又到了一年的年報(bào)季！各家企業(yè)真正亮家底的時(shí)候！

　　2019年可能是過(guò)去10年中最差的一年，也可能是未來(lái)10年中最好的一年。這是對(duì)弱者的考驗(yàn)，也是對(duì)勇敢者的挑戰(zhàn)。

　　年報(bào)是讀懂企業(yè)最好的故事書(shū)。智趣財(cái)經(jīng)社推出“房企年報(bào)解讀系列”，帶大家一起讀懂資本時(shí)代中國(guó)房企的掙扎與奮進(jìn)。

　　今日推出第二篇——綠城2019財(cái)報(bào)解讀。

　　綠城的房子是江湖上的不老傳說(shuō)，綠城的股價(jià)也是江湖上的永恒話(huà)題。

　　正應(yīng)了那句話(huà)：買(mǎi)綠城的房子，不要買(mǎi)綠城的股票！

　　3月23日早，綠城發(fā)布2019年業(yè)績(jī)公告。2019年取得收入615.93億元，同比增長(zhǎng)2.1%；累計(jì)取得總合同銷(xiāo)售面積約1，027萬(wàn)平方米，總合同銷(xiāo)售金額約人民幣2，018億元，同比增長(zhǎng)29%，銷(xiāo)售規(guī)模創(chuàng)歷史新高。股東應(yīng)占利潤(rùn)同比大增147.3%至24.80億人民幣。

　　銷(xiāo)售和各方面都達(dá)到了預(yù)期，可隨后綠城中國(guó)早盤(pán)股價(jià)倒跌，截至9時(shí)44分，跌16.04%，報(bào)價(jià)6.96港元，市值不足140億元人民幣。

　　眾人開(kāi)了眼，還以為是跑錯(cuò)了片場(chǎng)，跑到了盈利預(yù)警的恒大那廂去了。股民更是一片哀嚎。

　　事實(shí)上，中交成為綠城大股東后，綠城這兩年的確有很大的變化。運(yùn)營(yíng)管理向好，財(cái)務(wù)成本降低、公司重新回到成長(zhǎng)軌道。但綠城中國(guó)的最大問(wèn)題是財(cái)報(bào)不可預(yù)期性太強(qiáng)，股東利潤(rùn)太差。

　　年報(bào)顯示，綠城中國(guó)的永續(xù)債從半年報(bào)185億元上升到總額212.29億元。股東凈利潤(rùn)要減去永續(xù)債的派息12.87億，也就是說(shuō)歸母凈利潤(rùn)只有11.93億元。

　　600多億的收入經(jīng)營(yíng)到11億元?dú)w母凈利，凈利潤(rùn)率不到2個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)倒數(shù)！

　　要知道，綠城的項(xiàng)目銷(xiāo)售均價(jià)已經(jīng)達(dá)到25936元，處于行業(yè)前列，這可真是賣(mài)最貴的房子，賺最低的凈利率！

　　而且2019年的年報(bào)中又做了小15億元的資產(chǎn)減值。綠城已經(jīng)連續(xù)三年資產(chǎn)減值，外界的預(yù)期是資產(chǎn)減值基本完畢，況且2019年上半年沒(méi)做大規(guī)模資產(chǎn)減值，下半年突然全部炸出來(lái)了。

　　如果說(shuō)去年綠城因?yàn)橐恍v史遺留問(wèn)題，財(cái)報(bào)難看尚可理解的話(huà)，今年的財(cái)報(bào)就很說(shuō)明問(wèn)題了。永續(xù)債利息沒(méi)玩沒(méi)了，一年年計(jì)提減值，每年都侵蝕掉大部分利潤(rùn)，歸母利潤(rùn)少的可憐。 

　　之前大家都在賭綠城高價(jià)地雷爆完了，業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)，但這次又讓大家失望了。不確定性就是最大的罪，被市場(chǎng)殺也是沒(méi)辦法的事情。

　　當(dāng)然，凡事要一分為二的看。綠城2019年業(yè)績(jī)結(jié)算的銷(xiāo)售額是2017年2018年的項(xiàng)目，這些項(xiàng)目是2016年土地，算是宋衛(wèi)平的鍋。只有2021年、2022年的年報(bào)業(yè)績(jī)才能反映張衛(wèi)東的管理水平和業(yè)績(jī)。

　　綠城中國(guó)的預(yù)期要看的不止是2019年的業(yè)績(jī)。

　　今年開(kāi)年以來(lái)，綠城在土地市場(chǎng)積極拓展，在杭州、北京、溫州、浙江等地的土地投資超過(guò)200億。同時(shí)，公司積極發(fā)債，鉚足勁融資 。 

　　在3月23日下午的線上業(yè)績(jī)會(huì)上，綠城中國(guó)董事會(huì)主席張亞?wèn)|透露未來(lái)五年的銷(xiāo)售規(guī)模將超過(guò)5000億元。

　　只是，這未必是一條高明的路。房地產(chǎn)已經(jīng)過(guò)了大規(guī)模擴(kuò)張的時(shí)代，綠城本身也不擅長(zhǎng)低成本規(guī)模化。

　　但無(wú)論任何，綠城的品牌價(jià)值依然在，產(chǎn)品的受歡迎程度和代建上市依然賦予它未來(lái)的預(yù)期。我們期待一下，未來(lái)，張亞?wèn)|時(shí)代的綠城中國(guó)到底會(huì)交出怎么樣的成績(jī)單？

　　01

　　其實(shí)，綠城2016年銷(xiāo)售金額有一波增長(zhǎng)。

　　2017年、2018年投資項(xiàng)目銷(xiāo)售金額都超過(guò)1000億。

　　按照正常結(jié)轉(zhuǎn)，2019年結(jié)轉(zhuǎn)的大部分是2016、2017兩年的項(xiàng)目，那綠城2019年的業(yè)績(jī)應(yīng)當(dāng)是不錯(cuò)的。

　　實(shí)際上，綠城中國(guó)的年報(bào)，整體來(lái)看，好的一面確實(shí)也很明顯。

　　銷(xiāo)售業(yè)績(jī)大增，綠城中國(guó)還在2019年加速補(bǔ)倉(cāng)。

　　據(jù)年報(bào)，2019年集團(tuán)新增項(xiàng)目共計(jì)54個(gè)，總建筑面積約為1236萬(wàn)平方米；總土地成本/收購(gòu)金額為691億元；預(yù)計(jì)新增可售金額2057億元，創(chuàng)綠城中國(guó)新增投資貨值歷史新高，其中歸屬于集團(tuán)權(quán)益約1086億元。

　　歸母核心凈利潤(rùn)43.36億元，每股分紅0.3元人民幣，合港幣0.33元左右。

　　凈資產(chǎn)負(fù)債率63%，總借貸加權(quán)平均利息成本為5.3%。

　　在費(fèi)用控制、提升效率方面也有明顯進(jìn)步，人均效率提升很多。銷(xiāo)售費(fèi)用控制在1.8%，今年目標(biāo)1.6%已經(jīng)是業(yè)內(nèi)高水準(zhǔn)。

　　收入、土地儲(chǔ)備、總資產(chǎn)在增加，操盤(pán)，產(chǎn)品去化難得，難得的是，成本控制也開(kāi)始顯現(xiàn)。

　　這說(shuō)明，運(yùn)營(yíng)管理上，綠城開(kāi)始步入正軌。

　　但永續(xù)債吃掉了大量的利潤(rùn)，綠城增收但不增利，核心凈利潤(rùn)和股東凈利潤(rùn)差別很大。而后面的地價(jià)更高，只怕利潤(rùn)更是沒(méi)法看。

　　永續(xù)債雖然名義上為“債”，但卻可以計(jì)入權(quán)益，而不計(jì)入負(fù)債。這一特點(diǎn)使得房企熱衷于發(fā)行該種債券，可以在一定程度上修飾企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，降低資產(chǎn)負(fù)債率。

　　但事實(shí)上，永續(xù)債卻在一定程度上導(dǎo)致房企的杠桿明降暗升。計(jì)入權(quán)益，永續(xù)債便可不斷分食企業(yè)利潤(rùn)，成為吞噬房企的利潤(rùn)“黑洞”。

　　綠城的永續(xù)債是中小股東心里的一根刺。

　　綠城2014年發(fā)行5億元美金永續(xù)債券；2016年4月22日發(fā)行4億美金永續(xù)債券 ；2017年7月19日發(fā)行4.5億美金永續(xù)債券， 2018年12月28日發(fā)行5億美金永續(xù)債券······

　　2019年綠城永續(xù)債負(fù)債合計(jì)212.3億元，其中永續(xù)債利息支出12.86億元。

　　正是這12.86億元永續(xù)債利息支持，吞噬了股東應(yīng)占利潤(rùn)。24.8億元的股東利潤(rùn)最終只剩下11.93億元。

　　明知是毒藥還堅(jiān)持要吃，綠城的永續(xù)債擴(kuò)張讓投資者很不解。

　　“本來(lái)就不算一家擅長(zhǎng)擴(kuò)規(guī)模、進(jìn)取的公司，為什么要搞那么多永續(xù)債？彈性加債務(wù)不行嗎？”這位投資人頗為不解的抱怨。

　　只是從今年年初綠城的拿地動(dòng)態(tài)來(lái)看，不緊不慢的綠城怕是早已啟動(dòng)了進(jìn)取模式。只是規(guī)模擴(kuò)張的過(guò)程中，怎樣處理好永續(xù)債？怎么更好處理規(guī)模增長(zhǎng)與股東利益不沖突？對(duì)綠城來(lái)說(shuō)，這不是一件小事。

　　02

　　對(duì)很多投資者來(lái)說(shuō)，看到綠城2019年年報(bào)又有資產(chǎn)減值，覺(jué)得又是一個(gè)雷。

　　計(jì)提資產(chǎn)減值，是說(shuō)從謹(jǐn)慎的角度來(lái)看，這些東西要評(píng)估可能的損失，并且把可能的損失計(jì)算出來(lái)，然后當(dāng)作損失處理，也就是一種假設(shè)性的損失，可能實(shí)現(xiàn)，也可能不實(shí)現(xiàn)，但是謹(jǐn)慎考慮，要準(zhǔn)備出來(lái)。

　　這一次，綠城一次性虧損部分各種項(xiàng)目資產(chǎn)減值接近14億，加上一個(gè)酒店接近15億資產(chǎn)減值。

　　對(duì)很多投資者來(lái)說(shuō)，主要原因資產(chǎn)減值較多，至少今年不應(yīng)該資產(chǎn)減值，已經(jīng)連續(xù)三年資產(chǎn)減值，外界的預(yù)期是資產(chǎn)減值基本完畢 。

　　對(duì)很多投資者來(lái)說(shuō)，新項(xiàng)目的武漢、佛山拿地貴了，買(mǎi)不到價(jià)錢(qián)減值一點(diǎn)可以理解。天津全運(yùn)村、沈陽(yáng)全運(yùn)村，老項(xiàng)目在這個(gè)階段還有減值 ，舊項(xiàng)目的窟窿早該減值的現(xiàn)在一個(gè)又一個(gè)沒(méi)完真是考驗(yàn)?zāi)托摹?/p>

　　如果是此前三次資產(chǎn)減值，綠城都可以說(shuō)是利潤(rùn)沒(méi)有釋放，今年再這樣說(shuō)，恐怕很難服眾。事不過(guò)三，只會(huì)讓人很擔(dān)心利潤(rùn)是不是能如期釋放出來(lái)。

　　況且，形勢(shì)好的時(shí)候多計(jì)提一點(diǎn)無(wú)所謂，形勢(shì)差的時(shí)候你加大計(jì)提，說(shuō)的難聽(tīng)一點(diǎn)確實(shí)有點(diǎn)坑股民。 

　　在下午的業(yè)績(jī)會(huì)上，關(guān)于資產(chǎn)減值損失“暴雷”的提問(wèn)，管理層的回復(fù)是按照會(huì)記政策走，是合規(guī)，保守的。

　　關(guān)于未來(lái)是否會(huì)繼續(xù)計(jì)提減值，只是說(shuō)會(huì)根據(jù)市場(chǎng)變化，繼續(xù)跟進(jìn)評(píng)估。有人解讀這個(gè)潛臺(tái)詞是估計(jì)下一次很有可能繼續(xù)計(jì)提損失。

　　但張亞?wèn)|在業(yè)績(jī)會(huì)上也強(qiáng)調(diào)了一點(diǎn)，2020年要抓利潤(rùn)。樂(lè)觀的預(yù)計(jì)，這個(gè)意思可能是該減值的也減的差不多了，2020年開(kāi)始要釋放利潤(rùn)了。

　　到底綠城增收不增利的情況能不能改變，且拭目以待吧。

　　03

　　業(yè)績(jī)會(huì)上，張亞?wèn)|提出“2025年，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售規(guī)模5000億元。”

　　據(jù)張亞?wèn)|透露，5000億元的目標(biāo)分解成兩部分：傳統(tǒng)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)重資產(chǎn)部分將實(shí)現(xiàn)3500億， 輕資產(chǎn)代建部分實(shí)現(xiàn)1500億。

　　張亞?wèn)|認(rèn)為是很保守的目標(biāo)，后期還須控制速度不要太快。代建開(kāi)始發(fā)力，綠城要做資本代建已經(jīng)確認(rèn)。

　　沒(méi)有特殊情況，這個(gè)業(yè)績(jī)完成沒(méi)有問(wèn)題。

　　今年以來(lái)，綠城的買(mǎi)地行為，已經(jīng)證實(shí)管理層做大規(guī)模的決心。

　　2011年綠城步子邁太大了，消化了好幾年。后面又太悲觀了，綠城徹底放緩腳步。其他房企都在拼命拿地，瘋狂擴(kuò)張的時(shí)候，2011——2017年幾年，綠城的土地?cái)?shù)據(jù)居然是減少的。

　　2019年上半年綠城甚至常常出現(xiàn)無(wú)貨可賣(mài)的情況。

　　2020年前兩個(gè)月，綠城中國(guó)在北京、杭州、成都、大連、溫州、天津等10個(gè)城市累計(jì)獲得13宗地塊，累計(jì)權(quán)益建筑面積184萬(wàn)平方米，權(quán)益投資額267.7億元，預(yù)估貨值585.6億元。

　　并且，知情人士稱(chēng)，如今的綠城還在到處急著看地，補(bǔ)土儲(chǔ)。

　　明顯，新管理層的邏輯是，讓綠城體量更大，才能突圍。

　　恰逢國(guó)企化的綠城如今正面臨一個(gè)好的融資窗口期，可以以較便宜的資金去拿地。

　　2019年中期業(yè)績(jī)會(huì)上，張亞?wèn)|曾說(shuō)，“給我們?nèi)陼r(shí)間，一定會(huì)把各項(xiàng)指標(biāo)調(diào)整好，成為行業(yè)優(yōu)等生”。 

　　值得一提的是，要成為優(yōu)等生，看的不止是規(guī)模，不止是收入，也要看真正的凈利潤(rùn)率。

責(zé)任編輯：馬婕