原標(biāo)題：【方正策略】非牛非熊，結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)—6月月報(bào)

　　來源： 策略研究

　　摘 要

　　1、非牛非熊，結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)。隨著兩會(huì)政策的明朗，后續(xù)股票市場(chǎng)的脈絡(luò)也逐漸清晰。股票市場(chǎng)不會(huì)演繹2018年單邊下行的走勢(shì)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和流動(dòng)性環(huán)境遠(yuǎn)好于2018年，但也難以演繹出2009年四萬億刺激之后的牛市，原因在于今年政策更多是底線思維，刺激性政策的選擇上較為慎重。政府工作報(bào)告沒有明確經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，但有2-3%的隱性目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)前低后高的特征。從貨幣角度來看，考慮利率債的發(fā)行高峰以及抗疫特別國(guó)債的發(fā)行，6月份降準(zhǔn)的概率較高，結(jié)合全球水龍頭仍在打開，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至正常水平之前流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)拐點(diǎn)。今年政策分層現(xiàn)象比較明顯，“?！?、“穩(wěn)”、“進(jìn)”三個(gè)層次，其中保是底線，穩(wěn)是穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本面，進(jìn)是需要在新基建、重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、新興產(chǎn)業(yè)等部分領(lǐng)域有所作為。6月份市場(chǎng)呈現(xiàn)上有頂下有底，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好難以持續(xù)提升。

　　2、行業(yè)配置的主要思路：內(nèi)需思路延續(xù)，關(guān)注四類機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)層面，5月PMI維持榮枯線以上，顯示經(jīng)濟(jì)仍在不斷緩慢復(fù)蘇，今年經(jīng)濟(jì)節(jié)奏整體呈前低后高、節(jié)節(jié)向上的走勢(shì)，但需關(guān)注的是外需沖擊仍舊還未體現(xiàn)；貨幣政策及流動(dòng)性層面，目前仍然維持流動(dòng)性合理充裕的環(huán)境，全球流動(dòng)性大寬松的背景短期內(nèi)也不會(huì)改變，央行呵護(hù)流動(dòng)性寬裕的態(tài)度不變，至少在主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)恢復(fù)到正常水平之前，流動(dòng)性不會(huì)收緊。貨幣政策上，專項(xiàng)債、特別國(guó)債發(fā)行在即，預(yù)計(jì)6月份會(huì)有一次降準(zhǔn)，但降息仍需視外需沖擊情況而定，關(guān)注貨幣創(chuàng)新工具的使用；政策與風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，兩會(huì)后的經(jīng)濟(jì)政策已敲定，后續(xù)需關(guān)注政策的執(zhí)行和落地情況，市場(chǎng)情緒上短期受中國(guó)香港問題、中美關(guān)系反復(fù)及歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏等的影響，風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較低。行業(yè)配置上，繼續(xù)關(guān)注偏內(nèi)需的確定性機(jī)會(huì)，關(guān)注四條線索：一是汽車、家電、地產(chǎn)等地產(chǎn)后周期品種；二是傳統(tǒng)投資穩(wěn)增長(zhǎng)領(lǐng)域，如舊改、鐵路投資等；三是新基建調(diào)結(jié)構(gòu)領(lǐng)域，如5G、數(shù)據(jù)中心、充電樁等；四是日常消費(fèi)領(lǐng)域，如食品飲料、醫(yī)藥生物等。綜合來看，6月首選汽車、家電、輕工家居。

　　正 文

　　非牛非熊，結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)。隨著兩會(huì)政策的明朗，后續(xù)股票市場(chǎng)的脈絡(luò)也逐漸清晰。股票市場(chǎng)不會(huì)演繹2018年單邊下行的走勢(shì)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和流動(dòng)性環(huán)境遠(yuǎn)好于2018年，但也難以演繹出2009年四萬億刺激之后的牛市，原因在于今年政策更多是底線思維，刺激性政策的選擇上較為慎重。政府工作報(bào)告沒有明確經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，但有2-3%的隱性目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)前低后高的特征。從貨幣角度來看，考慮利率債的發(fā)行高峰以及抗疫特別國(guó)債的發(fā)行，6月份降準(zhǔn)的概率較高，結(jié)合全球水龍頭仍在打開，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至正常水平之前流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)拐點(diǎn)。今年政策分層現(xiàn)象比較明顯，“?！薄ⅰ胺€(wěn)”、“進(jìn)”三個(gè)層次，其中保是底線，穩(wěn)是穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本面，進(jìn)是需要在新基建、重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、新興產(chǎn)業(yè)等部分領(lǐng)域有所作為。6月份市場(chǎng)呈現(xiàn)上有頂下有底，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好難以持續(xù)提升。前期市場(chǎng)演繹的是食品飲料、醫(yī)藥等日常消費(fèi)品以及工程機(jī)械、建材等基建相關(guān)行業(yè)的抱團(tuán)，后續(xù)機(jī)會(huì)仍在內(nèi)需相關(guān)行業(yè)，可以關(guān)注四類，一是隨著經(jīng)濟(jì)的逐步修復(fù)，具有早周期屬性的可選消費(fèi)也將具備一定的配置價(jià)值，如汽車、家電、地產(chǎn)后周期領(lǐng)域；二是基建投資相關(guān)的鐵路，舊改中的電梯等領(lǐng)域；三是政府工作報(bào)告中“兩新一重”的新基建，助力產(chǎn)業(yè)升級(jí)，如5G、數(shù)據(jù)中心、充電樁等領(lǐng)域；四是日常消費(fèi)領(lǐng)域，如食品飲料、醫(yī)藥生物等。

　　1、政策蜜月期后關(guān)注經(jīng)濟(jì)基本面

　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)入爬坡期，核心矛盾仍在需求端的回暖。兩會(huì)落幕后，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)由政策預(yù)期轉(zhuǎn)向政策效力，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)度成為市場(chǎng)的核心關(guān)切。國(guó)內(nèi)方面，5月份以來，全國(guó)范圍內(nèi)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)市繼續(xù)全面推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)延續(xù)了3月以來的恢復(fù)勢(shì)頭。從高頻指標(biāo)來看，5月日均發(fā)電耗煤量62.95萬噸，相當(dāng)于去年同期的107.5%，高爐開工率70.13%，與去年同期70.25%基本持平，生產(chǎn)端已經(jīng)接近完全恢復(fù)； 從月度經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來看，4月當(dāng)月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)3.9%，較3月回升5.0%。固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)0.8%，較3月回升10.3個(gè)百分點(diǎn)，廣義基建投資同比增長(zhǎng)4.8%，較3月回升12.8%，房地產(chǎn)投資同比7.0%，較3月回升5.8個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)投資同比下滑-6.7%，降幅較3月收窄13.9個(gè)百分點(diǎn)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比-7.5%，降幅較3月收窄8.3個(gè)百分點(diǎn)。逆周期的基建投資恢復(fù)較快，地產(chǎn)投資韌性較強(qiáng)，制造業(yè)與消費(fèi)恢復(fù)相對(duì)緩慢，需求難言旺盛。

　　流動(dòng)性支撐作用明顯，經(jīng)濟(jì)基本面勢(shì)頭向好但根基不牢。從金融數(shù)據(jù)來看，3、4兩月信貸、社融、M2等主要金融指標(biāo)高增，并呈現(xiàn)逆季節(jié)性的特點(diǎn)，信用擴(kuò)張意圖明顯，結(jié)合兩會(huì)對(duì)于今年信貸社融的表述，貨幣政策力度與持續(xù)性對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的支撐作用顯著；從PMI指標(biāo)來看，5月全國(guó)制造業(yè)PMI回落0.2個(gè)百分點(diǎn)至50.6%，擴(kuò)張幅度略有下滑，分項(xiàng)中內(nèi)需改善、外需萎縮、生產(chǎn)下降、價(jià)格回升、庫(kù)存去化，服務(wù)業(yè)PMI53.6%，環(huán)比上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，綜合PMI53.4%，環(huán)比持平；整體來看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)入爬坡期，全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)基本已經(jīng)實(shí)現(xiàn)，前期生產(chǎn)端拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入尾聲，后續(xù)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)強(qiáng)度將主要取決于需求側(cè)的回暖，當(dāng)前內(nèi)需和基建引領(lǐng)的基本面復(fù)蘇勢(shì)頭良好，但外需萎縮仍然嚴(yán)重，沖擊尚未完全落地，內(nèi)外需尚未共振形成合力，若海外需求隨著經(jīng)濟(jì)重啟和刺激性政策加碼明顯好轉(zhuǎn)，我國(guó)的復(fù)蘇根基將更加牢固。

　　海外經(jīng)濟(jì)重啟提速，刺激政策接力加碼。隨著歐美疫情拐點(diǎn)的確認(rèn)，海外主要經(jīng)濟(jì)體重啟提速。從5月4日開始，意大利將正式進(jìn)入抗疫第二階段，重啟全國(guó)經(jīng)濟(jì)；5月25日英國(guó)首相約翰遜表示英國(guó)可以進(jìn)入第二階段的放寬，部分學(xué)校將按計(jì)劃于6月1日開放；5月11日至6月2日，法國(guó)將進(jìn)入疫情防控新階段，政府在此期間將評(píng)估解禁措施的影響，經(jīng)濟(jì)開始重啟；5月27日，美國(guó)50州經(jīng)濟(jì)也已經(jīng)全部宣布重啟；6月1日，日本政府將宣布解除全國(guó)緊急狀態(tài)；經(jīng)濟(jì)重啟提速后，美日歐等主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃也相應(yīng)加力。疫情以來，美國(guó)已經(jīng)實(shí)施了四輪財(cái)政刺激計(jì)劃，總額約2.8萬億美元，占美國(guó)GDP的比重達(dá)12%。近期，民主黨提出第五輪共計(jì)3萬億的刺激方案，5月15日已獲得眾議院通過；而日本和歐洲近日提出新財(cái)政刺激計(jì)劃的行動(dòng)則更引人矚目，5月27日歐盟委員會(huì)疫情相關(guān)經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，總額7500億歐元。此外，歐盟還在醞釀未來7年總值1.1萬億歐元的歐盟預(yù)算及抗疫復(fù)蘇基金。歐盟委員會(huì)表示，歐洲的復(fù)蘇計(jì)劃和下一個(gè)長(zhǎng)期預(yù)算將運(yùn)用1.85萬億歐元來推動(dòng)歐盟經(jīng)濟(jì)；5月27日日本內(nèi)閣批準(zhǔn)了首相安倍晉三的1.1萬億美元刺激計(jì)劃，國(guó)會(huì)有望在6月17日之前通過。至此日本政府的抗疫支出總規(guī)模達(dá)到234萬億日元，約相當(dāng)于日本國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的40%，與美國(guó)前四輪財(cái)政刺激計(jì)劃總額相近。

　　歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度有所加快，但恢復(fù)力度仍然較弱。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，美國(guó)ECRI經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)3月底觸底106.9點(diǎn)，5月延續(xù)反彈趨勢(shì)，5月22日當(dāng)周收于125.7點(diǎn)，距離145的近三年中樞還有一定距離。紐約聯(lián)儲(chǔ)每周經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)與舊金山聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)指數(shù)也持續(xù)回升，但當(dāng)前仍然為負(fù)。生產(chǎn)端粗鋼5月23日當(dāng)周產(chǎn)量同比下滑36.60%，尚未出現(xiàn)明顯回暖，電力生產(chǎn)指數(shù)見底回升。消費(fèi)端ICSC連鎖店銷售指數(shù)以及紅皮書商業(yè)零售指數(shù)企穩(wěn)回升，但同樣處于負(fù)向區(qū)間。TSA旅行者人數(shù)恢復(fù)比例由三月最低的3%恢復(fù)至當(dāng)前的13%。就業(yè)端首次申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)持續(xù)下滑，持續(xù)申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)增速放緩。歐洲國(guó)家經(jīng)濟(jì)重啟步伐相對(duì)緩慢，復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度處于更加早期階段，谷歌工作指數(shù)、零售指數(shù)、交通指數(shù)5月初隨著經(jīng)濟(jì)重啟負(fù)增長(zhǎng)有明顯收窄，近期出現(xiàn)加速恢復(fù)趨勢(shì)。整體來看，歐美國(guó)家宣布經(jīng)濟(jì)重啟后，復(fù)工復(fù)產(chǎn)逐步啟動(dòng)，但整體仍未進(jìn)入加速階段，恢復(fù)力度相對(duì)較弱，類似于我國(guó)的三月上旬。盡管歐美主要經(jīng)濟(jì)體都推出了史無前例的經(jīng)濟(jì)刺激政策，但考慮到疫情的長(zhǎng)尾效應(yīng)，外需恢復(fù)進(jìn)展會(huì)相對(duì)緩慢，全球經(jīng)濟(jì)的V型反轉(zhuǎn)難以快速實(shí)現(xiàn)。

　　后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注積極政策的落實(shí)及其帶動(dòng)效應(yīng)。兩會(huì)落幕后，政策基調(diào)以及政策工具均已明確，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注特別國(guó)債以及地方政府專項(xiàng)債的使用，特別是地方政府層面，一萬億特別國(guó)債以及一萬億赤字共計(jì)兩萬億財(cái)政支持全部劃轉(zhuǎn)地方，地方性政策值得關(guān)注。從前四月的專項(xiàng)債發(fā)行來看，1-4月地方政府專項(xiàng)債總計(jì)發(fā)行12240億元，遠(yuǎn)超去年同期的7297億元，從投向來看，基建類項(xiàng)目超75%，其中交通運(yùn)輸（鐵路、軌交、收費(fèi)公路）、醫(yī)院學(xué)校建設(shè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、生態(tài)環(huán)保、市政建設(shè)等占比較高。5月地方兩會(huì)全部落幕，從四川和云南兩省的最新地方兩會(huì)表述來看，舊改重要性顯著提升。預(yù)計(jì)未來專項(xiàng)債中舊改比例將邊際提升，新基建相關(guān)的支持力度也將明顯擴(kuò)大。地方投資層面來看，4月中旬以來，各省重點(diǎn)項(xiàng)目繼續(xù)集中開工，新基建加速啟動(dòng)。4月15日安徽省集中開工270個(gè)總投資額超1500億的重點(diǎn)項(xiàng)目。4月份以來重慶、貴州、湖南等地集中開工一批新基建項(xiàng)目，涵蓋5G建設(shè)、大數(shù)據(jù)、人工智能、工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、特高壓、新能源充電樁等領(lǐng)域。后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注積極政策的落實(shí)情況以及其帶動(dòng)效應(yīng)。

　　2、央行呵護(hù)，流動(dòng)性維持寬裕

　　全球流動(dòng)性依然處于擴(kuò)張過程。疫情之后全球的流動(dòng)性持續(xù)擴(kuò)張，美聯(lián)儲(chǔ)降息到0后，重啟QE4，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張，總資產(chǎn)從2月底的4.2萬億美元擴(kuò)張到5月底的7.15萬億美元，擴(kuò)表幅度為超過70%。同期歐洲、日本央行同樣擴(kuò)表，但幅度稍小，其中歐央行總資產(chǎn)由2月底的4.7萬億歐元擴(kuò)張至5月底的5.6萬億歐元，擴(kuò)表幅度接近20%，日本央行總資產(chǎn)由2月底的58.5萬億日元擴(kuò)張至63.1萬億日元，擴(kuò)表幅度接近8%。美聯(lián)儲(chǔ)作為全球的水龍頭，迅速擴(kuò)表之后發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不同程度擴(kuò)表，表明全球流動(dòng)性依然充裕。

　　利率債發(fā)行高峰疊加特別國(guó)債發(fā)行，降準(zhǔn)概率增大。通常而言，每年5-8月利率債的供給壓力最大，進(jìn)入四季度之后地方政府債發(fā)行明顯減少。今年利率債發(fā)行的高峰是5月份，總發(fā)行量接近2.5萬億，主要是地方政府債發(fā)行量創(chuàng)下新高，超過1.3萬億。6月初前5天利率債發(fā)行將超過1700億元，環(huán)比5月份有所下行但仍處于相對(duì)高位。再者，政府工作報(bào)告提出發(fā)行1萬億抗疫特別國(guó)債，主要用于地方公共衛(wèi)生等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出，并預(yù)留部分資金用于地方解決基層特殊困難，特別國(guó)債發(fā)行在即。債券供給壓力不減疊加特別國(guó)債發(fā)行的背景下，6月定向降準(zhǔn)的概率較大。

　　5月底逆回購(gòu)明顯加碼，央行重在呵護(hù)市場(chǎng)。時(shí)隔近兩個(gè)月之后，央行于5月26日重啟逆回購(gòu)，并連續(xù)加碼，26日至29日分別投放100、1200、2400、3000億元流動(dòng)性，單周貨幣凈投放創(chuàng)下今年以來的次高點(diǎn)，僅少于春節(jié)之后1.12萬億的單周凈投放，呵護(hù)市場(chǎng)的意味較為明顯?？紤]到6月流動(dòng)性壓力較大，債券供給仍處于高峰，加上6月有7400億MLF到期，后續(xù)關(guān)注央行貨幣政策工具組合的使用。

　　主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)回到正常水平前，央行不會(huì)收緊流動(dòng)性。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的演繹同2009年有一定的可比性，一季度均為全年的最低點(diǎn)，隨后經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)。參考2009年情形，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在2009年二季度確立V型反轉(zhuǎn)，并于三季度基本恢復(fù)至正常水平，如工業(yè)增加值在2009年6月重新回到10%以上的增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增速在三季度達(dá)到10.6%。在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至正常水平之前，貨幣政策不會(huì)收緊，2009年上半年信貸保持天量，6月新增人民幣貸款達(dá)到1.53萬億。央行流動(dòng)性的拐點(diǎn)發(fā)生在2009年7月，標(biāo)志上7月9日央行重啟一年期票據(jù)發(fā)行，隨后7月新增貸款大幅萎縮，同期各項(xiàng)利率明顯上行。目前經(jīng)濟(jì)增速尚未恢復(fù)至2019年四季度6%的增速水平，因此，收緊流動(dòng)性的可能性較低。

　　3、6月市場(chǎng)：非牛非熊，結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)

　　風(fēng)險(xiǎn)偏好受到中美關(guān)系以及疫情影響，依然不高。5月開始中美局勢(shì)再度緊張，五一期間負(fù)面消息開始發(fā)酵，5月15日美國(guó)商務(wù)部宣布將全面限制購(gòu)買采用美國(guó)軟件和技術(shù)生產(chǎn)的半導(dǎo)體，5月23日美國(guó)商務(wù)部宣布將共計(jì)33家中國(guó)公司及機(jī)構(gòu)列入“實(shí)體清單”。5月29日特朗普在白宮新聞發(fā)布會(huì)上揚(yáng)言要對(duì)中國(guó)香港采取措施，包括技術(shù)、簽證及制裁官員等。此外，全球疫情確認(rèn)拐點(diǎn)的時(shí)間拖后，全球累計(jì)確診病例達(dá)到600萬例，當(dāng)日新增病例持續(xù)在10萬例上方，其中美國(guó)當(dāng)日新增病例維持在2萬例上下，巴西新增確診病例持續(xù)攀升、俄羅斯、印度當(dāng)日新增病例仍處于高位，新興市場(chǎng)國(guó)家疫情依然不容樂觀。

　　市場(chǎng)處于震蕩態(tài)勢(shì)，呈現(xiàn)上有底下有頂?shù)母窬?。隨著兩會(huì)政策的明朗，2020年股票市場(chǎng)的脈絡(luò)也逐漸清晰。股票市場(chǎng)不會(huì)演繹2018年單邊下行的走勢(shì)，原因在于2018年市場(chǎng)受到經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、流動(dòng)性去杠桿以及中美摩擦開打的三重壓制，今年經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性顯著好于2018年，信用擴(kuò)張周期市場(chǎng)難以大幅下跌。但市場(chǎng)也難以演繹出2009年四萬億刺激之后的牛市，原因在于今年政策更多是底線思維，刺激性政策的選擇上較為慎重，此外，美國(guó)大選前中美關(guān)系依然存在反復(fù)，難以出現(xiàn)摩擦中的蜜月期?？傮w而言，中美關(guān)系反復(fù)始終制約市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，市場(chǎng)兩次較大級(jí)別的反彈（2019年3月和2020年2月）均處于中美關(guān)系階段性緩和的時(shí)期，分別是2018年12月特朗普推遲2000億商品25%稅以及2020年1月中美正式簽署第一階段協(xié)議。

　　非牛非熊的結(jié)構(gòu)性行情，確定性機(jī)會(huì)依然源于內(nèi)需相關(guān)領(lǐng)域。4月市場(chǎng)反彈以來，股價(jià)創(chuàng)歷史新高的個(gè)股所屬行業(yè)集中在醫(yī)藥生物和食品飲料兩個(gè)行業(yè)中，此外基建相關(guān)的建材和機(jī)械設(shè)備也有不少創(chuàng)新高個(gè)股，這些行業(yè)均為內(nèi)需相關(guān)的行業(yè)。隨著經(jīng)濟(jì)的逐步修復(fù)，具有早周期屬性的可選消費(fèi)也將具備一定的配置價(jià)值。具體而言可關(guān)注三類機(jī)會(huì)，一是可選消費(fèi)中的汽車、家電、地產(chǎn)后周期領(lǐng)域；二是基建投資相關(guān)的鐵路，舊改中的電梯等領(lǐng)域；三是政府工作報(bào)告中“兩新一重”的新基建，助力產(chǎn)業(yè)升級(jí)，如5G、數(shù)據(jù)中心、充電樁等領(lǐng)域。

　　4、大類資產(chǎn)配置：股市震蕩，債市中性偏樂觀，商品偏樂觀

　　大類資產(chǎn)方面：目前的基礎(chǔ)背景： 

　　1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)層面，5月PMI維持榮枯線以上，顯示經(jīng)濟(jì)仍在不斷緩慢復(fù)蘇，今年經(jīng)濟(jì)節(jié)奏整體呈前低后高、節(jié)節(jié)向上的走勢(shì)，但需關(guān)注的是外需沖擊仍舊還未體現(xiàn)；

　　2）流動(dòng)性層面，目前仍然維持流動(dòng)性合理充裕的環(huán)境，全球流動(dòng)性大寬松的背景短期內(nèi)也不會(huì)改變，央行呵護(hù)流動(dòng)性寬裕的態(tài)度不變，至少在主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)恢復(fù)到正常水平之前，流動(dòng)性不會(huì)收緊。貨幣政策上，專項(xiàng)債、特別國(guó)債發(fā)行在即，預(yù)計(jì)6月份會(huì)有一次降準(zhǔn)，但降息仍需視外需沖擊情況而定，關(guān)注貨幣創(chuàng)新工具的使用；

　　3）政策及風(fēng)險(xiǎn)偏好層面，兩會(huì)后的經(jīng)濟(jì)政策已敲定，后續(xù)需關(guān)注政策的執(zhí)行和落地情況，市場(chǎng)情緒上短期受中國(guó)香港問題、中美關(guān)系反復(fù)及歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏等的影響，風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較低。

　　債市方面，政府工作報(bào)告定調(diào)維持流動(dòng)性寬松，銀行讓利和貸款成本繼續(xù)下降仍是大方向，貨幣政策寬松預(yù)期主導(dǎo)債市，期限利差仍然具備繼續(xù)壓縮的空間和條件，對(duì)利率債偏樂觀。信用債傾向拉長(zhǎng)久期配置高等級(jí)債券。

　　商品方面，近期經(jīng)濟(jì)顯復(fù)蘇跡象，其中化工品、有色金屬、貴金屬、能源材料如鐵礦、石油、煤炭等價(jià)格全面回升，在目前全球疫情相對(duì)平穩(wěn)的狀況下，各經(jīng)濟(jì)體逐漸解封，重回經(jīng)濟(jì)發(fā)展重點(diǎn)。

　　股票市場(chǎng)風(fēng)格層面，我們主要從兩個(gè)視角來劃分風(fēng)格，一是市場(chǎng)規(guī)模角度，分為大盤和中小盤；二是行業(yè)屬性角度，分為投資品、消費(fèi)品及服務(wù)類。全年市場(chǎng)呈現(xiàn)出非牛非熊的結(jié)構(gòu)市行情，不會(huì)出現(xiàn)2018年持續(xù)下行的熊市，也不會(huì)出現(xiàn)2009年一路上行的牛市。行業(yè)配置上，傾向于偏內(nèi)需的確定性機(jī)會(huì)，關(guān)注四條線索：一是汽車、家電、地產(chǎn)等地產(chǎn)后周期品種；二是傳統(tǒng)投資穩(wěn)增長(zhǎng)領(lǐng)域，如舊改、鐵路投資等；三是新基建調(diào)結(jié)構(gòu)領(lǐng)域，如5G、數(shù)據(jù)中心、充電樁等；四是日常消費(fèi)領(lǐng)域，如食品飲料、醫(yī)藥生物等。綜合來看，6月首選汽車、家電、輕工家居。

　　5、6月行業(yè)配置：首選汽車、家用電器、輕工家居

　　行業(yè)配置的主要思路：市場(chǎng)整體呈現(xiàn)上有頂、下有底的結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)震蕩格局，短期風(fēng)險(xiǎn)偏好受中美關(guān)系反復(fù)和歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏等影響，配置上仍傾向于偏內(nèi)需領(lǐng)域的確定性機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)層面，5月PMI維持榮枯線以上，顯示經(jīng)濟(jì)仍在不斷緩慢復(fù)蘇，今年經(jīng)濟(jì)節(jié)奏整體呈前低后高、節(jié)節(jié)向上的走勢(shì)，但需關(guān)注的是外需沖擊仍舊還未體現(xiàn)；貨幣政策及流動(dòng)性層面，目前仍然維持流動(dòng)性合理充裕的環(huán)境，全球流動(dòng)性大寬松的背景短期內(nèi)也不會(huì)改變，央行呵護(hù)流動(dòng)性寬裕的態(tài)度不變，至少在主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)恢復(fù)到正常水平之前，流動(dòng)性不會(huì)收緊。貨幣政策上，專項(xiàng)債、特別國(guó)債發(fā)行在即，預(yù)計(jì)6月份會(huì)有一次降準(zhǔn)，但降息仍需視外需沖擊情況而定，關(guān)注貨幣創(chuàng)新工具的使用；政策與風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，兩會(huì)后的經(jīng)濟(jì)政策已敲定，后續(xù)需關(guān)注政策的執(zhí)行和落地情況，市場(chǎng)情緒上短期受中國(guó)香港問題、中美關(guān)系反復(fù)及歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏等的影響，風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較低。綜合判斷，全年市場(chǎng)呈現(xiàn)出非牛非熊的結(jié)構(gòu)市行情，不會(huì)出現(xiàn)2018年持續(xù)下行的熊市，也不會(huì)出現(xiàn)2009年一路上行的牛市。行業(yè)配置上，傾向于偏內(nèi)需的確定性機(jī)會(huì)，關(guān)注四條線索：一是汽車、家電、地產(chǎn)等地產(chǎn)后周期品種；二是傳統(tǒng)投資穩(wěn)增長(zhǎng)領(lǐng)域，如舊改、鐵路投資等；三是新基建調(diào)結(jié)構(gòu)領(lǐng)域，如5G、數(shù)據(jù)中心、充電樁等；四是日常消費(fèi)領(lǐng)域，如食品飲料、醫(yī)藥生物等。綜合來看，6月首選汽車、家電、輕工家居。

　　汽車

　　標(biāo)的：宇通客車、比亞迪、華域汽車、長(zhǎng)城汽車、騰龍股份、銀輪股份等。

　　支撐因素之一：汽車銷售景氣度持續(xù)回暖。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)跟蹤數(shù)據(jù)，4月月中兩周的汽車零售增速轉(zhuǎn)正，而5月前三周，汽車零售銷量增速分別錄得-5%、-7%、-3%的增速，銷售情況在不斷的改善好轉(zhuǎn)，景氣度維持繼續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。

　　支撐因素之二：受一季度業(yè)績(jī)影響估值大幅計(jì)算性抬升，但隨著二季度業(yè)績(jī)回暖，估值有望回落。截止目前，汽車行業(yè)估值為23倍，處于2000年以來和近10年以來的60%和85%分位水平。目前估值水平較高的原因在于一季度業(yè)績(jī)大幅下滑影響，并非股價(jià)上漲所致，后續(xù)隨著二季度業(yè)績(jī)釋放，估值有望呈計(jì)算性回落。

　　支撐因素之三：國(guó)內(nèi)外新能源汽車政策齊發(fā)，特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)火爆。國(guó)內(nèi)方面，近期新能源汽車補(bǔ)貼政策發(fā)布，整體上平緩了補(bǔ)貼的退坡力度和節(jié)奏時(shí)間；國(guó)外方面，歐洲新能源汽車促進(jìn)政策頻發(fā)出臺(tái)，且支持力度比預(yù)期更大；最火爆的新能源汽車特斯拉在國(guó)內(nèi)外風(fēng)靡，目前已經(jīng)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。

　　家用電器

　　標(biāo)的：美的集團(tuán)、格力電器、海爾智家、三花智控、蘇泊爾、老板電器、九陽股份、海信視像等。

　　支撐因素之一：行業(yè)景氣回升趨勢(shì)明顯，結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)突出。2、3月份整個(gè)家電行業(yè)最艱難的時(shí)期已經(jīng)過去，根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，4月空調(diào)銷量增速-6.54%，較上月提升了44.6個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入5月，五一黃金周跨越的兩周空調(diào)銷售增速分別為52.68%和311.53%，家電消費(fèi)開始回補(bǔ)。此外，疫情期間大家電雖遭受明顯沖擊，但小家電銷售活躍，結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)突出。

　　支撐因素之二：二季度業(yè)績(jī)釋放后，有望導(dǎo)致估值下降至合理水平以下。截止目前家電行業(yè)整體估值為19.37倍，分別位于2000年以來和近10年的43%和77%估值分位，家電行業(yè)估值受一季度業(yè)績(jī)影響較大，但二季度業(yè)績(jī)體現(xiàn)后，估值有望回落，業(yè)績(jī)改善也有望體現(xiàn)在股價(jià)上。

　　支撐因素之三：擴(kuò)內(nèi)需戰(zhàn)略引領(lǐng)下，家電有望成為擴(kuò)大消費(fèi)的主要戰(zhàn)場(chǎng)之一。政府工作報(bào)告中要求多措并舉提振擴(kuò)大總消費(fèi)，而家電行業(yè)的體量在整個(gè)消費(fèi)板塊中有舉足輕重的地位，因?yàn)樘嵴窦译娤M(fèi)成為擴(kuò)大消費(fèi)的重要部分，如5月15日，國(guó)家7部分聯(lián)合發(fā)布了完善廢舊家電回收處理、推動(dòng)家電更新消費(fèi)的文件。

　　輕工家居

　　標(biāo)的：索菲亞、晨光文具、帝歐家居、志邦家居、惠達(dá)衛(wèi)浴、歐派家居、公牛集團(tuán)等。

　　支撐因素之一：疫情過后，家居零售市場(chǎng)正在逐步復(fù)蘇。疫情正處于拖尾影響階段，家居零售市場(chǎng)也正經(jīng)歷緩慢復(fù)蘇。截止4月，限額以上家具零售額同比增速-5.4%，建材家居賣場(chǎng)銷售額同比增速-37.73%，較上月增速分別大幅提升了17.3、26.1個(gè)百分點(diǎn)。5月以后仍會(huì)繼續(xù)邊際改善。

　　支撐因素之二：板塊估值在歷史低位附近。目前家用輕工行業(yè)的PETTM為29.46倍，分別位于2000年以來和近10年歷史估值的不到16%和不到18%的分位水平。板塊整體的估值水平較低，仍在歷史低位附近。

　　支撐因素之三：政策效力釋放疊加地產(chǎn)竣工回暖。2017年住建部發(fā)布《建筑業(yè)發(fā)展十三五規(guī)劃》，推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入精裝房時(shí)代，計(jì)劃2020年新開工全裝修成品住宅面積達(dá)到30%的目標(biāo)。此外，疫情過后房地產(chǎn)行業(yè)率先恢復(fù)，竣工情況總體回暖趨勢(shì)延續(xù)，有望推動(dòng)家裝產(chǎn)業(yè)鏈景氣上行。

免責(zé)聲明：自媒體綜合提供的內(nèi)容均源自自媒體，版權(quán)歸原作者所有，轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系原作者并獲許可。文章觀點(diǎn)僅代表作者本人，不代表新浪立場(chǎng)。若內(nèi)容涉及投資建議，僅供參考勿作為投資依據(jù)。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。

海量資訊、精準(zhǔn)解讀，盡在新浪財(cái)經(jīng)APP

責(zé)任編輯：王帥