【本期導讀】不斷疊加的利空消息，使得A股在五個交易日內連下兩個整數關口，從2900點一線跌破2800點，一度下探2733.92點，幾乎抹去半年漲幅，但隨后又收復2800點。一場拉鋸戰似乎正在展開，這一次的下探，是外因誘發還是內因決定？滬指何時能夠收復3000點？外部看，美國將會以何種形式影響A股？

　　對內看，A股又如何面對未來的匯率波動？從基本面看，經濟下行壓力之下，Q2上市公司業績能反轉嗎？投資者應該如何布局？

胡國鵬

　　【本期嘉賓】胡國鵬，方正證券（維權）首席策略分析師，14屆新財富策略入圍團隊核心成員，金融界慧眼識券商超配行業榜連續五年前五，擅長大勢研判和行業配置。

　　【核心觀點】

　　1、我國的貨幣政策未必會很快跟隨美聯儲，因為目前我國貨幣政策的核心矛盾不是在于流動性緊張，而是在于貨幣政策傳導機制不通暢，導致前端淤積的流動性無法有效灌溉后端實體經濟，這才是貨幣政策的主要矛盾，也是我們當前正在解決的問題。

　　2、短期來看，A股面臨著兩個大國之間沖突帶來的估值壓制以及經濟緩慢下行的基本面疲弱的壓力。中長期來看，中國經濟正面臨著結構性轉型的巨大壓力。

　　3、四季度后期有可能會出現一輪反彈的機會，反彈可能會來源于前傾財政政策的滯后效應和穩增長加碼，經濟出現企穩，類似于2012年年底，有望迎來一波不錯的做多機會，能否上3000點需要經濟企穩的持續性和政策加力的幅度。

　　4、我們認為二季度上市公司的整體業績增速相對一季度而言會有提升。從中報業績預告的統計結果來看，成長板塊和部分消費品行業的業績增速改善比較明顯或者繼續維持高位增速。

　　5、這次匯率破“7”是市場的供求關系、經濟下行的壓力以及摩擦升級下的自然選擇，中期來看，人民幣匯率不具備貶值的基礎，無須擔憂匯率破“7”后可能出現的資本外流。

　　6、短期來看，市場還是存在一定的調整壓力，因此投資風格上還是建議以穩健為主。在這種前景和背景下，比較好的一種配置方式還是需要采取抱團取暖的策略，尋找基本面穩健、業績確定性更強的行業，比如食品飲料、銀行等一些傳統的消費、金融價值藍籌。長期來看，相對比較看好成長板塊。

　　談美國：大背景之下中國和美國之間的政策傳導正在被削弱

　　新浪財經：美聯儲時隔10年之后重啟降息，隨后有多國跟進，在之前，A股對美聯儲加息并無太強的免疫力，大洋彼岸的加息動作經常會在A股市場掀起巨浪，但現在，A股似乎陷入一種“怪圈”，美聯儲加息或者降息，A股都會跌。您如何解讀當前A股的這種現象？未來，美國市場將以何種路徑如何影響A股？

　　胡國鵬：在過往，中國和美國經濟互動性和關聯性都很強，因此在以前，美聯儲的動作通常可以成為我們緊隨其后貨幣政策的一種指向性參考。具體傳導邏輯以美聯儲降息為例，當美國經濟出現疲軟的時候，美聯儲會選擇降息應對，此外美國經濟出現疲軟通常還暗含著另外一層含義，即代表著全球經濟下行壓力加大，當然這種情況下中國也不例外，因此美聯儲降息后，發達經濟體和新興經濟體通常都會很快跟隨降息，此前也正是這種預期給A股帶來了短期利好，刺激市場反彈。

　　但現在這種全球一體的密切聯系正呈現出裂隙瓦解的趨勢，這是一種本質的變化，在這種背景下，我們再來觀測分析美聯儲降息對全球或中國的影響：

　　首先，本輪美聯儲開啟降息是在一個兩個大國貿易關系日趨緊張的大背景下，貿易來往面臨的阻力越來越大導致了兩國經濟之間的聯系越發疏遠，政策指向性參考的邏輯鏈條不再通暢，更加晦澀；

　　其次，本輪全球降息潮也與以前也有所區別，本輪降息潮有個明顯的特點即新興經濟體普遍降息發生在美聯儲之前，說明現在全球不同經濟體之間經濟下行的壓力出現錯位，也使得這種政策傳導鏈條被顛覆反轉；

　　最后在政策傳導鏈條出現復雜深刻變化的情況下再來看中國的貨幣政策，本輪美聯儲降息，我國的貨幣政策未必會很快跟隨，因為目前我國貨幣政策的核心矛盾不是在于流動性緊張，而是在于貨幣政策傳導機制不通暢，導致前端淤積的流動性無法有效灌溉后端實體經濟，這才是貨幣政策的主要矛盾，也是我們當前正在解決的問題。而且匯率上對降息也有所掣肘，盡管匯率成功破“7”，但不代表可以無下限貶值，我們仍會維持匯率的合理穩定，避免出現持續性貶值預期的風險。

　　因此整體來看，市場對兩個大國之間這場爭端的悲觀預期目前仍是影響市場的核心焦點，兩國之間漸進式脫鉤也在削弱兩國之間的經濟聯系和政策傳導。

　　新浪財經：您認為目前A股面臨最大的利空或者說是核心風險是什么？如何解讀當前A股所面臨的環境？如果給這些因素按照影響程度排序，您會如何排？

　　胡國鵬：個人覺得目前A股面臨著三個比較大的風險。分別是貿易摩擦的不確定性、經濟持續下滑以及美股或者外圍市場大幅波動的風險。

　　從影響的程度和爆發時間來排序，來自貿易摩擦的不確定性是短期影響市場風險偏好的首選核心風險，因為這個風險帶有強烈的時間和節奏不可預期的特點；其次是我國經濟持續下滑的風險，目前偏向于經濟會出現年度上的持續緩慢下滑，但不存在失速的風險，四季度有望迎來階段性企穩；最后才是美股或者外圍市場大幅波動的風險，目前美股處于高位，新興市場不斷暴雷，全球市場因為一些地緣事件處于動蕩期。

　　短期來看，A股面臨著兩個大國之間沖突帶來的估值壓制以及經濟緩慢下行的基本面疲弱的壓力。

　　中長期來看，中國經濟正面臨著結構性轉型的壓力，表現在其一隨著全球經濟的下滑和美國的遏制戰略，外需對經濟增長的拉動作用和貢獻減弱；其二內需疲軟，消費和投資都增長乏力；其三新舊動能之間矛盾突出，傳統動能正在逐漸衰竭，新動能尚未崛起。但應該看到中國經濟存在著巨大的韌性，經濟騰挪的余地較大，企業不斷加大研發投入，勞動力素質不斷提升，中國具備突破中等收入陷阱的條件。

　　談大盤走勢：四季度存在做多的契機 需要等待經濟企穩信號

　　新浪財經：A股在連續下探后迎來了反彈，您認為反彈能持續嗎？您2800點附近，風險大于機會還是機會大于風險？您認為什么時候能再上3000點？

　　胡國鵬：從三季度短期來看，市場還存在一定程度的回調壓力，核心邏輯在于三點：其一，基本面來看，7月份經濟以及金融數據較6月份超預期回落，因此三季度經濟仍然面臨著小幅滑落的壓力；

　　其二，市場情緒方面，來自貿易摩擦的不確定性猶如“達摩克利斯之劍”始終抑制了市場風險偏好上行；

　　其三，流動性水平目前并不是市場的核心矛盾，處于合理充裕的寬松狀態，但更加邊際寬松的可能性也很低。政策的發力窗口需要等到9月份靴子落地，目前以儲備為主，結合7月政治局會議基調，強刺激的可能性不大。

　　因此綜合來看，三季度市場還面臨著一些壓力，但目前來看并無暴跌風險，因為經濟基本面仍然有很強韌性，在730政治局會議重提“六穩”和著重體現“定力”、“辦好自己的事”的基調下，經濟不存在失速滑落的風險。

　　近期市場已經跌破過2800點，我們還是傾向于月初的判斷，認為還需要耐心等待市場反彈，需要等待經濟逐步企穩的信號出現。站在目前時點和可預期的未來事件來判斷，今年市場表現和2012年會很類似，四季度后期有可能會出現一輪不錯的反彈機會，反彈可能會來源于前傾財政政策的滯后效應顯現帶來的經濟企穩，屆時將是市場再上3000點的時機，當然能否上3000點需要跟蹤滯后效應的大小以及政策加力的幅度。

　　談政策機遇：關注基建和農村消費品行業

　　新浪財經：從經濟基本面看，下半年房地產調控趨緊，而外部環境又沒有得到改善的前提下，市場更期待財政政策發力來托底經濟，對應到股市，會存在哪些風險和機遇？

　　胡國鵬：如果按剛才的推演和邏輯來看，財政政策托底可能會有兩種方式：第一種，經濟托底的主要著力點大概率還是會寄希望在基建投資上面，這是最傳統、最直接、最快速見效的辦法，當然可能會有邊際效率減弱的疑問，但目前這種政策仍然有效，并且我們預計隨著一般債和專項債發行前傾所帶來滯后效應的顯現，5、6月提出的專項債作為重大項目資本金措施在下半年見效以及后續的財政政策持續加力，基建投資增速還會繼續提升。

　　第二種，730政治局會議首次提及挖掘農村市場，隨后的731國常會也提出擴大電子商務進村覆蓋面，加快補上農產品冷鏈物流短板等，這預示著未來可能會采取一些政策措施（如財政補貼等）來推動農村消費市場的發展，如汽車、家電、電腦、手機、電子商務下鄉等，這是另外一種思路。

　　那么相對應的股市機會也就在這兩種思路的鏈條上，包括第一種思路的基建鏈條和第二種思路涉及的部分消費品行業。

　　談上市公司業績：二季度業績增速好于一季度

　　新浪財經：從上市公司業績表現看，您認為Q2業績是否能企穩？哪些行業能夠率先反彈？為什么？

　　胡國鵬：上市公司二季度業績數據還未完全披露完畢，需要8月底才能有一個確認的答案。但從目前觀測到的信號和跡象來預判，二季度的業績會比一季度有所改善。跡象一是二季度名義GDP增速為8.3%，比一季度名義GDP增速7.84%有一個明顯改善，改善主要是來源于消費端價格CPI的提升，且通常上市公司整體業績變動與名義GDP走勢是高度正相關的；跡象二，從截止到7月15號的中報業績預告數據統計的情況來看，整體上半年的業績增速也是好于一季度的業績增速的。所以綜合這兩個跡象，我們認為二季度上市公司的整體業績增速相對一季度而言會有一個提升。

　　從中報業績預告的統計結果來看，成長板塊和部分消費品行業的業績增速改善比較明顯或者繼續維持高位增速。具體的，成長板塊中通信、電子、計算機、國防軍工等行業業績增速都出現了大幅改善，而消費品行業如家電、農林牧漁業績增速也提升明顯，食品飲料行業仍然維持相對穩定的高位增速水平。所以如果行情反彈的話，最有可能會率先反彈的是成長板塊，因為其改善更為普遍，本身板塊彈性也更強，當然這些部分消費品行業也不會很弱。

　　談人民幣匯率：破“7”是一個自然過程 不必過度擔憂

　　新浪財經：8月5日，離岸、在岸人民幣相繼破7，央行迅速表態稱，人民銀行有經驗、有信心、有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。您如何解讀破7 對A股的影響？又如何解讀央行的這種表態？

　　胡國鵬：這一次匯率破“7”，個人認為這是市場的供求關系、經濟下行的壓力以及貿易摩擦升級下的自然選擇。這次破“7”發生在經濟、出口存在下行壓力的基礎上突破的，在破“7”之前和破“7”之后，市場均未出現持續性貶值的預期，離岸和在岸人民幣匯率差遠不及2015年“811匯改”之時的情況，因此無須擔憂匯率破“7”后可能出現的資本外流，對A股市場的沖擊也相對有限。短期來看對市場有一定影響，但中長期來看我們認為是有好處的，因為加大了匯率的波動區間范圍，也破除了市場對“7”整數關口的心理障礙。

　　這種表態傳達了央行對于穩定人民幣匯率保持在合理均衡水平上的信心和決心，加固了市場對于人民幣匯率維持穩定的心理預期，同時也平抑了市場波動。實質上，央行也是有意愿、有能力去維持人民幣匯率的合理穩定的。

　　談當前布局：配置避險資產 持續關注成長股

　　新浪財經：在外部環境沒有好轉的前提下，匯率的這種波動是否會成為常態？對A股來說，會產生怎樣的影響？投資者應該如何布局？

　　胡國鵬：匯率作為反映經濟基本面和出口下行壓力的自動穩定調整器，仍會隨著外部環境的變化而波動，但總體而言這種波動是可控的，也并不具備持續貶值的壓力和風險。短期來看，不必太在乎“7”的整數關口，匯率中樞可在“7以上”也可在“7”以下，同時波動的區間范圍也相應更加寬松，這有利于我國貨幣政策工具的調整空間。長期來看我國的基本面良好穩健運行、工業體系完備、產業基礎齊整，人民幣未來大趨勢大方向上還是會朝著升值、強勢貨幣的方向上前進。

　　對A股的影響，短期來說偏中性，并不會給A股帶來太大的資金外流壓力。中長期來說對A股有利，因為貨幣政策工具使用的空間更大更足了，貨幣政策發揮的調控作用也會更適時適力。

　　投資布局上，從目前的國外形勢看，不確定性很大。此外，本輪全球經濟下行周期風險更大，地區局勢也變得更加混亂復雜，因此預計人民幣匯率波動幅度仍會較大，因此不建議配置太多出口比例較高的資產，可適當配置一些避險資產。

　　新浪財經：從投資策略看，綜合當前的諸多背景，下半年您對投資者有哪些配置上的建議？長期看又看好哪些板塊？

　　胡國鵬：短期來看，市場還是存在一定的調整壓力，因此投資風格上還是建議以穩健為主，暫不考慮激進。在這種前景和背景下，比較好的一種配置方式還是需要采取抱團取暖的策略，尋找基本面穩健、業績確定性更強的行業，比如食品飲料、銀行等一些傳統的消費、金融價值藍籌。

　　長期來看，相對比較看好成長板塊。原因在于：

      其一，經歷兩個大國之間的爭端和美國的科技遏制，再次警醒我們“科技是第一生產力”這條發展規律長期適用，未來的經濟發展需要搶占科技制高點，因此未來關于科技創新、自主可控的政策支持會常久常新，科技進化也是未來我國進行結構性調整的方向和關鍵，這是一個立足未來5年甚至10年的角度；

      其二，從過去的幾輪成長板塊行情啟動和持續演繹來看，需要兩個條件，核心事件催化以及具備持續的業績相對優勢，而近期的科創板推出和5G發展，有可能是下一輪成長行情啟動的核心催化劑；

      其三，關于成長板塊持續演繹所要求的具備持續的業績相對優勢，目前也初步觀察到了這樣一種跡象，2019年一季度時，成長板塊的業績增速已經從最后一名提升到了第二名，符合業績相對優勢地位的認定，在中報業績預告時，成長板塊的業績增速仍然位列第二，這已經是連續兩個季度具備業績相對優勢了。因此根據歷史經驗，我們認為成長板塊正處在下一輪行情的孕育中。

　　——訪談結束——

責任編輯：張仙