《交易日財經早報》已更新，創業板全面注冊制正式實施，有哪些規則需要特別注意？估值降維下，應該如何考慮配置的問題？具體內容請聽早報本日解讀。

　　原標題：創業板注冊制時代即將開啟，更是一場投資生態變革！

　　在不少金融人士眼中，此次創業板存量市場實施的注冊制改革更值得關注，這也是首次針對A股存量市場進行注冊制改革，其背后的意義更加重大。

圖片來源：攝圖網

　　8月24日，伴隨創業板注冊制下首批企業上市，創業板也將全面進入注冊制時代。交易制度改革是否會導致創業板短期震蕩，引起了投資者的普遍關注。而在不少金融人士眼中，此次創業板存量市場實施的注冊制改革更值得關注，這也是首次針對A股存量市場進行注冊制改革，其背后的意義更加重大。

　　存量改革：交易機制的漲跌幅限制改變生態

　　毫無疑問，創業板實施的注冊制改革，是資本市場“存量+增量”的改革。創業板的發行制度、交易制度、退市制度等一系列條例進行了明確的修改，而其中最受關注的是對其存量市場改革的措施。

　　廣發證券首次策略分析師戴康表示，建議重點關注交易機制漲跌幅限制的存量改革。創業板注冊制交易機制基本復刻科創板，漲跌幅限制由10%放寬至20%，影響分析如下：第一，創業板20%漲跌幅限制對于新股波動影響很小。類比科創板，由于存在“價格籠子”、融券等交易機制輔助，科創板個股上市以來日漲跌幅達到±20%、±10%的天數/概率平均值分別為1.42天/3.36%、6.97天/9.30%。第二，創業板20%漲跌幅限制對于創業板存量影響可能較大。注冊制帶來殼價值貶值預期，因此存量走勢可能出現趨勢性分化。

　　從趨勢上看，創業板20%漲跌幅限制帶來的生態變革：一是去散戶化，基金比重提升；二是游資打板成本增大，概念炒作難度增大；三是短期存量杠桿資金異動，但長期波動回落。

　　注冊制加速新股擴容與分化

　　在創業板注冊制改革中，發行制度方面，創業板注冊制放松了對企業的盈利要求，完善了紅籌企業、特殊股權結構企業發行條件，量化了紅籌企業營業收入快速增長的標準。

　　毫無疑問，創業板優化了企業上市條件，將帶動創業板隊伍的壯大。國盛證券策略張啟堯認為，對于一級市場，注冊制有望帶動創業板加速擴容。自2019年7月22日開板至今，科創板已有159家企業IPO上市，接近同期主板、中小板、創業板合計IPO上市的186家。融資規模上，科創板已為企業上市融資2439億元，超過同期主板、中小板、創業板合計融資的2346億元。未來，隨著創業板全面進入注冊制時代，將有更多的企業奔赴創業板上市，帶動創業板加速擴容。

　　廣發證券戴康表示，從新股發行來看，注冊制會加劇新股分化。根據其他市場經驗，第一，注冊制下，較大規模新股相對稀缺，龍頭溢價更高，首發規模較大的新股表現更占優；第二，具備行業壁壘的科創與新興產業新股進入后更受資金關注，預期期間抽血效應兌現。此外，借鑒科創板，打新仍有利可圖，初期破發率可控。從存量市場看，第一，次新股可能會受到一定的供給沖擊，稀缺性下降；第二，新股供給較多行業可能面臨承壓。注冊制后短期內新經濟企業上市較多，行業內可替代個股增加；第三，長期來看，資金向優質龍頭持續集中，小票進一步被邊緣化。

　　投資思路轉變：“四炒”氛圍不再

　　注冊制的實施，會加速優勝劣汰，加快價值投資的腳步，已是無可爭議。而創業板注冊制的實施，勢必會轉變原有的投資思路。

　　戴康認為，從投資理念看，新股分化將導致投資思路轉變，即“四炒”（盲目炒新、狂熱炒小、博傻炒差、頻繁交易）氛圍不再，稀缺與優質并重：第一，新股稀缺性下降，“三高”問題緩解，長期看發行PE向行業平均靠攏，打新理性化；第二，殼資源大幅貶值，題材股、績差股估值修正；第三，馬太效應增強，迎價投時代的個股大分化，“同漲同跌”局面不再，選股基本面權重提升，低估值核心藍籌凸顯稀缺價值，國資藍籌可能具備盈利本質回歸和改革紅利內外因催化；第四，注冊制推出后短期內創業板IPO企業預計質地優良，創50稀缺性溢價下降；第五，科技長牛，即科技股代表經濟結構轉型方向，最大程度受益于資本市場融資功能發揮。

　　從投資者結構角度來看，戴康表示，注冊制在充分信披基礎上，價值判斷移交給投資者，對投資專業化水平提出更高要求，倒逼投資者結構變化：一是機構投資者隊伍不斷壯大，外資、社保、險資等長線資金持續入市；二是去散戶化趨勢加速，被動投資將成主流，ETF成為散戶投資優選渠道。

　　創業板差異化定位

　　2019年2月，《粵港澳大灣區發展規劃綱要》印發。同年8月，《關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區的意見》發布。意見指出，先行示范區要率先建設體現高質量發展要求的現代化經濟體系，創業板改革并試點注冊制，將進一步提升深交所在支持企業創新、培育戰略性新興產業方面的能力，進一步提升深圳特區的經濟活力和創新能力，推動其從產業技術創新走向科學與產業技術創新。

　　由此可見，注冊制將有效解決我國融資結構不合理，企業面臨的高杠杠率風險以及中小企業融資難融資貴等經濟發展中的痛點，通過直接融資加快優化經濟結構，為中國經濟長期高質量發展提供動力。

　　資本市場三十年，改革始終相伴。先有科創板注冊制試點，再有資本市場改革的最新舉措——創業板改革并試點注冊制的實施，其最終目的都在于完善我國資本市場體系、加速雙向擴容、促進股權融資、優化資源配置、最終加速實現經濟轉型升級。

　　在構建多層次資本市場體系的規劃上，創業板也有著自己更為準確的定位。國盛證券策略張啟堯指出，創業板定位服務成長型創新創業企業，支持傳統產業創新升級，確保實現與科創板的差異化發展。

　　張啟堯認為，對比此前“促進自主創新企業及其他成長型創業企業的發展”的籠統表述，《創業板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》對創業板的定位作出了進一步的明確，即“主要服務成長型創新創業企業，支持傳統產業與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合”，更加強調推動傳統產業的創新升級。并與科創板“面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求”，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業的定位有所區分。與此同時，為明確創業板定位，突出創業板特色，本次深交所還發布了《創業板企業發行上市申報及推薦暫行規定》，明確設置行業負面清單，排除房地產等傳統行業企業在創業板上市。另一方面，又通過允許與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合的行業負面清單中傳統企業上市，支持和引導傳統行業轉型升級。

　　創業板注冊制新規進入執行階段，以及創業板注冊制時代開啟，創業板有望逐步科創化，進一步為當前風險偏好低迷的市場注入強心針。長期來看，創業板在結構上將進一步確認科技成長主線。本輪創業板注冊制改革后，創業板板塊定位更具針對性，將著重于服務成長型創新創業企業、且更加強調推動傳統產業的創新升級。注冊制改革也明確要求優化審核注冊程序、壓縮審核注冊期限，將為企業融資提供更多便捷。同時交易制度、減持機制等改革也均配套于創業板支持創新、支持新舊融合和產業升級的功能。中長期來看，伴隨著創業板注冊制、科創板、再融資新規等新一輪政策放松周期及5G換代下新一輪科技創新周期，科技成長仍將是市場主線。

　　值得注意的是，8月18日晚間，最高人民法院發布了《關于為創業板改革并試點注冊制提供司法保障的若干意見》。川財證券研究所表示，該意見是最高人民法院為資本市場基礎性制度改革安排而專門制定的一部系統性、綜合性司法文件。總體來看，配套法律體系的完善是對創業板注冊制在我國順利推進的重要保障，也是為資本市場深化改革打下堅實的基礎。在相關法律法規保障下，資本市場將進一步吸引更多國內外資金參與A股市場投資。同時，A股市場更能發揮其融資功能，助力更多優質、創新企業繁榮發展。

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責任編輯：陳志杰