文/新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號kopleader)專欄作家 黃志龍

　　隨著我國CPI和PPI都出現了顯著回升，我國通貨緊縮風險基本解除，但CPI和PPI走勢相互獨立的趨勢日益明顯，PPI的回升將可能推高CPI的擔憂略有多余。但需要警惕的是，今年四季度和2017年，房地產政策收緊流出的大量社會資金，仍可引發未來CPI上升。

我國通貨緊縮風險基本解除

　　11月9日，國家統計局發布了10月的物價數據。整體來看，全國物價水平處于回升通道中，通貨緊縮風險基本消失，其中CPI同比漲幅再度站上2%，PPI也出現了顯著了回升。特別是PPI的回升，使得一些分析人士認為PPI將推動CPI非食品類價格上漲，進而成為CPI上漲的重要原因。然而，筆者深入研究發現，當前的PPI回升，正向傳導到CPI的可能性較小。

　　食品類和服務類價格主力推升CPI上漲

　　2016年10月份，全國居民消費價格總水平(CPI)同比上漲2.1%，其中，食品價格上漲3.7%，非食品價格上漲1.7%，消費品價格上漲1.9%，服務價格上漲2.5%，食品類和服務類價格成為推升CPI上漲的主要因素。從環比數據看，10月CPI環比下降0.1%。CPI之所以出現同比漲幅回升、環比回落的走勢，原因在于2015年10月的低基數效應，當時CPI同比漲幅僅為1.27%，創下全年的次低水平(參見下圖)。

圖1

　　PPI大幅回升，通貨緊縮風險基本消失

　　2016年10月，全國工業生產者出廠價格(PPI)同比上漲1.2%、環比上漲0.7%。PPI漲幅的大幅回升，主要有三方面原因：首要原因是采掘工業價格指數的大幅上升，10月同比漲幅高達7.9%，創下2012年以來新高，其中，全國焦煤價格由600元/噸上升到970元/噸，漲幅高達40%；其次是工業部門去產能，使得10月加工工業PPI指數回升了0.9%，其中，全國螺紋鋼市場價今年下半年從2100元/噸上漲至10月末2650元/噸，漲幅接近30%；最后是人民幣對美元的適當貶值，也有利于提升工業品和原材料的進口價格，其中，今年前三季度，我國礦產品價格指數上漲了近32%。

圖2

　　解析PPI和CPI同步上漲的三種情景

　　一般而言，PPI上漲會對CPI形成正向傳導，其主要邏輯鏈條是“生產→流通→消費價值鏈”，即PPI居于 CPI 上游， PPI 漲跌會對 CPI 形成正向傳導， PPI波動通常領先于CPI，具體表現為生產資料等要素價格上漲和企業生產成本上升，企業部門把成本上升轉嫁給消費者，帶動CPI上升。

　　從歷史來看，CPI和PPI同步上漲有以下三種情景，而不僅限于PPI對CPI的正向傳導。

　　第一種情景：需求過熱導致所有生產者價格和消費者價格上漲，甚至出現CPI向PPI反向傳導。具體表現為所有工業品、消費品、食品和服務價格均出現上漲，這一情形中，PPI和 CPI呈現同步走勢。歷史上典型的時間段是 2007 年(參見下圖)。在2008年金融危機之前，中國經濟過熱嚴重，豬肉和農產品價格暴漲，使得 CPI 中農產品價格甚至領先于PPI 中食品(工業食品)的上游。當然，包括鐵礦石在內的大宗商品價格的暴漲，也成為工業品價格指數大幅上漲的重要原因。

圖3

　　第二種情景：原油價格上漲導致CPI和PPI齊漲。石油產品作為生產領域和消費領域的基礎工業品，一旦價格出現顯著上漲，PPI 和CPI 同時受到影響，并將同步上漲。特別是我國在2009年3月26日新的成品油定價機制實施之后，PPI中石油工業價格指數和CPI中的交通工具燃料價格，幾乎是同步波動(參見下圖)。

圖4

　　第三種情景：PPI 對 CPI 傳導效應。這種情景中，PPI中生產資料價格上漲，帶動 PPI 生活資料以及 CPI 非食品消費品價格上漲，即所謂的“ PPI 對 CPI 傳導效應”。歷史上，2009年PPI領先于CPI上漲正是這種典型情景，當時的背景是：金融危機之后“四萬億”經濟刺激計劃，加上貨幣和信貸政策的極度寬松，使得工業部門的需求異常強烈，PPI觸底大幅反彈，帶動了包括消費品工業價格指數顯著回升，加上投機資金炒作農產品，使得CPI隨后也出現了大幅上揚(參見下圖)。

圖5

　　PPI回升傳導到CPI的可能性較小

　　從上面的分析可以看出，現階段討論 PPI是否會傳導到 CPI，關鍵的節點是判斷 PPI 生產資料價格上漲后，是否會帶動CPI 非食品消費品價格的上漲。近年來的數據和趨勢表明，CPI和PPI相互獨立走勢的趨勢越來越明顯，PPI回升要顯著傳導到CPI的可能性較小，其主要表現有以下兩個方面。

　　一方面是宏觀層面，PPI 生活資料價格和CPI 非食品價格的波動對PPI 生產資料價格的波動不敏感。2014 年下半年至今，PPI生產資料同比增速呈現U 型走勢，而 PPI 生活資料和 CPI 非食品同比增速幾乎都是完全走平的。特別是今年以來，盡管PPI生產資料價格有了明顯上漲，但10月份PPI生活資料價格漲幅僅為0.1%，CPI 中非食品價格漲幅僅為1.7%(其中服務類CPI漲幅為2.5%，貢獻了非食品類CPI價格上漲的主要部分)，顯著低于CPI的整體漲幅2.1%。

圖6

　　另一方面，從微觀數據來看，工業材料和中間品的成本上漲，無法推動終端產品價格上揚。在此，舉兩個典型例證：今年二季度以來，我國棉花期貨價格由10000元/噸漲至15000元/噸，漲幅達50%，但是我國CPI中服裝價格卻走勢平穩，并沒有出現顯著的回升(參見下圖)。另一個重要的案例是我國PPI 中黑色金屬冶煉(鋼鐵)上漲，也沒有帶動汽車制造價格的回升。這充分說明，在產能過剩大背景下，廠商無法把原材料和中間品的成本上升轉嫁到消費者，生產者通過自身的技術升級、生產流程優化消化了大部分的上漲成本。

圖7

　　綜上所述，隨著我國CPI和PPI都出現了顯著回升，我國通貨緊縮風險基本解除，但CPI和PPI走勢相互獨立的趨勢日益明顯，PPI的回升將可能推高CPI的擔憂略有多余。但需要警惕的是，今年四季度和2017年，房地產政策收緊流出的大量社會資金，仍可能炒作大蒜、生姜、棉花甚至豬肉等農產品和食品，并成為未來一段時期內CPI上漲的主要來源。

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院宏觀經濟研究中心中心主任、高級研究員。)