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　　來源：雪球  作者：暴風烈酒

　　渾水（Muddy Waters） 針對瑞幸咖啡（$LK） 發布了長達89頁的做空報告，瑞幸咖啡盤中跌幅達24%。

　　要知道渾水雖然日常做空操作，對大部分公司也就是寫幾頁意思意思，而且自己也沒少被人鄙視其做空的證據不足。但這次寫出如此詳盡篇幅報告還真是下了點血本。

　　本篇主要目的是從渾水的做空報告中學習如何調研一個公司，對于大部分終端面向消費者的上市公司都適用。

　　報告內容主要分兩大部分，一是欺詐，二是商業模式缺陷。下面分開來講。

　　I Fraud（欺詐）

　　渾水質疑瑞幸咖啡的財報作假，其中2019 Q3的單店每日的銷售量被夸大至少69%，而2019 Q4則被夸大至少88%。

　　這一結論如何得出呢？渾水雇傭了92名全職，1418名兼職人員，在全國53個城市的門店樣本中全天候錄像，總錄像時長達11260小時：

　　瑞幸通過“跳號”的形式虛增銷售量的區域經理微信群的聊天記錄：

　　除此之外，渾水收集了25843張小票，發現瑞幸的單杯價格被夸大了至少12.3%。

　　那么既然是實際虧損更嚴重，總要有錢補窟窿吧？錢從哪來？

　　接著渾水給出一個可能，通過第三方的媒體追蹤顯示瑞幸在2019 Q3大幅夸大了其廣告費用，高達150%，而這些多出來的錢通過關聯交易回到了瑞幸公司，用來充當其每個門店的收入。

　　另外瑞幸號稱在擴展品類，2019 Q3收入里有6%來自于“other product”，而這一數據也被夸大了400%。

　　于此同時，瑞幸宣布一個早已玩爛了的概念--“無人零售”，并從市場融資8億6千5百萬美元。

　　那么管理層煞費苦心的做這一切為了啥呢？為了繼續請大家免費喝咖啡？據渾水調查，瑞幸的管理層套現了他們手中49%的股票，占總股本的24%。

　　報告中還單獨列出了每個管理層之前的“劣跡”，有興趣可以自己去看原文。

　　II Business Model Flaws（商業模式缺陷）

　　從需求來講，中國人每天只攝入86mg的咖啡因，而其中95%來自于茶，咖啡在中國的市場，既不巨大，也不增長迅速。北京上海的寫字樓里的小藍杯，不要說反應不出中國的全貌，甚至都反應不出北京上海的全貌。

　　從競爭來講，瑞幸的用戶都是價格敏感性的，靠打折券為生，停止補貼后用戶會自然流失，瑞幸依然無法做到盈利。

　　那么瑞幸最近弄的茶飲有沒有戲呢？渾水表示別扯淡了，一是這方面還沒有合規上的許可，另外這業務才開了兩家店做了3個月，這跟重新做個公司有啥區別？

　　總結：我們可以看到，渾水的調查，以實地收集大量第一手數據，反推出公司真實的運營情況，證明其并不像財報中描述的“快速增長”，甚至是在負增長。但只要增長是真實的，夸大一些也并不能說這個公司完全沒有價值。所以第二環邏輯分析其商業模式從一開始就不成立，主要通過兩點，一是市場的真實需求是不成立的，二是分析管理層的能力和品行證明其無法管理好公司。

　　這種實地調研的方式，和市場供需分析方法適用于各行各業，如今時代，我們缺的從來不是數據，而是歸類數據的能力。

　　曾經有人問過我這樣一個問題：我們公司打算刷用戶數據，你說我是直接改數據庫好呢，還是找click farm做做樣子。真是靈魂拷問．．． 有時候歪果仁嘆為觀止的行為在國內對于我們來說早就見怪不怪了。但我總覺得，長期來看還是需要更多像阿里騰訊這樣的企業出來，即便在國際資本市場上也能長期立于不敗之地。

　　而筆者也相信，對于大部分公司，還是應該做多而不是做空，一是做空風險太大，二是那句老話，悲觀者往往正確，樂觀者往往賺錢。

　　尾聲：那么有什么辦法可以快速拯救瑞幸呢？也許應該立即改口聲稱中國咖啡和美國咖啡的差距不在自信。

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責任編輯：魏雨