原標(biāo)題：“瘋狂的一天”：隔夜利率創(chuàng)新低， 十年期國債收益率劍指2.2%？

“今天債券市場漲瘋了，原以為是高開低走，結(jié)果卻高開高走。”滬上某國有大行債市交易員4月7日表示。

4月7日國債期貨大幅收漲，10年期主力合約漲0.72%，創(chuàng)2月3日以來最大漲幅；5年期主力合約漲0.93%，2年期主力合約漲0.5%，均創(chuàng)上市以來新高。其中，5年期主力合約盤中觸及漲停，2年期封住漲停。

現(xiàn)券方面，銀行間現(xiàn)券收益率全線下行，10年期國債活躍券190015收益率下行8.5BP報(bào)2.505%，盤中一度跌破2.5%關(guān)口，創(chuàng)2002年6月以來新低。資金利率方面，銀行間存款類機(jī)構(gòu)隔夜質(zhì)押式回購（DR001）利率報(bào)0.78%，創(chuàng)歷史新低。因此，4月7日亦被市場人士稱為“瘋狂的一天”。

“這主要受央行降低超額存款準(zhǔn)備金利率影響。這一舉措影響深遠(yuǎn)，但市場沒有料到，超出預(yù)期，所以市場反響大。” 前述滬上國有大行債市交易員表示。此前的4月3日，央行宣布自4月7日起將金融機(jī)構(gòu)在央行超額存款準(zhǔn)備金利率（以下簡稱超儲(chǔ)利率）從0.72%下調(diào)至0.35%。

記者采訪了解到，央行下調(diào)超儲(chǔ)利率打開了資金利率進(jìn)一步下行的空間，也給予了市場對低利率長期化更大的想象空間，從而促使債市走牛，尤其是中短期利率債。

“下調(diào)超儲(chǔ)利率對利率債構(gòu)成利好，短端將率先受益，中長端利率將逐步下行，出現(xiàn)回調(diào)的概率較小。”華西證券首席固收分析師樊信江表示。

“在央行降低超儲(chǔ)利率的影響下，今日銀行間市場資金面更顯寬松，各機(jī)構(gòu)積極融出。早盤起，隔夜拆借利率債以加權(quán)利率大量成交。”前述國有大行債市交易員介紹，“臨近午盤，隔夜融出漸少，機(jī)構(gòu)多關(guān)注長期限需求。午盤后仍延續(xù)上午態(tài)勢，整體寬松。”

中國貨幣網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，4月7日DR001收報(bào)0.78%，相比上一交易日下跌21BP，其他期限利率亦有不同程度下降，顯示資金面十分寬松。央行4月7日公告稱，目前銀行體系流動(dòng)性總量處于合理充裕水平，當(dāng)日不開展逆回購操作。

DR001自2014年12月15日公布以來，其加權(quán)平均利率于2019年年中、年末曾短暫降至1%以下。2020年1月6日再度降至1%以下，于4月7日再度刷新歷史新低。這歸因于央行下調(diào)了超儲(chǔ)利率。

所謂超額存款準(zhǔn)備金是存款類金融機(jī)構(gòu)在繳足法定準(zhǔn)備金之后，自愿存放在央行的錢，由銀行自主支配，可隨時(shí)用于清算、提取現(xiàn)金等需要。人民銀行對超額準(zhǔn)備金支付利息，其利率就是超額準(zhǔn)備金利率，這一利率水平亦被認(rèn)為是利率走廊的下限。

央行上一次提及超儲(chǔ)利率是在2019年7月9日，當(dāng)時(shí)央行的表述是“今年6月24日至7月5日，DR001出現(xiàn)低于1%的情況，最低值出現(xiàn)在7月4日，為0.8431%，處于較低水平，但仍高于超額存款準(zhǔn)備金利率0.72%”。這意味著央行強(qiáng)調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率是利率下限。

“以往隔夜利率降至0.72%附近，銀行融出資金的回報(bào)不及作為超儲(chǔ)的回報(bào)。而現(xiàn)在超儲(chǔ)利率降至0.35%，意味著隔夜利率的下限也將降至0.35%附近，遲早會(huì)向這個(gè)點(diǎn)（0.35%）靠近。隔夜利率的下行，對短端利率的影響較為直接。”前述國有大行債市交易員稱。

實(shí)際上，近期由于貨幣寬松，市場利率已低于政策利率。比如4月7日逆回購利率為2.2%，但DR007為1.30%，后者已低于前者90BP，出現(xiàn)“倒掛”。換言之，如果銀行從央行拿到逆回購資金再貸出去，是虧損的。

“今天（4月7日）市場流動(dòng)性寬松，資金價(jià)格很低，相比上周又下降很多。價(jià)格太低了。不適合融出。”華東省份某農(nóng)商行資金交易員表示，“現(xiàn)在由于流動(dòng)性比較寬松，每個(gè)月繳稅繳準(zhǔn)因素對資金面的影響已經(jīng)降低。”

隔夜利率1%甚至更低的狀態(tài)可能還將維持一段時(shí)間。“目前海外爭相QE救市，國內(nèi)雖暫時(shí)保持基本定力，但方向仍然同步。中期階段內(nèi)，資金面寬松大勢難以改變。”前述國有大行資金交易員稱。

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，在貨幣寬松周期內(nèi)，市場利率往往維持低位。比如2008年為應(yīng)對金融危機(jī)，中國央行多次降準(zhǔn)降息，隔夜資金利率在2008年12月-2009年7月間低于1%。

前述農(nóng)商行交易員介紹，目前掌握頭寸規(guī)模大約60億，主要用于投資利率債、存單及同業(yè)拆借。目前利率債大約投了13億，春節(jié)后陸續(xù)有加倉。現(xiàn)在市場利率低，利率債又適當(dāng)加倉。

利率走低對于債市構(gòu)成利好。Wind數(shù)據(jù)顯示，4月7日，1年期、2年期、5年期、7年期、10年期國債收益率分別為1.35%、1.79%、2.09%、2.46%、2.53%，相比上一日交易日分別下行了26、22、20、14、11BP——短期限債券利率下行幅度更大。

在現(xiàn)券市場上，債券收益率與債券市值成反比：當(dāng)收益率走低時(shí)，債券市值上升，債市走牛；反之則是熊市。期貨市場上，4月7日國債期貨大幅收漲：2年期封住漲停，5年期主力合約盤中觸及漲停，10年期主力合約漲0.72%，創(chuàng)2月3日以來最大漲幅。

“在央行下調(diào)超儲(chǔ)利率和繼續(xù)降準(zhǔn)后，今天收益率曲線大幅下行，尤其是短端利率下行幅度較大。”前述農(nóng)商行交易員感嘆稱，“今天是債市瘋漲的一天。”

2002年債券市場成熟后，超儲(chǔ)利率共出現(xiàn)5次下調(diào)。華西證券的一份研報(bào)稱，自下調(diào)超儲(chǔ)利率后7個(gè)交易日后，歷次各期限國債收益率全面下行，其中2008年下行幅度最大，1年期、3年期、5年期、10年期國債收益率分別下行47.5BP、33.1BP、28BP、0.1BP。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年以來，10年期國債收益率整體呈下行趨勢：由年初的3.15%降至春節(jié)后的2.8%左右，此后在2.7%-2.9%之間徘徊。3月3日美聯(lián)儲(chǔ)降息后降至2.52%，此后略有反彈在2.6%左右徘徊。

交易員繼2016年后再度“擔(dān)心起自己的職業(yè)生涯”。2016年8月，10年期國債收益率跌破2.7%，當(dāng)時(shí)某券商發(fā)布報(bào)告稱，底部收益率在1.7%-2.1%的區(qū)間，被市場人士調(diào)侃為“職業(yè)生涯還剩100BP”。如今，中國10年期國債收益率再次落至2.7%以下（目前為2.53%），機(jī)構(gòu)和交易員也在關(guān)注其還有多少下行空間。

國泰君安首席固收分析師覃漢稱，隨著低利率被央行“合法化”，10年國債收益率跌破2.5%挑戰(zhàn)2002年2.3%-2.4%的低位只是時(shí)間問題。但從利率曲線的角度，中短端利率確定受益于貨幣放松，長端利率受到財(cái)政發(fā)力的壓制或存在一定擾動(dòng)。