文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 汪濤

　　金融監管的加強也將使市場利率保持在高位。我們預計央行今年不會提高基準利率，但監管加強會推高債券收益率和理財產品利率，也會推高企業和政府部門在債券市場融資的成本。

汪濤：預計央行今年不會提高基準利率

　　金融去杠桿是“三去一降一補”的重要一環，實質是要避免資金空轉套利、降低金融系統性風險。去年以來加強金融監管的政策措施不斷，各類金融機構的影子信貸產品和杠桿機制成為監管的重點。從表面看，金融監管加強的背景是近年來層出不窮的風險和問題；從深層次看，是利率市場化和大資管環境下金融機構監管套利和監管部門博弈的必然結果。

　　近年來，中國影子信貸以資管、理財產品等各類形式蓬勃發展。截至2016年底，各類資管理財產品余額達100多萬億元，其中既包括最后流向實體經濟的各類信貸，也包括在金融機構之間“空轉”的各類信用。我們估算，60%-80%的證券和基金公司的資管產品和信托產品是監管套利的通道產品。許多銀行的理財產品和銀行表內金融機構間投資可能都投入了非銀金融機構的資管產品中。

　　影子信貸的快速擴張，造成某些領域杠桿過大、久期和風險嚴重錯配，加劇了系統性風險，也掩蓋了投向實體經濟的真實信貸增速。央行的社會融資規模數據旨在捕捉實體經濟的全部資金來源，但由于影子信貸類型翻新和嵌套，未納入社會融資規模的影子信貸占比不斷上升。銀行和非銀金融機構對非標債務融資產品、非貸款類信貸資產的投資等重要項目均未納入統計范圍。我們估算，2016年進入實體經濟的影子信貸增長20%，推動中國總信貸增速超過18%，高于央行社會融資規模12.8%的增長率。

　　各監管部門對金融機構和影子信貸產品加強監管，有望遏制影子信貸和金融杠桿的快速擴張，降低金融系統中長期風險 ，改善貨幣政策傳導機制。不過，短期來說，金融監管的加強將成為今年中國貨幣和信貸條件收緊的主要推手，如果操作不當，可能引發信用事件，帶來信用市場的較大波動。

　　央行年初已將理財產品納入宏觀審慎評估體系，銀監會已經啟動的理財產品監管原則和即將出臺的資管統一監管方案會更進一步降低金融產品間的相互嵌套，抑制通道業務的發展。銀行將更多地受到資本和流動性等要求的制約，其他金融機構也越來越難以繞開各種限制和規則。此前一些銀行通過非銀行金融機構投資各類資管產品來實現資產負債表快速擴張的行為可能反轉，金融機構間的信用擴張大幅放緩甚至萎縮。

　　金融機構間“空轉”的信貸萎縮，很可能會牽累到流向實體經濟的整體信貸。許多通道業務在多層嵌套逃避監管后，最終有一部分資金流向了因嚴格監管難以拿到常規信貸的企業和部門。因此，金融機構間影子信貸萎縮會在一定程度上降低實體經濟的整體信貸增速。這與政府“降杠桿”“貨幣政策更加中性”的思路一致，但對社會融資的影響可能是監管部門難以把握的。增速放緩的那部分信貸可能并不在社會融資規模的統計范圍內，今年很有可能社會融資規模保持強勁增長，但真實信貸增長放緩更多。

　　金融監管的加強也將使市場利率保持在高位。我們預計央行今年不會提高基準利率，但監管加強會推高債券收益率和理財產品利率，也會推高企業和政府部門在債券市場融資的成本。債券市場融資成本上升本身對實體經濟影響有限，畢竟一半以上的企業借貸是基于基準利率的銀行貸款，而且最近兩個季度PPI大幅上行，使得企業實際利率出現了大幅下降。加強金融監管更大的影響還是體現在整體信貸的增幅放緩上。

　　監管趨緊如果操作不當，可能加大今年發生信用事件的風險。盡管政府的意圖是逐步降低金融杠桿，但由于金融機構間流動性趨緊和市場利率的上升，部分銀行-非銀融資鏈條錯綜復雜，可能觸發影子銀行信用事件蔓延成信用市場波動。

　　我們預計，金融監管的加強將是一個統籌實施、協調漸進的過程，也將是今年貨幣和信貸條件收緊的最重要推手。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)