文/新浪財(cái)經(jīng)加拿大專欄作家 葉毓蔚

　　投資者如果只對(duì)某項(xiàng)業(yè)務(wù)或產(chǎn)品感興趣而不想關(guān)注公司整體經(jīng)營(yíng)情況，是否有更合適的“以小博大”的途徑？當(dāng)下興起的“收益權(quán)眾籌”，雖然仍暗藏信用、法律風(fēng)險(xiǎn)，但或許不失為一個(gè)解決之道。

收益權(quán)眾籌的投資模式靠譜嗎？

　　6月12日，萬(wàn)達(dá)[微博]集團(tuán)首個(gè)房地產(chǎn)眾籌產(chǎn)品“穩(wěn)賺1號(hào)”正式上線，截至6月18日，這個(gè)周期7年的項(xiàng)目已完成50億元資金的發(fā)行計(jì)劃。從設(shè)計(jì)角度來(lái)看，這個(gè)產(chǎn)品可謂各種概念的集合：收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、REITs、眾籌……

　　根據(jù)產(chǎn)品說(shuō)明書的約定：“穩(wěn)賺1號(hào)”

　　以萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，募集資金將全部投資于2015年新開(kāi)工且在2016年開(kāi)業(yè)的只租不售的國(guó)內(nèi)二、三線城市商業(yè)廣場(chǎng)項(xiàng)目。在基礎(chǔ)資產(chǎn)全部投入營(yíng)運(yùn)之前，由眾籌發(fā)起人以資產(chǎn)管理方式進(jìn)行資金運(yùn)作，并將產(chǎn)生的收益作為對(duì)投資人的回報(bào)，在全部投入營(yíng)運(yùn)后，由這些萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)的項(xiàng)目收入來(lái)保障盈利。不過(guò)，雖然名為“穩(wěn)賺”，但項(xiàng)目明確注明并不保本付息。

　　不同于已廣為人知的實(shí)物回報(bào)眾籌、債權(quán)眾籌、股權(quán)眾籌，這里面涉及到一個(gè)新的眾籌名詞：收益權(quán)眾籌。在北美，這種模式被稱為“royalty-based crowdinvesting”，指項(xiàng)目發(fā)起人將某一商品、服務(wù)的未來(lái)銷售收入的一定比例作為回報(bào)，以吸引眾多投資者參與的一種資金籌集方式。諸如Quirky, TubeStart, AppsFunder, Lendpool.com，Gideen.com等平臺(tái)也陸續(xù)冒出，大有日漸興盛之勢(shì)。

　　本質(zhì)上，這是發(fā)起人與投資者之間關(guān)于收益權(quán)讓渡的一份契約。

　　對(duì)發(fā)起人而言，不需稀釋股份，因此規(guī)避了關(guān)于股權(quán)眾籌的監(jiān)管，不是借貸，因此也不需承擔(dān)還本付息的責(zé)任，需要做的，只是將一個(gè)自己認(rèn)為有信心吸引市場(chǎng)關(guān)注的項(xiàng)目拿到臺(tái)前，接受眾多投資者的審視。

　　對(duì)投資者而言，如果對(duì)某一項(xiàng)目前景看好，卻不滿足于傳統(tǒng)的實(shí)物眾籌平臺(tái)提供的產(chǎn)品或服務(wù)作為回報(bào)，而是希望拿到實(shí)實(shí)在在的金錢回報(bào)，目前或許只有債權(quán)眾籌、股權(quán)眾籌可以考慮。但債權(quán)的回報(bào)不高，股權(quán)眾籌即便放開(kāi)監(jiān)管，作為小額投資者也面臨一系列的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題：

　　首先，你本意可能只對(duì)該公司的一個(gè)項(xiàng)目拍手稱好，但作為股權(quán)投資者，你的投資對(duì)應(yīng)了公司的一攬子項(xiàng)目，你不得不關(guān)注整體狀況。其次，作為一個(gè)只投入相當(dāng)有限資本的小額投資者，公司有無(wú)提供你足夠的渠道去關(guān)注整體經(jīng)營(yíng)并實(shí)施影響？再次，即便你可以這么做，你是否有能力做到，付出與回報(bào)是否對(duì)等？

　　這個(gè)時(shí)候，將經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)剝離，關(guān)注重點(diǎn)只集中在一個(gè)項(xiàng)目上的收益權(quán)眾籌，便提供了另一種操作的可能性。如果投資者對(duì)于項(xiàng)目發(fā)起人描述的項(xiàng)目前景、預(yù)期回報(bào)、退出方式等感到滿意，則雙方達(dá)成協(xié)議，各取所需。

　　有些人可能認(rèn)為基于收益權(quán)的眾籌方式是一個(gè)新玩意，但事實(shí)是，在過(guò)去的許多年間，這種模式在某些特定行業(yè)比如農(nóng)業(yè)生產(chǎn)上已經(jīng)非常流行。想想看，一個(gè)農(nóng)夫一時(shí)手頭緊，于是向親戚、朋友、鄰里籌措資金，承諾這筆錢會(huì)用于耕種某種農(nóng)作物，等農(nóng)作物上市后，將每一筆銷售收入的一部分回報(bào)給他們。所有出錢的人，知道這塊土地可以長(zhǎng)出這種農(nóng)作物，而且必然可以被外部機(jī)構(gòu)比如當(dāng)?shù)剞r(nóng)業(yè)合作社收購(gòu)，自己的一時(shí)救急還可能獲取高于本金的回報(bào)，于是掏錢相助。從這個(gè)角度而言，人類所有的金融創(chuàng)新，依稀都有一定的歷史淵源。

　　聽(tīng)上去是否很美好？那么，是否所有的項(xiàng)目類型都適合這種收益權(quán)眾籌模式呢？

　　有一點(diǎn)必須引起關(guān)注：作為公司而言，需要向投資人支付一定比例的收益，相關(guān)額度必然疊加在運(yùn)營(yíng)成本中，因此會(huì)增加項(xiàng)目的實(shí)際成本。因此，在實(shí)際操作中，那些有較高邊際利潤(rùn)的項(xiàng)目，比如技術(shù)型、服務(wù)型項(xiàng)目，或許更合適采用這樣的形式，而邊際利潤(rùn)率較低的傳統(tǒng)制造業(yè)項(xiàng)目則將被進(jìn)一步削減利潤(rùn)空間。當(dāng)然，這部分增加的資本也會(huì)擴(kuò)展生意，從而可能提升利潤(rùn)率。朝樂(lè)觀的方向發(fā)展，便是雙贏的結(jié)果。

　　但這其中仍然有暗藏的信用與法律等諸方面風(fēng)險(xiǎn)，使得該模式在中國(guó)甚至世界各地的操作仍面臨一定的不可控性。

　　仍然以萬(wàn)達(dá)的”穩(wěn)賺1號(hào)”為例。目前的產(chǎn)品設(shè)計(jì)有四種退出方案，通過(guò)萬(wàn)達(dá)控股的快錢交易平臺(tái)轉(zhuǎn)讓；通過(guò)REITs或其它方式上市；向第三方轉(zhuǎn)讓相應(yīng)權(quán)益或自由租賃物業(yè)；萬(wàn)達(dá)集團(tuán)于第7個(gè)收益派發(fā)日之前回購(gòu)。

　　第一種退出方式將考驗(yàn)快錢平臺(tái)的流動(dòng)性和交易規(guī)模。今年初，萬(wàn)達(dá)金融集團(tuán)成立，計(jì)劃以快錢為核心，把金融集團(tuán)框架搭起來(lái)。轉(zhuǎn)讓的效率，最終將取決于這個(gè)金融板塊的成熟度。

　　第二種退出方式與國(guó)內(nèi)REITs市場(chǎng)現(xiàn)狀密不可分。4月29日，證監(jiān)會(huì)[微博]網(wǎng)站顯示，一只名為“鵬華前海萬(wàn)科REITs封閉式混合型證券投資基金”的募集申請(qǐng)于4月22日被受理。這是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上首只公募REITs產(chǎn)品。雖然較直接投資擁有較多優(yōu)勢(shì)，但鑒于稅收、登記制度、上市交易和退出機(jī)制等規(guī)則的不完善，并涉及《信托法》、《公司法》等相關(guān)法律，未來(lái)萬(wàn)達(dá)的產(chǎn)品是否真正能通過(guò)REITs形式退出，還需要時(shí)間的考驗(yàn)。

　　向第三方轉(zhuǎn)讓權(quán)益，則涉及交易的安全性、規(guī)范性等問(wèn)題。有無(wú)完善的交易規(guī)則，如何保證交割的順利完成？一旦發(fā)生不可控事件，監(jiān)管是否跟得上？至于自由租賃物業(yè)，意味著要轉(zhuǎn)型成實(shí)際經(jīng)營(yíng)者，恐怕并不是大多數(shù)投資者的初衷了。

　　最后一種結(jié)局是萬(wàn)達(dá)自己回購(gòu)，那么整個(gè)產(chǎn)品就變成了一個(gè)成本不算高的遠(yuǎn)期交易，整個(gè)性質(zhì)又有所不同了。

　　項(xiàng)目質(zhì)量的掌控，交易規(guī)則的細(xì)化，流動(dòng)性的增強(qiáng)及退出機(jī)制的完善，是收益權(quán)眾籌想要深化發(fā)展必須解決的問(wèn)題。

　　無(wú)論是對(duì)于投資者個(gè)人，還是對(duì)于項(xiàng)目推薦平臺(tái)，最核心的工作恐怕在于接洽和選擇優(yōu)質(zhì)可靠的項(xiàng)目。要防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，可以從兩個(gè)角度來(lái)把關(guān)：第一是強(qiáng)化律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及征信機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目推薦過(guò)程中的“擔(dān)保”作用，說(shuō)的話，出的報(bào)告，都要負(fù)責(zé)，把好盡職調(diào)查關(guān)。第二是建立合格投資人制度， 準(zhǔn)入者必須要有足夠的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，認(rèn)識(shí)到較高的回報(bào)率必然對(duì)應(yīng)著較高的投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)要做好投資的合理配置，不能拿出全部的資金來(lái)投資到一個(gè)項(xiàng)目中去

　　其次是要有規(guī)范的交易平臺(tái)，合理的退出機(jī)制，以保障投資者權(quán)益。實(shí)際上，這不但對(duì)投資人有利，也是發(fā)行人的利好。交易所的設(shè)立初衷就是為了提高效率，降低成本，現(xiàn)在因?yàn)槎��?jí)市場(chǎng)不成熟，所以發(fā)行人必須付出更好的回報(bào)率以彌補(bǔ)流動(dòng)性的不足。倘若回報(bào)率降低，發(fā)行人會(huì)更有動(dòng)力去推出更多的項(xiàng)目，客觀上也進(jìn)一步增加了投資者的選擇。

　　不過(guò)這一切都必須建立在制定嚴(yán)格的交易制度和風(fēng)控模式的基礎(chǔ)上，必須約定產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和發(fā)行過(guò)程，明確規(guī)定什么樣的產(chǎn)品能做眾籌，發(fā)行要承擔(dān)什么樣的責(zé)任，需要做什么樣的資產(chǎn)質(zhì)押及信息披露等等。

　　事實(shí)上，相比通過(guò)主板上市再謀求退出的高難度，或者新建專門交易所面臨的規(guī)模、覆蓋范圍等現(xiàn)實(shí)障礙，日益蓬勃的新三板，因其流動(dòng)性與包容性，或許將成為收益權(quán)眾籌退出的另一種可能。

　　(本文作者介紹：資深金融從業(yè)人員，現(xiàn)居多倫多，從事金融理財(cái)服務(wù)工作，媒體專欄作家。)

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