新浪財經(jīng)訊 12月14日，由冶金工業(yè)經(jīng)濟發(fā)展研究中心、上海鋼聯(lián)共同主辦的“2020中國鋼鐵市場展望暨我的鋼鐵年會”在上海召開。中國人民銀行研究局研究員王宇出席大會并以《2020：全球經(jīng)濟與貨幣政策》為主題發(fā)表演講。

中國人民銀行研究局研究員 王宇

　　一、世界經(jīng)濟面臨下行風險

　　10年前，在全球金融危機沖擊下，世界經(jīng)濟出現(xiàn)了20世紀30年代以來最嚴重的經(jīng)濟衰退。2012年世界經(jīng)濟逐步走出危機，2015年世界經(jīng)濟復蘇進程加快，2017年和2018年世界經(jīng)濟平均增長率為3.7%。世界經(jīng)濟是于2018年下半年開始放緩的，今年年初以來國際貨幣基金組織連續(xù)4次下調(diào)了2019年世界經(jīng)濟增長率的預(yù)期值至3%。

　　造成世界經(jīng)濟下行壓力的主要原因：一是貿(mào)易保護主義抬頭和國際貿(mào)易摩擦升級，給整個世界帶來了不確定性。不確定性影響了私人部門投資、制造業(yè)發(fā)展以及各國進出口貿(mào)易，進而影響了世界經(jīng)濟。二是為了刺激國內(nèi)經(jīng)濟增長，一些國家長期實施擴張甚至極度擴張的宏觀政策，非常規(guī)政策的常態(tài)化和長期化不僅造成經(jīng)濟隱患，而且造成金融風險積累。三是危機后一些國家的經(jīng)濟不平等和市場不公平的情況有所加劇。四是地緣政治事件的影響，比如，英國退歐和意大利政府解散等，地緣政治事件增加國際市場的焦慮和不安情緒，加劇了國際金融市場動蕩。

　　二、國際貿(mào)易增速放緩

　　2008年全球金融危機重創(chuàng)了國際貿(mào)易，使國際貿(mào)易增速從2007年的7.1%大幅下降到2015年的2.4%。后來隨著世界經(jīng)濟復蘇，國際貿(mào)易回到正常增長軌道，2017年國際貿(mào)易增速達到5.2%。2018 年下半年以來，受貿(mào)易保護主義和貿(mào)易摩擦等因素影響，國際貿(mào)易增速再次放緩。WTO預(yù)測，2019年全球貨物貿(mào)易增長率為1.2%。

　　三、全球貨幣政策分化

　　全球金融危機爆發(fā)后，為了應(yīng)對危機沖擊，全球貨幣政策快速趨同。各國中央銀行相繼采取了擴張或極度擴張的貨幣政策促進本國經(jīng)濟恢復。危機后，由于不同國家經(jīng)濟復蘇情況存在差異，各國中央銀行的貨幣政策操作方向開始分化。

　　關(guān)于發(fā)達國家貨幣政策分化。危機后，一方面美聯(lián)儲和英格蘭銀行通過持續(xù)加息實行貨幣政策緊縮；另一方面歐洲中央銀行和日本中央銀行通過不斷降息實行貨幣政策擴張，并且在“量化寬松”政策基礎(chǔ)上，相繼推出了“負利率”政策。

　　關(guān)于發(fā)展中國家貨幣政策分化。今年以來，一些發(fā)展中國家相繼進入降息通道，實行貨幣政策擴張；一些發(fā)展中國家繼續(xù)加息，保持貨幣緊縮態(tài)勢。

　　全球貨幣政策分化給世界經(jīng)濟和國際市場帶來了日益嚴重的“溢出效應(yīng)”和“回溢效應(yīng)”，進一步增加了各國經(jīng)濟的不穩(wěn)定性。

　　四、美聯(lián)儲貨幣政策困境

　　2015年12月美聯(lián)儲打開加息窗口，到2018年12月，美聯(lián)儲連續(xù)9次加息，將聯(lián)邦基金利率從0-0.25%上調(diào)至2.25%-2.5%。美聯(lián)儲加息進程止步于2019年上半年。2019年下半年美聯(lián)儲連續(xù)三次降息，將聯(lián)邦基金利率從2.25%-2.5%下調(diào)至1.5%-1.75%。下面我們討論三個問題：

　　第一，從2015年到2018年美聯(lián)儲為什么連續(xù)九次加息？

　　一般認為，美聯(lián)儲持續(xù)加息是為了防止經(jīng)濟過熱和通貨膨脹。我個人認為，當時美聯(lián)儲持續(xù)加息的主要政策意圖是實現(xiàn)貨幣政策正?；?。因為零利率或低利率是非正常的貨幣政策，在零利率或低利率條件下，如果出現(xiàn)經(jīng)濟衰退，美聯(lián)儲將無計可施。也就是說，貨幣政策正?；馕吨?，當美國出現(xiàn)濟過熱時美聯(lián)儲有加息空間；當美國出現(xiàn)經(jīng)濟衰退時，美聯(lián)儲有降息余地。這是當時美聯(lián)儲持續(xù)加息的主要政策考量。

　　第二，2019年下半年美聯(lián)儲為什么連續(xù)三次降息？關(guān)于這三次降息原因，美聯(lián)儲主席鮑威爾給出了相同的理由：一是全球經(jīng)濟可能放緩；二是國際貿(mào)易政策的不確定性；三是美國通脹率沒有達到美聯(lián)儲設(shè)定的2%目標值。我個人認為，美聯(lián)儲降息理由缺乏權(quán)威性和說服力。

　　因為在這三者中，只有低通脹可以納入美聯(lián)儲現(xiàn)行貨幣政策框架，可以通過貨幣政策操作進行調(diào)節(jié)。另外兩條降息理由，即全球經(jīng)濟可能放緩，以及國際貿(mào)易政策的不確定性，作為風險預(yù)期因素，目前還無法納入美聯(lián)儲的貨幣政策框架，美聯(lián)儲也沒有相應(yīng)的貨幣政策工具可以直接影響這兩個外部風險變量。并且從目前情況看，美國通脹率正呈逐步上升態(tài)勢。無論是個人消費支出物價指數(shù)（PCE）；還是居民消費物價指數(shù)（CPI）都正在向美聯(lián)儲2%的目標值靠近。

　　第三，為什么說美聯(lián)儲面臨利率政策困境？歷史上美聯(lián)儲的貨幣政策調(diào)整，都高度依賴宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)。盡管今年以來，美國的投資、出口和制造業(yè)疲軟，但就業(yè)、GDP和消費仍然保持較好態(tài)勢。比如，今年10月和11月美國失業(yè)率均為3.5%，是50年較低；今年二季度美國經(jīng)濟增長率2%，為10年較快；今年二季度美國個人消費支出增長率4.6%，為多年較好。很明顯，這些宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)并不支持美聯(lián)儲降息。但是，處于對世界經(jīng)濟下行風險的擔心，再加上特朗普持續(xù)施壓，作為一種妥協(xié)和折衷，美聯(lián)儲在宏觀數(shù)據(jù)不支持的情況下連續(xù)降息，使美聯(lián)儲下一步的政策操作陷入困境。

　　五、美元指數(shù)繼續(xù)維持升值態(tài)勢

　　美元指數(shù)是美元對歐元、英鎊和日元等一攬子貨幣的比價。20世紀70年代初布雷頓森林體系解體之后，美元指數(shù)經(jīng)歷了三個完整的貶值周期和兩個完整的升值周期。自2012年起，美元指數(shù)進入歷史上第六次強弱輪回、第三個升值周期。造成此輪美元指數(shù)持續(xù)上行的主要原因是美國經(jīng)濟復蘇情況相對較好，美聯(lián)儲加息步伐相對較快。正是由于美國相對較好的基本面和相對較快的加息步伐，造成資本流動方向發(fā)生逆轉(zhuǎn)，大量資本回流美國金融市場，推動美元指數(shù)持續(xù)走高。從目前情況看，2019年年內(nèi)和2020年年初美元指數(shù)將繼續(xù)維持上升態(tài)勢，結(jié)束此輪美元指數(shù)升值周期的拐點在歐洲經(jīng)濟和日本經(jīng)濟的復蘇處。

　　六、國際大宗商品價格低位徘徊

　　美元是國際大宗商品的主要計價貨幣，如果短期內(nèi)美元指數(shù)繼續(xù)維持升值態(tài)勢，國際大宗商品價格固然可能出現(xiàn)波動甚至較大波動，但其上升空間整體有限。也就是說，在美元指數(shù)升值周期上，國際大宗商品價格將維持低位運行。

　　關(guān)于國際大宗商品價格走向的分析和預(yù)測具有較為重要的宏觀意義和政策意義。因為國際大宗商品價格中的國際石油價格和國際食品價格是會進入各國消費物價指數(shù)籃子的，并且占較大比重，國際大宗商品價格變化將會影響到幾乎所有國家的通貨膨脹和通貨膨脹預(yù)期，進而影響各國宏觀政策調(diào)整和宏觀政策調(diào)整方向。

　　由于美元指數(shù)還在升值周期上，目前世界出現(xiàn)的“低增長、低通脹、低利率”或許與國際大宗商品價格的低位徘徊有關(guān)。一旦美元指數(shù)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，國際大宗商品價格就有可能從低位徘徊進入高位波動。從這個角度看，鮑威爾關(guān)于“低增長、低通脹、低利率”的所謂世界經(jīng)濟新常態(tài)不能成立。

　　考慮到國際大宗商品市場可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)，以及2008年以來一些國家長期實施擴張性政策，我們應(yīng)當高度警惕通貨膨脹卷土重來。

　　七、從傳統(tǒng)國際分工走向全球價值鏈分工

　　傳統(tǒng)國際分工與全球價值鏈分工的主要區(qū)別：傳統(tǒng)分工主要是指產(chǎn)品之間分工，表現(xiàn)為最終產(chǎn)品交易；全球價值鏈分工主要是指產(chǎn)品內(nèi)分工，表現(xiàn)為中間品交易。傳統(tǒng)分工主要是指生產(chǎn)要素在一國國內(nèi)市場流動，表現(xiàn)為產(chǎn)品的設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)、制造等都在一個國家內(nèi)部進行；全球價值鏈分工主要是指生產(chǎn)要素在國際市場流動，表現(xiàn)為產(chǎn)品的設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)、制造等都在全球價值鏈上進行。

　　從傳統(tǒng)國際分工走向全球價值鏈分工的主要影響：傳統(tǒng)國際分工體系下的國際貿(mào)易，交易的是最終產(chǎn)品，表現(xiàn)為商品交易的全球化，主要涉及一國對外政策；全球價值鏈分工體系下的國際貿(mào)易，交易的是中間產(chǎn)品，表現(xiàn)為生產(chǎn)過程的全球化，可能涉及到一國國內(nèi)政策。

　　從理論上講，國際分工是基礎(chǔ)，有國際分工才有國際貿(mào)易，有國際貿(mào)易才有國際貿(mào)易體系、國際貿(mào)易規(guī)則和國際經(jīng)貿(mào)秩序。因此，國際分工的變化或?qū)饑H貿(mào)易體系、國際貿(mào)易規(guī)則和國際經(jīng)賓秩序的變化。

　　八、世界將進入新一輪的增長周期

　　這是一個中期判斷。發(fā)生在20世紀90年代的互聯(lián)網(wǎng)革命及其廣泛普及運用，極大地改變了我們的生活方式、學習方式、工作方式、甚至思維方式，帶動世界經(jīng)濟進入了一個長達10年左右的增長周期。目前新一輪產(chǎn)業(yè)技術(shù)革命正在醞釀著新的突破，比如頁巖革命、人工智能和生物制藥等。一旦這些領(lǐng)域出現(xiàn)突破，就會形成新的生產(chǎn)方式、商業(yè)模式和增長動力，從而推動世界經(jīng)濟進入危機后的新一輪增長周期。

　　簡要總結(jié)：歷史正在轉(zhuǎn)彎處

　　目前我們面臨如此多的不確定性，是因為歷史正轉(zhuǎn)彎，世界正在巨變。比如人工智能和生物制藥將極大地改善人類自身；頁巖革命將改變世界石油版圖和國際石油市場，從而改變?nèi)虻慕?jīng)濟生態(tài)和政治生態(tài)；從傳統(tǒng)分工走向全球價值鏈分工，或?qū)⒏淖儑H貿(mào)易體系、國際貿(mào)易規(guī)則和國際經(jīng)貿(mào)秩序；美聯(lián)儲貨幣政策困境則表明傳統(tǒng)的貨幣政策框架和國際貨幣體系正面臨挑戰(zhàn)。

　　歷史正在轉(zhuǎn)彎處，前方我們將面對的是一個全新的世界，對此我們應(yīng)當有充分的思想準備和足夠的知識儲備。（個人學術(shù)看法，不代表供職單位意見）

責任編輯：張瑤