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　　原標題：2019年第三季度中國貨幣政策執行報告

　　中國貨幣政策執行報告

　　二0一九年第三季度

　　中國人民銀行貨幣政策分析小組

　　2019 年 11 月 15 日 

　　內容摘要

　　2019 年第三季度以來，中國經濟運行總體平穩，結構調整扎實推 進，投資緩中趨穩，消費、就業總體穩定，物價上漲結構性特征明顯， 同時國內外形勢復雜嚴峻，困難挑戰增多，經濟下行壓力持續加大。 按照黨中央、國務院決策部署，中國人民銀行堅持金融服務實體經濟 的根本要求，實施穩健的貨幣政策，加強逆周期調節，加強結構調整， 將改革和調控、短期和長期、內部均衡和外部均衡結合起來，用改革 的辦法疏通貨幣政策傳導，促進降低社會綜合融資成本，為實現“六 穩”和經濟高質量發展營造了適宜的貨幣金融環境。

　　一是暢通渠道，深化金融供給側結構性改革，提高貨幣政策傳導 效率。8 月 17 日中國人民銀行宣布完善貸款市場報價利率（LPR）形 成機制，疏通市場化利率傳導渠道，推動銀行改進經營行為，打破貸 款利率隱性下限，促進降低企業融資成本。以永續債為突破口補充銀 行一級資本，開展央行票據互換操作對永續債發行予以支持。

　　二是調節閘門，保持流動性合理充裕，引導貨幣供應量和社會融 資規模合理增長。9 月 6 日宣布全面降準 0.5 個百分點，釋放資金約 8000 億元。靈活運用中期借貸便利、常備借貸便利、公開市場操作等 多種貨幣政策工具保持流動性松緊適度，保持貨幣市場利率平穩運行。

　　三是精準滴灌，加大結構調整引導力度，支持民營、小微企業發 展。繼續發揮好再貸款、再貼現等工具引導信貸結構優化的作用。9 月 6 日宣布對僅在省級行政區域內經營的城商行額外降準 1 個百分 點，釋放資金約 1000 億元，發揮好宏觀審慎評估（MPA）的作用，將 定向降準城商行使用降準資金發放民營、小微企業貸款情況納入 MPA 考核，引導中小銀行回歸基層、服務實體。

　　四是精準拆彈，穩妥有序推進包商銀行風險處置，防范化解金融 風險。包商銀行接管托管工作進展順利，制止了金融違法違規行為， 遏制住風險擴散，既最大限度保護了客戶合法權益，又依法依規打破 了剛性兌付，促進了金融市場的合理信用分層。中國人民銀行建立了 防范中小銀行流動性風險的“四道防線”，通過貨幣政策操作及時穩 定了市場信心，對保持貨幣、票據、債券等金融市場平穩運行發揮了 重要作用。

　　五是以我為主，把握好內部均衡和外部均衡之間的平衡，有效應 對外部沖擊。8 月 5 日，人民幣匯率在市場力量推動下破“7”，發揮 了自動穩定器作用。人民幣匯率以市場供求為基礎雙向浮動，在合理 均衡水平上保持了基本穩定。繼續在香港常態發行中央銀行票據，進 一步豐富香港市場短期高等級人民幣金融產品，促進離岸人民幣貨幣 市場發展，推動人民幣國際化。

　　總體來看，穩健的貨幣政策成效顯著，傳導效率明顯提升。9 月 末，M2 同比增長 8.4%，社會融資規模存量同比增長 10.8%，M2 和社 會融資規模增速與前三季度名義 GDP 增速基本匹配并略高，體現了強 化逆周期調節。前三季度人民幣貸款新增 13.6 萬億元，同比多增 4867 億元，多增部分主要投向了民營和小微企業等薄弱環節。企業綜合融 資成本穩中有降，9 月企業債券加權平均發行利率為 3.33%，較上年 高點下降 1.26 個百分點，其中民營企業債券加權平均發行利率較上 年高點下降 1.8 個百分點；新發放企業貸款利率較上年高點下降 0.36 個百分點。9 月末，CFETS 人民幣匯率指數為 91.53，人民幣匯率預期 趨于平穩。主要宏觀經濟指標保持在合理區間，前三季度國內生產總 值（GDP）同比增長 6.2%，居民消費價格（CPI）同比上漲 2.5%。

　　當前，中國經濟保持平穩發展的有利因素較多，三大攻堅戰取得 實質性進展，供給側結構性改革深化，總供求基本平衡，經濟增長保 持韌性，改革開放有力推進，宏觀政策效果逐步顯現，不存在持續通 脹或通縮的基礎。但全球經濟下行壓力加大，主要經濟體貨幣政策空 間有限，外部不確定不穩定因素增多。我國發展長短期、內外部等因 素變化帶來較多風險挑戰，國內經濟下行壓力持續加大，內生增長動 力還有待進一步增強，食品價格指數同比上漲幅度較大，未來一段時 間需警惕通脹預期發散。

　　下一階段，中國人民銀行堅持以習近平新時代中國特色社會主義 思想為指導，全面貫徹黨中央、國務院決策部署，緊緊圍繞服務實體 經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務，實施好穩健的貨幣政 策。繼續保持定力，把握好政策力度和節奏，加強逆周期調節，加強 結構調整，妥善應對經濟短期下行壓力，堅決不搞“大水漫灌”，保 持廣義貨幣 M2 和社會融資規模增速與名義 GDP 增速相匹配。注重預 期引導，防止通脹預期發散，保持物價水平總體穩定，堅持用市場化 改革方法降低實體經濟融資成本，推動銀行更多運用 LPR，引導金融 機構增加對實體經濟特別是民營、小微企業的支持。健全可持續的資 本補充體制機制，重點支持中小銀行多渠道補充資本，優化資本結構。

　　協調好本外幣政策，處理好內部均衡和外部均衡之間的平衡，保持人 民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。加強風險監測，堅持在推動 高質量發展中防范化解風險，精準有效處置重點領域風險。深化金融 供給側結構性改革，建設現代中央銀行制度，健全具有高度適應性、 競爭力、普惠性的現代金融體系，形成供給體系、需求體系和金融體 系之間的三角良性循環。

　　第一部分

　　貨幣信貸概況

　　2019 年第三季度以來，按照黨中央、國務院決策部署，中國人 民銀行實施穩健的貨幣政策，強化逆周期調節，加大結構調整力度， 用改革的辦法疏通貨幣政策傳導，傳導效率提升，促進降低社會綜合 融資成本，穩健的貨幣政策成效顯著。

　　一、銀行體系流動性合理充裕 面對復雜嚴峻的內外部形勢，中國人民銀行堅持以我為主，保持 定力，繼續實施穩健貨幣政策，適時適度逆周期調節，靈活運用存款 準備金率、中期借貸便利、公開市場操作、再貸款、再貼現、常備借 貸便利等多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，引導貨幣市場利 率平穩運行。9 月末，金融機構超額存款準備金率為 1.8%，比上年末 低 0.6 個百分點，比上年同期高 0.3 個百分點。

　　二、金融機構貸款增長較快，貸款利率略有下降 貸款保持較快增長，金融對實體經濟支持力度增強。9 月末，金 融機構本外幣貸款余額為 155.6 萬億元，同比增長 12.0%，比年初增 加 13.8 萬億元，同比多增 5372 億元。人民幣貸款余額為 149.9 萬億 4 元，同比增長 12.5%，比年初增加 13.6 萬億元，同比多增 4867 億元。 貨幣政策對結構調整的支持力度加大，普惠小微貸款快速增長。

　　2019 年以來，中國人民銀行引導金融機構加大對小微企業的貸款支 持力度，效果明顯。前三季度，普惠小微貸款新增 1.8 萬億元，是上 年全年增量的 1.4 倍，9 月末余額增速為 23.3%，較上年末提高 8.1 個百分點，普惠小微貸款支持了 2569 萬戶小微經營主體，戶數同比 增長 31.4%。從人民幣貸款部門分布看，住戶貸款增速放緩，9 月末 為 15.9%，比 6 月末低 1.2 個百分點，比上年末低 2.3 個百分點。其 中，個人住房貸款增速為 16.8%，比 6 月末低 0.5 個百分點，比上年 末低 1.0 個百分點，前三季度增量為 3.3 萬億元。非金融企業及機關 團體貸款比年初增加 8.2 萬億元，同比多增 1.1 萬億元。從人民幣貸 款期限看，中長期貸款保持基本穩定。前三季度中長期貸款增加 8.9 萬億元，同比多增 1883 億元，占同期貸款增量的 65.7%。

　　貸款加權平均利率略有下降，企業貸款利率繼續下行。9 月，貸 款加權平均利率為 5.62%，比 6 月下降 0.04 個百分點，同比下降 0.3 個百分點。其中，一般貸款加權平均利率為 5.96%，比 6 月上升 0.02 個百分點，同比下降0.23 個百分點；票據融資加權平均利率為 3.33%， 比 6 月下降 0.31 個百分點，同比下降 0.89 個百分點；個人住房貸款 加權平均利率為 5.55%，比 6 月上升 0.02 個百分點，同比下降 0.17 個百分點。通過改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，以市 場化改革的方式促進降低企業貸款實際利率的效果初步顯現，9 月新 發放企業貸款利率較 2018 年高點下降 0.36 個百分點。

　　LPR 形成機制改革后，銀行調整貸款定價方式，不再使用原來的 浮動倍數方式，而改用在 LPR 基礎上加減點的方式確定貸款利率， 統計方式也相應調整。9 月，一般貸款中利率高于 LPR 的貸款占比為 83.05%，利率等于 LPR 的貸款占比為 0.55%，利率低于 LPR 的貸款占 比為 16.40%，貸款利率加減點區間整體較 8 月有所下移。

　　美歐等發達經濟體貨幣政策寬松力度加大，外幣存貸款利率有 6 所下降。

　　9 月，活期、3 個月以內大額美元存款加權平均利率分別為 0.39%和 2.25%，分別較 6 月上升 0.07 個和下降 0.35 個百分點；3 個 月以內、3（含）-6 個月美元貸款加權平均利率分別為 3.31%和 3.04%， 分別較 6 月下降 0.34 個和 0.32 個百分點。

　　存款增長平穩。9 月末，金融機構本外幣各項存款余額為 195.9 萬億元，同比增長 8.1%，增速與 6 月末持平，比年初增加 13.4 萬億 元，同比多增 1.4 萬億元。

　　人民幣各項存款余額為 190.7 萬億元，同 比增長 8.3%，增速比 6 月末低 0.1 個百分點，比上年末高 0.1 個百 分點，比年初增加 13.2 萬億元，同比多增 1.2 萬億元。外幣存款余 額為 7322 億美元，比年初增加 47 億美元，同比多增 520 億美元。前 三季度，住戶存款和非金融企業存款增量中定期存款占比為 90.6%， 比上年同期下降 18.8 個百分點。從人民幣存款部門分布看，住戶存 款和非金融企業存款分別同比多增 2.9 萬億元和 9204 億元；非銀行業金融機構存款同比少增 1.8 萬億元。

　　三、貨幣供應量、社會融資規模合理增長 廣義貨幣供應量 M2 和社會融資規模增速與前三季度國內生產總 值名義增速基本匹配并略高，體現了強化逆周期調節。

　　9 月末，M2 余 額為 195.2 萬億元，同比增長 8.4%，增速比上年末高 0.3 個百分點， 以適度的貨幣增長支持了經濟高質量發展。狹義貨幣供應量 M1 余額 為 55.7 萬億元，同比增長 3.4%。流通中貨幣 M0 余額為 7.4 萬億元， 同比增長 4.0%。前三季度現金凈投放 921 億元，同比多投放 312 億 元。

　　社會融資規模適度增長。初步統計，9 月末社會融資規模存量為 219.04 萬億元，同比增長 10.8%，增速比上年同期高 0.2 個百分點。 前三季度社會融資規模增量累計為 18.74 萬億元，比上年同期多 3.28 萬億元，主要有以下特點：一是人民幣貸款增加較多，前三季度金融 機構對實體經濟發放的人民幣貸款增加 13.9 萬億元，比上年同期多 增 1.1 萬億元，占同期社會融資規模增量的 74.2%。二是委托貸款、 信托貸款和未貼現銀行承兌匯票降幅明顯收窄。三是企業債券融資增加較多，股票融資不及上年同期。四是地方政府專項債券同比增加較 多。五是存款類金融機構資產支持證券融資同比少增，貸款核銷與上 年同期相當。

　　四、人民幣匯率總體穩定，跨境資本流動基本平衡 跨境資本流動和外匯供求基本平衡，人民幣匯率在合理均衡水 平上保持基本穩定。2019 年以來，外匯市場運行平穩，市場預期總 體穩定。8 月 5 日，受中美貿易摩擦升級影響，人民幣對美元匯率突 破了 7 元，市場預期保持平穩。9 月以來，美聯儲兩次降息，美元指數走低，加之市場對中美經貿談判預期改善，市場風險偏好上升，人 民幣對美元和對一籃子貨幣匯率小幅升值。11 月 5 日，中期借貸便 利操作（MLF）中標利率下降 5 個基點，提振了市場信心，離岸和在 岸人民幣對美元市場匯率先后升破 7 元，匯率雙向浮動特征明顯。

　　前三季度，人民幣匯率小幅貶值，繼續保持彈性。CFETS 人民幣 匯率指數和參考 SDR 貨幣籃子的人民幣匯率指數分別貶值 1.88%和 1.59%。國際清算銀行測算的人民幣名義和實際有效匯率分別貶值 2.16%和 0.92%。

　　9 月末，人民幣對美元匯率中間價為 7.0729 元，較 2018 年末貶值 2.96%。前三季度，人民幣對美元匯率中間價年化波動 率為 2.98%，境外投資者增持境內債券和資金通過滬股通、深股通凈 流入境內股市合計約 6000 億元。 跨境人民幣業務保持增長，收支基本平衡。前三季度，跨境人民 幣收付金額合計 14.4 萬億元，同比增長 20%，其中實收 7.4 萬億元， 實付 7 萬億元。經常項目下跨境人民幣收付金額合計 4.4 萬億元，同 比增長 20%，其中，貨物貿易收付金額為 3.1 萬億元，服務貿易及其 他經常項下收付金額為 1.3 萬億元；資本項目下人民幣收付金額合 計 10 萬億元，同比增長 20%。

　　第二部分

　　貨幣政策操作

　　2019 年第三季度以來，中國人民銀行按照黨中央、國務院決策 部署，堅持金融服務實體經濟的根本要求，實施好穩健的貨幣政策， 一方面，針對國內經濟下行壓力加大的情況，加強逆周期調節，另一 方面，針對結構調整中的陣痛，加強結構調整，將改革和調控、短期 和長期、內部均衡和外部均衡結合起來，注重以改革的方式提升調控 有效性，為實現“六穩”和經濟高質量發展營造了適宜的貨幣金融環境。

　　一、靈活開展公開市場操作 綜合運用多種貨幣政策工具提供短中長期流動性，保持銀行體 系流動性合理充裕。面對國內經濟下行壓力加大、內外部挑戰增多的 情況，中國人民銀行密切關注銀行體系流動性供求變化，在運用全面 降準、定向降準、中期借貸便利等政策工具滿足銀行體系中長期資金需求的基礎上，以 7 天期逆回購為主靈活開展公開市場操作，保持流 動性總量合理充裕，同時有效對沖稅期、政府債券發行等短期因素的 擾動。臨近三季度末，鑒于監管考核、財政庫款變動等季節性因素導 致市場資金供求波動加大，中國人民銀行提前應對，于 9 月中旬及時 啟動 14 天期逆回購并連續開展操作，滿足市場跨季資金需求，保障 了建國 70 周年大慶前和季末市場流動性平穩，也為中小機構管理好 季末流動性創造了有利的市場環境。 保持公開市場逆回購操作利率穩定，維護貨幣市場利率平穩運 行。第三季度以來，在美聯儲等多國央行降息的背景下，中國人民銀 行以我為主，將公開市場 7 天期逆回購操作利率繼續穩定在 2.55%的 水平，穩定市場預期。

　　第三季度，銀行間市場存款類機構 7 天期回購 利率（DR007）在合理區間平穩運行，均值為 2.59%，較上年同期低 1 個基點。9 月末，DR007 為 2.85%，比 2018 年末低 19 個基點。 連續開展央行票據互換（CBS）操作。第三季度以來，中國人民 銀行總共開展了三次共計 160 億元 CBS 操作，期限均為 3 個月，費率 均為 0.10%。其中 8 月份以來，根據市場需求情況以每月一次的頻率 開展操作。從實際效果看，對于提升銀行永續債的二級市場流動性， 提高市場主體認購銀行永續債的意愿，支持銀行發行永續債補充資本 發揮了積極作用。銀行永續債二級市場流動性顯著改善，現券交易量 從一季度的不足 20 億元上升到三季度的 1460 億元，在回購交易中 作為抵押品的使用規模也在持續上升，銀行永續債市場呈現良性發展 態勢。

　　在香港常態化發行央行票據。第三季度以來，中國人民銀行先后 于 8 月 14 日、9 月 26 日和 11 月 7 日在香港成功發行了 5 期共計 700 億元人民幣中央銀行票據。其中，3 個月期、6 個月期和 1 年期分別 為 400 億元、100 億元和 200 億元。2019 年，中國人民銀行先后在香 港成功發行了 11 期共計 1400 億元人民幣央行票據，建立了在香港 發行央行票據的常態機制。

　　二、開展常備借貸便利和中期借貸便利操作 及時開展常備借貸便利操作，對地方法人金融機構按需足額提 供短期流動性支持，發揮常備借貸便利利率作為利率走廊上限的作用，促進貨幣市場平穩運行。前三季度，累計開展常備借貸便利操作 共 3182 億元，其中第三季度開展操作共 1190 億元，9 月末余額為 600 億元。9 月末，隔夜、7 天、1 個月常備借貸便利利率分別為 3.40%、 3.55%、3.90%，與上季度末持平。 適時開展中期借貸便利操作，保證基礎貨幣供給，中標利率小幅 下降。前三季度，累計開展中期借貸便利操作 22900 億元，其中第三 季度開展操作共 11500 億元，期限均為 1 年，最后一期操作中標利率 為 1 年期 3.30%，與上季度末持平。

　　9 月末中期借貸便利余額為 31670 億元，比年初減少 17645 億元。中國人民銀行于 11 月 5 日開展 1 年 期中期借貸便利操作 4000 億元，中標利率為 3.25%，較上期下降 5 個基點，促進市場風險偏好上升，提振了信心。中期借貸便利中標利 率下降是金融機構平均邊際資金成本降低的體現，有助于推動降低企 業實際貸款利率，促進降低社會融資成本。

　　三、降低金融機構存款準備金率 中國人民銀行于 9 月 6 日宣布全面下調金融機構存款準備金率 0.5 個百分點（不含財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司）；并 額外對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備 金率 1 個百分點，于 10 月 15 日和 11 月 15 日分兩次實施到位。此 次降準增加了商業銀行長期穩定資金來源，共釋放長期資金約 9000 億元，其中全面降準釋放資金約 8000億元，定向降準釋放資金約 1000 億元；還降低了資金成本，商業銀行每年節約利息支出約 150 億元。 對城商行定向降準是完善對中小銀行實行較低存款準備金率的“三檔兩優”存款準備金框架的重要舉措，是金融供給側結構性改革 的重要內容。此前，對服務當地的中小城商行與跨省擴張較快、同業 資產規模較大的大型城商行執行同樣的準備金率，沒有體現出鼓勵和 引導城商行作為地方法人立足當地、服務實體的正向激勵作用。

　　此次 定向下調僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行存款準備金率，改 進了服務當地、服務實體經濟的城商行的經營環境，支持其立足本地， 回歸本源。定向降準城商行使用準備金發放民營和小微企業貸款的情 況納入宏觀審慎評估（MPA）考核。

　　四、推動銀行補充資本 發行永續債推動銀行多渠道補充資本成效顯著。銀行資本是金 融和實體經濟循環的重要紐帶。2019 年以來，在內外多重因素作用 下，我國一度面臨較大的信用收縮壓力，補充資本是緩解信用收縮的 重要措施，發行永續債是推動銀行多渠道補充資本的突破口。永續債 具有補充核心一級資本的觸發條款，可以觸發減記，屬于優質的資本 補充工具。2019 年以來，中國人民銀行將永續債到期日作為銀行清 算日，解決了永續債發行面臨的法律與監管矛盾的難題，與相關部門 密切合作，明確了永續債的稅收規則，擴大了永續債的投資主體范圍， 并創設央票互換工具（CBS），推動銀行永續債順利發行，提升銀行可 持續支持實體經濟的能力。

　　截至 2019 年 9 月末，9 家銀行已合計發 行 4550 億元永續債，另有 17 家銀行擬發行超過 4700 億元永續債， 有力扭轉了信用收縮的局面，支持了 2019 年以來銀行相對較快的貸 款增速，取得了明顯成效。從銀行永續債的投資者結構看，資管產品（包括銀行理財、基金、券商資管、信托計劃等）的投資，占全部永 續債發行量的 80%以上，既為銀行提供了持續補充資本的來源，又滿 足了個人投資需求，拓寬了居民儲蓄轉化為長期投資的渠道。

　　五、繼續完善宏觀審慎政策框架 發揮好宏觀審慎評估（MPA）在優化信貸結構和促進金融供給側 結構性改革中的作用。中國人民銀行運用宏觀審慎評估（MPA）考核， 配合發揮好結構性貨幣政策工具的引導作用，將定向降準城商行使用 降準資金發放民營、小微企業貸款情況納入 MPA 考核，于 2019 年底 前落實到位。自 2019 年三季度評估時起，將貸款市場報價利率（LPR） 運用情況及貸款利率競爭行為納入 MPA 的定價行為項目考核，推動 銀行更多運用 LPR，堅持用改革的辦法降低實體經濟融資成本。 繼續完善系統重要性金融機構監管框架。根據《關于完善系統重 要性金融機構監管的指導意見》框架要求，中國人民銀行正會同相關 部門，制定《系統重要性銀行評估辦法》，擬從規模、關聯度、可替 代性和復雜性四個維度確立我國系統重要性銀行的評估指標體系，明 確評估方法和流程，擇機發布名單，并提出附加監管要求。 研究制定金融控股公司監管規則。為推動金融控股公司規范發 展，有效防控金融風險，更好地服務實體經濟，中國人民銀行于 2019 年 7 月 26 日至 8 月 24 日就《金融控股公司監督管理試行辦法（征 求意見稿）》向社會公開征求意見。目前，正在根據各方意見，對辦 法作進一步修改完善。辦法遵循宏觀審慎管理理念，以并表監管為基 礎，對金融控股公司的資本、行為及風險進行全面、持續、穿透監管。

　　六、貨幣政策支持民營、小微企業等薄弱環節 中國人民銀行積極運用再貸款、再貼現和抵押補充貸款等工具 引導金融機構加大對民營和小微企業、“三農”、扶貧等薄弱環節的支 持力度。一是全面實施優化運用扶貧再貸款發放貸款定價機制工作， 引導金融機構合理確定運用扶貧再貸款資金發放貸款的利率，切實降 低貧困地區融資成本。二是設立專項扶貧再貸款，支持部分全國性銀 行擴大“三區三州”信貸投放，降低融資成本，促進實現精準扶貧、 精準脫貧目標，于 10 月發放專項扶貧再貸款 76 億元。三是完善再貸 款和常備借貸便利質押品管理，按信用等級和流動性對質押品進行分 類，根據貨幣政策操作需要設置差異化質押品要求，切實維護央行資 金安全。9 月末，全國支農再貸款余額為 2207 億元，支小再貸款余 額為 2634 億元，扶貧再貸款余額為 1387 億元，再貼現余額為 4427 億元。前三季度，對政策性銀行和開發性銀行凈發放抵押補充貸款 （PSL）共 1375 億元，其中第三季度凈發放 39 億元，期末余額為 35170 億元。 按季開展定向中期借貸便利（TMLF）操作。定向中期借貸便利為 金融機構擴大對民營和小微企業的信貸投放提供了利率優惠的長期 穩定資金來源。2019 年 1 月、4 月、7 月，中國人民銀行按季開展了 三次定向中期借貸便利操作，金額分別為 2575 億元、2674 億元、2977 億元，期限均為 1 年，利率均為 3.15%，到期后可根據金融機構需求 續做兩次。9 月末定向中期借貸便利余額為 8226 億元。

　　七、發揮信貸政策的結構引導作用 中國人民銀行將推進供給側結構性改革與加強信貸政策結構性 調整相結合，進一步加大結構調整力度，引導金融資源配置到經濟社 會發展重點領域、薄弱環節。一是深入開展金融精準扶貧。建立深度 貧困地區信貸情況監測通報制度，提高深度貧困地區基礎金融服務覆 蓋面，引導金融機構圍繞“兩不愁三保障”和產業扶貧等領域主動培 育挖掘信貸增長點。二是持續提升鄉村振興金融服務水平。圍繞農村 產權制度改革，探索以集體資產股份、農墾國有農用地使用權等依法 合規抵押融資。研究全面推廣農村承包土地的經營權抵押貸款業務的 有效模式。三是持續深化小微金融服務。召開銀行業金融機構信貸結 構調整座談會，引導金融機構實現敢貸愿貸能貸會貸。支持金融機構 發行小微企業金融債券，前三季度累計發行 1508 億元，募集資金全 部用于發放小微企業貸款。四是有效做好金融支持就業創業。鼓勵銀 行加大對婦女創業、農民工返鄉創業等領域信貸投入，落實好提高創 業擔保貸款申請額度等政策，支持退役軍人、高校畢業生等人群就業 創業。此外，繼續優化制造業、現代服務業金融服務，做好國家重大 戰略的金融服務，加強對重點領域和薄弱環節的金融支持。

　　八、深化利率市場化改革 改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，并積極推動運用。 一是改革完善 LPR 形成機制。8 月 17 日，中國人民銀行發布改革完 善 LPR 形成機制公告（詳見專欄 3）。8 月 25 日，中國人民銀行發布 公告，明確自 10 月 8 日起新發放的商業性個人住房貸款利率以 LPR為定價基準加點形成。二是切實做好 LPR 報價。中國人民銀行要求報 價行按照自身報價模型，以及對最優質客戶貸款的平均利率報價，并 定期對報價的科學性和真實性進行考核。三是積極推動 LPR 運用。要 求各銀行盡快在新發放的貸款中主要參考 LPR 定價，同時堅決打破 過去部分銀行協同設定的貸款利率隱性下限，并將 LPR 運用情況納 入宏觀審慎評估（MPA）和自律機制管理中。推進利率市場化改革， 推出新的 LPR 形成機制，有利于疏通貨幣政策傳導機制，提高市場配 置資源的效率，促進降低企業融資成本。隨著 LPR 改革效果的逐步顯 現，市場利率向貸款利率的傳導效率提升，帶動企業貸款利率下降。

　　九、完善人民幣匯率市場化形成機制 堅持以我為主，把握好內部均衡和外部均衡的平衡。人民幣匯率 以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣匯率變化，有貶有升，雙向浮動， 在合理均衡水平上保持了基本穩定。外匯市場運行總體平穩，人民幣 匯率市場化程度進一步提高。第三季度，人民幣對美元匯率中間價最 高為 6.8513 元，最低為 7.0884 元，65 個交易日中 25 個交易日升 值、40 個交易日貶值，最大單日升值幅度為 0.30%（203 點），最大 單日貶值幅度為 0.66%（458 點）。人民幣對其他國際主要貨幣匯率有 貶有升，雙向浮動。9 月末，人民幣對歐元和日元匯率中間價分別為 1 歐元兌 7.7538 元人民幣和 100 日元兌 6.5699 元人民幣，分別較 2018 年末升值 1.21%和貶值 5.80%。2005 年人民幣匯率形成機制改 革以來至 2019 年 9 月末，人民幣對歐元匯率累計升值 29.15%，對日 元匯率累計升值 11.20%。銀行間外匯市場人民幣直接交易成交活躍，流動性提升，降低了微觀經濟主體的匯兌成本，促進了雙邊貿易和投 資。

　　2019 年 9 月末，在中國人民銀行與境外貨幣當局簽署的雙邊本 幣互換協議下，境外貨幣當局動用人民幣余額為 330.07 億元，中國 人民銀行動用外幣余額折合 3.29 億美元，對促進雙邊貿易投資發揮 了積極作用。

　　十、穩妥有序推進包商銀行風險處置，深化金融機構改革 精準拆彈，穩妥有序推進包商銀行風險處置，防范化解金融風險。 因包商銀行出現嚴重信用風險，為保護存款人和其他客戶合法權益， 中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會（以下簡稱“中國銀保 監會”）依法于 5 月 24 日果斷對包商銀行實施接管。在各方共同努力 下，包商銀行接管托管工作進展順利，第一階段大額債權收購與轉讓 工作順利完成，第二階段清產核資工作已基本完成，在此基礎上，第 三階段市場化改革重組工作正在推進。包商銀行正常經營，未出現客 戶擠兌等群體性事件。總體看，果斷實施接管發揮了及時“止血”作用，制止了金融違法違規行為，遏制住風險擴散。以收購承接方式處 置包商銀行風險，既最大限度保護了客戶合法權益，又依法依規打破 了剛性兌付，實現對部分機構的激進行為糾偏，進而強化市場紀律， 促進了金融市場的合理信用分層。 同時，中國人民銀行果斷通過多種方式向市場投放流動性，建立 了防范中小銀行流動性風險的“四道防線”，通過貨幣政策操作及時 穩定了市場信心，有效遏制了包商銀行風險向其他中小銀行蔓延，對 保持貨幣、票據、債券等金融市場平穩運行發揮了重要作用。

　　下一步， 中國人民銀行將會同有關部門繼續完善包商銀行改革重組方案，積極 推動包商銀行改革重組。同時，抓緊補齊監管制度短板，加強中小銀 行股東管理和公司治理，推動中小銀行健康發展。 全面落實開發性、政策性金融機構改革方案。中國人民銀行會同 改革工作小組成員單位有序推動建立健全董事會和完善治理結構、劃 分業務范圍等改革舉措，國家開發銀行新一屆董事會、中國進出口銀 行董事會、中國農業發展銀行董事會均已成立并有效運轉，繼續推動 國家開發銀行、中國進出口銀行和中國農業發展銀行強化職能定位， 加強風險防控，更好服務國家戰略。

　　十一、深化外匯管理體制改革 外匯管理服務實體經濟。一是穩步開展貨物貿易外匯收支便利 化試點，促進合規企業貿易收支便利化。二是繼續擴大稅務備案電子 化覆蓋范圍，切實便利企業付匯。三是深化跨國公司資金集中運營管 理，促進貿易和投融資便利化。

　　深化外匯管理重點領域改革。一是取消合格境外機構投資者 （QFII/RQFII）投資額度限制，制定《關于進一步便利境外機構投資者 投資銀行間債券市場有關事項的通知》，提高境外機構投資者配置人 民幣資產便利性。二是修訂并印發《通過銀行進行國際收支統計申報 業務指引（2019 年版）》，完善國際收支統計申報制度。三是修訂并 印發《銀行結售匯統計制度》，規范結售匯統計行為。 強化外匯市場監管。多部門聯合打擊地下錢莊及其交易對手，進 一步加強跨境監管合作，穩妥處置非法網絡炒匯平臺，嚴厲打擊外匯 領域違法違規行為。

　　第三部分

　　金融市場運行

　　第三季度，金融市場整體運行平穩。貨幣市場利率維持較低水平， 交易量繼續增長。金融債、公司信用類債券發行利率回落，債券現券 交易量、發行量上升。股票市場指數波動，成交量增加。保險業保費 收入增速回升，資產增速提高。 一、金融市場運行概況 （一）貨幣市場利率維持較低水平，市場交易活躍 銀行體系流動性合理充裕，貨幣市場利率維持較低水平。9 月份 同業拆借月加權平均利率為 2.55%，質押式回購月加權平均利率為 2.56%。銀行業存款類金融機構間利率債質押式回購月加權平均利率 為 2.45%，低于質押式回購月加權平均利率 11 個基點。Shibor 短期 有所上升，中長期保持穩定。9 月末，隔夜和 1 周 Shibor 分別為 2.64%和 2.84%，3 個月和 1 年期 Shibor 分別為 2.73%和 3.05%。 銀行間回購和拆借交易活躍，大中型銀行資金融出量同比增速 回落，保險業機構融入資金保持快速增長。前三季度，銀行間市場債 券回購累計成交 614 萬億元，日均成交 3.3 萬億元，同比增長 16.2%； 同業拆借累計成交 119.7 萬億元，日均成交 6365 億元，同比增長 18.7%。從期限結構看，回購和拆借隔夜品種的成交量分別占各自總 量的 85.2%和 91.7%，占比分別較上年同期上升 4.4 個和 1.8 個百分 點。交易所債券回購累計成交 179.8 萬億元，同比上升 2.6%。從融 資主體結構看，中資大中型銀行為貨幣市場的資金融出方，融出量同 比增速回落；其他金融機構及產品與證券業機構是貨幣市場的資金主 要融入方，前三季度凈融入資金 200.8 萬億元，占全部凈融入資金的 85.7%；保險業機構融入資金保持快速增長。

　　同業存單和大額存單業務有序發展。第三季度，銀行間市場發行 同業存單 7275 只，發行總量為 4.55 萬億元，二級市場交易總量為 33.58 萬億元，截至 9 月末同業存單余額為 10.10 萬億元。第三季度， 3 個月期同業存單發行加權平均利率為 2.86%，比同期限 Shibor 高 19 個基點。金融機構發行大額存單 12476 期，發行總量為 2.59 萬億 元，同比增加 2020 億元。大額存單發行的有序推進，進一步擴大了 金融機構負債產品市場化定價范圍，有利于培養金融機構的自主定價 能力，健全市場化利率形成和傳導機制。 利率互換交易活躍。第三季度，人民幣利率互換市場達成交易 6.29 萬筆，同比增長 26%；名義本金總額為 5.03 萬億元，同比增長 0.58%。從期限結構來看，1 年及 1 年期以下交易最為活躍，名義本 金總額達 3.28 萬億元，占總量的 65.2%。人民幣利率互換交易的浮 動端參考利率主要包括 7 天回購定盤利率和 Shibor，與之掛鉤的利率 互換交易名義本金占比分別為 70.7%和 27.8%。8 月 20 日 LPR 形成機 制改革后，LPR 利率互換成交活躍度明顯提高。

　　（二）公司信用類債券發行利率回落，債券現券交易量、發行量 上升

　　國債收益率曲線下移，債券市場指數小幅上行。第三季度，國債 各期限品種收益率整體下行。9 月末，1 年期、3 年期、5 年期、7 年 期和10年期國債收益率分別為2.56%、2.79%、3.01%、3.17%和3.14%， 分別較 6 月末下行 8 個、15 個、5 個、9 個和 9 個基點；1 年期和 10 年期國債利差為 58 個基點，與 6 月末基本持平。9 月末，中債綜合 凈價指數為 102.23 點，比 6 月末上漲 0.41%；中債綜合全價指數為 119.62 點，上漲 0.44%；交易所上證國債指數為 175.53 點，上漲 1.28%。

　　國債發行利率基本穩定，國開行金融債、公司信用類債券發行利 率回落。9月發行的10年期國債利率為3.29%，與6月持平；國開行發 行的10年期金融債利率為3.43%，比6月低16個基點；主體評級 AAA 的 企業發行的6個月期超短期融資券平均利率為2.43%，比6月低50個基 點；5年期中期票據平均發行利率為4.27%，比6月低35個基點。 債券現券交易量快速上升。前三季度，銀行間債券市場現券交易153.2萬億元，日均成交8147億元，同比增長51%。從交易主體看，中 資中小型銀行和證券業機構是凈賣出方，凈賣出現券7.1萬億元；其 他金融機構及產品是主要的凈買入方，凈買入現券6.9萬億元；中資 大型銀行由上半年的凈買入方轉為凈賣出方，前三季度凈賣出現券 405億元。從交易品種看，銀行間債券市場政府債券現券交易累計成 交28.9萬億元，占銀行間市場現券交易的18.9%；金融債券和公司信 用類債券現券交易分別累計成交108萬億元和16.3萬億元，占比分別 為70.5%和10.6%。交易所債券現券成交6.1萬億元，同比增長32.5%。 債券發行同比多增。前三季度累計發行各類債券33.9萬億元，同 比增加1.3萬億元。非金融企業債務融資工具和公司債發行增加較多。 9月末，國內各類債券余額為95.7萬億元，同比增長15.1%。

　　（三）票據融資快速增長，利率小幅震蕩 票據承兌業務快速增長。前三季度，企業累計簽發商業匯票 15.0 萬億元，同比上升 14.4%；期末商業匯票未到期金額為 12.4 萬億元， 同比上升 24.3%。商業匯票承兌余額持續快速增長，9 月末較年初增 加 1.4 萬億元，較 6 月末上升 1290 億元。從行業結構看，企業簽發 的銀行承兌匯票余額集中在制造業、批發和零售業；從企業結構看， 由中小微企業簽發的銀行承兌匯票占 70.1%。 票據融資快速增長，票據市場利率略有下行。前三季度，金融機 構累計貼現 27.0 萬億元，同比上升 35.2%。9 月末，票據融資余額 為 7.5 萬億元，同比上升 47.2%，占各項貸款的比重為 5.0%，同比增 加 1.2 個百分點。票據融資延續增長趨勢，前三季度增加 17272 億 元，其中第三季度增加 5464 億元。銀行體系流動性合理充裕，第三 季度票據市場利率略有下行。

　　（四）股票市場指數波動，成交量增加 股票市場指數波動。9月末，上證綜合指數收于2905點，比6月末 下降2.5%；深證成份指數收于9446點，比6月末上漲2.9%；創業板指 數收于1628點，比6月末上漲7.7%。9月末，滬市A股加權平均市盈率 為13.8倍，與6月末持平，深市A股加權平均市盈率從23.5倍升至24倍。 股票市場成交量明顯增加。前三季度，滬、深股市累計成交99.9 萬億元，日均成交5460億元，同比增長39.2%；創業板累計成交17.3 萬億元，同比增長35.7%。9月末，滬、深股市流通市值為44.5萬億元， 同比增長12.5%；創業板流通市值為3.5萬億元，同比增長30.5%。

　　股票市場籌資額同比減少。前三季度境內各類企業和金融機構 在境內外股票市場上通過發行、增發、配股、權證行權等方式累計籌 資4914億元，同比減少16.6%；其中A股籌資4502億元，同比減少8.5%。

　　（五）保險業保費收入增速回升，資產增速提高 前三季度，保險業累計實現保費收入3.5萬億元，同比增長12.6%， 比2018年增速高14.1個百分點；累計賠款、給付9411億元，同比增長 3.1%，其中，財產險賠付同比增長9.4%，人身險賠付同比下降2.2%。

　　保險業資產增速提高。9月末，保險業總資產為20萬億元，同比 增長11.7%，增速比上年末高2.3個百分點。其中，銀行存款同比增長 10.3%，投資類資產同比增長12.3%。

　　（六）外匯掉期交易增長較快 前三季度，人民幣外匯即期成交 6 萬億美元，同比增長 13.3%； 人民幣外匯掉期交易累計成交金額折合 12.8 萬億美元，同比增長 12%， 其中隔夜美元掉期成交 7.4 萬億美元，占掉期總成交額的 57.7%；人 民幣外匯遠期市場累計成交 595 億美元，同比減少 12%。“外幣對” 累計成交金額折合 3406 億美元，同比增長 136%，其中成交最多的產 品為歐元對美元，占市場份額比重為 60.3%。

　　外匯市場交易主體進一步擴展。截至 9 月末，共有即期市場會 員 701 家，遠期、外匯掉期、貨幣掉期和期權市場會員各 240 家、 235 家、194 家和 142 家，即期市場做市商 32 家，遠掉期市場做市商 27 家。

　　（七）黃金價格環比上漲，交易規模平穩增長 黃金價格先揚后抑，環比上漲。第三季度，國際黃金價格最高為 1546.1 美元/盎司，最低為 1387.9 美元/盎司，9 月末收于 1485.3 美 元/盎司，較 6 月末上漲 5.42%。上海黃金交易所 AU9999 最高價為 369.24 元/克，最低價為 306.20 元/克，9 月末收于 344.49 元/克， 較 6 月末上漲 9.56%。 上海黃金交易所黃金交易規模平穩增長。前三季度，上海黃金交 易所黃金累計成交 5.49 萬噸，同比上升 10.71%；成交金額 16.91 萬 億元，同比增長 26.40%。

　　二、金融市場制度建設

　　（一）加強證券市場制度建設，增強金融服務民營企業能力 科創板正式落地，相關規則進一步細化。7 月 22 日科創板首批 25 家公司在上海證券交易所掛牌上市交易，科創板正式落地。中國 證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）會同國家發展改革 委員會、中國人民銀行等部門于 7 月聯合發布《關于在科創板注冊制 試點中對相關市場主體加強監管信息共享 完善失信聯合懲戒機制的 意見》，明確了在科創板注冊制試點中的失信懲戒措施，加強部際監管信息查詢和失信信息推送等工作機制，以強化發行人、上市公司對 信息披露的誠信義務。 豐富交易所現券交易參與機構，拓寬交易所可轉債發行主體。中 國證監會、中國人民銀行、中國銀保監會于 8 月聯合發布《關于銀行 在證券交易所參與債券交易有關問題的通知》，擴大在證券交易所參 與債券現券交易的銀行范圍，允許政策性銀行和國家開發銀行、國有 大型商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、在華外資銀行、境 內上市的其他銀行參與證券交易所債券現券交易。中國證監會指導證 券交易所等自律組織發布《非上市公司非公開發行可轉換公司債券業 務實施辦法》，將可轉換債券發行主體范圍拓展至非上市公司，進一 步拓寬民營企業融資渠道。 鼓勵商業銀行發行雙創金融債券。2019 年 8 月，中國人民銀行 會同中國銀保監會發布《關于支持商業銀行發行創新創業金融債券的 意見》，鼓勵商業銀行發行雙創金融債券增加雙創領域信貸投放，有 助于發揮各類創新主體的創造潛能，支持經濟結構調整和產業升級。

　　（二）完善保險市場基礎性制度建設 強化資產負債管理，防范匹配失衡風險。 7 月 24 日，中國銀保 監會出臺《保險資產負債管理監管暫行辦法》，要求保險公司承擔資 產負債管理的主體責任，建立健全資產負債管理體系，持續提升資產 負債管理水平。 進一步規范商業銀行代理保險業務。 8 月 23 日，中國銀保監會 出臺《商業銀行代理保險業務管理辦法》，從業務準入、經營規劃、業務退出、監督管理等方面，對商業銀行銷售保險產品進行了相應規 范，從監管層面建立起商業銀行代理保險業務全流程統一的監管制度。 加強關聯交易管理。8 月 25 日，中國銀保監會出臺《保險公司 關聯交易管理辦法》，明確了從嚴監管、穿透監管的原則，建立事前、 事中、事后全流程的關聯交易審查和報告制度，重點監控公司治理不 健全機構的關聯交易和大額資金運用行為，控制關聯交易的數量和規 模，防范利益輸送風險。 （三）加強金融基礎設施統籌監管、加快推進金融業對外開放 加強金融基礎設施統籌監管。2019 年 9 月，中央全面深化改革 委員會第十次會議審議通過《統籌監管金融基礎設施工作方案》。會 議指出，金融基礎設施是金融市場穩健高效運行的基礎性保障，是實 施宏觀審慎管理和強化風險防控的重要抓手。要加強對重要金融基礎 設施的統籌監管，統一監管標準，健全準入管理，優化設施布局，健 全治理結構，推動形成布局合理、治理有效、先進可靠、富有彈性的 金融基礎設施體系。 進一步擴大金融業對外開放。7 月 20 日，國務院金融穩定發展 委員會辦公室宣布 11 條關于進一步擴大金融業對外開放有關舉措。 重點是大幅放寬銀行、證券、保險業的市場準入，提前至 2020 年不 再設股比限制，并大幅擴大業務范圍；進一步便利境外機構投資者投 資銀行間債券市場等。

　　第四部分

　　宏觀經濟分析

　　一、世界經濟金融形勢 （一）全球經濟增速放緩，增長動能不足，貿易摩擦與地緣政治 等不確定性形成拖累 全球經濟增速放緩趨勢明顯。國際貨幣基金組織（IMF）在 10 月 《世界經濟展望》中預計 2019 年全球經濟增速為 3.0%，較 7 月預測 值下調 0.2 個百分點，絕大多數發達經濟體與新興市場和發展中經 濟體均有所下調。經濟合作與發展組織（OECD）在其 9 月經濟展望中 預計 2019 年全球經濟增速為 2.9%，較其 5 月預測值下調 0.3 個百分 點。

　　發達經濟體增速同步放緩，呈現“低增長、低通脹、低利率”態 勢。美國經濟相對穩健，但商業投資疲軟，制造業 PMI、消費者信心 指數等顯示美經濟已現下降跡象；歐元區經濟低迷，龍頭德國失速， 第二季度經濟增速降至零；日本經濟增速上半年反彈后回落，英國仍 受脫歐不確定性拖累。發達經濟體普遍呈現通脹溫和、失業率趨低的 態勢。美歐日通脹率持續低于 2%的政策目標。菲利普斯曲線呈現扁 平化，原因包括：一是低通脹預期壓低實際通脹；二是失業率數據無 法反映真實供需，勞動力市場仍有大量閑置資源；三是全球化與科技 進步等因素。 新興市場經濟體經濟表現相對分化，但亦呈疲軟趨勢。印度、墨 西哥 2019 年以來經濟增速均出現不同程度的下滑。巴西、俄羅斯、 南非、阿根廷經濟增速盡管有所反彈，但仍處在較低水平。土耳其連 續兩個季度經濟萎縮。阿根廷因其國內政治局勢再度引發金融市場動 蕩，其他新興市場經濟體尚未面臨較大的國際資本流出壓力。 全球貿易增速放緩。2018 年末以來，全球貿易增速逐步下滑， 2019 年第二季度更出現金融危機以來的首次季度負增長，增速為 -0.14%。全球經濟和貿易相輔相成，貿易萎縮可能進一步影響企業投 資，加劇全球經濟放緩。IMF預測，2019 年全球貿易量增速僅為 1.1%， 較 2018 年 3.6%明顯下滑。 （二）全球央行啟動降息潮，全球金融脆弱性繼續累積，金融市 場避險情緒有所上升

　　全球央行啟動降息潮。第三季度以來，美聯儲已三次降息，停止 縮表時間從 2019 年 10 月提前至 8 月，重啟正回購和短期國債購買。 歐央行 9 月會議下調存款便利利率 10 個基點至-0.50%，為自 2016 年 以來首次降息，并宣布重啟資產購買計劃。日本、英國央行則維持現 有寬松立場不變。此外，包括澳大利亞、新西蘭、印度、韓國、俄羅 斯、土耳其在內的將近 40 多家發達和新興市場經濟體央行 2019 年 以來已因經濟增長動能減弱或為實現通脹目標而選擇降息。 長期寬松的貨幣政策也助長了金融脆弱性的累積。主要包括：一 是全球企業部門債務負擔加劇，脆弱性上升，企業部門高風險債務規 模已占企業部門總債務的三分之一。二是低利率的環境促使投資者增 持高風險、低流動性的證券，導致更大的風險敞口。三是新興市場經 濟體外債比重較高，外債與出口之比已由全球金融危機時的 100%升 至當前的 160%，部分經濟體的這一比例甚至高達 300%以上，加劇了 新興市場經濟體債務風險。

　　金融市場出現一定避險情緒，但尚未造成大的動蕩。受不確定性 與避險情緒影響，近期美元再度走強，其他主要貨幣略有走弱，各主 要經濟體國債收益率多有下跌，黃金價格走高。但避險情緒并未推動 金融市場出現較大動蕩，恐慌指數VIX距2018年高位尚有一定距離， 主要經濟體股市也相對平穩。 （三）值得關注的問題和趨勢 一是貿易摩擦仍是拖累全球經濟的重要風險。5 月以來，全球貿 易摩擦等風險因素不確定性逐步升高，打擊全球商業和投資信心。雖 然近期風險有所緩和，但不確定性猶存，未來若再度升級將進一步破 壞全球供應鏈，并在中期內影響全球生產率和產出增長。 二是全球寬松的貨幣環境助推了金融資產價格和債務累積，金融 體系脆弱性繼續上升。在此背景下，風險因素可能導致避險情緒驟升 沖擊金融體系穩定，并影響全球經濟增長。 三是“低增長、低通脹、低利率”環境對貨幣政策調控構成挑戰， 利率政策應對空間有限，繼續實施量化寬松等非常規貨幣政策的邊際 效果可能也較為有限。應考慮加強政策配合，實施結構性改革，增強 長期經濟增長的動能與韌性。 此外，全球經濟放緩可能進一步加劇局部地區的區域地緣政治沖 突，對全球市場與產業鏈產生一定影響，氣候變化與環境因素等對經 濟金融的影響也在加大，各經濟體協作應對經濟衰退的能力有待強化。 與此同時，與新技術或網絡安全相伴而生的新風險對全球金融監管構 成新的挑戰。

　　二、中國宏觀經濟形勢 第三季度以來，面對復雜嚴峻的內外部形勢，中國持續深化供給 側結構性改革，加大逆周期調節力度，著力做好“六穩”工作，國民 經濟運行總體平穩，結構調整扎實推進。投資緩中趨穩，消費、就業 總體穩定，物價上漲結構性特征明顯。初步核算，前三季度實現國內 生產總值 69.8 萬億元，同比增長 6.2%，其中第三季度增長 6.0%。前 三季度全國居民消費價格同比上漲 2.5%，貨物貿易順差為 2.05 萬億 元。

　　（一）消費增長穩定，投資緩中趨穩 居民收入平穩增長，消費對經濟增長貢獻上升。前三季度，全國 居民人均可支配收入 22882 元，同比名義增長 8.8%，扣除價格因素 實際增長 6.1%，與經濟增長基本同步。收入分配結構持續改善。城 鄉居民人均收入倍差 2.75，比上年同期縮小 0.03。第三季度中國人 民銀行城鎮儲戶問卷調查顯示，傾向于“更多消費”的居民占 27.7%， 比上季和上年同期分別上升 1.3 個和 1.7 個百分點。最終消費支出 對經濟增長的貢獻率保持高位，前三季度為 60.5%，比上半年高 0.4 個百分點，高于資本形成總額 40.7 個百分點。社會消費品零售總額 為 29.7 萬億元，同比增長 8.2%。鄉村消費品零售額增長繼續快于城 鎮，比城鎮高 1.0 個百分點。 固定資產投資緩中趨穩，基建投資增速回升。前三季度，全國固 定資產投資（不含農戶）46.1 萬億元，同比增長 5.4%，比上半年低 0.4 個百分點。其中，制造業投資增速有所放緩，前三季度為 2.5%，比上半年低 0.5個百分點；基礎設施投資增速回升，前三季度為 4.5%， 比上半年高 0.4 個百分點；房地產投資增速總體平穩，前三季度為 10.5%，比上半年低 0.4 個百分點。從投資主體看，民間投資增速有 所放緩，前三季度為 4.7%，比上半年放緩 1.0 個百分點；國有控股 投資增速為 7.3%，比上半年高 0.4 個百分點。 進出口增速繼續放緩，國際市場布局更加多元。前三季度，貨物 進出口總額為 22.91 萬億元，同比增長 2.8%，比上半年低 1.1 個百 分點。其中，出口 12.48 萬億元，增長 5.2%，比上半年低 0.9 個百 分點；進口 10.43 萬億元，下降 0.1%，而上半年為增長 1.4%。順差 2 萬億元，同比擴大 44.2%。貿易結構進一步優化，一般貿易比重提 升，占進出口總額的比重為 59.5%，比上年同期提高 1.1 個百分點。 出口商品進一步向價值鏈高端遷移。機電產品出口增長 4.7%，占出 口總額的比重為 58.1%。民營企業主體活力增強，出口增長 13%，占 比提高 3.5 個百分點至 51.3%。國際市場布局更加多元，對新興市場 進出口增長 5.4%。其中，對“一帶一路”沿線國家進出口增長 9.5%， 占比較 2013 年提升 4 個百分點至 29%。前三季度，規模以上工業企 業實現出口交貨值 9.1 萬億元，同比增長 2.4%。

　　利用外資同比增長，對外投資行業結構持續優化。前三季度全國 新設立外商投資企業30871家，同比下降32.8%；實際使用外資6832.1 億元人民幣，同比增長 6.5%，增速比上半年低 0.7 個百分點。前三 季度東盟對華實際投入外資同比增長 17.5%，“一帶一路”沿線國家 對華實際投入外資同比增長 14.9%。前三季度，境內投資者非金融類對外直接投資 5551.1 億元人民幣，同比增長 3.8%；其中對“一帶一 路”沿線國家新增投資占同期總額的 12.4%。對外投資主要流向租 賃和商務服務業、制造業、批發和零售業等領域，占比分別為 33%、 17.5%、10.5%。房地產業、體育和娛樂業對外投資沒有新增項目。

　　（二）工業生產承壓，服務業較快增長 第三產業占比繼續提高。前三季度，第一產業增加值為4.3萬億 元，同比增長2.9%；第二產業增加值為27.8萬億元，增長5.6%；第三 產業增加值為37.7萬億元，增長7.0%。三次產業增加值占GDP比重分 別為6.2%、39.8%、54.0%，第三產業占比高于第二產業14.2個百分點， 比上年同期高1.3個百分點。 農業生產形勢較好。全國夏糧早稻合計1.68億噸，同比增加60.6 萬噸。種植結構進一步優化，優質稻谷播種面積擴大，玉米面積調減， 大豆面積增加。前三季度，豬牛羊禽肉產量5508萬噸，同比下降8.3%； 其中禽肉、牛肉和羊肉產量分別增長10.2%、3.2%和2.3%，豬肉產量 3181萬噸，下降17.2%。 工業生產面臨一定壓力，結構調整持續推進。前三季度，全國規 模以上工業增加值同比實際增長5.6%，增速比上半年回落0.4個百分 點。其中，高技術制造業增加值增速快于規模以上工業3.1個百分點， 工業戰略性新興產業增加值增速快于規模以上工業2.8個百分點。前 三季度，全國規模以上工業企業實現利潤總額4.6萬億元，同比下降 2.1%；營業收入利潤率為5.9%。 服務業較快增長。前三季度，服務業增加值同比增長 7.0%，增速與上半年持平。信息傳輸、軟件和信息技術服務業，租賃和商務服 務業，交通運輸、倉儲和郵政業增加值同比分別增長 19.8%、8.0% 和 7.4%，增速分別快于第三產業 12.8 個、1.0 個和 0.4 個百分點。

　　（三）居民消費價格漲幅上升，生產價格回落 GDP平減指數漲幅收窄。第三季度，GDP平減指數（按當年價格計 算的GDP與按固定價格計算的GDP的比率）同比上漲1.5%，漲幅比上季 度下降0.5個百分點。 居民消費價格漲幅上升，結構性特征突出，主要受食品價格推動。 第三季度，居民消費價格（CPI）同比上漲2.9%，漲幅比上季度回升 0.3個百分點。豬肉價格上漲較快，8-9月連續兩個月環比漲幅在20% 左右，疊加鮮果等供給較往年偏緊，帶動食品價格同比漲幅擴大，第 三季度同比上漲10.1%，漲幅比上季度高2.7個百分點。非食品價格漲 幅回落，第三季度同比上漲1.1%，漲幅比上季度低0.5個百分點。消 費品價格漲幅回升，服務價格漲幅回落。第三季度，消費品價格同比 上漲3.7%，漲幅比上季度高0.6個百分點；服務價格同比上漲1.6%， 漲幅比上季度低0.3個百分點。 生產資料價格下降拖累生產價格漲幅由正轉負。第三季度，工業 生產者出廠價格（PPI）同比下降0.77%，上季度為上漲0.5%，各月降 幅逐步擴大，7-9月分別下降0.3%、0.8%和1.2%。其中，生活資料價 格漲幅相對穩定，同比上漲0.9%，漲幅與上季度持平；生產資料價格 同比下降1.33%，上季度為上漲0.4%。工業生產者購進價格（PPIRM） 同比下降1.2%，上季度為同比上漲0.1%。農產品生產價格同比上漲13.9%，漲幅比上季度高4.8個百分點。企業商品價格（CGPI）累計同 比漲幅逐月下行，各月分別為0.1%、0.0%、-0.1%。其中，初級產品 價格同比漲幅收窄，中間產品價格同比降幅擴大，最終產品價格同比 漲幅擴大。

　　（四）財政支出增長較快 財政收入增長放緩。前三季度，全國一般公共預算收入15.1萬億 元，同比增長3.3%，增速比上半年回落0.1個百分點。其中稅收收入 12.7萬億元，同比下降0.4%；非稅收入2.4萬億元，同比增長29.2%。國 內增值稅、國內消費稅同比分別增長4.2%、15.8%，企業所得稅同比 增長2.7%，個人所得稅同比下降29.7%。 財政支出增長較快。前三季度，全國一般公共預算支出17.9萬億 元，同比增長9.4%，增速比上半年低1.3個百分點，比上年同期高1.9 個百分點。從支出結構看，與基建投資相關的支出明顯增長，城鄉社 區支出、農林水支出、交通運輸支出同比增速分別比上年同期高5.1 個、2.6個和5.4個百分點。

　　前三季度，全國政府性基金預算收入5.3萬億元，同比增長7.7%。 其中土地出讓收入同比增長5.8%。全國政府性基金預算支出6.2萬億 元，同比增長24.2%。

　　（五）就業形勢總體穩定 9月份，全國城鎮調查失業率為5.2%，連續9個月保持在5.0%-5.3% 的區間。前三季度，全國城鎮新增就業1097萬人，完成全年目標任務 的99.7%。9月末，農村外出務工勞動力總量為18336萬人，比上年同 期增加201萬人，增長1.1%。第三季度中國人民銀行城鎮儲戶問卷調 查顯示，居民就業感受指數為45.4%，比上季和上年同期均上升1.2個 百分點。居民就業預期指數為52.6%，比上季和上年同期分別上升0.3 個和0.9個百分點。

　　（六）國際收支保持基本平衡 初步統計，前三季度經常賬戶順差為 1432 億美元。其中，貨物 貿易順差為 3435 億美元，同比增長 34%；服務貿易逆差為 2017 億美 元，同比下降 12%。非儲備性質的金融賬戶中直接投資和證券投資延 續順差，其中直接投資凈流入 277 億美元，證券投資凈流入約 400 億 美元。截至 9 月末，外匯儲備余額為 32045 億美元，較上年末增加 365 億美元。截至 6 月末，全口徑（含本外幣）外債余額為 19980 億 美元，較 3 月末增長 263 億美元。其中，短期外債余額為 12144 億美 元，占外債余額的 61%，較 3 月末下降 3 個百分點。

　　（七）行業分析 1．房地產行業第三季度以來，房地產市場運行總體平穩，房地產貸款增速平穩 回落，房價漲幅有所回落，房地產開發投資與新開工增速平穩下降。 房價上漲城市數量有所下降。2019 年 9 月，全國 70 個大中城市 中，新建商品住宅價格環比上漲的城市有 53 個，比 6 月份減少 10 個；同比上漲的城市有 69 個，比 6 月份減少 1 個。二手住宅價格環 比上漲的城市有 40 個，比 6 月份減少 5 個；同比上漲的城市有 59 個，比 6 月份減少 9 個。 商品房銷售額略有回升。前三季度，全國商品房銷售額為 11.15 萬億元，同比增長 7.1%，增速較上半年提高 1.5 個百分點。商品房 銷售面積為 11.92 億平方米，同比下降 0.1%，降幅有所收窄。其中， 商品住宅銷售面積和銷售額分別占商品房銷售面積和銷售額的 87.8% 和 87.4%。 房地產開發投資與新開工面積增速平穩回落。前三季度，全國房 地產開發投資累計完成 9.8 萬億元，同比增長 10.5%，增速較上半年 下降 0.4 個百分點。全國房屋新開工面積 16.6 億平方米，累計同比 增長 8.6%，增速較上半年下降 1.5 個百分點。全國房屋施工面積 83.4 億平方米，累計同比增長 8.7%；竣工面積 4.7 億平方米，累計同比 下降 8.6%。 房地產貸款增速平穩回落。9 月末，全國主要金融機構（含外資） 房地產貸款余額為 43.3 萬億元，同比增長 15.6%，增速較上半年下 降 1.5 個百分點。房地產貸款余額占各項貸款余額的 28.9%。其中， 個人住房貸款余額為 29.05 萬億元，同比增長 16.8%，增速較上半年下降 0.5 個百分點；住房開發貸款余額為 8.33 萬億元，同比增長 17.3%，增速較上半年下降 3.4 個百分點；地產開發貸款余額為 1.36 萬億元，同比下降 6.4%，降幅較上半年擴大 0.4 個百分點。 保障房信貸增長放緩。9 月末，全國保障性住房開發貸款余額為 4.65 萬億元，同比增長 9.4%，增速較 6 月末下降 3.5 個百分點；累 計新增 3328.2 億元，較上年同期少增 5843.6 億元，占同期房產開發 貸款新增量的 31.1%。截至 9 月末，已有 85 個城市的 373 個保障房 建設項目通過貸款審批，并按進度發放 872.2 億元，收回貸款本金 862.2 億元。 2．農業 農業是全面建成小康社會、實現現代化的基礎。在當前經濟下行 壓力加大、國際貿易形勢復雜多變的背景下，加快補齊農業農村短板、 做好“三農”工作具有特殊重要性。 在黨中央、國務院堅強領導下，我國農業農村發展取得新成就。 一是農產品供給能力不斷提高，結構持續優化。糧食年產量近年來持 續保持在1.3萬億斤以上，農業生產條件明顯改善，2018年底主要農 作物耕種收綜合機械化率超過67%。二是產融結合積極推進，“現代 農業+互聯網”等新業態快速發展。2018年全國農村網絡零售額達到 1.37萬億元。三是農民收入持續增長并有效帶動農村消費。四是農業 產地環境逐步改善，綠色發展成效卓越。2018年水稻、小麥、玉米三 大糧食作物化肥農藥使用量雙雙實現零增長。 也應注意到，當前農業農村經濟發展仍存在一些問題。一是生豬價格、飼料成本價格波動較大，亟需有效的風險管理工具。二是轉變 農業發展方式任重而道遠。中低產農田占比過高，農業環境問題突出， 部分品種產量質量尚不能滿足國內需求。三是農業產業技術與綠色農 業發展需求之間存在矛盾，一些關鍵性領域還需盡快取得突破性科研 成果。 下一步，繼續深化農業供給側結構性改革，堅持以農業基礎設施 建設、農業科技創新、農業結構調整為重點，支持符合農業綠色發展 要求的項目，優化和完善服務渠道，探索多方合作的金融服務模式。 促進“資本下鄉”，發揮政策合力，加大涉農信貸的支持范圍和力度， 放寬社會資本準入限制條件，鼓勵社會資本合作模式的創新。

　　第五部分

　　貨幣政策趨勢

　　一、中國宏觀經濟展望 展望未來一段時期，中國經濟保持平穩發展的有利因素較多。中 國發展仍處于并將長期處于重要戰略機遇期。三大攻堅戰取得實質性 進展，供給側結構性改革深化，經濟增長保持韌性，就業形勢保持穩 定，居民收入穩步增長，人民生活持續改善，保持了經濟持續健康發 展和社會大局穩定。積極財政政策和穩健貨幣政策逐步發力，金融服 務實體經濟特別是民營和小微企業力度不斷加大。中美經貿磋商重啟， 有助于穩定市場信心。金融風險防控穩妥果斷推進，宏觀杠桿率高速 增長勢頭得到初步遏制，金融風險總體可控，金融服務實體經濟的質 量和效率逐步提升。人民幣匯率保持在合理均衡水平上基本穩定，應 對外部沖擊的能力增強。 也要看到，當前外部環境錯綜復雜，經濟下行壓力持續加大，部 分企業經營困難較多。

　　全球經濟增長放緩，主要經濟體貨幣政策轉向 寬松，地緣政治風險依然較大，外部不確定不穩定因素增多。國內經 濟運行面臨風險挑戰較多，企業生產投資趨于謹慎，制造業投資和民 間投資增長有所放緩，外需減弱對出口增長形成壓力，經濟內生增長 動力有待進一步增強。對此要客觀認識、理性看待，堅定信心、保持 定力，做好充分準備，認真辦好自己的事，強化逆周期調節，加強結 構調整，將改革和調控、短期和長期、內部均衡和外部均衡結合起來， 推動形成有效的最終需求和新的增長點。 物價形勢總體可控，不確定因素有所增加。物價漲幅主要取決于 經濟基本面狀況和市場供求的相對變化。近期國內經濟運行總體平穩， 總供求基本平衡；供給側結構性改革深入推進，市場機制作用得到更 好發揮，目前我國不存在持續通脹或通縮的基礎。但受非洲豬瘟疫情 及周期性因素疊加影響，豬肉價格上漲較快，消費替代效應導致其他 肉禽和蛋類價格也有所上漲，拉動消費品價格漲幅有所擴大。企業生 產需求邊際放緩、大宗商品價格同比下降、上年同期基數較高等因素 導致 PPI 走低，但近期 PPI 環比已連續回升。總體來看，豬瘟疫情等 造成的供給沖擊尚需一定時間平復，短期內消費物價仍面臨上行壓力， 需持續密切監測動態變化，警惕通脹預期發散。

　　二、下一階段主要政策思路 中國人民銀行堅持以習近平新時代中國特色社會主義思想為指 導，全面貫徹落實黨中央、國務院決策部署，堅持穩中求進工作總基 調，堅持新發展理念，扎實做好“六穩”工作。保持定力，繼續實施 好穩健的貨幣政策，創新和完善金融宏觀調控，加強逆周期調節，堅 持在推動高質量發展中防范化解風險，妥善應對經濟短期下行壓力， 同時堅決不搞“大水漫灌”。注重預期引導，防止通脹預期發散。加 強宏觀政策協調配合，協調好本外幣政策，處理好內部均衡和外部均 衡之間的平衡。深化金融供給側結構性改革，建設現代中央銀行制度， 健全具有高度適應性、競爭力、普惠性的現代金融體系，促進國民經 濟整體良性循環。

　　一是實施好穩健貨幣政策，加強逆周期調節，保持流動性合理充 裕和社會融資規模合理增長。貨幣政策保持定力，主動維護好我國在 主要經濟體中少數實行常態貨幣政策國家的地位，增強調控前瞻性、 針對性和有效性，根據經濟增長和價格形勢變化及時預調微調，精準 把握好調控的度，加強預期引導，警惕通脹預期發散。繼續平衡好總 量和結構之間的關系，從供需兩端夯實疏通貨幣政策傳導的微觀基礎， 緩解局部性社會信用收縮壓力。完善銀行補充資本的市場環境和配套 政策，健全可持續的資本補充體制機制。推動銀行通過發行永續債等 方式多渠道補充資本，重點支持中小銀行補充資本，優化資本結構。 改進完善宏觀審慎評估（MPA）相關工作，引導金融機構加大對民營 企業、小微企業等的支持力度。

　　二是發揮貨幣信貸政策促進經濟結構調整的作用，更好地服務 實體經濟。運用好定向降準、再貸款、再貼現等多種貨幣政策工具， 創新和豐富貨幣政策工具組合，發揮結構性貨幣政策工具精準滴灌的 作用。繼續發揮各部門政策合力，引導和支持金融機構優化信貸結構， 加大對薄弱環節和重點領域金融支持力度。進一步完善“三檔兩優” 存款準備金政策框架，引導地方法人金融機構專注小微等實體經濟金 融服務。加大債券市場和票據融資的支持力度，運用好貸款市場報價 利率（LPR），促進民營、小微信貸量增價降。引導金融機構統籌做好 金融支持脫貧攻堅與風險防范等工作，加大扶貧重點領域的金融支持 力度，加強金融支持就業優先政策，推動實現更高質量和更充分就業。 繼續優化制造業、新消費領域、創業創新以及國家重大戰略等的金融 服務。按照“因城施策”的基本原則，落實房地產長效管理機制，不 將房地產作為短期刺激經濟的手段。

　　三是進一步深化利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，提高 金融資源配置效率。改革完善商業銀行貸款市場報價利率（LPR）形 成機制，通過 MPA 考核等方式推動銀行更多運用 LPR，堅決打破銀行 通過協同行為設定貸款利率隱性下限，疏通貨幣政策傳導，推進貸款 利率“兩軌合一軌”，以市場化改革辦法促進實際利率水平明顯降低。 健全央行政策利率體系，增強利率調控能力。發揮好市場利率定價自 律機制作用，維護公平定價秩序，保持銀行負債端成本基本穩定。督 促銀行降低貸款附加費用，確保小微企業融資成本下降，更好地服務 實體經濟。完善以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管 理的浮動匯率制度，穩定市場預期，保持人民幣匯率彈性，發揮自動 穩定器作用，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

　　加快發 展外匯市場，堅持金融服務實體經濟的原則，為基于實需原則的進出 口企業提供匯率風險管理服務。穩步推進人民幣資本項目可兌換，完 善人民幣跨境使用的政策框架和基礎設施，支持人民幣在跨境貿易和 投資中的使用。

　　四是完善金融市場體系，切實發揮好金融市場在穩增長、調結構、 促改革和防風險方面的作用。繼續推進民營企業債券融資支持工具， 繼續穩步有序推動債券市場雙向開放。進一步加強金融市場基礎設施 建設。不斷優化交易、清算和結算等相關制度安排，完善做市商制度 等市場化評價體系建設，提升債券市場流動性。建立健全金融市場基 礎設施的統籌管理框架，繼續加強對高風險企業的債券違約風險的排 查和預警。進一步健全債券違約處置機制，妥善處置債券回購違約交 易，防范風險傳染。

　　五是深化金融供給側結構性改革，健全具有高度適應性、競爭力、 普惠性的現代金融體系。加強金融領域制度建設，增強金融業治理能 力。堅決貫徹落實新發展理念，強化金融服務功能，以服務實體經濟、 服務人民生活為本，以金融體系調整優化為重點，優化融資結構和金 融機構體系、市場體系、產品體系，構建多層次、廣覆蓋、有差異的 銀行體系。持續深化大型商業銀行和其他大型金融企業改革，提高經 營管理水平和風險控制能力。深化中小銀行改革，健全適應中小銀行 特點的公司治理結構和風險內控體系，從根源上解決中小銀行發展的 體制機制問題。繼續推動全面落實開發性金融機構、政策性銀行改革 方案，完善治理體系和激勵機制。進一步擴大金融業對外開放，放寬 銀行、證券、保險業的市場準入。

　　六是打好防范化解重大金融風險攻堅戰。在國務院金融穩定發 展委員會的統一領導下，充分發揮金融委辦公室作用，健全地方金融 監管協調機制，推動落實防范化解重大金融風險攻堅戰行動方案，堅 持在推動高質量發展中防范化解風險，有序推進結構性去杠桿，防范 金融市場異常波動風險，精準有效處置重點領域風險。進一步補齊監 管制度短板，強化金融機構防范風險的主體責任。

責任編輯：劉萬里 SF014