文/新浪財經專欄作家 許一力[微博]
雙層股權結構的作用，實際上與過去封建王朝的性質非常相似，企業帝國的興衰極大地掌控在核心層手中，并且難以真正意義上的奪權，因此，往往類似的上市公司，都帶有極強的個人色彩和好惡。雙層股權結構能夠有效地避免惡意收購的發生，而陳光標這種土豪行為完全就是惡意收購，被回絕也是可想而知的。
陳光標最近表示想收購《紐約時報》，“只要價格適合，沒有什么是不能買的！”陳光標[微博]風風火火的奔赴紐約，惡意收購紐約時報，然而卻被人家關了閉門羹結局也不了了之。且不說陳光標的英文名片上的名頭的可笑之處，單單回味這個事件就覺得夠可笑的：沒收購前先放出風要去收購，各大媒體也頭條伺候，結果去了之后，根本一大堆人去了紐約之后，連個收購的毛都沒碰到。
這個事件純粹是瞎炒作。為什么？我們來分析一下。
如果按照1月8日每股15.20美元的收盤價格，目前在紐約證券交易所[微博]上市交易的《紐約時報》總市值為22.8億美元。以陳光標說的10億美元來看，的確能夠做到大比例控股。但是你知道么，只有不了解內部細節的人才會這么認為，真正接觸過美國資本市場的人都知道，美國的股市和中國的股市結構完全兩碼事，對于陳光標來說，其買下的紐約時報股權仍然僅僅是其實際股份的冰山一角。
在美國，想買下一個類似于紐約時報這樣的媒體，如果沒有事前談好，想惡意收購，純粹是零概率事件。
紐約時報究竟用什么將這位中國土豪拒之門外呢？簡單來說，是雙層股權結構。顧名思義，即區分公司股東投票權的制度設計。它的主要制度設計實際上就是將股票分為兩類，A類股和B類股。其中，A類股主要是新上市股票，B類股則由上市前私募投資者的優先股和普通股轉化而來。其操作思路如下：將在公開市場發行的股票稱做A類股票，每股擁有1票表決權，而所有原始股份為B類股票，每股擁有10票表決權。一旦有B類股發生外部轉讓，該股份將立即轉為同等數量的A類股。
仔細分析一下能看到，這種股權結構與咱們中國以后要弄的優先股有點相似，但A類普通股與B類普通股的基本權利一致，只不過持有主體上，A類普通股主要由投資人與公眾股東持有，B類普通股主要由創業團隊持有。而投票權方面，B類股票投票比例遠高于A類。此外最重要的，A類無法轉化為B類，而B類則可以轉化為A類。至于作用方面，雙層股權結構就與優先股比較類似了，既可以獲得融資，又避免權力外流。
從紐約時報的方面來看，該公司恰恰是使用了雙層股權結構的典范。紐約時報方面B類股選舉70%的董事，而A類股僅負責30%。盡管80年代之后紐約時報的B類股開始進入流通交易，但控股蘇茲伯格家族仍然規定了族人的優先購買權以及B類股絕對的投票權優勢，以此避免了惡意收購的可能性。而改變這種雙層股權結構，則必須得到家族信托公司董事會八人中六票以上的贊成，這幾乎是不可能的。
從全球的市場數據上看，使用雙層股權結構的公司非常多。從美國的臉書、谷歌[微博]、華盛頓郵報、紐約時報，再到中國的百度[微博]、360等公司，雙層股權結構實際上是創始人及核心成員權力集中的結構體現。只要握有三分之一的B類股，管理層就可以大膽的運用激進策略，而不用擔心被辭退，而即使失去了大部分股權，握有一定數量B類股的成員仍然可以實際控制該公司，避免被惡意收購的風險。
這種股權結構對創始人來說當然太完美了，不過天下沒有免費的午餐，雙層股權結構因為會攤薄投資人的投票權，所以并不是每一個公司都適合。什么公司會采用這種雙重股權結構呢？我們看到全球范圍內基本上敢于以雙層股權結構發行的都是底氣十足的“富貴人家”。皇帝的女兒不愁嫁，才敢開出這種霸王條款。還有一種是在傳媒業，大多數國際傳媒巨頭為了保證新聞的獨立性，都會選擇雙層股權結構進行控制權的鎖定。
但是這種模式并不意味著完全的密不透風。此前就有同樣運用該結構的華盛頓郵報被美國電商巨頭、亞馬遜[微博]創始人貝索斯收購的先例。不過這場收購案中，仍然體現的是華盛頓郵報本身的主動性。一方面，華盛頓郵報這樣的紙媒在互聯網沖擊下已經不太行了，另一方面，貝索斯的收購有巨額的溢價成分——價值5000萬的華盛頓郵報被2.5億美元收購，所以這其中最終的贏家實際上很難真正界定。
與這個事件相比，之前默多克的新聞集團收購道瓊斯公司的案例就要曲折的多。因為班克羅夫特家族雖然只掌握了道瓊斯公司24.7%的股票， 但擁有64.2%的投票權。這讓默多克的收購成為拉鋸戰，最終同樣是內部瓦解，由班克羅夫特家族控制的非流通股股東的最終贊成率為54%，收購成功。
經過這樣的分析，能看出來了么，雙層股權結構能夠有效地避免惡意收購的發生，而陳光標這種土豪行為完全就是惡意收購，被回絕也是可想而知的。這不是炒作是什么？
當然從全世界的反饋來看，雙重股權結構的爭議也一直存在，對于實際管理層來說，雙重股權結構實際上就是集權的體現，在資金層面同樣有人認為這樣的做法，是獨裁的體現。
最明顯的例子就在于近年臉書的上市。
作為創始人馬克扎克伯格對于臉書運營方向的掌控欲非常強，并且也因此一再推遲其上市發行的時間，因為一旦上市，盡管能夠得到社會融資，但同樣意味著大權旁落的風險。因此，臉書直至十輪融資之后，當股東人數逼近美國法律規定上市的100人底線時，才最終選擇了這一條道路。
在非上市融資階段，馬克對于不斷膨脹的股東隊伍就在協議中有過明確規定，避免其影響公司的決策權。而最終在上市過程中采取雙層股權結構也就非常容易理解了。根據臉書招股書中所披露，截至2011年12月31日，臉書上市前共發行了1.17億股A級股和17.59億B級股。其中，公司創始人、董事長兼首席執行官馬克-扎克伯格持有5.34億B級股，占B級總數的28.4%。
但這個比例并不能確保扎克伯格的絕對控制權，所以臉書在其雙層股權結構的設計還加入了一個表決權代理協議。根據臉書招股書中披露的內容，此前十輪投資臉書的所有機構和個人投資者，都需要同臉書簽訂這份表決權代理協議，同意在某些特定的需要股東投票的場合，授權扎克伯格代表股東所持股份進行表決，且這項協議在IPO完成后仍然保持效力。這部分代理投票權為30.5%，加上其本人所擁有28.4%的B級股，扎克伯格總計擁有58.9%的投票權，實現對臉書的絕對控制權。
而之后，這一份霸王條款成為了臉書上市一直被詬病的一環。
所以說到底，雙層股權結構的作用，實際上與過去封建王朝的性質非常相似，企業帝國的興衰極大地掌控在核心層手中，并且難以真正意義上的奪權，因此，往往類似的上市公司，都帶有極強的個人色彩和好惡。
咱們中國的百度，也是一個典型的代表，百度在所有收購通道設立了關卡，從雙重股權到“五人董事會計劃”再到“攤薄計劃”，想惡意收購百度，幾乎是不可能的。這也是資本市場中有趣的一個現象。
(本文作者介紹：青年經濟學家，CCTV證券頻道首席策略評論員，總制片人兼節目制作總監。)
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