在普通法發展的過程中，源于大法官（Chancellor）和大法官庭（Chancery）實踐的衡平法院逐漸獨立，并最終于15世紀后半期形成獨立的法院系統-衡平法院（Court of Equity）。　　

為什么公允價值誕生在英美普通法國家？（下）

　　三、公允價值與受托信義義務

　　信義義務（fiduciary duty）由忠實義務（duty of loyalty）和注意義務（duty of care）構成。在信義義務原則指導下，受托人按照信義義務受益人的利益正直行事。何美歡（1999）指出，沒有受托信義義務，就沒有披露的義務；Posner（2002）認為，受托信義義務是解決信息成本不公平問題的法律方法。作為英美法系所特有的信托是指當事人之間的受托信義義務。受托信義義務是一種衡平法義務，約束受托人為受益人利益處理所控制的財產（信托財產）。

　　企業制度經歷了從古典企業（單一業主制和合伙制）到現代公司的演變。隨著現代公司尤其是公眾公司的出現和發展分離現象日益嚴重，到20世紀80年代公司治理問題成為社會普遍關注的重大問題。在現代公司結構中，股東是公司產權的最終所有者，委托治理當局和管理當局對公司財產行使經營管理權。股東與治理當局和管理當局的關系實質上構成一種信托義務，后者應當按照股東的最佳利益行事。

　　FASB（1978）認為，編制財務報告旨在提供具有決策有用性的信息。雖然FASB將決策有用性信息（特別是收益及其組成）作為財務報告編制的最重要目標，但這并不意味著解除管理當局的受托義務。FASB（1978）規定，在提供報告期內財務業績信息時，同時提供管理當局解除其受托責任（stewardship responsibility）的信息。FASB的觀點具有3個方面的重大涵義：（1）提供決策有用性信息并不排斥提供信托義務的信息；（2）提供信托義務信息從屬于提供收益信息。FASB（1978）指出，編制財務報告的首要重點是提供收益及其組成內容的信息。從現實來看，考察管理當局是否履行受托信義義務的主要標準在于收益實現情況。如果管理當局勤勉盡責地履行盡責地按照委托人最佳利益行事，就無形中實現委托財產的價值最大化；（3）提供信息旨在幫助現實和潛在投資者、債權人和其他使用者評價未來現金流量金額、發生時間和不確定性。公司市場價值體現為未來現金流量的凈現值，提供凈現金流量是股東、債權人和管理當局以及其他利益相關者共同利益所系，是管理當局解除受托信義義務的重要表現。

　　編制財務報告的責任在于提供真實、公允的信息，而提供公允價值信息更加能夠反映管理當局受托信義義務的履行情況。在歷史成本會計下，資產和負債按照歷史成本計量，不確認未實現利得。這種情況下更加適合于經濟發展相對較為穩定的環境，而不是適用于不確定性環境，而且為管理當局操縱利潤提供一定空間。例如，在通貨膨脹時期，歷史成本會計無形中侵蝕公司資本，無法有效實現實物資本保全；管理當局可以通過利得交易（gain trading）確認升值資產而將編制資產持有至到期。采用公允價值會計尤其是全面公允價值會計，不僅消除現階段資產和負債計量不對稱會計處理的現象，而且能夠更好地評價管理當局受托信義義務履行情況，主要表現在：（1）更加適合現階段經濟不確定性的經營環境。在信息技術、金融創新和全球化等沖擊下，企業所處經營環境日益充滿著不確定性，歷史成本賴以生存的經濟環境難以存在；（2）對管理當局受托信義義務的評價不僅應當考慮信托財產的已實現利益，還要考慮其潛在價值。所有資產以公允價值計量且其變動計入當期損益使得公司價值更加清晰化，而且能夠評價公司未來價值趨勢；（3）采用公允價值計量在一定程度上能夠防止公司管理當局采用操縱利潤；（4）更加真實地反映經濟虛擬化程度加深的現實。隨著證券市場在國民經濟中地位和作用不斷上升，商業銀行等金融機構資產證券化趨勢日益增強，衍生活動在風險管理扮演著越來越重要的角色。歷史成本無法有效地反映金融機構風險管理活動及其對財務狀況、經營成果和現金流量的影響，只有公允價值才能在不確定環境下真實、公允地反映管理當局風險管理活動對其受托信義義務履行情況。

　　四、公允價值與司法估價救濟

　　多數表決（major rule）原則是公司法的基本原則。在表決重大事項時，按照一股一票和多數表決原則，所通過決議一般是多數股東（尤其是控股股東）的意思表示，而不是全體股東的共同意思表示。當少數股東對決議持異議（dissent）或受到大股東（或控股股東）壓制（oppression）時，如何公平、公正地保護少數股東合法權益和防止多數股東濫用表決權成為公司法需要面臨的重大問題，特別是對非公開募股公司（closely- held corporation或close company）。這些公司股份通常缺乏活躍市場，投資者對公司股份的價值判斷存在較大不一致。

　　當多數股東和少數股東發生利益沖突時，特別是對于需要全體股東一致同意的重大表決事項，多數股東或控股股東可能會采用壓制手段來降低少數股東的影響，主要方式包括：（1）利益排擠（squeeze-outs），是指多數股東利用其優勢地位、內幕消息和控制權等手段，完全排斥少數股東的所有權或決策參與權，如取消累積投票制、攫取公司機會、不分派股利或者取消股東優先認股權等；（2）權益凍結（freeze-outs），是指多數股東通過某些交易導致少數股東喪失或改變其股東權益或地位，以致被迫收回所持股份，如管理當局收購（management buyouts）或逆向股票分割（reverse stock split）等。無論是利益排擠還是權益凍結，都是多數股東尤其是控股股東排擠少數股東以攫取更大利益的行為。在這種情況下，公司法應當避免多數股東濫用多數表決權原則，以公平地保護少數股東權益。對于上市公司，少數股東可以通過“用腳投票”的方式通過市場轉讓其所持股份，但非公開募股規定股份市場價值一般難以合理確定，且股份轉讓可能受到較多限制。因此，美國公司法規定對事實上存在交易市場的股份不享有司法估價救濟。當少數股東對重大決議事項（如并購重組）存在異議時，異議股東有權以現金方式提取按照法院確定的金額（Seligman，1984；Thompson，1995）。

　　英美公司法都對少數股東異議和壓制做出規定，而在法國和德國等大陸法系國家公司法中沒有關于壓制的規定。《美國模范商業公司法》（American Business Corporation Act， ABCA）第13.34（a）規定，當股東依據第13.30（2）規定請求法院解散公司時，如果公司股份沒有上市或者在一個或以上國家或附屬證券協會定期交易（regularly traded），公司可以選擇或者當其沒有選擇時一個或以上股東可以選擇以公允價值購買上訴股東所持股份。ABCA關于壓制和以公允價值回購股份的規定在37個州公司法得到采納。因此，在英美法系下，公允價值是保護少數股東合法權益的重要司法救濟手段。

　　《特拉華州普通公司法》（Delaware Gerneral Corporation Law）262（h）規定，法院對股份進行估價，決定其公允價值。在美國，幾乎所有的州為協議收購時保護股東利益提供司法保護。在控制權和所有權相互分離的情況下，股東和管理當局存在信息不對稱現象。對于非公開募股公司，確定少數股東所持股份的公允價值尤為困難。如果不能合理確定股份的公允價值，少數股東保護最終仍舊無法實現。從司法實踐來看，訴訟中公允價值的確定（包括控制權溢價和持有頭寸大小的影響）成為爭論焦點。但是，與FASB和IASB遵循的市場價值計量目標相比，司法救濟中公允價值更加側重于價值評估結果的公允性（fair）-公平、公正地對待每一個股東，并充分考慮到控制權溢價和折扣問題，這可能主要出于兩個方面因素的考慮：（1）公允價值的市場價值導向所要求具備的條件無法實現，包括當事人交易的自愿性、充分信息和有序市場交易；（2）少數股東通常無法控制公司的財務政策和經營政策，無法獲取控制權溢價。因此，在確定少數股的所持股份市場價值時，應當考慮市場折扣和少數股權折扣。但是，市場折扣和少數股權折扣通常對所持股份價值具有很大影響，絕大多數美國法院均持否定態度，因為不符合衡平法所提倡的救濟理念。需要注意的是，美國稅法允許采用市場折扣和少數折扣確定股權轉讓所得。在大陸法系國家，一般只對評估做出程序性規定，主要通過獨立的估值專家確定少數股東所持股份的公允價值。但是，法院通常發現獨立估值專家的評估結果是存在派系和高度分歧的。

　　特拉華州采用組合方法（the Delware Block Method）來確定少數股東所持股份的公允價值-將資本化盈利、市場價值和凈資產價值加權平均確定，由法院最終確定三者各自所占權重。這種方法在各州得到較為廣泛地采納。1932-1984年期間，幾乎所有的州采用此方法計算股份的公允價值。此外，有些州還采選取適當的資本化率折現過去5年每股收益平均值，或者直接采用資產價值來計算。值得注意的是，這些方法都是以歷史數據為基礎的，具有后顧性（backward-looking）。在1984年Weinberger vs UOP，Inc案例中，特拉華州高等法院認為原有的估值方法顯得過時，允許法官采用以未來現金流量和盈利預測為基礎的前瞻性估值技術如折現技術（DCF）和超額盈利折現（excess earnings methods）模型（包括EBITDA），體現市場參與者對公司股份價值的共同風險和報酬觀念，以更好地保護股東權益。Chen、Yee和Yoo（2007）研究認為，前瞻性估值方法能夠提高估值的精確性。在特拉華州判例法的影響，美國許多州、英國、加拿大和澳大利亞等普通法下國家也逐漸開始在判決中更多地采用面向未來的公允價值確定方法?？傊诿绹?，法院接受任何評估方法，只要其通常為金融機構和法院所接受。但是，從80年代中后期開始，體現現在和未來事項影響的現值技術逐漸為法院認可，而以歷史成本為基礎的特拉華州組合法被摒棄。

　　因此，英美法中普通法和衡平法對公平、公正、公開的不懈追求為公允價值的產生和發展奠定堅實的法律保障，體現在各種判例中的公允市場價值和作為司法救濟的公允價值無不與普通法系國家對投資者保護存在密切關系。隨著普通法和成文法的不斷演化和融合，公允價值會計也逐漸為非普通法系國家如法德等所采用，并最終成為占主導地位的會計計量模式。

　　二O一七年四月十二日

　　(本文作者介紹：北京金融街投資（集團）有限公司總經濟師)