房產深讀：穿透資本迷霧 看清真正的地產江湖

　　新浪財經訊 2019年1月15日，保利發展控股集團股份有限公司（以下簡稱“保利地產”）公布2018年全年業績預告，在穩步增長的表象下，卻隱含著銷售增速放緩、銷售均價下降、拿地權益比例下降等影響未來結算利潤增速的因素，保利地產目前估值僅高于歷史最低區域，未來將走向何方與調控政策密不可分。

　　銷售金額同比增速下降 銷售均價下降明顯

　　2019年1月14日，保利地產公告稱，2018年1-12月，公司實現簽約面積2766.11萬平方米，同比增長23.36%；實現簽約金額4048.17億元，同比增長30.91%，位居行業第五。2018年12月，公司實現簽約面積296.95萬平方米，同比增長18.54%；實現簽約金額365.26億元，同比增長4.50%。

　　如上圖所示，保利地產今年的銷售情況可謂是“高開低走”，從年初的銷售金額同比高達106.41%的增速一直下降至年底，單月銷售金額同比年底更是在0%附近的低位。可見，在“房住不炒”的持續調控背景下，強如保利地產的銷售也面臨巨大的回款壓力，不僅如此，保利地產全年的銷售單價也呈現明顯的下降趨勢，如下圖所示，單月銷售均價從2018年1月份的1.45萬元/平方米先上升至1.66萬元/平方米，但自8月底以來，銷售均價單邊下行，2018年12月單月的銷售均價為1.23萬元/平方米，這是自2017年1月以來兩年間最低的銷售單價。

　　參考公司公告數據，2018年前三季度的經營數據，公司銷售毛利率及銷售凈利潤率分別為32.69%、14.21%，而公司銷售均價有8月份的1.66萬元每平米下降至1.23萬元每平方米，下降幅度高達26.08%，而相比之下銷售凈利潤率僅有14.21%。因此，銷售均價大幅下滑，將在未來這些出售項目進入結算年份時，影響當年的毛利率、凈利潤率以及相應的同比增速和ROE的一系列盈利指標。

　　權益比例下降  利潤增速不及預期

　　相關資料顯示，報告期內，保利地產經營規模擴大，受項目結轉規模提升、結轉項目權益比例下降影響，公司營業總收入同比增長32.31%，營業利潤及利潤總額分別同比增長38.41%和38.29%，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長20.33%。公司歸母凈利潤增速顯著低于營業收入及營業利潤的同比增速，這主要是由于公司在結算項目中的權益比例降低所導致的，全年歸母凈利占利潤總額比重同比降7.9個百分點至52.9%。

　　根據近幾年的數據，保利地產的存貨周轉率在0.3左右徘徊，因此保利地產的項目拿地到結算的周期大致在2-3年左右。而保利地產2016年通過合作、并購等方式拿地面積占當年拿地面積的75%之多。從克而瑞近幾年統計的土地儲備貨值數據看，保利地產的權益土地貨值占總貨值比例明顯較低，2017年為65.56%（總貨值18746億元，權益貨值12292億元），2018年上半年為68%（總貨值19735億元，權益貨值13420億元），這一數值在新浪財經此前統計的50家主流上市房企的權益土儲占比中僅位列第38位，明顯低于中海、綠地、恒大、華潤等龍頭企業，也低于萬科碧桂園等公司。

　　2018年保利地產保利地產合作拿地宗數明顯增多，在統計最近兩個月公布的拿地情況，如下表所示，保利拿地的權益比例都比較低，明顯低于克而瑞統計的公司在2018年年中的土儲權益比例，這將進一步拉大未來的銷售業績與利潤之間的差異。

　　受下半年樓市降溫影響，公司逐步放緩拿地步伐，全年新增建面3115.5萬平，同比下降31.1%，拿地金額1909.2億元，同比下降31%。期內拿地與銷售面積比112.6%，較2017年下降88.9個百分點。平均樓面地價6128元/平米，為同期銷售均價的41.9%，較2017年下降2.5個百分點。公司拿地區域重心逐漸向三四線擴展，期內新增建面區域占比為一線10%、二線41.6%、三線29.3%、四線19.1%。

　　估值接近歷史底部區域

　　此次業績預告后，保利地產今日開盤一度下跌近5%，在大盤強勢上漲的背景下跌幅有所收窄。估值方面，相對于2018年全年的EPS1.58元來看，保利地產2018年靜態市盈率為7.3，這是保利地產近10年來估值第二低的水平，僅次于2014年初的極低估值水平。

　　2019年上半年存在樓市超調而政策遲遲未見松動風險，未來保利地產隨著拿地力度放緩、拿地權益比例下降、三四線拿地占比提升、銷售均價在持續的調控環境下面臨下行的風險，從而帶來中長期毛利率下行風險。甚至樓市大幅調整帶來資產減值及業績不及預期風險。未來保利地產的估值水平將走向何方，與政策的走向有著極大的關系。

責任編輯：公司觀察