應運而生的國家外匯投資公司應當解決“匯金模式”揭示的多重挑戰

　　外匯投資：超越匯金模式

　　□本刊記者 凌華薇／文

　　在堪稱“國有銀行重組之年”的2006年，中央匯金投資有限公司(下稱匯金)濃墨重彩的改革手筆達到了巔峰。它擁有50%股權的中國工商銀行實現了香港、上海兩地上市，不僅成為全球資本市場有史以來最大的IPO(首次公開發行)，而且在上市后一度取代花旗銀行，成為世界上市值最大的商業銀行。

　　與國有銀行的戲劇性變化相伴而行的是對于匯金模式的諸多爭議，其中影響最大的是成立金融國資委取代匯金的有關建議。這一動議最終并未被采納，但2007年關于金融國資的管理體制改革已是如箭在弦。

　　在年初召開的全國金融工作會議之后，《財經》記者獲悉，國務院辦公廳正在負責制訂組建國家外匯投資公司(名稱待定)的具體方案，董事會成員將來自財政部、央行、國家發改委等部門。

　　與1979年成立的中信集團、光大集團一樣，這家公司作為直屬國務院的控股集團，將利用一部分國家外匯儲備進行境內外重大投資，其董事長很有可能由一位正部級官員擔任，董事會將直接向國務院報告。

　　據悉，關于該公司的董事長人選正在緊張的考察和落實中，財政部現任副部長樓繼偉的呼聲最高。

　　引人關注的是，匯金公司的下一步亦將被納入上述規劃統籌考慮。而匯金直接升格為國家外匯投資公司，還是成為其中一個部門或是一個下屬公司，尚在探討之中。

　　金融國資走向

　　2003年底，在央行牽頭的國有銀行改革領導小組的建議下，國家決定動用外匯儲備給國有銀行注資，匯金公司應運而生。中行、建行分別獲得匯金公司225億美元的注資。匯金成立之初，外界認為它只是國家用以實現外匯注資的一種特殊政策工具(SPV)，并不具備管理金融資產的實體功能。

　　2004年9月，隨著原證監會主席助理汪建熙、原央行金融穩定局局長謝平分別出任匯金公司副董事長和總經理之職，匯金被認為開始“由虛做實”。2005年3月，當原建行董事長張恩照突然去職時，匯金馬上就此召開董事會，即刻成為海內外視線的焦點，并被視為中國國有商業銀行建立起現代公司治理架構的標志性事件。

　　匯金成立后，內部逐漸建立了針對三大銀行各自相對獨立的工作組機制，分別向幾家大銀行派出了專職股權董事，深入銀行一線監督，為幾大銀行建立起相對規范的現代公司治理架構，告別原先“官辦銀行”的色彩，乃至順利引資、上市，可謂功不可沒。

　　2005年10月，建行引入美洲銀行后在香港上市；2006年6月，引入蘇格蘭皇家銀行的中國銀行先后在香港、上海兩地上市。資本市場形勢的逆轉，使得銀行改革的主導權問題浮出水面。

　　在中行和建行財務重組中被沖銷掉資本金的財政部，在工行的注資重組中提出了新的方案，即財政部不再新出資，但在工行資本金中占一半，工行未能及時沖銷的2460億元壞賬，由財政部以未來收益和稅收等予以彌補。

　　進而，關于匯金公司的法律地位以及潛在利益沖突的討論變得熾熱。在今年初全國金融工作會議舉行之前，財政部就如何完善金融國有資本的管理體制提出建議，要求成立新的機構平臺——“金融國資委”，專司國有金融資本的管理。針對日益高漲的外匯儲備，財政部亦提出發行國債進行部分贖買的方案，從而取得對這部分外匯儲備的管理權。這些主張直接對準了匯金公司的歸屬問題(參見《財經》2007年第2期封面文章“金融國資誰主沉浮”)。

　　財政部的上述主張最終未能獲得決策層支持，專家分析，很大一部分原因在于財政部建議成立新行政部門，顯然比以更為市場化的控股公司管理方式略遜一籌。

　　“匯金模式”的設計，則借鑒了新加坡政府投資公司淡馬錫的一些做法，其核心在于用私營部門經營的方法來經營國有企業，并通過資本市場建立資本進入和退出的通道——這包括依靠法人治理而不是行政權力來實施管理、為董事會逐步引進高比例的獨立董事和專業人才等，已經得到了資本市場的相當認可。另外，歷史上外匯儲備一直由央行下屬的外匯管理局負責投資和管理，財政部并不具有這方面的管理經驗。

　　外匯投資遐想

　　拋開關于銀行改革的部門之爭，匯金公司運用外匯儲備的收益情況，亦引起人們強烈關注——高達數倍的投資浮盈打開了對外匯儲備運用的想象空間。此前，中國的外匯儲備基本全部用于投資外國政府債券，每年收益率僅在3%-4%，近年來僅能彌補人民幣升值帶來的損失。

　　與此同時，外匯儲備的急劇膨脹正在困擾著央行。據央行1月15日公布的2006年金融機構的運行數據，截至2006年12月末，國家外匯儲備余額達到10663億美元。有估算表明，到2010年，中國的外匯儲備將高達2.9萬億美元。

　　不過，并不是所有的外匯儲備都適用于匯金式的長期投資。根據國際貨幣基金組織(IMF)的定義，一國的外匯儲備主要保證充足性、流動性和收益性，這包括要應付兌付外債、經常項目項下的外匯支出、外國投資者和本國居民可能的換匯需求等需要。

　　按照招商證券有關報告分析，2006年9月底，中國外債余額3049.76億美元，其中短期外債余額為1685.89億美元；2006年1月-6月，經常項目項下外匯支出在4157億美元；居民換匯需求最高可估為6100億美元。與香港、新加坡的情況有所差異的是，中國作為大國，匯率改革還面臨著難以估量的風險，情況同上個世紀70年代的日本更為相似。日本作為世界原第一大外匯儲備國，至今絕大部分的外匯儲備只用于購買外國政府債券等保守性投資。

　　有專家估計，中國目前真正可用于長期投資的資金在2000億-4000億美元。“對于外匯儲備的一定余額進行保守管理，超過部分當做不必要的部分用作多元化投資，加上‘藏匯于民’的一些措施，能解決現在外匯儲備比較高的問題，這是一個可行的戰略。”

　　上述專家分析稱，如果成立一家公司，用發行債券的方法從央行購買外匯，使得央行外匯占款減少，不會有貨幣創造的乘數效應，更可以達到減少一定國內流動性的貨幣政策效果。

　　不僅是財政部，最近一段時間，各個部委開始對中國的外匯儲備運用有了各種提議，如運用于部分外匯儲備實現產業調整、地區調整或用于戰略物資儲備，甚至不乏用于醫療改革、社保等的各種建議。其中，發改委提出，用部分外匯儲備實現對某些特定行業、企業進行扶植的提議最為強勢，并得到了政策當局的重視。據悉，發改委已經列出一張需要國家重點投資的幾十家企業名單，第一步試點的企業有2-3家，預計投資金額在10億美元左右。未來，這些公司很可能成為新成立的“國家外匯投資公司”的投資項目。

　　繞不過去的坎

　　盡管國家外匯投資公司的成立、匯金公司的改組合并大局已定，但關于這家新公司的問世，仍有諸多不確定的因素，其中最重要的即是如何理順匯金公司的先天不足問題。

　　“通過匯金運用外匯儲備來注資銀行，在法律上仍存在空白之處；現在要繼續擴大這種外匯儲備投資，同樣要回答法律依據的問題。”一位金融專家如是稱。匯金公司已經使用的600億美元來自央行直接劃撥，因此其財務報表需要并入央行的資產負債表。這與央行的固有職能存在著一定沖突，也是其招惹物議的重要原因之一。

　　從近期的消息看，設計成立的“國家外匯投資公司”將由財政部以發行債券的方式從央行購買一部分外匯并注資，這在一定程度上解決了外匯儲備的所有權爭議，并將與央行脫離開來。

　　不過，匯金引發爭議的另一重要原因，則在于匯金成立之初，其使命、職能、作用、目標、行事原則并未能以法律或條例的形式確定下來。“這等于舞臺和演員確定了，卻沒有編劇，誰都可以在演出過程中橫生枝節，責任卻劃分不清。”一位金融專家稱，這同樣也是未來國家投資公司急需解決的問題。

　　匯金成立以來發生的系列變故，對此分析也多有印證。匯金成立之初，自稱是一家“沒有行政級別的公司”，但究竟是一家商業性公司還是具有政策職能的公司并未明確。在連續注資三家互有競爭關系的國有銀行后，匯金定位成“不從事商業性業務”的控股公司，來應對“同業競爭”的懷疑，這在幾家銀行的招股說明書中都有聲明。

　　在2004年“券商危機”出現時，決策層又決定，由匯金承擔對券商等不良金融機構的政策性救助功能。據《財經》記者了解，當時面對股市低迷的狀況，決策層甚至一度有意讓匯金承擔“平準基金”的政策性任務；但因內部的不同意見，最終只是以匯金向部分券商提供再貸款的方式實施。

　　上述跡象表明，與新加坡政府投資公司淡馬錫不同，匯金公司的角色過于復雜，使得其利益沖突屢屢為人詬病。事實上，同樣的問題很有可能將在新成立的國家外匯投資公司身上繼續發生。

　　與匯金公司一樣，國家外匯投資公司的成立目前仍然缺乏立法依據，職能和使命亦尚未有清晰的界定。與匯金一樣，國家外匯投資公司顯然還將承擔相當的政策性職能，因此其究竟是一個以盈利最大化為目標的商業化公司，還是一個兼顧公共政策職能的非商業化公司，需要有更為準確的描述。

　　在人們屢屢參照的淡馬錫案例中，1974年成立時制定的《淡馬錫憲章》，著意刻畫了其與政府之間的關系。政府除了通過董事會對公司經營進行監督，其他運作完全參照市場化的做法，不干預公司的運作。1985年，新加坡在推動私有化計劃時，還進一步確定了不與民爭利等重大原則，來扶持私有經濟的發展。這些做法都值得中國的決策當局充分借鑒。

　　有鑒于此，有專家建言，國家外匯投資公司需要嚴格設計，為今后的運營打好制度基礎。首先需要分清責任，厘清外匯儲備管理的戰略、外匯投資的范圍；然后需要確定政府的職能，即作為外匯儲備的所有者來制定投資戰略，執行上可部分外包給專業化的公司。

　　至關重要的是，關于國家外匯投資公司要及早立法，或至少以條例的形式明確其成立原因、法律地位、使命和職能，以及運作機制、議事原則、報告路線、激勵機制等問題，并需要從更宏觀長遠的戰略設計，確定該公司在國民經濟中的地位、作用和目標。-

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