文/新浪財經金融e觀察（微信公眾號：sinaeguancha）專欄作家 李庚南

　　毫無疑問，散戶都希望劉士余主席帶來一場酣暢的“牛市雨”，一個健康的牛市。但這僅是良好的愿望。從理性出發，散戶真正希望的是，劉主席帶給散戶一個規范、公平、穩健的市場。

 

 

　　如同以往任何一次證監會換帥，市場對新任掌門人劉士余主席無疑會寄予太多期許。段子手們更是展開了豐富的遐想：牛市雨來啦！

　　“牛市雨”真的會出現么？剛剛過去的一周讓股民們是不是有“乍暖還寒”的感概？三陽夾兩陰，滬指報收2767.21，全周下跌92.81點，跌幅達3.25%；特別是周四A股再現千股跌停，“牛市雨”瞬間逆變為“6.41”，滬指暴跌6.41%；一根大陰線，澆滅多少癡念！周一剛收下的紅包還沒有捂熱，轉眼又連原有的紅包一塊收了回去，叫人情何以堪！

　　其實，短暫的上漲與下跌并不能代表什么。對于新任證監會主席上任后股市短期表現的猜測甚或概率推算多半屬于無厘頭似的娛樂。股民們其實也沒那么幼稚、那么脆弱，會真的將股市的牛熊興衰系于某一個人一身。呼吁“換帥”也罷，歡迎新帥也罷，更多地是一種情緒的宣泄，對市場弊端與亂象的無奈，對健康“牛市”的期盼。

　　市場真正關心的是，新任掌門“三把火”將從哪里燒起？但無論新任掌門人重整市場的決心有多大，抱負有多宏遠，都應看清腳下的土地，都應傾聽市場的呼聲，都應正視A股市場是典型的散戶市場這樣一個事實，國情、民情使然。

　　毋庸置疑，由散戶為主向機構投資者為主轉換，是市場的共識，其中注冊制或為主要推手，也是市場不斷成熟發展的方向；但這將是一個緩慢的過程，散戶市場在相當長的時間內仍將頑固的存在。

　　何以如此，是國人好賭么？其實，追求自身財產的保值增值是人之本性，古今中外概莫能外。特別是在醫療、養老等社會保障機制尚不健全的當下，在無風險收益率不斷下行趨勢下，老百姓保值增值的欲望愈加強烈。盡管股市回饋老百姓的往往是傷痕累累、血本無歸，更毋庸說比無風險收益率更高的收益了；但恰恰是因為無風險收益率在百姓的眼中已“輕如鴻毛”，縱觀銀行理財、基金、P2P網貸乃至樓市等投資渠道，股市依舊是充滿希望的地方。股市以其門檻相對較低、參與相對便捷的投資場所，在未來相當長時間里，仍將是市民投資理財的主要渠道。

　　其實民眾對股市的偏好不獨中國。美聯儲數據顯示，美國家庭資產配置到股票的比例高達33.1%；而我國家庭資產配置到股票的比例僅為3%，不及美國的1/10。問題是，美國股市70%以上是機構投資，市民一般都是通過機構投資者參與股市；而我國股票僅有10%-15%是機構投資者，60%以上的股票由公司持有，20%多為散戶持有。

　　那么，中國的老百姓為什么不大喜歡愿意將錢交給機構投資者去打理？其中一個重要原因是，社會誠信度低、缺乏互信。投資人寧愿自己炒、自己虧，也不愿將錢委托給缺乏透明性、規范性的機構去操作，免得虧得不明不白，而無處申訴——買者自負，是監管者對投資人的反復告誡。可以說，社會信用體系建設的進程將決定散戶市場的存續。

　　所以，作為監管者，必須承認散戶市場、正視散戶市場，作為股市掌門者人，應充分聽取散戶的呼聲，了解散戶的期盼和無奈，在市場改革與機制創新方面，在維護投資人特別是散戶的權益方面做出切實可行的制度安排，并落到實處，是應有的考量！

　　那么，散戶的期盼是什么呢，或者散戶最想對劉士余主席說什么呢？

　　毫無疑問，散戶都希望劉士余主席帶來一場酣暢的“牛市雨”，一個健康的牛市。但這僅是良好的愿望。從理性出發，散戶真正希望的是，劉主席帶給散戶一個規范、公平、穩健的市場。

　　規范市場：讓散戶活在“干凈”的股市。

　　1、規范上市公司行為。一是嚴厲打擊上市公司財務虛假。對編制虛假年報、披露虛假信息、進行虛假重組和惡意重組的上市公司要依法查處，關鍵是增大違規成本，加大處罰力度，讓違規企業得不償失甚至傾家蕩產；嚴格執行退市制度，將虧損股、“僵尸”股清除出股市，還股市一片晴朗。

　　特別是對于“僵尸”股，要按照實質重于形式的原則，查清并截斷維持其僵而不死的“輸血”管道，不管出現什么樣的“救命稻草”，該退市的應堅決退市。

　　二是規范上市公司高管及股票發行人減持行為。將上市公司高管（股票發行人）減持套現與上市公司股息、分紅情況掛鉤。非常贊同劉姝威老師提出的“連續十年平均年股息率不低于無風險收益率和現金分紅總額不低于股市直接融資額應該成為股票發行人和董事高管減持套現的基本約束條件”。

　　當然，具體到掛鉤的系數尚有待研討。要讓股票發行人對股市保持應有的敬畏，讓股市回歸于融資的本源，澄清長期以來形成的“股市是低成本融資渠道”的誤區，改變股市成為上市公司“圈錢場”的命運。

　　2、規范機構投資者行為。嚴懲內幕交易、操縱股市。進一步完善和細化監管規制，對于股市操縱行為，無論出于何種目的，只要是主觀上具有操縱股票價格的意圖，并在客觀上實施了拉抬股價等擾亂市場秩序的違法行為，都應被嚴厲打擊。

　　3、規范監管者自身行為。中國的監管者手中并非沒有鋒利的刀，而是缺乏鋒利的執法。如何做到有法可依、有法必依、執法必嚴，有效遏制證券市場的各種違法違規行為，防范系統性風險，提升監管有效性，前提是監管部門自身要有良好的專業素質和職業素養，還要有科學的監管手段和技術。

　　一是提升專業素質，打造一支熟悉證券市場運作的監管隊伍，加強對市場的研判，增強對系統性風險的預見性，提高政策出臺的審慎性，切實防范由于政策不審慎加劇和放大市場風險。

　　二是提高職業道德素養。打鐵還需自身硬。監管者自身職業道德素養的提升，是確保監管公平公正，遏制各種腐敗的前提。如果監管者缺乏職業道德，缺乏應有的約束，徇私枉法、監守自盜，市場焉能不亂？所以整肅監管隊伍、嚴肅監管紀律、嚴格監管問責，或是劉士余主席面臨的當務之急，也是重塑監管形象的關鍵。

　　三是改進和完善監管方式。要改變運動式、選擇式的執法模式，實現“運動式”監管向日常監測、常規性監管回歸，以減少股市震動。回顧監管歷程，我們可以看到，證監會對股市操縱等違法違規行為的查處，往往選擇在市場行情轉暖、火爆的關口，而在行情低迷時則否；這種模式極易誤導市場，最終殃及無辜，去年對場外配資的查處即是深刻教訓。

　　這就要求我們的監管者，強化對市場的監測功能，一旦發現風險苗頭、違法違規行為應及時查處，發生一起查處一起。必須清楚的是，事后的、滯后的監管，無疑將付出高昂的監管成本；而這種成本最終往往由市場承擔，由散戶買單。

　　消除不公：讓散戶平等地參與市場博弈。

　　是什么讓散戶感到不公平？這種不公平感除了來自散戶在信息擁有、專業知識和技術缺乏等天然劣勢外，現行制度設計方面的不科學、不合理也是重要因素之一，應加快相關規制的完善。

　　其一：改變“數量優先”的交易規則，使散戶與機構投資者處于平等博弈的地位。按照現行的交易規則：價格優先、時間優先、數量優先。這一規則貌似公平，但由于有“數量優先”這一選擇因子，客觀上將散戶置于不利的位置。且不說散戶由于交易通道、硬件約束等在時間優先上已處劣勢；即使散戶掛單時間與機構投資者同時，后面還有“數量優先”原則的篩選。這就導致中小散戶在漲跌停板等極端價格上永遠排在機構投資者的后面，跌停板時逃不掉，漲停板時買不進。

　　其二：探索推進T+0的交易制度，為散戶提供及時止損功能。目前，我國股指期貨實行T+0，而股票實行T+1，股票與期指不同步的交易制度，為空頭提供了逐利空間。由于股指期貨交易方面設置了較高門檻，使眾多散戶無法同等地運用風險對沖機制。因此，要么逐步降低門檻，讓散戶能夠參與股指期貨，分享風險對沖機制的好處；要么實施T+0，給散戶提供合理的及時止損支持，以修復交易制度不合理對散戶利益的損害。而且，也有利于實現與“滬港通”的對接。

　　其三：建立投資人損失補償機制。一是建立基于“舉證倒置”的股民集體訴訟制度，暢通追索渠道，降低維權成本。在現行的“控方舉證”機制下，中小股民一旦受到虛假信息、內幕交易及股市操縱等傷害后，維權之路遙遠而艱難，維權的成本之高令受害人往往唯有自舔傷口。

　　因此，應改“控方舉證”為“辯方舉證”，只要散戶有理由懷疑上市公司存在內幕交易、操縱等行為，并因此造成了自身損失，就可以對上市公司起訴，要求上市公司做出無責舉證，如果上市公司拿不出反對的證據，即可視為默認；而且，任何一個散戶的訴訟請求一旦獲得法院支持，同類受害者可自動獲得同樣訴訟請求。這種機制，不僅能很好地保護中小散戶的利益，而且也將大大節約監管成本，提高監管效率。

　　　二是建立散戶虧損抵稅機制。按照現行的交易制度，股民只要賣出股票，就要按成交額1‰繳納印花稅，不論虧損與否，這顯然是一種不甚合理的制度安排。而美國在這方面則做出了保護散戶的制度安排，允許散戶虧損可申報抵稅：每年額度3000美元，可無限期延順。從切實保護投資人利益出發，我國應可借鑒美國的做法，在稅收制度上做出相應調整。

　　維護穩定：打造A股的“定海神針”。

　　一直以來，維護市場穩定都是監管部門追求的目標之一。但市場的暴漲暴跌卻越演越烈，頻繁上演的千股跌停、千股漲停，讓小散們驚魂不定。何以如此？關鍵是中國股市缺乏“定海神針”：投資人缺乏價值投資理念，上市公司缺乏市值管理理念，市場交易包含共振放大機制。

　　如何打造A股“定海神針”，減少市場劇烈震蕩？

　　1、建立上市公司強制分紅制度。按照前述的規范上市公司高管減持約束機制，強化上市公司股息、分紅制度。讓股民的投資獲得合理的（至少不低于無風險收益率）的回報，讓股民感到投有所值。這是逐步培育股民價值投資意識的基礎，也是減少市場投機性的關鍵。

　　2、強化上市公司市值管理理念。與其他成熟的市場比較，上市公司市值管理理念總體淡薄。A股市場的上市公司可以長期不分紅，可以業績很好而維持較低的股價，高管一旦減持套現之后，對公司的市值可以漠不關心，“管他洪水滔天”。試想，這樣的市場，價值投資理念安存？如果上市公司能真正關心自己股票的價值，能通過股東的增持等方式努力維護自己股票的股價，無疑將為市場注入穩定器。

　　如何讓上市公司樹立市值管理理念？建議在規范高管減持行為前提下，將上市公司股票價格的波動程度與上市公司配股、增發等再融資行為掛鉤。探索研究一套科學的指標體系，將上市公司股價波動性控制在一定幅度內，比如股票月均線偏離年均線的偏離度須控制在一定幅度內，作為再融資的前置條件。

　　3、加強對程序化交易的監管，降低交易杠桿，減少市場共振因素。毫無疑問，程序化交易是技術進步與市場創新的體現，但對資本市場有利有弊。在成熟市場，程序化交易發展較快，主要源于其多交易場所的市場結構，也源于其機構投資者為主的投資者結構。但是，程序化交易加大市場波動、影響市場公平性，也增加了技術系統壓力，在以散戶為主的A股市場尤其如此。因此，要防止程序化交易的過度運用，加強相關交易的監管。

　　往者不可諫，來者猶可追。作為監管者的天職應該是規范市場、維護市場公平與正義、防范系統性風險，所以應該將注意力更多地放在市場規制的完善，而不是關注市場規模與漲跌。當監管者的職責真正履行到位的時候，市場秩序井然、暴漲暴跌的因素也將得到有效遏制，市場將步入穩健發展之路。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現為銀行監管部門人士，長期負責小企業金融服務推進工作，潛心研究小企業金融服務問題。)

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