新浪財經訊 2019年第15屆中國（深圳）國際期貨大會于2019年11月30日-12月1日在深圳舉辦，本次大會以全面深化資本市場改革為主線，圍繞期貨市場推進供給側結構性改革，更好服務經濟高質量發展大局的核心主題展開深入探討與交流。新浪財經全程直播。

　　在12月1日上午舉辦的“上海期貨交易所專場活動”上，一德期貨有限公司總經理助理佘建躍以“國際原油基本面態勢和前瞻 ”為主題發表了演講。

　　佘建躍指出，2019年整體供需平衡情況來看，得益于OPEC的自律減產以及伊朗和委內瑞拉遭受美國制裁以后減量，2019年全球原油供給總體下降，供給最大的增量來自于美國的頁巖油的貢獻。同時，全球經濟對于石油需求的貢獻趨弱，2019年石油需求增長是近幾年中最弱的一年，才不到80萬桶/天的增量2019年總體將呈現緊平衡狀態。

　　對于明年整體的供需平衡狀態，各大機構基本上的觀點趨同，2020年基本面較大的矛盾點可能在于供大于求的，尤其是上半年。佘建躍表示，從近期OPEC和非OPEC的減產聯盟的技術性會議情況來看，俄羅斯的實際產量可能還會繼續增長，市場對明年OPEC減產行為的有效性產生質疑，OPEC的減產力度很可能會降低。同期，由于頁巖油產量的具有很強的韌性，頁巖油仍將是全球石油供應的核心供給側要素。

　　在佘建躍看來，目前要準確判斷2020年的油價依然有很大難度。從2019年原油價格歷史波動來看，WTI的油價到50美元/桶的時候大多能夠得到支撐。對于上行的高度，宏觀的不確定性、地緣政治等因素都會制造一些事件驅動，但同時整個宏觀的趨弱，也可能產生一種壓制。在佘建躍看來明年在油價接近成本底線的時候進行配置較為可行，在價格比如因為事件驅動超高了以后要做適當的風險對沖。

　　以下為文字實錄：

　　佘建躍：首先感謝上期所的邀請，就國際原油的基本面態勢做一個個人觀點的分享。我主要講三個方面，第一是關于全球的供需平衡表以及對2020年的展望。第二是介紹一下期貨市場很重要的價格發現功能，就是遠期價格對邊際成本的發現。第三是講一下關于基準原油的全球體系。

　　首先，從基本面角度來說，我們說的供需平衡表，從供需平衡表的供應方來說，主要是分成產油國，也就是OPEC組織。另外一個就是非OPEC的產油國。從需求端來說是分成發達國家，就是所謂的OECD國家，以及發展中國家。從整個全球的經濟態勢來看，我們說石油的需求增長現在已經從OECD國家轉向了非OECD國家。

　　對于明年整體的供需平衡狀態，各大機構基本上的觀點是比較趨同的，我們就選比較有代表性的美國能源部信息署他們的月報，對2020年以及當前2019年整個供需平衡情況做一個回顧，整個供需平衡的情況來看，應該來說2019年還是得益于OPEC的自律減產，使得供給這一側，OPEC的供給有所減少。最大的增量仍然來自于美國的頁巖油的貢獻。從需求端來說，今年確實我們感受到整個全球經濟對于石油需求的貢獻是趨弱的。所以在這樣一個情況下，2019年應該是一個緊平衡。對2020年來說，可能更大的矛盾點就是供大于求的。大的矛盾點是在上半年，下半年可能會有所好轉。

　　從供應的角度來看，我們可以看到，2019年相對來說是比較差的，是這幾年里頭來說全球石油需求增長最弱的一年，才不到80萬桶/天的增量。因為按照以前的研究，我們可以看到，全球石油的增長和全球GDP的增長之間大致是除2的關系，也就是3%的GDP的增長對應的石油需求增量就是3除以2等于1.5，也就是150萬桶/天。我們甚至可以這么去推，如果按0.8的角度去推的話，全球GDP甚至連3%都已經守不住了，也可以反測一下GDP的增長弱勢。但是比較有意思的，對應2020年來說，各大機構還普遍維持著石油需求的增長。而且這個增長的水平EIA這里顯示還有140萬桶/天，很可能還是認為是有一個回歸。這里頭有諸多方面的因素，因為平衡表完全的準確很難做到的。但是可能它內部包含了它怎么去估算的背后的邏輯可能更需要大家關注。

　　從供給側這邊來說，我們說今年全球市場能夠在下半年供需緊平衡的狀態是來自于OPEC的減產以及伊朗和委內瑞拉遭受美國制裁以后的減量，對于美國來說他還是貢獻了最大的石油增長。對于明年來說，OPEC的減產力度會比較小，特別是最近大家看到在OPEC和非OPEC的減產聯盟的技術性會議上，俄羅斯提出來他的天然氣液體NGL這塊的量要向OPEC這邊取相同的標準，因為OPEC是把它的原油產量跟NGL的產量分開來的，減產僅僅是討論減在原油這一塊，對于NGL包括凝析油是不做減產的監控的，所以俄羅斯就提出來這樣的問題。這實際上也就意味俄羅斯的實際產量可能還是會繼續增長的，這就對于明年來說整個大家認為目前為止OPEC減產行為的有效性產生一些質疑。

　　我們可以看到，頁巖油仍然是明年全球石油供應的核心點，不管各種機構什么樣的報告，普遍認為美國明年的原油產量的增長仍然是可以期望的。如果中國的大慶油田在好的時候一個大慶油田的標準是五千萬噸的話，那么美國的頁巖油產量的貢獻是相當于每年可以貢獻出2-3個大慶油田的規模。所以，頁巖油的產量應該是在明年供給側特別關注的一個核心供給側要素。

　　OPEC在它的季度性報告、月報里面持有相同的觀點，他也是非常擔心，即便是在現在OPEC履約率非常高的減產態勢下，明年上半年仍然是供大于求的局面，這和明年各大機構平衡表的觀點和態度是一致的。我們說對于明年上半年，如果要OPEC沒有保持一個高度的減產，如果頁巖油的增產沒有一個放緩的節奏，那可能明年上半年是一個比較大的挑戰。

　　第二個方面，我想介紹一下關于頁巖油的成本問題，對于頁巖油的成本，因為頁巖油是一個面狀的資源，它的開發通過它的高強度的持續的打井和進行水力壓裂，它是可以非常快速地釋放頁巖油的資源。所以，頁巖油是一個短平快的項目。我們現在看到，美國的頁巖油產量已經突破了900萬桶/天，最新的月報，美國全部的原油產量是1290萬桶，這還不包括美國的NGL的產量。所以美國現在是當之無愧的全球的第一大石油生產國。現在的產量我們可以看到主要集中在德州的二疊紀盆地，這個產地已經占了頁巖油產量的半數，這個地方的特點是距離海邊墨西哥灣比較近，所以隨著四季度從休斯敦、向墨西哥灣沿岸的碼頭的管線的修通以后，整個盆地的增產，多出來的頁巖油是可以有效地通過這個管道設施輸送到德州的沿岸，然后進一步地向歐洲、向遠東地區出口。

　　正如前面所提到的，頁巖油離不開持續的上游的開發，所以我們可以看一個上游開發的核心指標，就是鉆機數量。鉆機數量我們可以看到在它高峰的時候是在2000臺的水平，這是在2011-2014年的時候，這是2000臺的鉆機水平。隨著2014年下半年油價下跌以后，整個上游的活動也迅速減少，最低的時候已經是降到1000臺以下的規模。所以產量就出現了下降。隨著油價的修復，我們可以看到，在2019年一季度年初的時候，活躍鉆機數量達到1000臺的水平。鉆機數量從低點反彈之后，我們看到美國的頁巖油產量又開始了有效的增長。這里主要是因為鉆機效率的提升，原來一個月打一口井，現在一個月可以打兩口井，效率翻倍以后，促使整個美國的頁巖油產量又進一步開始線性式的往上增長。但是我們也注意到一個現象，從2019年的年初開始到現在，整個美國的鉆機數量實際上是持續的下降。目前來看，大概減了20%，也就是從1000臺減到了800臺的水平。但是可以看到，美國頁巖油的產量并沒有減少。特別是下半年，有幾次的周度數據1240萬桶，然后變成1260萬桶，然后是1280萬桶，最近的一周是達到了1290萬桶的水平。為什么整個鉆機數量下降不能像以前一樣對產量有傳導和影響呢？這主要是來自于美國在上游鉆井過程中有庫存井，也就是說特鉆完井以后沒有投入到生產狀態，也就是英文里頭所謂的DUC井，DUC井的數量我們可以看到，9、10月份的時候都有在7700臺水平，最新公布的數據11月份的數據是在7600多口。1000臺的鉆機減少到800臺，也就是200臺的減量，我們按照理想的一臺一個月打兩口井的話，它是400口井，也就意味這如果動用庫存井的話，我可以足足動用7000臺除以400，大家可以算一下，這實際上也就夠明年一整年，因此只要保持目前上游的鉆機數量，美國的產量可能不一定會降。所以這個也是我們說頁巖油產量的具有很強的韌性。

　　當然我們也可以說油價的下跌到一定程度以后，一定會跌破頁巖油的生產成本，會抑制整個頁巖油的產量釋放，所以頁巖油的成本一直以來是個謎。我們做期貨的人實際上通過期貨的價格，我們可以感受一下頁巖油成本到底是在哪個區間。

　　這個是油價的第一階段，從2011-2015年，這是從百元油價突然間暴跌到40、60塊錢。我們可以看到，主力合約也就是首行合約WTI原油期貨的價格，從105到55塊之間做了大幅的波動。它的遠端價格大概是46個月以后的，是從93塊跌到68塊。我們再看一下最近的，這是從路透的圖表直接截的，從2016年到現在，前端的油價仍然大幅度波動，但是我們發現它的遠端價格卻牢牢地被定為在51-54美元這個區間。那就使我聯想到一個問題，因為美國現在70%以上的原油資源是來自于頁巖油，所以這個51-54就應該是頁巖油的邊際成本。當然，你可以進一步地去解讀它，也許需要更多的剩余產能或者資金折現的因素去更加精確的評估。總之期貨遠期價格告訴我們，這個地方無疑就是它很好的成本支撐。

　　第三我們講一下全球基準油的體系，隨著去年上期所的全資子公司INE推出了上海原油期貨，我們可以看到，目前全球的基準油的價格體系就是這四大基準油，第一是傳統的北美的WTI原油期貨，第二是歐洲北海的布倫特原油期貨，第三是傳統的一對姐妹油，是迪拜的現貨及遠期和Oman原油期貨共同構成的中東的基準原油。第四就是上海原油期貨。上海原油期貨在設計的交割油種上是很明確的，是6+1方案，其中6個進口油種就是目前在市場上比較重要的中東的基準原油以及中東的可以自由交易的大宗的現貨油種。中東原油對于整個中國原油市場的平衡角度來說，毋庸置疑它是非常重要的，因為中國一半的進口還是來自于中東原油，所以中東地區的供給風險事件，都會傳導到中國的到岸市場。

　　把全球基準原油體系畫成一幅圖的話，我認為這四大基準原油其實是通過跨區套利錨定機制來產生聯動的。布倫特是一個在以北海實貨原油為基礎的一攬子原油為基礎，體現出來的北海地區原油供需平衡的基準原油。Oman原油有期貨，但是它與場外另外一個品種迪拜原油現貨市場是緊密關聯的。最后就是我們上海原油期貨，它反映的是從中東加上一些運費、其他的交割費用到我們中國市場的到岸價格，WTI、Oman、上海期貨SC都可以實物交割，唯獨布倫特不是直接的實物交割的合約設計。我認為期貨市場從機制上來說，它交易更加的透明，所以我認為現在的市場正在強化一個體系，就是從CME WTI到DMEO man原油，再到上海原油期貨INE的SC之間，構成了以期貨原油為價格發現以及全球價格聯動的體系，我把它叫做“3E”體系。

　　全球的地緣格局的改變，其實我認為是我們產業也好，還是我們做投資的也好，需要高度關注的一個事情。因為美國從石油的高度進口狀態轉向了石油獨立，然后現在又開始成為或者說未來它會成為一個石油的輸出地。從目前的角度來說，如果我們考慮到美國的進口數量有一半是來自于加拿大的話，其實整個美國加上加拿大已經是一個石油的凈輸出狀態，而且這個的輸出量接近300-400萬桶/日的規模，也就是說除了沙特和俄羅斯之外，美國現在也可以算是重要石油出口國，把美國加上加拿大已經算是世界第三大的石油以及天然氣液體的輸出基地。這就會改變整個全球的東西市場的平衡格局，我們以前一直習慣于西方地區是缺油的，所以整個石油套利方向應該是中東向著西邊走，可是現在是西邊向著東邊走。

　　在這種情況下，我們可以看看今天最新的周五的收盤價格情況，WTI是56美元/桶左右，布倫特是在60.7美元/桶，Oman原油比布倫特貴一點點，我們的上海原油期貨上周五的收盤是450元/桶，折算下來應該是64塊。那也就完全體現出來在西邊的市場現在已經是供大于求的現狀，所以它是一個產地，所以它需要加上運費往東邊輸送，所以它的價格如果扣除品質差的話，它的價格就應該是偏低的。而東邊由于OPEC的減產，使得整個市場供不應求。所以東邊就會有一定的溢價。同時我們也注意到運輸風險也對跨區套利價格傳導產生了影響。2019年就發生過這樣的事件，中東到中國的運費從不到1美元/桶一下子漲到6、7美元/桶，當然這是一個脈沖式的短期暴漲，最近又回落了，這就是風險，會影響到各個跨區的基準油之間的跨區價差波動。

　　對于2020年來說始終揮之不去的就是地緣政治的問題。雖然今年最嚴重的一次事件是沙特的石油設施遭受了襲擊，但是我們明顯感受到這種襲擊僅僅是讓油價跳空了以后重新又出現了一次暴跌的回歸。總之，雖然今年在喊狼來了，可是狼要真的來了還是要給予一個高度的關注。

　　上海原油期貨自上市以來，和國際油價保持著高度聯動，也就證明我們現在合約的設計也好，包括各個增強流動性的措施也好，都是到位的。我們的整個油價波動是符合全球的石油基本面。同時，跨區的套利機制對我們上海原油期貨的價格錨定也發揮了它的正常功能。

　　最后是對2020年的油價展望。我個人覺得油價確實很難作出準確的判斷。但是我們從2019年的波動狀態可以感受一下，每次WTI的油價到50美元/桶的時候，就得到了一次支撐，這和我們之前講到的因為美國的頁巖油的新井成本是在50美元左右，這是一個契合。但是對于上行的高度，我們可以看到，宏觀的不確定性以及IMO2020，以及包括地緣政治都會制造一些事件驅動，但同時可能又會因為整個宏觀的趨弱，產生一種壓制。所以對于明年來說，我覺得仍然一個可行的策略，就是可能在底部的時候、接近成本底線的時候，仍然是適合于去配置的。同時，在價格比如因為事件驅動超高了以后要做適當的風險對沖。

　　這就是我的個人觀點，謝謝大家！

責任編輯：張瑤