劉響東：一場私募和公募的游戲
講述者：劉響東(上海金融業從業人員)
《機構投資》 吳昊 報道
20年，中國證券市場從無到有，從小到大。回首往昔，可載入史冊意義的大事不可謂不多，全流通股改、股指期貨的推出、創業板的啟動、新股發行制度的改革等。
豐富機構投資者群體
這些重大革新主要是市場制度層面的創新，但投資者的結構是一個市場生態系統是否和諧的基石。證券市場存在的一個根本意義就是為投資者財富增值提供配置渠道。
在一個成熟的資本市場中，應該有多種風險偏好特征的機構投資者共存共生，互為交易對手，圍繞三公原則充分競爭，使這個市場體現出價值發現、資源配置的作用。
過去十年被稱為公募基金發展的“黃金十年”，在取得了巨大成績的同時，也存在一些問題，比如基民的申購贖回行為仍然會影響基金經理的投資判斷，并不能最大程度的讓市場歸為理性；基金管理盈利模式使得無論投資者是盈是虧、基金是否跑贏基準，基金公司管理費一分不少；銀行壟斷基金銷售渠道，和基金管理公司分成管理費收取過高的尾隨傭金等。
因此，市場上還應存在養老金、企業年金、保險資金等非相對基準類穩健機構投資者，和高風險偏好及最求絕對回報不同策略的私募基金。
近些年，私募基金業發展迅速，各種私募投資者的方法獨樹一幟，如價值策略、套利策略、數量化策略、宏觀策略等，他們追求高額的絕對收益，同時也承擔高風險。
公募的收費可以更合理
這些年公募基金的市場份額呈現階梯型增長態勢，這得益于股改后一輪大牛市的增長，特別是2007年以來這三年。
但是就行業本身來說，面對即將到來的發展機遇，在經營管理、人才培養機制等方面相對準備不充分。證券投資基金的產品已經非常豐富，目前核心問題是怎么真正把這些功課做好，管理好這些錢。
上半年，我國基金業盈利同比減少168%，管理費收入同比卻增長19%。公眾對此事頗有微詞。個人認為這沒有一定對或者錯，如果用一種相對基準的模式來考核，公募一定是收固定管理費的，因為它不是追求絕對收益收取浮動報酬的私募。
公募基金在管理費方面應做適當改革，但不需要根本性的變革。
或許可以把基金業績是否跑贏基準和收取管理費結合，比如說跑贏指數的話，收1.5%；如果沒有跑贏指數，應相應減少收費比例；取得不錯成績，基金管理人會有一定的獎金。
完善激勵分配機制，會更有效地促進基金業在產品專業化方面的發展，旱澇保收的固定管理費是不合理的。
對于基金業來說，目前殘酷的現實是，作為銷售渠道的銀行收取的費用過高，有些銀行甚至瓜分基金七成管理費。
即便旱澇保收的管理費，也漸漸被銀行掏走，而這部分錢的價值本應體現在優化投資者服務、提高基金產品質量上。
對此，最后買單的只能是老百姓。
銀行的渠道是壟斷地位，可憑什么呢？對投資者的價值在哪里？
應該打破銀行壟斷地位，多一些渠道銷售。
公募基金碰到的困難很大，一方面來自于銀行渠道的壓力，另一方面受到私募挖墻腳。
公募基金經理紛紛跳槽私募是目前一個比較時髦的現象，但在國內所有拿牌照的金融機構中，公募基金的監管相對規范，相對于國外機構的監管來說也不算太嚴。
公募基金比較市場化，從業者的收入與承擔的壓力，可以講是對等的。
因此，所謂公募管理僵化和監管太嚴，都是相對于私募來說的。
深圳模式與上海模式
私募基金真正作為一類機構投資者出現是在2004年，以深圳模式和上海模式先后出現為標志。
深圳模式是趙丹陽早期在中國香港地區做的那種模式，后來拷貝到中國大陸，但需注意的是香港法制制度比較健全成熟，而大陸在這方面還亟待完善。
深圳的管理型信托和上海的結構化信托本質上都是以信托為法律結構，將投資者的資金匯聚起來投資于證券市場的集合投資模式。
區別在于結構化信托對管理人的要求更為嚴格，要求管理人自己出資承擔首先損失的風險，但也獲取超額的收益。
根據結構化信托初始設計者上海信托的構想，當初對結構化信托的發展規劃分三步：
一、通過要求管理人即一般委托人出資并承擔優先資金本金以上損失風險，來規避管理人的道德風險，并通過實戰演練來鑒別管理人的管理能力；
二、對第一類管理能力出眾的管理人，逐步放寬承擔損失的比例和管理人的出資額，比如以出資僅首先承擔優先資金損失不超過80%；
三、對經歷過第一步和第二步歷練并有良好記錄的管理人徹底放開，過渡到無需出資并全部以收取管理費為特征，這樣走過來的私募機構有內生的淘汰機制，有歷史業績記錄，經過洗禮，作為一個整體，具有強大的生命力和公信力。
深圳模式直接從第三步開始走，由于對管理人無出資要求，門檻低，自然大受歡迎，但由于良莠不齊，也出了不少問題，有待于進一步規范發展。
兩種模式各有利弊，但無可置疑的是信托制度培育了中國的私募投資管理機構，使其得到了廣大高端投資者的信任，豐富了證券市場機構投資者的群體。
被縱容的私募基金
中國的私募目前可以說是全世界制度環境最好的，對私募的態度很寬容，基本沒有監管，短期而言甚至有點放縱。
如果沒有長期眼光，短期它可以活得很好，但這不能長久。從長遠來看，對整個大的金融生態體系，會是個較大的沖擊。
公募機構有公開及時的信息披露，有機制嚴格的監管，有社會媒體的監督。可私募是非公開的，很多方面也不規范。
問題在于，目前很多私募做法跟公募相似，如通過銀行渠道準公募方式推介發行，但沒有承擔相應的類似公募的后續監管和責任。
比如中國香港和新加坡有相應的法律規定，對私募有非常嚴格的要求，比如私募必須向特定的對象募集，不能通過廣告等公開推介的方式，客戶來簽約，要一對一地進行風險的揭示。無論如何，不能讓一個老太太一輩子的積累，整個五百萬身家，全都買你的私募產品。
國內對私募的認識標準不一致，或者說沒有相應的法律法規來規范。什么叫私募？邊界在哪里？
況且不透明的私募行業，發生道德風險的違約成本過低，長期看來，可能發生“金融瘋牛病”——因為有一兩只患病的瘋牛，大家都不敢吃牛肉——從而影響整個行業的發展。
所以，看似私募的機制那么好，導致公募人才流失，但其本質原因是短時間內私募機構的收益與風險還沒有完全對等。
因此對資金超過一定規模的、發行對象超過一定人數的私募，要登記備案，發放資產管理牌照，納入監管。
但監管不是審批，是登記。達到這個標準、符合條件，就可以開，就像開公司要先工商登記一樣。
這里的監管是一種備案監管，接受后續監管和社會監督，讓其規范化，以防范道德風險和系統性金融風險，特別是要嚴格按向特定投資人非公開募集方式，接收投資者。而不是強化行政監管，否則把私募基金的靈活性給扼殺掉了。這是要把握好度的問題。
維護金融生態系統平衡
金融是個生態體系，要站在整個金融體系層面來看問題。如果改革只有部分機構市場化，其它的機構維持一個壟斷或管制狀態，會非常不利于整個金融生態系統相互共生共存的關系。
這樣改革會不會把市場化搞死？
該收的收，該放的放，改變部分機構的壟斷局面，使風險和收益相對等，加強市場化，充分競爭，這樣整個金融生態系統才能穩健發展。
立法層面要統一規則。在這個市場上做游戲的人，所遵守的規則必須是統一的。行政干預過多，會影響法律的效力，這是整個國家層面的問題。公正透明的法制環境是一個成熟的證券市場必備的條件。
同時，要完善法律不健全的地方，及時規范引導市場發展，做到有法可依。比如美國的金融改革法案及多德弗蘭克法案，非常詳細，很多案例都能在其中找到依據。
中國分業監管的現狀，使很多標準不一致，行政的條塊分割也是阻礙中國金融發展的一個因素。
中國證券市場的輝煌二十年，可以說是一個權力不斷下放、法律不斷完善、經濟不斷市場化的過程。在各個領域，同時面對目前復雜多變的國際國內形式，必須與時俱進。加快金融制度創新，完善金融體系，借鑒發達國家資本市場的經驗。
隨著國內經濟的發展，財富積累到一定階段，必然要到國際上投資，因此要加快培育本土的投資機構，以應對國際市場上的新挑戰，為國內中小投資者保駕護航。
證券市場的未來二十年是充滿機遇與挑戰的二十年，是很復雜的二十年，也是充滿希望的二十年。
現在這個市場還存在很多問題，還有很長路要走。
下一個二十年？
我們很期待！
《機構投資》證券市場二十年人物系列：
新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。
|
|
|
|
