文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 劉元春
采取赤字貨幣化有很多嚴(yán)格的條件,是在經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融危機(jī)以及疫情超級(jí)沖擊下采取的極端救助工具,一般需要以下幾個(gè)因素作為其前提:
一是貨幣政策處于流動(dòng)性偏好陷阱之中,難以通過極度寬松的貨幣政策來達(dá)到救助目的,必須通過財(cái)政政策的擴(kuò)張來推進(jìn)各種救助舉措。
二是財(cái)政政策擴(kuò)張的空間已經(jīng)沒有,必須采取大規(guī)模的赤字政策,并且政府赤字?jǐn)U展難以通過常態(tài)化的市場銷售來完成。這時(shí)中央銀行直接進(jìn)行國債一級(jí)市場購買,幫助進(jìn)行赤字貨幣化。
三是市場利率已經(jīng)很低(通常為零),國家通過財(cái)政債務(wù)融資與央行進(jìn)行貨幣發(fā)行融資的成本負(fù)擔(dān)基本相當(dāng),利用央行發(fā)行現(xiàn)金的負(fù)債替代財(cái)政赤字負(fù)債具有等價(jià)功能。
四是必須修訂各種包括《中央銀行法》在內(nèi)的法律或啟動(dòng)各種例外條款,允許政府突破赤字上限并允許央行直接進(jìn)入一級(jí)國債市場購買國債。
中國經(jīng)濟(jì)在疫情受到?jīng)_擊后出現(xiàn)停擺現(xiàn)象,要全面啟動(dòng)中國經(jīng)濟(jì),對(duì)沖外部經(jīng)濟(jì)體和供應(yīng)鏈斷裂所帶來的沖擊,需要財(cái)政政策更加積極,因此這對(duì)財(cái)政的空間提出了更大的挑戰(zhàn)。但是目前來看,疫情沖擊下的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇需求對(duì)財(cái)政空間提出挑戰(zhàn)的壓力并沒有像歐美發(fā)達(dá)國家那樣超越其極限,并不存在實(shí)施赤字貨幣化的各種前提條件。
一是中國財(cái)政空間依然很大,中國從政府債務(wù)率和一般預(yù)算赤字空間都處于世界平均水平之下,不到60%的債務(wù)債務(wù)率和不到3%的年度一般預(yù)算赤字率使我們?cè)诋?dāng)前疫情救助有足夠的財(cái)政空間。
二是中國貨幣政策工具沒有失靈,其效果依然很好,同時(shí)中國也沒有像歐美發(fā)達(dá)國家出現(xiàn)強(qiáng)勁的流動(dòng)性偏好陷阱,貨幣政策的空間依然很大。
三是中國政府債務(wù)發(fā)行的市場空間依然很大,國債發(fā)行并不存在需求缺失的情況,大量商業(yè)銀行和居民持有大量現(xiàn)金需要購買國債這種安全性資產(chǎn),因此,國債發(fā)行并不需要央行直接進(jìn)入一級(jí)市場進(jìn)行購買。
四是要采取赤字融資必須修改或暫停《中華人民共和國中國人民銀行法》。
五是必須深刻認(rèn)識(shí)到赤字融資對(duì)經(jīng)濟(jì)治理體系和市場運(yùn)行體系帶來的額外沖擊。允許赤字貨幣化就允許政府行為無紀(jì)律化,就會(huì)導(dǎo)致政府行為的失范,導(dǎo)致并意味著政府能力的崩潰和治理體系能力的崩潰。
中國一定要跳出“談刺激色變”的心理陷阱。如果經(jīng)濟(jì)下滑得很厲害,需要刺激,那就一定要刺激。中國必須要根據(jù)不同的沖擊特性來安排相應(yīng)的政策,選擇相應(yīng)的政策工具和把握一定的政策力度。目前是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的窗口期,我們必須要盡快提出6.5萬億的刺激方案,深入設(shè)計(jì)刺激方案。
近日有觀點(diǎn)稱“貨幣數(shù)量論”已經(jīng)過時(shí),以貨幣存量來衡量宏觀杠桿率已經(jīng)不合時(shí)宜,主張發(fā)行特別國債,推行財(cái)政赤字貨幣化。對(duì)于這個(gè)觀點(diǎn),我認(rèn)為需要考量推行財(cái)政赤字貨幣化的前提條件。
首先,“貨幣數(shù)量論”在短期內(nèi)發(fā)生一些偏離,這是正常的現(xiàn)象,不能簡單化。在經(jīng)濟(jì)金融化的過程中,用貨幣存量描述杠桿率,用債務(wù)率衡量經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的狀況的確存在一些問題,但是這些問題并不意味著財(cái)政赤字貨幣化就是沒有前提條件的理論假說或政策主張。
在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史上,財(cái)政赤字貨幣化并非十分罕見的現(xiàn)象,在央行獨(dú)立性規(guī)則和財(cái)政紀(jì)律法規(guī)化之前,很多國家都經(jīng)常采用這種政策手法來應(yīng)對(duì)財(cái)政收支壓力。嚴(yán)格杜絕財(cái)政赤字貨幣化在人類歷史上的時(shí)間并不長。即使如此,在一些特殊時(shí)候,實(shí)行財(cái)政赤字貨幣化也有其必要性,因?yàn)槿魏握膫鶆?wù)支出、社會(huì)的債務(wù)支出,最后都會(huì)轉(zhuǎn)換成貨幣形態(tài),只是看通過何種模式。
財(cái)政赤字貨幣化廣義角度存在幾種途徑:
第一,財(cái)政部門發(fā)行國債,中央銀行通過二級(jí)金融市場購買國債,并持有國家債務(wù),其目的是通過公開市場業(yè)務(wù)操作,以調(diào)整貨幣供應(yīng)和債券收益率曲線,輔助其他貨幣政策工具完成穩(wěn)定價(jià)格和實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)的政策目標(biāo);
第二,中央銀行直接從一級(jí)市場購買國債,以幫助財(cái)政部門進(jìn)行融資,并在中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表上體現(xiàn)為債務(wù)持有和現(xiàn)金發(fā)放的擴(kuò)表;
第三,通過債務(wù)減記,央行直接削減持有的政府債券規(guī)模,降低政府債務(wù)負(fù)擔(dān);
第四,央行將持有的國家債券轉(zhuǎn)換為零息永續(xù)債券;
第五,央行通過發(fā)行貨幣現(xiàn)金;
第六,直接轉(zhuǎn)移給財(cái)政使用。各級(jí)政府通過各種融資工具的創(chuàng)新隱性將政府債務(wù)轉(zhuǎn)換為貨幣信貸,并存在不補(bǔ)償還債務(wù)的意圖和能力。
應(yīng)當(dāng)明確的是,理論和政策關(guān)注的財(cái)政赤字貨幣化主要是指第二到第五種形態(tài),第一種形態(tài)在本質(zhì)上是貨幣政策公開市場業(yè)務(wù)操作,是貨幣政策調(diào)整的必然手法,中央銀行不僅保持了貨幣政策的獨(dú)立性,不受國債發(fā)行和財(cái)政政策的影響,政府必須如期償還政府債券的本金和利息。第六種形態(tài)在本質(zhì)上是在隱形化和軟約束化環(huán)境中的債務(wù)融資,比如2009年以后的各種投融資平臺(tái)。在本輪疫情沖擊下討論的財(cái)政貨幣化以及“直升機(jī)撒鈔票”主要是指中央銀行直接到一級(jí)市場購買國債。
(本文作者介紹:中國人民大學(xué)副校長。)
責(zé)任編輯:張譯文
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