文/新浪財經專欄作家 陳斌[微博]

　　資產證券化一直試試停停，并沒有真正完成常態化轉型。其表現是，資產證券化產品結構基本標準沒有確立，存量談不上規模，定價機制不完善，市場交易也缺乏活躍度。要保證不出系統性風險，又要依托資產證券化盤活存量，筆者認為在現有的條件下是沒有可能的。

資產證券化一直試試停停，并沒有真正完成常態化轉型。

　　近來，在“盤活存量”的大背景之下，大力發展資產證券化(ABS)并推動其常態化的呼聲漸高。

　　回顧我國資產證券化走過的歷程：

　　2003年華融資產和2004年工行寧波分行的不良債權證券化試水；

　　2005年監管部門正式啟動資產證券化試點，到次貸危機來臨，試點結束、暫停；

　　2009年、2012年相關部門修訂試點辦法再次出發；

　　2013年新辦法鼓勵創新，資產證券化在市場上大熱。

　　應該說，這些前期的證券化實踐為普及證券化知識，培養市場主體起到了重要的作用。但更重要的是，這些實踐在法律、技術、市場、監管等層面對我國開展資產證券化進行了比較充分的壓力測試。經過測試，幾乎所有的問題都擺出來了，這在中國的金融創新領域應該是很少見的。

　　盡管問題已經明確，但資產證券化一直試試停停，并沒有真正完成常態化轉型。其表現是，資產證券化產品結構基本標準沒有確立，存量談不上規模，定價機制不完善，市場交易也缺乏活躍度。要保證不出系統性風險，又要依托資產證券化盤活存量，筆者認為在現有的條件下是沒有可能的。

　　資產證券化要常態化，需要幾把關鍵性的鑰匙。

　　首先，必須解決基礎資產合格標準的定義。目前各部委會關于實施資產證券化的部門規章，通行的做法是簡單歸納合格基礎資產的法律和業務屬性，再用例舉法詳細列明可以入池的合格資產類別、名稱。

　　在實際操作中，這樣的定義方法不能完整涵蓋資產各種形態、種類。更要命的是，“鐵路警察各管一段”，執行標準不一，在這里是合格的，在那里又可能是不合格的。多頭認定、監管嚴重抑制了市場的自主性和創造性，大大降低了市場效率。因此，需要有更高位階的立法，以打破部門法的藩籬，用資產“適格”法律標準代替部門行政審批。

　　其次，建立與資產證券化相對應的隔離保護制度。根據前期的證券化實踐，我國的真實交易和破產隔離存在明顯的制度缺失。我國現行法律中除了買賣交割之外，能讓證券化資產從原始權益人獨立出來的法律制度主要是信托，但我國的《信托法》在某種程度上是“信托公司法”，非信托公司發起設立信托計劃，其保護力度是不夠的，信托的效力是存疑的。在信托財產登記制度不完備的情況下，信托財產的獨立性和抗辯力是不夠的。

　　因此，拓展信托法律關系的適用范圍，加強信托利益的保護，是保障證券化資產以及相關現金流利益歸于證券受益人的關鍵。

　　其三，僅僅有隔離制度還不夠，必須要建立涵蓋廣、法律效力高的登記公示制度。我國法定登記制度規定的登記類型主要有房(地)產、工商、港監、民航等管理部門分別管理的不動產、動產、船舶、航空器等，其登記(產權或抵質押權)具有法定公示效果，可以產生排他的優先權或抗辯權。但在證券化資產中存在大量的非實體性的權益(比如收益權、求償權等)，現有的法定登記制度不能涵蓋，而依托于部門規章的登記制度其法律效力層級低，保護效果存在一定的弱勢和不確定性。

　　其四，調整稅收，保障資產證券化產品的效率和經濟性。目前在真實交易和資產受益環節的一個重要障礙就是稅收。資產證券化項下的資產交易是個法律結構上的安排，多數情況下，計劃實施完畢后全部或剩余基礎資產要返還原始權益人，按照普通交易征稅與交易目的和最終權屬狀態是脫節的。因此，應該統籌稅負，減少證券化過程中的成本，提高產品吸引力。

　　最后，在上述調整的基礎上，形成體系完備、適用明確的司法救濟體系。在一般違約或破產的情況下，證券化所確立的法律關系能得到司法認可和保護。

　　上面五個方面環環相扣，缺一不可。再加上公開發行和信息披露兩個市場約束，資產證券化才有可能真正地形成規模，才有可能肩負起盤活存量的任務。

　　也唯如此，才是常態化。

　　(本文作者介紹：新浪財經專欄作家，曾長期從事銀行、律所、信用評級等工作，曾任中國證券業協會資信評級專業委員會委員。)

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