來源：Alpha

　　20世紀40、50年代，美股超過90%的部分為散戶持有。

　　如今，世道變了。

　　海通證券研報顯示，2018年年中，美國機構投資者持有市值占比高達 93.2%，個人投資者持有市值占比不到6%。

　　全球主要股市各類投資者市值占比

　　2018年中報

資料來源：海通證券

　　由90%降至6%。

　　這中間發生了什么？

　　美國散戶是如何被“消滅”的？

　　A股又是什么情況？

　　今天就來看看。

　　1

　　散戶比例一度高達90%

　　1792年，美國股市誕生。

　　早期美股是少數玩家的“游戲”。

　　一戰結束后，1920年代美國經濟高速發展，企業盈利激增，帶動股市繁榮。

　　1927年至1929年，道瓊斯工業指數翻倍。

　　在賺錢效應驅使下，大批手握閑錢的民眾跑步入市，甚至不惜借高利貸炒股。

　　當時，散戶持有流通股的市值達到90%以上，史稱“咆哮的20年代”。

　　道瓊斯工業指數走勢 19200102-19291024 

資料來源：海通證券

　　直至1929年10月24日，美股突然崩盤，加上隨之而來的30年代大蕭條，才中斷了這場狂歡。

　　之后又碰上二戰， 股市低迷，散戶們失去了炒股的興趣。

　　二戰結束，美國經濟再度繁榮，美國民眾對股票的熱情又被點燃。

　　戰后十年，道瓊斯工業指數漲了2倍多，吸引大量散戶入場，散戶持股比例超過90%，并一直持續到1955年。

　　盡管之后散戶持股比例有所下降，但直到70年代中期，仍然保持在70%以上。

　　2

　　養老金入市，開啟“去散戶化”進程

　　70年代中期，是美股投資者結構變更的分水嶺。

　　之后，美股散戶的路越走越窄，機構越來越強。

　　發生了什么？

　　養老金等機構投資者入市了。

　　美國投資者結構變化 1945-2014年

資料來源：華泰證券

　　下圖是1974年之后，美國養老金規模示意圖?？梢钥闯?974年之后，養老金規模大幅增長。

　　美國養老金規模 1974年-2017年

資料來源：平安證券

　　簡單介紹一下。

　　美國養老金體系由社會保障、企業養老金計劃、個人養老金（IRAs）三大支柱組成。

　　海通證券研報顯示，截止 2017 年底，美國養老金資產總規模為28.2萬億美元，是美國2017年GDP總量的1.45倍。

　　其中，企業養老金計劃中的DC 型計劃（收益不確定、雇主員工共同繳費，包括401K計劃）、個人養老金（IRAs），在養老金總資產中占比60%，約17萬億美元，是美國養老金的主流。

　　美國養老金體系構成

資料來源：申萬宏源

　　申萬宏源研報顯示，2017年，DC型計劃中，2萬億美元的資產投在了股票型基金上；個人養老金（IRAs）中，54%的資產投在了股市或者股票基金上。

　　3

　　為何養老金入市后  

　　散戶不愿直接炒股了？

　　養老金等機構投資者的大量入市，擴大了機構投資者比重，降低了換手率，增強了市場穩定性，與市場形成正向循環。

　　1、通過養老金計劃，可間接參與股市，還能延遲納稅，省心省力。

　　2、養老金、共同基金等機構投資者入市后，為股市提供了穩定器。投資的確定性增強，波動性降低。

　　海通證券研報顯示，從歷史上來，美股在機構投資者壯大后，1980年至今的股市振幅比1980年前下降約6個百分點。

　　道瓊斯工業指數年振幅

　　從換手率來看，2017年全部美股的換手率為116%，其中權益類公募基金的換手率為26%，遠低于A股的428%和297%。

　　3、養老金、共同基金具有團隊、專業優勢，且資金量大，個體很難與其抗衡，單兵作戰容易淪為待宰羔羊。

　　4 、注冊制的推行、退市股票多，個股踩雷機會高，打壓了散戶炒股熱情。

　　僅2013年至2017年5年里，美股就有1438只股票退市，遠高于A股的27只。

　　5、近年來，交易機制變復雜，高頻交易、量化對沖等工具的使用，使得機構投資者在技術支持、信息獲取、專業性等方面占據天然優勢。散戶更不愿意直接下場炒股了。

　　4

　　A股：散戶數量多、市值小

　　卻貢獻了80%的交易量

　　那么，A股是什么情況呢？

　　1   散戶數量龐大，但持股市值小

　　A股散戶多，但話語權小。

　　我們以滬市為例。

　　上交所發布的《上海證券交易所統計年鑒（2018卷）》顯示，截至2017年12月31日，從持股賬戶數看，滬市投資者為1.95億人，其中自然人投資者1.94億人，占比超過99%。

　　然而從持股市值看，自然人投資者持股市值為5.94萬億，僅占總市值的21.17%。

　　滬市持有人結構 2017年

數據來源：《上海證券交易所統計年鑒（2018卷）》

　　看到這兒，或許你會有疑問——不是都說A股是散戶驅動的市場么？持有市值占比并不高??？

　　其實，說A股是散戶主導，主要是指散戶主導了A股的交易。

　　2   散戶貢獻80%的交易量，盈利卻不到機構的1/3

　　《年鑒》顯示，2017年，滬市中個人投資者貢獻了82.01%的交易額，而機構僅占14.76%。

數據來源：《上海證券交易所統計年鑒（2018卷）》

　　遺憾的是，散戶的頻繁交易，并沒有帶來更好的收益。

　　散戶貢獻了相當于機構投資者5倍的交易額，卻只賺到了不足機構30%的盈利。而且，機構的“本金”更少。

數據來源：《上海證券交易所統計年鑒（2018卷）》

　　《年鑒》顯示，滬市中，2017年自然人投資者整體盈利3108億元，專業機構整體盈利11156億元，機構投資者盈利金額是散戶的3.6倍。

　　而機構投資者的持股市值為4.53萬億元，自然人投資者的持股市值為5.94萬億元。

　　也就是說，機構投資者用比散戶更少的資金，賺了更多的錢（3.6倍）。

　　兩者之間的盈利差異或許源于各自的交易風格。

　　散戶資金規模較小，投機心理強，換手率較高，容易追漲殺跌，難以把握市場中長期機會。

　　3   “去散戶化”進程正在進行

　　散戶的非理性以及短視行為，不利于股市健康發展。A股去散戶化也是大勢所趨。

　　申萬宏源測算顯示，2006年至2017年12年間，滬深兩市的個人投資者持股市值比例延續下滑，已由2006年的68%，降至最近幾年的25%附近。

　　2006-2017年A股持有人結構市值占比

資料來源：申萬宏源

　　長江證券認為，機構投資者占比已成為衡量一個股市是否成熟的標志。

　　“去散戶化”并不意味著對散戶的驅逐，而應該是散戶與機構投資者雙贏的局面，是機構投資日漸壯大、賺錢效應明顯之后，散戶主動自愿投資機構產品、信任“專家理財”的過程。

　　只有這樣，股市才會更理性、更從容、更具長期投資價值。

　　機構投資者與個人投資者對比

來源：長江證券

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責任編輯：郭明煜