疫情沖擊、無限量寬與人民幣國際化

　　作者： 管濤

　　在好的前景下，人民幣國際化將會有更大空間。特別是考慮到疫情過后，市場恐慌情緒消退、流動性危機警報解除，而回歸經濟基本面，美國將在相當長時期內消化吸收這次疫情應對大放水產生的后遺癥。而處于財政貨幣政策正常狀態的中國，自然會對國際資本產生吸引力，這將助推人民幣國際化，特別是進一步提升人民幣國際化的金融功能。 

　　據SWIFT統計，今年2月份，人民幣在全球支付貨幣中的占比為2.11%，較上月上升了0.46個百分點，較上年底上升了0.17個百分點，為上年9月份以來新高。 

　　今年以來人民幣國際貯藏與支付功能均有所提升

　　今年初，新冠肺炎疫情率先在中國集中暴發。2月底以來，中國境內疫情控制持續向好，但境外疫情卻加速擴散，美歐成為重災區。受疫情蔓延疊加油市崩盤的影響，2月底以來，以美股“七連跌” “四熔斷”為代表，全球發生了股災。

　　盡管同期中國股市跌幅較小，展現了相當的韌性，但全球金融動蕩依然通過信心和金融渠道對中國產生了傳染效應。1月21日至2月20日（美股“七連跌”前夕），陸股通項下北上資金凈流入224億元人民幣，2月21日至4月9日轉為凈流出825億元。第一季度，陸股通項下北上資金累計凈流出179億元。

　　不過，境外投資者在中國債市的表現卻要好于在股市。今年第一季度，境外投資者凈增持境內人民幣債券734億元（其中2、3月份合計凈增持587億元），超過陸股通項下資金凈流出額較多。同期，QFII和RQFII項下分別新增投資額度18億美元和183億元人民幣；前兩個月，兩地基金互認項下內地基金香港發行銷售凈匯入資金3.1億元人民幣，香港銀行新增人民幣存款65億元人民幣。由此可見，今年以來，境外持有境內人民幣金融資產的規模總體將趨于上升，人民幣作為世界貨幣的貯藏功能進一步增強。

　　從支付功能來看，人民幣的國際地位也有所上升。據SWIFT統計，今年2月份，人民幣在全球支付貨幣中的占比為2.11%，較上月上升了0.46個百分點，較上年底上升了0.17個百分點，為上年9月份以來新高；排名全球第五位，較上月提高了一位。據外匯局統計，今年前2個月，境內非銀行部門跨境收付中，人民幣占比32.4%，較上年同期提高了9.5個百分點，較去年全年提高了5.8個百分點，為2009年推出跨境人民幣計價結算試點業務以來新高。

　　美聯儲放水對人民幣國際化短期有正外部性

　　為應對疫情全球蔓延的沖擊，3月份，美聯儲陸續祭出了“零利率+無限量化寬松”的“王炸”。3月底，隨著衛生政策、貨幣政策、財政政策一攬子疫情應對措施逐步到位，美股反彈、美指回落、黃金和美債價格回升，全球市場恐慌情緒和流動性緊張局面有所緩和。同時，這也促進了中國資本市場企穩，緩解了中國資本外流壓力。

　　一方面，股票通項下北上資金重新回流。3月24日（美聯儲宣布無限量化寬松次日）至4月9日，中國陸股通項下北上資金日均凈流入24億元，3月10日（美股第一次熔斷次日）至23日日均凈流出69億元人民幣。同期，股票通項下陸股通與港股通軋差后北上資金日均凈流入2億元，3月10日至23日為日均凈流出147億元人民幣。

　　另一方面，人民幣匯率貶值壓力有所減輕。3月24日至4月10日，境內人民幣匯率中間價和下午四點半收盤價均值較3月23日分別升值了0.31%和0.52%。同期，1年期NDF隱含的人民幣匯率貶值預期日均為0.70%，略高于3月10日至23日日均0.44%的水平。其中，4月10日為0.38%，已連續8個交易日回落至1%以內。

　　中長期看量寬背景下人民幣國際化有兩種前景

　　一種是好的前景，主要源自中國經濟具有率先走出疫情沖擊的多重優勢。一是中國較早進入疫情應對狀態，出手早、措施準、效果好，現在境內疫情已經得到基本控制，經濟社會秩序正在加速回歸正軌。二是中國在主要經濟體中經濟政策空間大，且前期政策針對性強、有效性高，加之國內產業門類齊全、市場潛力廣闊，應對疫情海外蔓延的外部沖擊的回旋余地較大。三是這次疫情應對中再次充分展現了中國效率、中國精神、中國力量，也展現了中國負責任的大國風范，有助于增強各界對于中國經濟和貨幣的信心，進一步釋放中國金融市場成為全球避風港的潛力。

　　在這種情形下，人民幣國際化將會有更大空間。特別是考慮到疫情過后，市場恐慌情緒消退、流動性危機警報解除，而回歸經濟基本面，美國將在相當長時期內消化吸收這次疫情應對大放水產生的后遺癥。顯然，美聯儲將較長時期維持寬流動性、零利率狀態，美國政府債務負擔也將會只增不減（除非未來能夠實現財政盈余）。而處于財政貨幣政策正常狀態的中國，自然會對國際資本產生吸引力，這將助推人民幣國際化，特別是進一步提升人民幣國際化的金融功能。

　　另一種是差的前景，主要因為未來中國經濟也面臨許多不確定性。一是盡管本土疫情控制取得階段性勝利，但仍有可能要陪著全球走完下半場，這將通過全球產業鏈供應鏈從供需兩端阻礙中國經濟復蘇進程。二是近期清算中國的海外輿情甚囂塵上，將本國疫情應對不力的責任甩鍋中國，甚至提出巨額國家賠償要求。三是如果海外疫情擴散持續時間較長、控制措施較嚴，不排除發達經濟體由股災、衰退陷入金融乃至經濟危機。此外，不排除新興市場和發展中國家疫情大暴發，形成第三波沖擊，將世界經濟拖入更加持久的衰退。

　　如果發生后一種情形，至少可以肯定的是，在危機初期，美元將繼續扮演傳統避險貨幣的角色，所有非美元貨幣都將承壓，這些國家將出現國內資產被無差別拋售，資本大量外流。受累于全球經濟金融危機，人民幣國際化將會遭遇較大的挑戰。

　　對策建議

　　鑒于中國危機應對的體制機制優勢，預計發生后一種情形將會是小概率事件。但我們必須樹立底線思維，按照4月8日中央政治局常務會議精神，做好較長時間應對外部環境變化的思想和工作準備。

　　1．對于人民幣國際化少說多做。高調的人民幣國際化，有可能授人以柄且口惠而實不至。況且，只要人民幣資產的安全性、盈利性、流動性有比較優勢，自然就會有市場吸引力，投資者會不請自來。

　　2．擴大金融開放要穩中求進。近年來人民幣國際化進展較快，同人民幣國際化與可兌換同步推進、離岸市場主導轉向在岸市場主導，即加快國內金融市場開放密不可分。然而，所有資本流動沖擊都是流入開始的。為此，要進一步消化吸收前期金融開放的成果，做好“家庭作業”。繼續推進利率匯率形成市場化，健全財政貨幣政策框架，進一步完善宏觀調控能力。落實金融服務業開放路線圖和時間表，推動國內多層次金融市場體系建設，完善金融基礎設施，增強金融供給能力，提高金融競爭的軟實力。在加強跨境資本流動監測和部門政策協調信息共享的基礎上，擬定應對預案，有備無患。

　　3．努力保持經濟運行在合理區間。人民幣國際化能夠走多遠，取決于中國經濟韌性有多強。中國政府這次領跑全球疫情應對，既保持了政策定力，又留有了政策余地，與美國孤注一擲的做法各有千秋。為對沖國內經濟下行壓力，下一步要在內防反彈、外防輸入的前提下，按照全產業鏈供應鏈的要求推動企業復產復工。同時，加大逆周期調節的力度，財政貨幣政策要根據疫情發展的不同階段提出更加有針對性的措施。當務之急，政策重點是要穩住中小企業生存的基本盤，解決社會就業問題，避免短期疫情演變成長期沖擊、系統性風險。

　　4．推動國家治理體系和治理能力現代化。回應外界對于中國政府的抹黑和詆毀，關鍵是要趁熱打鐵，借這次疫情應對之后的恢復與重建，按照十九屆四中全會的部署，將第12次中央深改委會議精神的落實納入議事日程。政府現在可以著手就完善重大疫情防控體制機制，健全國家公共衛生應急管理體系做一些事情，如加大對公共衛生領域的政府、社會和企業投入，深化醫療衛生領域體制改革等。這有助于改善中國國家形象、提振民眾信心。

　　（作者系中銀證券全球首席經濟學家）

責任編輯：覃肄靈