文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 徐高

　　政府主導(dǎo)的基建投資將繼續(xù)成為下半年穩(wěn)增長主力。而民間投資能否擺脫持續(xù)下行困境而有所起色，關(guān)鍵要看基建投資力度是否足夠大，是否能夠重新喚起各方對經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期。

政府投資獨(dú)撐經(jīng)濟(jì)大局穩(wěn)中有憂

　　2016年2季度中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有憂。隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的悉數(shù)出爐，2季度中國經(jīng)濟(jì)狀況已經(jīng)清晰呈現(xiàn)在觀察者面前。2季度全社會GDP同比增長6.7%，與今年1季度持平，符合我們的預(yù)期。6月工業(yè)增加值同比增長6.2%，增速較上月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，略高于我們和市場5.9%的預(yù)期。盡管經(jīng)濟(jì)增長速度看上去還算平穩(wěn)，但隱憂不少。其中又以民間投資的衰弱最為值得關(guān)注。

　　政府投資獨(dú)撐經(jīng)濟(jì)增長大局。在今年上半年6.7%的GDP增速中，凈出口的貢獻(xiàn)為-0.7個(gè)百分點(diǎn)，反映了過去幾個(gè)月外需的低迷。投資對GDP的貢獻(xiàn)也只有2.5個(gè)百分點(diǎn)，處在近年來的低點(diǎn)。消費(fèi)的貢獻(xiàn)雖然上升至4.9個(gè)百分點(diǎn)，但其可靠性及持續(xù)性都存疑。

1-6月民間投資增幅落至2.8%

　　未來，經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定還有賴于投資的平穩(wěn)。但這也是尤其令人擔(dān)憂的地方。民間投資大概占全社會總投資的約2/3。目前，其增速已經(jīng)下滑至負(fù)增長區(qū)間。相應(yīng)的，民間成分較高的制造業(yè)投資與地產(chǎn)投資增速都在近兩月明顯下滑。民間投資的這一萎靡局面主要緣于經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑及政策前景不明朗導(dǎo)致的信心缺失。

　　在這樣的背景下，基建投資幾乎成為支撐經(jīng)濟(jì)增長的“獨(dú)木”。6月，基建投資增速進(jìn)一步加快至22%，幾乎是同期固定資產(chǎn)投資總增速的3倍。這使得經(jīng)濟(jì)增長對刺激政策的依賴進(jìn)一步加強(qiáng)。

　　社會融資總量增長仍然偏低，融資流向更加向政府類主體傾斜。今年6月，新增信貸達(dá)1.38萬億元，比去年同月多增約1千億元。不過，當(dāng)月社會融資總量卻僅有1.63萬億元，比去年同月少增約2千億元。

　　從結(jié)構(gòu)來看，監(jiān)管收緊所導(dǎo)致的票據(jù)縮量，以及債市信用事件頻發(fā)引發(fā)的債券融資量縮水，是社融增長低迷的兩個(gè)主要原因。在這樣的情況下，地方債置換給地方政府帶來的融資支持變得更加重要。

　　在今年6月，地方債發(fā)行量升至1萬億。同時(shí)，財(cái)政存款也開始明顯下降，表明國庫資金正在加速流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。不過，社融低迷，地方債放量的格局也意味著資金的配置更加向政府類融資主體傾斜，同樣顯現(xiàn)出了增長對政府政策依賴增強(qiáng)的局面。

　　在民間信心缺失背景下，政府主導(dǎo)投資更是下半年穩(wěn)增長主力。今年2季度，宏觀政策不確定性明顯上升，一定程度上影響了地產(chǎn)行業(yè)的景氣狀況。在最近兩月，地產(chǎn)銷售、新開工、投資等指標(biāo)均明顯走弱。而制造業(yè)投資在產(chǎn)能過剩的壓力下，也難有強(qiáng)勁增長動(dòng)能。因此，政府主導(dǎo)的基建投資將繼續(xù)成為下半年穩(wěn)增長主力。而民間投資能否擺脫持續(xù)下行困境而有所起色，關(guān)鍵要看基建投資力度是否足夠大，是否能夠重新喚起各方對經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期。

　　3季度經(jīng)濟(jì)增長下行壓力仍然不小，穩(wěn)增長政策還會進(jìn)一步發(fā)力，債市信用事件也會得到控制。經(jīng)濟(jì)增長的困難格局有利于凝聚各方共識，便利穩(wěn)增長政策的進(jìn)一步發(fā)力。如果政策沿這一方向推進(jìn)，今年下半年GDP增速有望繼續(xù)穩(wěn)定在6.7%。此外，考慮到近幾個(gè)月以來債券違約事件的頻發(fā)已經(jīng)對債券發(fā)行產(chǎn)生明顯影響，并抑制了社會融資總量的增長。而且，繼續(xù)放任債券違約的爆發(fā)也有引發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)的可能。因此，相信下半年政府會采取措施來控制違約事件的發(fā)生。相應(yīng)的，信用事件對債市的沖擊將會減小。

　　(本文作者介紹：2011年5月加入光大證券股份有限公司，任首席宏觀分析師。2014年任光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。 )