文|新浪財經 許旻 鄒沅錚

　　“巴菲特講得很清楚，價值投資從來就是集中投資，價值投資從來不相信那句’不要把雞蛋放在一個籃子里’，價值投資恰恰是，要把雞蛋都放在一個籃子里，然后要牢牢看好。”第一次見到楊岳斌，他就這樣坦誠地告訴新浪財經。

　　作為浦銀安盛權益投資部總監助理、浦銀安盛先進制造擬任基金經理的楊岳斌，是個非常推崇巴菲特的價值投資者，他認為，看見好機會的時候要下重手。

　　在對話中，他分享了一個有趣的小實驗：兩三歲的小朋友，放一個棉花糖放在他們面前，如果他們忍住不吃，10分鐘后可以給他們兩個。能夠10分鐘后再拿棉花糖的小孩，往往擁有更好的自控力，而這種延遲滿足感，同樣是對價值投資者的考驗。

　　楊岳斌已經在這條路上走了超過10年，也正是他，創新地將ESG融入投資理念，2014年年底他開始管理中國第一只ESG綠色基金。而從事投資之前，他曾在招商銀行供職了13年之久。

　　價值投資就是要把雞蛋放在一個籃子里

　　新浪財經：您曾提到可以用ESG進行大概率的價值投資，尋找相關性較小、有長期較好回報的股票，這個是怎么操作的呢？

　　楊岳斌：首先必須是價值投資，我們提出三好——好行業、好公司、好價格，這個跟大家一樣，而“大概率”是則來自我的判斷。

　　我們認為做投資，除了考慮成功的概率外，還要考慮失敗的概率，也就是說，如果這次投資我感覺成功率很高整個回報期望值大于0，比如有0.2或者0.3，這就是我們應該出手的最佳時候。這種機會不是永遠有，我們應該積極尋找。

　　很多時候投資者容易犯什么錯誤呢？研究了上市公司的商業邏輯以后，他覺得該只股票空間很大，但是他沒有考慮，萬一邏輯判斷錯誤的概率是多少？如果判斷錯了，會不會虧很多錢？我們要注重投資中的大概率事件。

　　新浪財經：您的一只基金，持倉股票數量是多少？

　　楊岳斌：我的持倉就是15~20只股票。巴菲特講得很清楚，價值投資從來就是集中投資，價值投資從來不相信那句“不要把雞蛋放在一個籃子里”，價值投資恰恰是，要把雞蛋都放在一個籃子里，然后要牢牢看好。也就是，看見好機會的時候，要下重手。按照我的標準，最起碼一只股票持倉占比5%~7%的才叫價值投資，1%和5%的7%是完全不一樣的。但這對我們的選股能力要求非常高，而選股能力是基金經理的核心能力而非行業配置。

　　新浪財經：您剛剛提到選擇15到20只比較牛的股票，那我們如何選股呢？

　　楊岳斌：就是價值投資，沒有別的新方法。好行業、好公司、好價格，也就是幸運的行業、靠譜的管理，合理的價格。

　　我們從行業先判斷，然后再從行業挑選個股。打個比喻，跑馬場賽馬，我們要猜哪匹馬能跑贏，一定要先選馬再選騎師，我們認為幸運的行業就是那匹馬，而靠譜的管理者是那名騎師。也就是說，即使全世界最優秀的騎師，得到了一匹劣馬，大概率還是會跑輸；而最末流的騎師得到一匹千里馬，也能夠跑贏騎著劣馬的優秀騎師。

　　行業是否幸運，要分析它的空間、商業模式、護城河，以及靠什么掙錢；至于管理層，則要看他說話靠不靠譜。如果平庸的團隊處在特別好的行業，行業好到誰都能經營的時候，那也可以不用太計較騎師水平。

　　還有一件很重要的事情，我們需要用5毛錢的價格去買1塊錢價值的東西。問題是我如何判斷它值1塊錢？那就要看用什么樣的估值方法，假如一個行業被管制得沒有自主定價權、或者價格太貴的時候，那么我們就沒有空間了。

　　投資是一種永遠充滿遺憾的藝術

　　新浪財經：集中投資如何控制風險？

　　楊岳斌：我會挑出15到20只很好的股票，它們彼此相關度不要太高，行業分布偏分散，“絕對不可以all in一兩個行業”。這樣的話，如果20只股票里19只都很好，只有一只錯了，那就錯吧，人生也不是完美的，投資是一種永遠充滿遺憾的藝術，只能說，我盡可能把成功率提高。

　　資本市場是一個自適應系統，一旦有某樣東西被大家發現，大家就會一擁而上，那么這個東西可能就無效了。資本市場是很多優秀的頭腦在博弈，同時市場充滿了不可預見性，因此我們要注重行業的適度分散，股票集中度不能太高，然后又要找到很多好股票，這對基金經理的選股能力有一定挑戰，還需要控制回撤的能力。

　　我們還要看大量的數據。巴菲特很喜歡打橋牌，他腦子里不斷地進行各種計算，而巴菲特一旦看不到數據就特別焦躁，我們也是，不論任何邏輯，我們一定要看數據。

　　新浪財經：您一直提到巴菲特，言語中很推崇他，他對您價值投資的啟發是什么？

　　楊岳斌：做投資，不是比智商，巴菲特說，要成為偉大投資者智商不必高得驚人。價值投資，最最關鍵的是，考驗一個人控制情緒的能力，也叫做延遲滿足感。

　　延遲滿足感，美國有一個很著名的實驗：兩三歲的小朋友，放一個棉花糖放在他們面前，但如果他們忍住不吃，10分鐘后可以給他們兩個。而能夠延遲10分鐘再拿棉花糖的小孩，是能夠控制自己欲望的，這樣的小朋友大多數以后發展比較好，因為他們可以控制自己，為了將來更多的幸福，現在暫時保持忍耐。

　　股票就是一種選美 我會在三種情況下賣出股票

　　新浪財經：您能接受多大概率的失敗？

　　楊岳斌：力求成功率達到50%以上，這要用非常嚴苛的標準來判斷，同時要考慮最惡劣的情況發生，比如某公司突然面臨一種行業性政策的施壓，或者該行業有大量新進入的企業等。基金經理要有一定的堅定信念，看準的東西不可以隨意動搖。

　　新浪財經：那么遇到了錯誤，一般怎么處理？

　　楊岳斌：每一只股票，都有一套邏輯。我們認為，這個邏輯要用貝葉斯公式，把兩家公司結合，先算出成功的概率，這叫做先驗概率；然后輸入一系列正確的數據，將數據不斷帶入進去，再判斷這個事之后概率變得怎么樣。

　　當你的判斷越來越趨向正確的方向時，例如估值各方面的邏輯都是合理的，那就不要輕易離開，但是如果輸入的信息不斷告訴你，成功概率越變越小，那就放棄。

　　正確或者錯誤的邏輯，還要不斷接受信息的檢驗，然后再判斷該走還是該撤。很多人提出了很多很好的邏輯，但是他們不注重事實的檢驗，遇到錯誤不愿意承認，這種想法會很危險。

　　新浪財經：您在什么情況下會賣出股票？

　　楊岳斌：我在三種情況下賣出股票。

　　第一，預期三五年翻倍的股票，但是三個月或者半年就創造了很好的收益率，賺到了足夠的預期回報，同時后面的空間不大。

　　第二，在同樣性質的行業里，我已經持有一只股票，如果無論在質地還是未來回報空間上，我找到了一只比現有的股票更好的，我要做替換。股票就是一種選美，我們很多市場參與者在一起追逐投資標的。

　　第三，如果信息不斷的輸入后，反饋出該股票背離了當初買入時的投資邏輯，我會選擇放棄。比如我們當初做了很多研究，花了很多心思，使用了很多資源，相信投資標的代表著未來方向而堅定持有，但如果信息反饋不斷地告訴你是錯的，該認錯就認錯，我覺得誠實是第一要務。盡管放棄是件非常痛苦的事情，但是一個優秀的基金經理，他必須是個誠實的人。

　　新浪財經：您今年回撤大概是多少？

　　楊岳斌：我們今年以來的回撤11%左右。我們希望基金凈值走勢創造出震蕩向上趨勢。我們發現，中國股票沒有相關度特別低的，我們測算最低到0.44。只能說運用這種方法論，在不犧牲長期收益的前提下，盡可能平緩波動，使回撤減少。

　　新浪財經：您的換手率很低。

　　楊岳斌：嚴格意義上，我比國外的很多成熟市場的基金經理略高一點，我們研究過，美國的市場是0.4~0.5，有的更低0.2~0.3，基本買入就不動了。因為美國基金可能考核的周期是三年到五年甚至更長。

　　未來三五年 大消費、先進制造和新能源汽車是方向

　　新浪財經：哪些行業的價值投資可達三五年以上？

　　楊岳斌：我們認為大消費、先進制造、新能源和新能源汽車大概率是未來的方向。

　　新浪財經：您特別看好新能源汽車，但10月份的銷售數據不太好，您怎么看？

　　楊岳斌：我看好的標的一直有新的需求。我們國家原來制定的計劃是2020年達到200萬輛的新能源汽車，但是今年才110萬輛，補貼退坡，明年該數據可能會退到130~140萬輛左右，會低于原來200萬輛的預期。

　　但是我們注意到，歐洲大眾、寶馬、奔馳等動作很大。因為歐洲特別注重ESG，他們認為新能源汽車是碳減排很重要的方向；同時，新能源汽車品牌特斯拉，在我們上海臨港設廠進度良好，越來越多公司來扛新能源大旗了。

　　新能源汽車成為未來的一個方向已經是躍然紙上。首先，傳統汽車燒汽油或者柴油等不可再生資源，而中國本身就缺油，大量進口石油對外匯影響明顯。

　　其次，三五年內，新能源車的購車成本加上使用成本，起碼比汽油車貴1~3萬元，性價比稍低，主要貴在電池上。簡單測算下，新能源汽車度電成本大概1元~1.1元水平，而度電成本降到大約0.6~0.7元才能跟汽油車成本打平。不過，目前每年度電成本下降0.1元，按照這個節奏，大概2024年到2025年，新能源汽車能夠完全跟傳統汽油車做到全生命周期平價。

　　新浪財經：新能源汽車，您投資標的是哪個方向？

　　楊岳斌：我們認為例如繼電器、熱管理等細分領域的可能會有比較良好的表現。

　　新浪財經：除了新能源汽車之外，您怎么看先進制造？

　　楊岳斌：在全球范圍內，我們有競爭優勢的都是一些先進制造業，甚至家電都算是先進制造，比如智能家電或者傳統家電加上智能功能。此外，醫療器械也有很多屬于先進制造。

　　新浪財經：A股的先進制造優質標的是否太少？

　　第一，我們基金港股通投資比例上限為50%，相對來說擴大一些選擇范圍。

　　第二，我們看好的先進制造主題范圍涵蓋非常寬泛，在追求高質量的發展過程中，能夠提高生產運營效率，提升生活質量，具有工程師紅利和一定國際競爭力，并且有比較高的毛利率、凈利率、技術含量和較強競爭力，形成了產業鏈集群效應，擁有很好的成本優勢，附加值高，低污染，創新力強，符合這些條件的企業都是我們先進制造業的范圍。具體相關行業包括，電子、計算機、高端醫療設備、緊密機械、電器設備、智能家電、新能源和新能源汽車等。

　　新浪財經：我們看到您操盤的浦銀安盛消費升級基金三季末重倉股中有兩只為白酒，未來否繼續看好白酒？

　　楊岳斌：白酒是中國特有的、文化屬性很強的一種產品。我們認為，白酒高端化、消費化的屬性在提升。文化是最強的護城河，我喜歡選擇護城河很強的白酒。每個標的都有自己的生命周期和品牌價值，目前白酒的價值周期還沒有走完，它的景氣度還在往上。

　　新浪財經：今年是機構大年，A股市場上整體基金表現都不弱，那么這種情況是否會延續？

　　楊岳斌：這些年跟很多海外機構接觸后，我得出了兩點信念：第一，未來的中國資本市場散戶可能會越來越少，機構化程度越來越高。第二，在機構化的投資當中，如果擁有長線資金，擁有方法論和價值論，可能會是大贏家。

責任編輯：石秀珍 SF183