文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 王漢鋒 侯雨桐

　　2008年之后全球增長(zhǎng)與物價(jià)整體持續(xù)低迷，導(dǎo)致當(dāng)前全球資產(chǎn)配置與這一狀態(tài)深度聯(lián)系在一起。但是近期債券收益率見底回彈、“再通脹”預(yù)期有所抬頭，特別是在特朗普獲得美國總統(tǒng)大選勝利之后。這是在2017年資產(chǎn)配置中最需要重視的狀況。

中國市場(chǎng)將受益于全球“再通脹”

　　大的投資機(jī)會(huì)來自于共識(shí)可能有偏差的領(lǐng)域，偏差越大機(jī)會(huì)越大

　　站在2016年年底預(yù)測(cè)2017年，投資者都希望能夠找到類似2016年大宗商品見底強(qiáng)勁反彈的機(jī)會(huì)。我們有幸預(yù)估到2016年大宗商品會(huì)出現(xiàn)底部大反彈（《2016年十大預(yù)測(cè)：窮則思變》）。站在2015年年底，大宗商品價(jià)格調(diào)整持續(xù)了多年（很多類別價(jià)格跌破金融危機(jī)時(shí)期底部?jī)r(jià)格）、市場(chǎng)預(yù)期比較一致且均較悲觀（倉位比較低）、供給需求雙方都即將或者已經(jīng)發(fā)生明顯的反向變化（行業(yè)內(nèi)有重要的玩家有倒閉風(fēng)險(xiǎn)、中國開始刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)等），這三大要素是我們能夠預(yù)期到大宗商品反彈機(jī)會(huì)的核心邏輯。按照類似的邏輯，我們來尋找2017年潛在機(jī)會(huì)。

　　2017：“再通脹”情形即使實(shí)現(xiàn)的概率不高，也值得重視

　　我們認(rèn)為，2008年之后全球增長(zhǎng)與物價(jià)整體持續(xù)低迷，導(dǎo)致當(dāng)前全球資產(chǎn)配置與這一狀態(tài)深度聯(lián)系在一起。但是近期債券收益率見底回彈、“再通脹”預(yù)期有所抬頭，特別是在特朗普獲得美國總統(tǒng)大選勝利之后。這是在2017年資產(chǎn)配置中最需要重視的狀況。具體來說：

　　（1） 資金持續(xù)的“脫股入債”：配置債券資金大小我們從全球債券收益率之前達(dá)到的低位已經(jīng)能夠可見一斑，債券收益率達(dá)到歷史性的低位表明資金配置對(duì)債券配置達(dá)到歷史性的高位。我們基于EPFR統(tǒng)計(jì)的全球資金流向顯示（圖1），08年以來流入債市的資金累計(jì)高達(dá)1.02萬億美元，而流入股市的資金累積只有0.25萬億美元，這與08年之前的情況完全相反。

　　（2） 股市內(nèi)部，持續(xù)增持科技、醫(yī)藥、消費(fèi)等偏防御、與宏觀周期關(guān)聯(lián)度不高的板塊，持續(xù)降低能源、原材料、工業(yè)等對(duì)宏觀增長(zhǎng)敏感的周期性板塊。同樣基于EPFR數(shù)據(jù)，我們注意到，全球各類股票型基金，對(duì)科技/醫(yī)藥/消費(fèi)等板塊的配置倉位均處于近十年來的較高或最高位置，而與此同時(shí)，對(duì)能源、原材料、工業(yè)等板塊的配置處于多年來的低位。與倉位相對(duì)應(yīng)，板塊的估值狀態(tài)也類似。

　　（3） 不同市場(chǎng)內(nèi)部，持續(xù)低配增長(zhǎng)面臨挑戰(zhàn)的市場(chǎng)，包括中國市場(chǎng)。

　　我們相信，全球市場(chǎng)對(duì)于“增長(zhǎng)與物價(jià)持續(xù)低迷”的狀態(tài)已經(jīng)反應(yīng)非常充分，共識(shí)性的看法高度一致。如果邊際上出現(xiàn)反向的變化，資產(chǎn)價(jià)格所需要進(jìn)行的反應(yīng)將異常劇烈。這也是特朗普勝選之后在通脹預(yù)期回升的背景之下，美國的國債收益率反應(yīng)異常劇烈的原因。

　　必須得承認(rèn)，全球走向“再通脹”的方向仍具有不確定性，且道路必將充滿波折。但考慮到目前全球投資者預(yù)期和資產(chǎn)倉位仍與之前的“增長(zhǎng)與物價(jià)持續(xù)低迷”的情形深度聯(lián)系，即使 “再通脹”情形出現(xiàn)的概率只是邊際上輕微提升，資產(chǎn)配置所需要進(jìn)行的調(diào)整也將是劇烈和全面的。我們估計(jì)目前只是剛剛開始，后續(xù)需要持續(xù)關(guān)注“再通脹”情形的概率，包括美國新總統(tǒng)促增長(zhǎng)的落實(shí)、中國的穩(wěn)增長(zhǎng)政策及美國促增長(zhǎng)對(duì)全球其他區(qū)域的影響和示范效應(yīng)。

　　作為深受“增長(zhǎng)低迷、通縮預(yù)期持續(xù)”情形影響的全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國市場(chǎng)也將受益于全球“再通脹”的進(jìn)程。我們對(duì)2017年A股看法比2016年積極，同時(shí)對(duì)港股市場(chǎng)中期前景也維持積極看法。從配置上已經(jīng)開始建議逐步降低防御性板塊的比重，包括科技、電信等，逐步逢低布局受益于“再通脹”的板塊，增加部分原材料、工業(yè)與部分金融行業(yè)的配比，并也在積極搜尋可能會(huì)最大程度受益于“再通脹”的板塊。

　　具體個(gè)股推薦等內(nèi)容請(qǐng)見我們2016年11月21日正式發(fā)布的主題報(bào)告《最大的錯(cuò)配》。

圖表1：全球“增長(zhǎng)與物價(jià)持續(xù)低迷”的情形下，資產(chǎn)配置持續(xù)“脫股入債”

圖表2：全球股權(quán)基金行業(yè)配置：持續(xù)加倉防御性板塊，減倉周期性板塊

圖表3：全球股市的行業(yè)配置：防御性板塊估值處于歷史區(qū)間高位……

圖表4：……而周期性板塊估值處于歷史區(qū)間偏低位置

圖表5：區(qū)域基金不斷降低對(duì)中國股市的配置比重

　　(本文作者介紹：在中金和高盛等金融機(jī)構(gòu)從事市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)研究。)