文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 黃志龍

　　筆者認為，美聯儲貨幣政策獨立性是特朗普政府左右不了的，高利率引導下的強勢美元也與特朗普的經濟增長目標不符，因此，人民幣跟隨美元走強而被動貶值的趨勢不具備可持續性。

特朗普時代人民幣會一貶到底嗎

　　最近一段時間，美元指數節節走高，并于11月14日突破了100的心理關口，相應地，全球大多數貨幣對美元承壓，人民幣也難以幸免，對美元匯率屢創新低。出現這一趨勢的背景是：市場普遍預期，特朗普減稅增支的擴張性政策將提振美國通脹水平，特朗普也將施壓美聯儲，提前終結美國低利率時代。然而，筆者認為，美聯儲貨幣政策獨立性是特朗普政府左右不了的，高利率引導下的強勢美元也與特朗普的經濟增長目標不符，因此，人民幣跟隨美元走強而被動貶值的趨勢不具備可持續性。

　　特朗普團隊左右不了美聯儲的獨立性

　　首先，美聯儲獨立性有完善的法律保障。1913年的《聯邦儲備法》和1929年“大蕭條”之后的多次法律修改，使得美聯儲直接對國會負責，美國總統干預美聯儲政策的先例極為少見，這正是美國經濟權力相互制衡的一個重要形式。歷史上，美國總統和美聯儲主席政策沖突的現象也曾出現，如1965年約翰遜總統要求美聯儲不要加息，但時任美聯儲主席馬丁執意不從，為了控制日益上升的通脹壓力而斷然加息。2009年7月，200余名美國經濟學家呼吁國會和白宮減少對美聯儲的干預，一周后時任美聯儲主席伯南克在國會聽證時，誓言將保證美聯儲的獨立性。

　　其次，特朗普對美聯儲政策缺乏有效干預手段。現任美聯儲主席耶倫由奧巴馬總統任命，任期至2018年2月，在此之前特朗普無權任命新主席。此外，雖然目前美聯儲理事會有2個理事空缺崗位可能將是特朗普認可的人選，但在19名理事和12個具有投票權的理事中，仍處于絕對少數，很難改變美聯儲理事會的議事日程和決策過程。事實上，美聯儲理事會的決策，主要是基于各位理事對當前美國和全球經濟形勢的判斷，而非聯邦政府和總統的意愿，特別是美聯儲主席通常都是全球一流經濟學家，不會為了總統的政策意愿而有損自身的職業聲譽。

　　最后，特朗普團隊在大選前對美聯儲批評言論已有所改變。全球對于美聯儲貨幣政策的擔憂，源于大選前特朗普多次在競選演說中對美聯儲低利率政策的批評，他認為低利率政策源源不斷的低成本資金主要是流向華爾街，對于實體經濟、中小企業和中下收入家庭沒有多少益處。然而，在大選最后時期的特朗普“百日新政”演講中，以及特朗普競選官網最近發布的初步政策框架中，重點提了移民、減稅、基建投資、貿易保護、金融監管、醫保法案等內容，對于美聯儲的貨幣政策框架只字未提。這說明，特朗普充分尊重美聯儲獨立性和專業性的可能性在變大。

　　高利率強美元不符合特朗普經濟增長目標

　　從目前美國面臨的國內國際經濟環境來看，特朗普施壓美聯儲實行高利率、強美元的貨幣政策，不利于其向選民承諾的刺激經濟增長目標的實現。

　　第一，特朗普激活實體經濟需要大量的低成本資金。特朗普提出經濟增長目標是促使美國經濟增速達到4%，創造2500萬個就業崗位，他傾向的政策舉措包括：面向企業和家庭的全面減稅政策、擴大基礎設施投資，從而激活實體經濟。全面的“減稅增支”，必然導致美國聯邦政府債務大幅增加。與此同時，特朗普擴大基礎設施投資希望大規模引入私人資本。顯然，美聯儲寬松的貨幣政策，有利于為政府債務融資和私人投資提供低成本資金。

　　第二，美國通脹水平不支持美聯儲實行高利率政策。近幾個月來，美聯儲利率政策最為關注的兩大通脹指標CPI和PCE（個人消費支出）盡管有所回升（9月份分別為1.5%和1.25%），但離美聯儲的目標值2%仍有不小的差距，也顯著低于歷史平均水平。與此同時，歐元區和日本等全球主要發達經濟體仍處于通貨緊縮的泥潭中，在此大環境下美國出現較為顯著的通脹壓力可能性不大（參見下圖）。因此，當前美國顯著提高利率的必要性不大。

　　第三，美國就業形勢不如預期的強勁。特朗普在競選階段一直批評，美國經濟強勁增長和失業率下降是虛假的，特別是美國政府發布的10月份失業率降至4.9%，主要原因可能有兩方面：一是2008年以來美國勞動參與率下降了3.4個百分點（參見下圖），這既有美國人口逐漸老齡化的原因，也有大量勞動年齡人口在經過長期失業后喪失工作能力的原因；二是大量的臨時就業崗位，被統計稱為新增就業崗位。因此，美國的實際就業形勢，可能不如預期的那么強勁。

　　第四，高利率利率必然帶來強勢美元，從而削弱美國出口競爭力。出口也是特朗普刺激經濟強勁增長的重要部門，高利率政策必然導致美元大幅升值，而美元的大幅升值顯然不利于美國出口的增長。2014年下半年以來，美元指數從80上升到98，升值幅度超過20%。美元大幅升值對美國出口已經形成較大的沖擊——自2015年以來，美國已連續20個月出口負增長，直至今年8月才轉正。而這正是得益于今年上半年美元指數回落5%后對下半年美國出口促進作用的結果。

　　第五，美聯儲高利率政策將加劇與其他主要經濟體貨幣政策的分化程度。當前，歐洲央行、日本央行仍然在實行負利率政策，短期內轉正的可能性較小。與此同時，中國、巴西、印度等主要新興市場國家的利率水平，仍處于歷史低位水平。大選后美聯儲副主席費歇爾表示，“相比過去美國貨幣政策緊縮時期，本輪美國的政策利率上調可能更為緩慢，累計幅度可能更低，這將有利于縮小美國和其他國家貨幣政策立場的分歧，以及由這些分歧引發的溢出效應。”歷史上，里根時代為了應對嚴重的滯脹而不得不采取大幅加息的政策，曾引發了震驚全球的拉美債務危機。因此，特朗普時代美聯儲也會慎重考慮加息的幅度與節奏，以免對全球經濟產生激烈沖擊。

　　無需過度擔憂人民幣對美元雙邊的長期趨勢

　　前述分析表明，無論是從美聯儲貨幣政策的獨立性來講，還是當前美國面臨的國內國際經濟環境而言，特朗普時代美聯儲實行高利率、強美元的貨幣政策的可能性不大。

　　回到市場普遍關注的人民幣匯率未來走勢，當前人民幣對美元匯率屢創新低，其主要原因可能有以下幾個方面：首要因素無疑是美元指數持續上漲導致人民幣被動貶值；其次，央行的政策目標是維持人民幣匯率指數的穩定，央行在大多數貨幣對美元都貶值的大環境下順勢調低人民幣對美元的雙邊匯率；最后，央行吸取了2015年811匯改前的教訓及時調整對美元匯率，當時美元指數一年內累計升值超過20%，而人民幣對美元雙邊匯率卻未能及時調整，導致811匯改后出現了多次恐慌。

　　與此同時，從中國經濟的基本面來看，當前中國經濟正處于L型筑底階段，在全球經濟中屬于增長強勁的大型經濟體，同時經常項目仍然保持較大的順差，這些因素都是支撐人民幣匯率穩定的有利因素。因此，人民幣匯率寬幅波動的時代已經來臨，普通投資者不應出現“浮動恐懼”，過度擔憂“一城一池”的得失，而應關注人民幣匯率的長期趨勢。

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院宏觀經濟研究中心中心主任、高級研究員。)