文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 向小田

　　隨著債轉(zhuǎn)股和商業(yè)銀行剝離不良貸款資產(chǎn)的深入推進(jìn)，以及A股市場上越來越多的ST公司破產(chǎn)重組，嗅覺靈敏的投資人正在迅速布局不良資產(chǎn)投資市場。未來我們也許可以看到，這個市場上會出現(xiàn)更加豐富的投資產(chǎn)品，以供機(jī)構(gòu)和個人投資者參與。

債務(wù)違約下的萬億投資機(jī)會

　　國務(wù)院10月10日發(fā)布《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，在坊間引起了巨大的反響。債王Bill Gross在Twiiter上發(fā)言：“China proposing debt for equity swaps to lower total leverage. We call that ’default’。”債務(wù)違約，已經(jīng)成為一個當(dāng)下我們無法忽視和回避的現(xiàn)象。一份德勤的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，僅今年2月到7月，債券違約的數(shù)量和金額就分別達(dá)到了62筆和376億元。債務(wù)違約不僅刺激了一部分投資者的神經(jīng)，更為另外一部分人創(chuàng)造了絕佳的投資機(jī)會。

　　金融市場天生具有不穩(wěn)定性，在過度悲觀和過度樂觀之間震蕩。當(dāng)債權(quán)人獲悉大量債務(wù)人瀕臨違約邊緣，其風(fēng)險偏好會明顯降低，情緒焦慮，對前景預(yù)期悲觀。而對不良資產(chǎn)投資人而言，悲觀狀況下極低的債權(quán)收購價格卻帶來了豐厚的投資機(jī)會。專業(yè)投資人通過對個別案例的具體研究和對資本市場整體情況的判斷，可以在債轉(zhuǎn)股的過程中發(fā)現(xiàn)許多投資良機(jī)。

　　廣發(fā)證券對中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司的債轉(zhuǎn)股處置作了一番研究，發(fā)現(xiàn)：2013年，信達(dá)處置債轉(zhuǎn)股的規(guī)模為42.74億元，處置收益倍數(shù)為1.9倍。2014年，信達(dá)處置債轉(zhuǎn)股規(guī)模為35.89億元，處置收益倍數(shù)則為2.1倍，其中未上市債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)處置倍數(shù)為3.4倍。可見優(yōu)質(zhì)的債轉(zhuǎn)股資源處置收益較為可觀。

　　國家層面的債轉(zhuǎn)股行動將推動不良資產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步提升其規(guī)模和賺錢效應(yīng)。傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)投資主要來自于對銀行不良貸款的處置。以四大資產(chǎn)管理公司為例，其2015年收購不良資產(chǎn)賬面本金達(dá)4000億元，2016年上半年收購不良資產(chǎn)賬面本金近3000億，招商證券預(yù)計，商業(yè)銀行不良資產(chǎn)成交的賬面金額今年增長將超過50%。傳統(tǒng)單筆不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益率雖然有所下降，但是四大資產(chǎn)管理公司通過對不良資產(chǎn)包的快速處置，提高周轉(zhuǎn)率，已經(jīng)完結(jié)項目的內(nèi)部收益率(IRR)維持在16%以上(招商證券統(tǒng)計數(shù)據(jù))——這個內(nèi)部收益率放在許多行業(yè)都顯得尤為可觀。

　　根據(jù)中金公司(CICC)的估計，本輪經(jīng)濟(jì)周期的潛在壞賬規(guī)模可能在9.9-13.4萬億，對應(yīng)潛在壞賬率9.1%-12.3%。目前壞賬確認(rèn)規(guī)模估值約5.2萬億，相當(dāng)于潛在壞賬規(guī)模的39%-52%。也就是說，這一輪經(jīng)濟(jì)周期底部，為投資者創(chuàng)造了一個市場規(guī)模在萬億以上，投資回報率在10%以上的巨大不良資產(chǎn)投資市場。

　　正是基于對于不良資產(chǎn)投資行業(yè)的看好，國內(nèi)投資機(jī)構(gòu)紛紛搶先涉水。鼎暉投資作為國內(nèi)規(guī)模最大的私募股權(quán)投資基金之一，已于年初成立專注包括不良資產(chǎn)投資在內(nèi)的特殊資產(chǎn)投資平臺——鼎一投資(DCL Investments)。鼎一投資管理的第一只基金募集規(guī)模就超過30億元人民幣，主要出資人均為機(jī)構(gòu)投資者，反映了資產(chǎn)管理市場對于該領(lǐng)域的重視和關(guān)注程度。這個基金規(guī)模是國內(nèi)不良資產(chǎn)行業(yè)十?dāng)?shù)年來最大的一筆市場化基金募集案例，充分說明了隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行，商業(yè)銀行不良貸款增加，債務(wù)違約案例井噴以及資本市場并購重組大規(guī)模出現(xiàn)，特殊資產(chǎn)投資正在成為資產(chǎn)管理行業(yè)的下一個風(fēng)口。

　　對于機(jī)構(gòu)投資者而言，也要充分注意的是，特殊資產(chǎn)投資是一個門檻相對較高的行業(yè)。我們可以看到，在美國，雖然在風(fēng)險投資/私募股權(quán)領(lǐng)域新的基金層出不窮，但是在特殊資產(chǎn)投資領(lǐng)域，領(lǐng)先的基金卻能夠一直保持行業(yè)優(yōu)勢。其中很大的原因就在于，特殊資產(chǎn)投資對專業(yè)能力的考驗更強(qiáng)，對投資者分析和辨別潛在投資機(jī)會的要求更高。以債轉(zhuǎn)股為例，如果收購債權(quán)后，缺乏對企業(yè)改造的運營能力以及對資產(chǎn)處置能力，是無法收回投資的。

　　為提高資產(chǎn)處置能力，擴(kuò)大社會資本參與，國內(nèi)商業(yè)銀行也在引入一些市場化基金參與其不良貸款的資產(chǎn)證券化。2016年，招商銀行推出的和萃ABS，就引入了前文所述的鼎一投資參與。這也是國內(nèi)第一例市場化基金參與銀行不良貸款證券化。

　　在成熟市場上，不良資產(chǎn)投資是另類投資的一個大類。在中國，大量的貨幣正在追逐相對較少的投資機(jī)會。在另類資產(chǎn)中，投資機(jī)構(gòu)對于房地產(chǎn)、私募股權(quán)、對沖基金相對配置較多，對不良資產(chǎn)配置較少。隨著債轉(zhuǎn)股和商業(yè)銀行剝離不良貸款資產(chǎn)的深入推進(jìn)，以及A股市場上越來越多的ST公司破產(chǎn)重組，嗅覺靈敏的投資人正在迅速布局不良資產(chǎn)投資市場。未來我們也許可以看到，這個市場上會出現(xiàn)更加豐富的投資產(chǎn)品，以供機(jī)構(gòu)和個人投資者參與。

　　(本文作者介紹：生于湖北省西南部。他的作品風(fēng)趣幽默不拘一格，深受人們所喜愛。)