年報(bào)看臺(tái)|華魯恒升低估值之惑：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)1.47倍僅8倍市盈率

　　凈利潤(rùn)30.20億元，華魯恒升（600426.SH）最新公布的2018年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)達(dá)到147.10%，但周二股價(jià)卻以下跌2.43%報(bào)收，其總市值定格在241.7億元，市盈率僅為8倍。如此之低的估值水平，對(duì)照公司業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)，顯得分外扎眼。A股市場(chǎng)對(duì)華魯恒升估值如此之低究竟原因何在，是市場(chǎng)又出現(xiàn)錯(cuò)誤了嗎？

　　靚麗的年報(bào)

　　華魯恒升3月19日公布的年報(bào)顯示，公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入143.57億元，同比增長(zhǎng)37.94%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)30.20億元，同比增長(zhǎng)147.1%；基本每股收益1.864元，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為28.33%。分配預(yù)案為向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元（含稅）。

　　分季度來看，公司在2018年四個(gè)季度分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.34億元、9.46億元、8.55億元和4.85億元。第四季度由于受到原油價(jià)格大幅下跌帶動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格下跌、合成氣平臺(tái)檢修以及煤化工行業(yè)年終費(fèi)用計(jì)提等因素影響，盈利環(huán)比增速出現(xiàn)明顯下滑，但并未改變公司全年業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)。

　　招商證券化工行業(yè)分析師周錚等認(rèn)為，公司業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，節(jié)后多數(shù)產(chǎn)品價(jià)格有所反彈。公司50萬(wàn)噸乙二醇、10萬(wàn)噸三聚氰胺（二期）、肥料功能化部分裝置于2018年陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)品價(jià)格在2017年的高位基礎(chǔ)上繼續(xù)實(shí)現(xiàn)上漲。分季度來看，前三季度景氣度較高使得業(yè)績(jī)保持較高水平，四季度由于下游需求不振導(dǎo)致除尿素外產(chǎn)品價(jià)格單季度環(huán)比均出現(xiàn)不同程度的下跌，業(yè)績(jī)環(huán)比出現(xiàn)較大幅度下滑。但綜合全年看，業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。公司煤氣化平臺(tái)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，主要產(chǎn)品產(chǎn)能進(jìn)一步提升，各大產(chǎn)品產(chǎn)銷量保持穩(wěn)定。多數(shù)產(chǎn)品價(jià)格在春節(jié)后有所反彈，3月份迎來新開工旺季，下游需求有望進(jìn)一步推動(dòng)產(chǎn)品漲價(jià)。

　　擬巨資投建兩新項(xiàng)目

　　在公布年報(bào)的同時(shí)，公司還公告了兩項(xiàng)未來投建的新項(xiàng)目計(jì)劃。

　　公司擬投資15.72億元建設(shè)精己二酸品質(zhì)提升項(xiàng)目，以苯為原料生產(chǎn)16.66萬(wàn)噸/年己二酸并配套環(huán)己醇裝置，預(yù)計(jì)可增加年收入19.86億元、利潤(rùn)總額2.96億元。

　　公司同時(shí)擬投資49.8億元建設(shè)酰胺及尼龍新材料項(xiàng)目（30萬(wàn)噸/年），依托現(xiàn)有煤氣化平臺(tái)，以羰基化路線和變化制氫氣為方向，結(jié)合公司現(xiàn)有原料甲醇和氨及蒸汽、電力等能源優(yōu)勢(shì)，將打造“環(huán)己酮-己內(nèi)酰胺-尼龍6切片”一體化產(chǎn)業(yè)鏈，主體建設(shè)環(huán)己醇、環(huán)己酮和己內(nèi)酰胺裝置，配套建設(shè)雙氧水、甲酸、硫酸裝置，投產(chǎn)后可年產(chǎn)己內(nèi)酰胺30萬(wàn)噸（其中20萬(wàn)噸自用）、甲酸20萬(wàn)噸、尼龍6切片20萬(wàn)噸、硫銨48萬(wàn)噸等，預(yù)計(jì)可增加年收入56.13億元、利潤(rùn)總額4.46億元。

　　招商證券認(rèn)為，50萬(wàn)噸乙二醇項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)行后公司繼續(xù)圍繞現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)鏈布局，重啟新一輪固定資本開支，保障了公司的未來成長(zhǎng)，打消了市場(chǎng)對(duì)于公司未來發(fā)展的擔(dān)憂。

　　超低市場(chǎng)估值是否合理

　　盡管從目前業(yè)績(jī)?cè)鏊俸臀磥淼某砷L(zhǎng)性來看，華魯恒升都可謂是一家深耕產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)質(zhì)上市公司，但是A股市場(chǎng)卻似乎對(duì)其并不太感冒。

　　在年報(bào)公布之后，周二華魯恒升的股價(jià)以15.16元低開，并隨后出現(xiàn)快速下行，并全天在低位震蕩，最后報(bào)收14.86元，下跌2.43%，成交8.32億元。其市盈率僅為8倍，總市值也僅為241.7億元。那么，究竟是什么原因使得A股市場(chǎng)給予這家業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)的公司如此之低的估值水平呢？

　　一位市場(chǎng)人士表示，雖然從全年來看，華魯恒升的業(yè)績(jī)?cè)鏊俸芨撸怯捎谄淙ツ晁募径葮I(yè)績(jī)環(huán)比下滑超過4成，這使得分析師紛紛調(diào)整了對(duì)其2019年業(yè)績(jī)的預(yù)期。目前大部分分析師預(yù)測(cè)的2019年凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)都低于2018年的實(shí)際數(shù)30.20億元，最低的僅為22.79億元，下滑24.54%，從這個(gè)角度來看，市場(chǎng)其實(shí)給的估值是2019年10倍左右的動(dòng)態(tài)市盈率。

　　不過也有私募基金經(jīng)理表示，行業(yè)分析師現(xiàn)在給出的盈利預(yù)測(cè)基本都是基于近期油價(jià)下跌帶動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格下行的基礎(chǔ)，但是沒有考慮油價(jià)回升之后公司的盈利情況，明顯有點(diǎn)偏悲觀情景，對(duì)華魯恒升而言估值明顯偏低。

　　數(shù)據(jù)顯示，拉長(zhǎng)時(shí)間維度來看，華魯恒升自2002年上市以來，公司業(yè)績(jī)整體呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，通過深耕產(chǎn)業(yè)鏈獲取低成本優(yōu)勢(shì)，使得公司成為了行業(yè)龍頭企業(yè)之一，低成本優(yōu)勢(shì)是其殺手锏。而從公司上市之后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來看，從上市前2001年3357萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，每隔幾年業(yè)績(jī)就會(huì)站上一個(gè)新的量級(jí)，2018年已經(jīng)超過30億元，上市17年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)了近90倍。期間雖然也有像2010年、2016年這樣因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)環(huán)境而出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑的年份，但是一般很快就能恢復(fù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并再上一個(gè)臺(tái)階。

　　上述私募基金經(jīng)理表示，從華魯恒升上市以后的業(yè)績(jī)情況來看，這應(yīng)該是一個(gè)周期成長(zhǎng)股，雖然身處周期性行業(yè)，但其成長(zhǎng)屬性明顯要強(qiáng)過周期屬性，所以市場(chǎng)按周期股對(duì)其估值明顯是偏低了。如果近期這輪反彈最后能確認(rèn)是牛市啟動(dòng)期的話，那么在牛市里給業(yè)績(jī)好的周期股15倍市盈率也是完全可以接受的，更不用說它那么好的成長(zhǎng)性了。總體而言，華魯恒升市值的增長(zhǎng)速度明顯慢于業(yè)績(jī)?cè)鏊伲珹股市場(chǎng)對(duì)化工股整體偏低的估值拖累了其股價(jià)的表現(xiàn)，在外資大舉進(jìn)軍A股市場(chǎng)的背景下，A股市場(chǎng)對(duì)化工板塊估值偏低的情況可能會(huì)出現(xiàn)改觀。

　　責(zé)編：黃向東

　　（本文來自于第一財(cái)經(jīng)）

責(zé)任編輯：白仲平