文/新浪財經專欄作家 洪灝

　　在經濟增長放緩和流動性不寬裕的大環境下很難催生出一個長期的牛市。事實上，經過了5年四輪量化寬松政策后，恒指仍然無法打破其交易區間、沒有創出新高，而上海股市更出現大跌。相反，量化寬松政策的效果已大致從房地產泡沫中反映出來。隨著全球流動性減少，2014年全球將會暴露顯著的系統性風險。

　　“禍常發于所忽之中，而亂常起于不足疑之事。” –方孝孺《深慮論》

　　預期中國增長放緩；宏觀流動性依然緊張：中國的經濟復蘇于2012年第3季左右開始，到如今復蘇階段早已完結。中國的結構性改革已經下調了增長目標，同時領導層也下了決心如果經濟放緩時將避免推出措施來刺激需求，因此中國2014年的增長將放緩至7%左右。

　　其實，對中國市場改革的最佳測試是如果2014年經濟增長跌穿了7%的時候，政府能否忍耐不出手干預。當前，金融改革的步伐和反貪腐運動均反映出領導層改革的決心。

　　2014年宏觀流動性將依然不寬裕，影子銀行活動將被進一步限制。以廣義貨幣發行估算，中國的債務總額約為人民幣110萬億元，約為國民生產總值約58萬億元的兩倍。如果按6%的利率和10%的名義增長來計算，我們可以看到約人民幣5.8萬億元的新的經濟增長將不足以償付人民幣6.6萬億元的利息成本。

　　當然，這是一個宏觀上粗略的估計，但這個估算表明，若新增融資僅用于維持現有的債務，那么可以用作推動實質經濟增長的資金將微乎其微。因此，我們認為經濟增長將進一步放緩。這個估算也進一步論證了投資者于2014年初期以后的投資策略應轉向防御類板塊。盡管如此，股市流動性短期內可通過引入政府投資和擴大QFII額度的方式而暫時得到改善。

　　估值便宜；利好一級市場和企業收購兼并重組行情；推薦國有企業改革概念股、國防股、農業股和環保股：目前而言，中國股市投資者情緒已明顯升溫，但尚未到達極端。市場估值便宜，特別是一直死氣沉沉的周期類股——這也是國企改革熱點最多的板塊。

　　由于影子銀行融資將受到限制，保持增長目標意味著通過債券和股票進行直接融資的活動將蓬勃發展，利好一級市場和企業收購兼并重組的行情。

　　此外，國防、農業、消費必需品和環保新能源等板塊來年或會出現“黑馬股”。盡管我們認為改革的最終結果很可能將有異于市場目前的解讀，但市場預期的轉變加上國際資金流向，或將暫時維持市場反彈的勢頭。當下，我們暫不逆勢而行。

　　盡管如此，在經濟增長放緩和流動性不寬裕的大環境下很難催生出一個長期的牛市。事實上，經過了5年四輪量化寬松政策后，恒指仍然無法打破其交易區間、沒有創出新高，而上海股市更出現大跌。

　　相反，量化寬松政策的效果已大致從房地產泡沫中反映出來。香港房地產在美聯儲將縮減購買的大環境下顯得相當脆弱，而中國樓市也可能難以獨善其身。

　　隨著全球流動性減少，2014年全球將會暴露顯著的系統性風險。2014年將會成為中國改革頻頻出現黑馬之年，也是美聯儲退市可能催生黑天鵝事件的一年。我們建議投資者靜待時機，并祝愿投資者在馬年有所斬獲。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經理兼首席策略師。CFA，畢業于北京對外經濟貿易大學和澳大利亞新南威爾士大學。)

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