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　　來源：每日經濟新聞

　　每經特約評論員 尹中立

　　上周日，美聯儲意外緊急宣布，將基準利率降至接近零水平，并啟動規模達7000億美元新一輪量化寬松，以應對新冠肺炎疫情對美國經濟造成的影響。

　　北京時間3月16日21時30分，美國三大股指集體低開，標普500指數跌7%，觸發本月第三次熔斷，美股暫停交易15分鐘，刷新了美國股市歷史紀錄。與此同時，全球股市大幅波動，這些現象表明，隨著新冠疫情在全球擴散，由此引起的沖擊波正在對全球金融市場乃至全球經濟和政治格局產生重要影響。

　　迄今為止，由疫情引發的金融市場沖擊波已經出現了兩輪，更大的沖擊波或許還在后面。

　　第一輪沖擊波“過去時”：一度引發A股大跌，但整體威力有限

　　由新冠肺炎疫情引發的第一輪沖擊波是國內股市的下跌，但威力有限。疫情引發的市場大幅波動在農歷新年之前已經初露端倪，A股在春節休市前一個交易日下跌了2%。隨著春節期間武漢封城及感染人數的急劇增加，投資者的緊張情緒在不斷聚積，導致農歷新年股市第一個交易日開盤大跌。但由疫情引發的沖擊波此時還僅限于國內股市，歐美市場和亞洲市場均沒有反應。

　　隨著國內疫情逐漸得到控制，國內股市投資者的信心正在得到恢復，2月中旬之后，A股的日交易額連續多日維持在1萬億元之上，市場預期政府為了實現今年的年度經濟增長計劃，貨幣政策會放松，刺激了資金向股市流動。2月中旬之后A股活躍度已經相當高，以芯片為代表的科技股甚至出現投機過度的現象。

　　至2月底3月初，國內的疫情基本得到控制，除武漢外已經基本沒有新增的新冠患者，但韓國、日本以及歐洲、美國的疫情卻出現蔓延之勢。隨著疫情數據的快速攀升，疫情引發的第二輪沖擊波由此出現。第二輪沖擊波表現為股市和石油市場雙殺，影響范圍遍及全球。

　　第二輪沖擊波“進行時”：從石油市場開啟，波及全球金融市場

　　疫情之所以影響到石油市場，與抗疫導致石油需求下降有關，在美國宣布暫時停止歐洲航線之后，進一步激化了該沖擊波。

　　在國際石油市場，中國已經替代美國成為第一大石油進口國，中國抗疫必然導致需求放緩，雖然1月份和2月份中國并沒有減少原油進口，但市場是由預期決定的。嚴格的隔離措施影響了石油消費，這是近期國際原油價格下跌的主要原因。從時間上看，這輪油價下跌始于1月21日，正是中國決定全面抗疫的時點。

　　2月底，日本和韓國均陷入疫情抗爭之中，導致了石油市場的恐慌，因為日本和韓國都是僅次于中國的石油進口大國。主要石油進口國均因為疫情暴發而石油需求減少，對石油市場的沖擊波由此引發。

　　石油需求的急劇下降，導致了油價下跌。為了穩定價格，OPEC與俄羅斯在3月6日舉行談判，但沒有就限產議題達成協議，引發了沙特和俄羅斯之間的全面價格戰。3月9日，亞洲市場周一開盤后，美、布兩油迅速走低，雙雙暴跌逾30%，至9日中午12點，油價跌至27美元，這是2016年初以來的最低價格。

　　石油價格大跌，引發全球股市恐慌。由于中石油類股票都是大型藍籌股，在各國股票指數中的權重都較大，石油價格的大幅度下跌，必然導致石油類上市公司股票價格的大幅度下跌（下跌幅度均在30%左右），股市指數隨之重挫就難免了，3月9日日本股市下跌6%，歐美股市均下跌超過7%，美國股市開始之后觸發熔斷機制，這是最近20年里第二次熔斷，收市仍然大跌7.7%。

　　有分析稱，沙特掀起價格戰可能會帶來廣泛的政治和經濟沖擊。從埃克森美孚這樣的巨頭到得克薩斯州西部規模較小的頁巖鉆探商，都難以在這場災難性的崩潰中獨善其身。油價下跌對俄羅斯的沖擊也是巨大的，在3月9日盧布匯價大幅度下跌，美元兌換盧布的匯率一度跌到1比76，日最大跌幅近20%。

　　市場之所以對沙特掀起的石油價格戰反應如此強烈，是有前車之鑒的。從歷史經驗來看，沙特的石油成本不足10美元/桶，是各國石油開采成本最低的，每當沙特發動價格戰，試圖蠶食競爭對手的市場份額時，油價就會大幅下跌。比如1985年底到1986年3月，原油下跌了66%；上世紀90年代末，當沙特與委內瑞拉鬧翻時，布倫特原油在1999年曾經一度跌破每桶10美元。

　　而最近一場令市場交易員們心驚膽戰的價格戰，發生于2014年。當時，美國頁巖油產量激增，促使歐佩克打開了增產的大門，試圖壓低油價進而削弱美國頁巖油的增產力度。在全球供過于求的情況下，布油于2016年跌破每桶30美元。正是那次危機促使歐佩克與俄羅斯等國聯手削減產量，幫助依賴石油收入的經濟體渡過難關。

　　此次石油限產談判為什么會不歡而散？可能的原因是：市場需求下降，產油各國的財政壓力加大，在各自內部的財政壓力之下，談判空間變窄。據說是中東國家希望俄羅斯承擔更多的減產份額，招致談判破裂。

　　從短期看，由疫情引發的第二輪沖擊波在3月12日達到高潮，當日美國宣布應對疫情，并暫時停止美歐航線。美國股市迎來當周第二次熔斷，并觸發歐洲多國和加拿大的股市熔斷。不僅油價暴跌，股價暴跌，黃金價格同樣未能幸免，說明市場流動性出了問題。

　　美國在3月9日的熔斷并沒有把A股拖下水，但12日的熔斷導致了全球流動性枯竭會對A股造成沖擊，因為A股中有2萬億元人民幣的外資持倉，當流動性出現枯竭，這些股票將成為外資機構賣出的對象。這個沖擊波將席卷全球。

　　第三輪沖擊波“未來時”：債務風險加大，但危機或許就是轉機

　　從歷史上特別是近100年的疫情史來看，任何一場瘟疫所引發的經濟沖擊，本質上是外生的、短期的和局部的，不會造成一個大型經濟體的潛在增長速度發生系統性偏離。但一些國家經濟十分脆弱，謹防疫情成為壓垮駱駝的最后一根稻草。

　　當前，全球各國最大的風險都在于債務，但各國的表現方式有所不同。對于中國來說，除了債務風險，還有供應鏈斷裂的風險。

　　對于美國而言，最大的債務風險與股市有關。2008年的金融危機導火索是美國的居民債務增長過快，尤其是2001年至2006年的五年間美國利率很低，很多銀行和金融機構推出了零首付按揭貸款業務，很多低收入階層進入了炒房隊伍，而且在按揭貸款基礎上又搞出了名目繁多的金融衍生產品。當利率提高后，按揭貸款的風險被引爆，并把危機傳遞到全球。

　　2008年金融危機之后，美國居民的債務杠桿已經下降至比較正常的水平，當前風險不大，現在的風險主要集中在公司層面。隨著市場低利率政策的持續，很多上市公司通過發行債券募集資金用于回購股票，這是美國股市持續十年大牛市的關鍵原因。在疫情的影響下，有些行業必將遭到巨大沖擊，如果出現債務違約事件增加，上述發債融資并回購股票的循環就難以持續了。

　　在美國，有數以千計的小型頁巖油生產企業，在油價低于40美元的背景下難以生存，該行業也將成為債務違約的高風險區。根據有關報道，美國油氣行業的公司債券規模數量大約在9300億美元，在石油價格暴跌的3月9日有些公司債券的價格直接腰斬。3月9日由超過1000億美元的油氣行業債券收益率超過10%。

　　隨著債券市場利差上升，數量巨大（約3萬億美元）的BBB級債券就要降級為垃圾債。

　　美國的金融市場十分發達，很多交易中存在很高的杠桿和風險敞口，在價格小幅波動時，這些風險難以暴露，一旦出現金融市場的價格劇烈波動，存在高杠桿的、風險敞口較大的機構有可能出現爆倉而破產倒閉，如同2008年的雷曼兄弟一樣把危機引向高潮。

　　對于歐洲諸國來說，需要關注政府的債務危機。由于特殊的制度設計，歐洲有統一的貨幣而沒有統一的財政，各國的財政赤字需要與歐盟各國協商，這個過程相當復雜。

　　當前疫情最嚴重的意大利恰恰是財政狀況比較差的國家，更嚴重的是，該國經濟高度依賴旅游業。至3月10日，意大利政府已經宣布全境進行封鎖，即使疫情在未來兩個月時間里結束，今年的旅游業收入勢必遭受巨大損失。

　　如果歐洲多個國家，如德國、法國、西班牙等主要經濟體均陷入到抗疫之中，財政問題與政治問題夾雜在一起，不僅對經濟是沖擊，甚至會沖擊到歐盟的制度體系。

　　對于中國而言，債務最脆弱的環節是背負按揭貸款的中低收入者和從事服務業的小企業。2015年之后，我國實施房地產去庫存政策，棚改貨幣化讓很多低收入群體獲得了按揭買房的資格，這些人的收入較低且不穩定。很多農村青年將最近幾年的打工收入作為首付購置住房，這些人的收入與中國的產品出口密切相關，與服務業緊密相連。

　　最脆弱的是數以千萬計的小微企業，它們大多與服務業有關，在抗擊疫情過程中，很多企業在第一季度基本沒有收入，已處于資金鏈斷裂或即將出現資金鏈斷裂。如果疫情快速消除，這些企業或許在政府的救助下可以重新恢復生機。

　　如何化解危機？上周日，美聯儲采取超預期降息和增加市場流動性舉措，這些都是傳統緩解金融危機的手段，沒有解決市場的恐慌。本次危機的源頭是疫情，要消除市場恐慌，戰勝疫情是前提條件，最終解決疫情可能需要依靠疫苗研發成功。

　　但疫情只是此次市場波動的導火索，深層次問題是投資者對逆全球化的擔憂。最近幾年，美國政府在逆全球化道路上越走越遠，甚至有人希望借助于中國抗疫進一步強化中美產業鏈脫鉤。

　　因此，要化解由疫情沖擊波導致的全球金融市場危機，唯有全球主要大國（尤其是中國和美國）順應時代潮流，再次攜手，共同應對。如果是這樣，“危機”或許就是“轉機”。 （作者為榮盛發展首席經濟學家、中國社會科學院金融所研究員）

責任編輯：陳悠然 SF104