文/中國經濟50人論壇成員 姚洋

　　這兩年資本市場股權融資是3%，這是一個極低的比例，股權融資達到10%或者20%，空間是非常大的，這樣自然杠桿率就降下來了。不是說要把債券融資轉成股權融資，但至少對老百姓來說有一點好處，至少你在股市上，你要冒險不會影響到我。

資本市場怎樣進行供給側改革？

　　供給側改革是我們去年中央經濟工作會議上提出來的。在金融危機前后這段時間，我國積累了很多過剩產能，造成了很多僵尸企業。在這個背景下我們提出供給側改革，去產能、去庫存、去杠桿，都和結構調整有關系。我個人覺得核心問題在國有企業。國有企業怎么退出市場，它的退出是有難度的。

　　第一，在這輪調整中需要找到這么一個機制，允許銀行把壞賬給認了，我們投資失敗了，允許銀行債務打折，賣給新的管理公司，這個是需要通過的。

　　這一輪我們是不是需要一些民間資本？民間資本很多，我也相信很多企業，雖然叫它僵尸企業，但它還有一些資產是可以利用起來的，是不是在政策上可以有突破？如果在這方面我們有突破，去產能，僵尸企業退出市場就會更快一些。

　　第二是人員調整。不應該因為僵尸企業把我們的需求管理給限制了，我們現在的增長率是低于潛在增長率的，短期來說主要矛盾還是需求不足。

　　經濟的信心是必要的。要把需求管理和供給側改革平衡起來，這個也是我們今年面臨的非常重要的政策選擇。

　　“三去”解決的是治本的問題而不是治標

　　當時供給側改革剛提出來的時候，我們的思路也是朝著所謂的供給學派角度去想問題，經濟工作會議開完之后很明確，供給側改革今年或者未來一段時間它的主要任務是“三去一降一補”，去產能、去庫存、去杠桿，降成本、補短板。我的理解是，如果中國這個經濟周期在上升期，一般來說會增加產能，大家預期都好，所以大家拼命建工廠。到了經濟周期下降的時候就發現產能過剩了，全世界都一樣，中國也不是特例，美國都有經濟周期。如果我們看92年以來的情況，基本上是7年一個周期，這個7是一個非常奇特的數字，我們知道結婚有七年之癢，結婚七年之后兩個人看著不順眼要離婚。我們股市也是七年一個周期，92年到97年，98年到03年，03年到2010、2012年，現在進入一個低周期。進入低周期之后就要調整，就像上一輪低周期之后，進行了很大的調整。我們能不能想得更長遠一些呢？

　　“三去”是一個治標的問題。去產能的過程中，能不能同時把國有改革一齊推進，能不能和改革一起做，這是一個治本的問題。

　　另外，地方政府一管就死，一問就亂，老是在這個怪圈里，我們能不能從根本上把地方政府的行為給解決了呢？我覺得這是我們要思考的問題。剛才說需求管理做了那么多年一直不行，但是你看一下我們的數據，整個財政支出是在收縮的，由于反腐的原因，我們財政支出一直在收縮，過去一兩年，我們整個財政是往下降的，所以很難說我們是搞活了這個需求。

　　一直借舊債還新債是僵尸企業的標志

　　僵尸企業，全世界不光是中國，日本也有好多。我也跟日本交流了一下，他說你們現在要去產能，我們日本就是鋼鐵行業，70年代末開始，去產能去了好長時間都去不下來，的的確確是一件非常困難的事情。怎么定義這個僵尸企業，好一點的又活下來了。我覺得最重要的還是看它的還款能力，就是銀行給他貸款，他有多少還款能力。如果他一直借新債還舊債，這恐怕是僵尸企業最好的標志。它是靠著銀行的貸款活著，這是另一個標志。

　　去庫存和擴張性的財政政策可以結合起來，比如同意庫存高的地方發地方債，發自借自還的國債，拿這些債去把過剩的房地產買下來，然后把它作為廉租房或者經濟適用房再賣給普通老百姓，不是解套了嗎？房地產企業就解套了，一方面既降了庫存又降了杠桿，企業的杠桿也降了；另一方面又刺激了經濟增長，這種好事我覺得應該多做一做。

　　　資本市場怎樣進行自身的供給側改革？

　　當經濟比較好的時候，企業資金流轉得比較快；現在資金流轉慢了，杠桿就上去了。那么資本市場應該做什么？中國這么大的國家，我們股市的容量是3千家企業，3千家企業有多少資金，是數以萬億計的。你說能不產生泡沫嗎？很容易產生泡沫。我們想一下，如果市場的容量是1萬家，甚至3萬家，你要想炒起一只股票來，難度就大大的增加了。我覺得注冊制改革不做了，是一個極大的遺憾。我們說最終的治本問題還是要通過改革。

　　資本市場的確是非常重要，剛才嘉賓提到股權融資超過50%，但這兩年是3%，這是一個極低的比例，怎么讓我們的股權融資達到10%或者20%，空間是非常大的。這樣自然杠桿率就降下來了。不是說我們把債券融資轉成股權融資，但至少對老百姓來說有一點好處，至少你在股市上，你要冒險不會影響到我，而M2的增加會影響到所有人，這是不公平的。另外，不光要擴容，還要增加機構投資者。中國的社保、醫療絕對趕超現在的日本，要把個人帳戶落實，要建立養老基金，我們投資到養老基金里頭，資本市場可以起到很大的作用。

　　應該把十三五規劃好好學習一下，因為它代表了我們國家未來五年的愿景。上周去深圳開會，一個校友企業，做環境生態修復的，我們現在都強調治理環境、生態恢復，我們治理霧霾需要很多新的技術，這是我們未來五到十年或者更長時間的一個朝陽產業。當然另外一方面，我們的軍工衍生的一些行業，也是我們未來一段時間的朝陽產業。

　　(本文作者介紹：北京大學國家發展研究院院長、教授。)