接近。

　　這次美股下跌的核心原因是上市公司盈利見頂，衛生事件全球擴散是導火索，如果衛生事件不能有效控制，也會進一步影響企業盈利。

　　2018年美國上市公司盈利增速見頂，2018年特朗普政府推出減稅政策，2019年美聯儲降息三次，上市公司也持續回收股份，這些因素刺激股票市場繼續向上走。

　　并且美股估值水平處于歷史高位。

　　但美股市場牛市終結會長期利好A股市場。從全球資產配置的角度看，我國指數處于低估值區域，歐美國家處于高估值區域，目前A股已經納入主流國際指數，已經為未來外資持續流入做好準備。

　　目前A股市場中期的正面因素有以下幾點：逆周期調節力度超過預期，無風險利率下行，5G新基建有加速趨勢，國內衛生事件控制取得階段性成果，A股整體估值水平比較低，從中長期來看A股市場也有比較好的投資機會。

　　但是短期來看，A股市場短期不確定因素比較多：經濟增長不確定，衛生事件的影響可能超過預期；衛生事件全球擴散，外圍市場大幅波動，都會給A股市場帶來很多不確定性。

　　港股短期走勢受到美股市場影響比較大，長期走勢與A股市場密切相關，從目前來說A股市場政策底部逐漸出現，政策底部之后將出現市場底部，市場等待全球衛生事件見頂以及上市公司一季報業績的釋放。

　　香港短期受到衛生事件全球擴散以及外圍市場大幅下跌的影響，可能存在較大波動，我們對香港市場的中長期走勢相對樂觀，如果短期內香港市場出現大幅下跌，則是增加權益配置的最好時期。

　　流動性沖擊之下港股是否迎來抄底機會？

　　李少君（國泰君安全球首席策略分析師）：

　　對于港股來說，美國帶來的風險偏好帶來的沖擊比較大。

　　從風險偏好的角度來看，風險偏好的下行已經到達了比較低的位置。我們預計在衛生事件的爆發階段美股還會再調整一次，目前已經接近底部區域。

　　從現在大部分的買方賣方的觀點看，底部區域這點很認同，只不過具體時間有一些分歧。

　　另一方面，國內的基本面其實會更影響香港的基本面。從基本面角度，國內盈利情況會是很長時間的坑，而從海外看，經濟復蘇會比國內慢一些，斜率會緩一些，所以可能對于港股的機會還是在相對確定的方面。

　　我們今年也和保險進行交流，他們看重南下的高股息策略，我們做的研究也表明確實是比較好的選擇。

　　對于求穩的投資者，低估值高股息選擇南下可能是不錯的機會。

　　最后想要說一句，近期我們對于海外流動比較關注，在建立相應模型后，我們認為短期內美元短缺會存在。

　　一旦全球經濟在一兩個季度見底后逐漸恢復，這種情況下美元會逐漸走弱，新興市場經濟增速會比海外市場恢復更快，資金重新從DM流向EM，那個時候會真正實現從risk-off向risk-on的切換。

免責聲明：自媒體綜合提供的內容均源自自媒體，版權歸原作者所有，轉載請聯系原作者并獲許可。文章觀點僅代表作者本人，不代表新浪立場。若內容涉及投資建議，僅供參考勿作為投資依據。投資有風險，入市需謹慎。

責任編輯：張海營