文/新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號kopleader)專欄作家 徐高

　　養老基金投資改革絕不僅僅是養老金入市那么簡單。它將在提升養老基金投資收益率、促進養老保險體系的完善、以及推進資本市場發展三方面產生長遠重要影響。但要把這三方面的正面效應發揮出來，選擇合適的養老基金投資運營機構非常關鍵。

養老金投資改革不僅僅是入市

　　今年8月23日，國務院正式頒布了《基本養老保險基金投資管理辦法》(國發〔2015〕48號)，標志養老基金投資管理改革正式啟動。

　　由于48號文的頒布恰逢A股大幅下跌之時，其中又包含養老基金投資股市的條款，因而被不少人簡單解讀為養老金入市。甚至有人將其與股市“救市”掛上了勾。而針對48號文的分析也多從估算養老金入市規模、預估其影響的角度展開。這樣的短期視角雖然不能說錯，但卻忽略了重點，嚴重低估了48號文所具有的重要意義。從長遠來看，48號文的頒布將有效提升養老基金的保值增值能力，促進養老保險體系的進一步完善，并對國內資本市場發展產生正面效應。

　　1. 提升養老基金投資收益率

　　根據48號文的規定，養老基金將廣泛投資于境內的銀行存款、債券、股票、股指期貨、國債期貨等金融產品，并可通過適當方式參與國家重大工程以及國有重點企業改制。這相比過去只能存銀行或買國債的有限選擇，投資范圍顯著擴大。48號文還規定，養老基金將依據專業化的原則，委托給國務院授權的機構進行投資運營。投資范圍的擴大，以及投資運營的專業化操作，將有效提升養老基金的投資收益率。

　　今年兩會上，人社部部長尹蔚民在回答記者提問時曾透露，前幾年養老基金的收益率還趕不上CPI的上漲。而過去3年CPI的平均增長率只有2.4%。這就是說，近些年養老基金的投資收益率大概就在2%附近。在1年期定存基準利率都有差不多3%，老百姓隨便買個銀行理財都能收獲4%、5%的時候，養老基金如此之低的投資收益率顯然不能讓人滿意。

　　我們還可以做一個對比。2014年，養老基金投資收益率最多也就與當年CPI相當，不過2%。而當年社保基金的投資收益率超過11%，比養老基金多了9個百分點。如果養老基金可以通過專業化運營的方式取得接近社保基金的投資收益，以2014年年末3.6萬億元的結余量來計算，養老基金一年可增收約3240億的投資收益。平攤到我國13.7億人身上，就是每人每年多掙差不多240元。

　　所以，養老基金投資改革的推進將會明顯提升其投資收益率，讓老百姓的“養命錢”更快增值，實際購買力更加安全。

　　2. 促進養老保險體系的完善

　　養老基金之所以在目前有如此之低的投資收益率，一個很重要的原因是其現行的“碎片化”管理方式。目前，我國養老基金由各地區分散管理，有的地方由省統一管理，有的地方由地級市管理，有的甚至由縣一級管理。在全國范圍內，大概有2千個社保統籌單位相互分隔。

　　在這背后，是我國養老金制度的碎片化、多軌制現狀。城鄉之間、地區之間、甚至同一企業內部的正式工和派遣工之間都在養老金上有很大差異。而從理論上來講，政府強制推行的養老金是全社會養老保險體系“三支柱”中的第一支柱(其他兩支柱分別是企業年金和個人養老保險)，理應以公平為首要追求目標。所以，養老金碎片聚攏、多軌合一是大勢所趨。而養老基金投資改革能在其中起到促進的作用。

　　養老基金專業化運營能夠給出的較高投資收益，會讓各個社保統籌單位有動力將其掌握的養老基金委托出來。這樣一來，就能比較容易地克服地區和部門利益的障礙，在全國范圍內形成統一的養老基金資金池。這會為接下來養老金體系的全國統籌增加一個有利條件。

　　3. 利好國內資本市場發展

　　盡管養老基金進入債市和股市應該是一個逐步推進的過程，但它對國內資本市場，尤其是股票市場的投資人結構和市場風氣都會產生積極影響。

　　2014年我國基本養老保險結余資金為3.6萬億元。扣除日常備付資金，以及前期試點中委托給社保基金理事會的資金，其中實際能夠用作資本市場投資的規模大概在2萬億。在這2萬億里面，最多有30%，也就是大概7千億能投入股市。相比A股目前50萬億元的市值，7千億似乎不是個多大的數。但這二者不具有可比性。能夠與7千億做比較的，是股市中沉淀的資金(炒股資金)。根據我們的估算，2014年年末A股市場中沉淀資金規模約7萬億。相比而言，養老基金能夠帶來的7千億增量就不是小數目了。

　　因此，養老基金進入股市，能夠在一定程度上改變我國股市散戶主導的局面，增加市場中機構投資者的力量。再加上養老基金的投資將注重安全性(48號文第4條明確要求要“確保資產安全”)，所以它將以審慎機構投資者的形象出現在股市中，從而一定程度上降低市場內的炒作風氣，提升價值投資的氛圍，因而有利于股市長期健康的發展。類似的情況在其他金融市場也會不同程度地出現。這將利好我國資本市場的長期發展。

　　4. 養老基金運營機構懸念待解

　　48號文所啟動的養老基金投資改革絕不僅僅是養老金入市那么簡單。它將在提升養老基金投資收益率、促進養老保險體系的完善、以及推進資本市場發展三方面產生長遠重要影響。但要把這三方面的正面效應發揮出來，選擇合適的養老基金投資運營機構非常關鍵。這樣的機構需要掌管過大規模的資金，并擁有為過往成績所證明的投資能力，畢竟，誰也不希望拿老百姓的養命錢去交學費。

　　48號文第3條籠統的說將養老基金“委托給國務院授權的機構進行投資運營”，但并未明確投資運營的機構是哪一家或哪幾家。但考慮到社保基金有管理大資產取得穩定高收益的能力——社保基金目前掌管著約1.5萬億元的資產，并在其成立至今的十多年里取得了超過8%的年平均投資收益率——將萬億規模的養老基金交給社保基金來管理是一個自然的選擇。

　　(本文作者介紹：2011年5月加入光大證券股份有限公司，任首席宏觀分析師。2014年任光大證券首席經濟學家。 )

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