文/新浪財經(jīng)專欄作家 張軍 [微博]

　　“克強經(jīng)濟學”不是通縮經(jīng)濟學而是結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學。作為結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學的重要含義，現(xiàn)在非常關(guān)鍵的是要加快出臺地方自主發(fā)債的政策法規(guī)，用金融市場盤活地方政府的資產(chǎn)存量。如果金融改革，特別是資本市場的發(fā)展以地方政府債務(wù)為突破口，那么，這步棋走對，全盤皆活。

“克強經(jīng)濟學”不是通縮經(jīng)濟學而是結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學。如果任憑經(jīng)濟繼續(xù)下滑，中國豈不很快滑入通縮陷阱。

新一屆政府的政策取向很清楚，信貸擴張過快和錯配的局面必須有改變，結(jié)構(gòu)改革必須要提速。

增長下滑的局面終要扭轉(zhuǎn)才能提振市場和公眾信心，將中國經(jīng)濟扳回到較快的增長軌道。

有強烈的信號表明，李克強政府對貨幣總量擴張的控制肯定不能放松。

過去20年，中國地方政府已經(jīng)形成了巨大規(guī)模的優(yōu)良資產(chǎn)，這些資產(chǎn)包括了能產(chǎn)生現(xiàn)金流的國有資產(chǎn)和公共基礎(chǔ)設(shè)施(如交通設(shè)施和道路等)，也包括了大量有形的建筑物以及土地資產(chǎn)。這些資產(chǎn)的資本化和證券化將為地方政府帶來巨額的基金或固定收入。

如果允許有條件的地方政府自主發(fā)債，并且政策上加快形成地方債為主的國內(nèi)債券市場，地方政府的融資能力就會擴大而不增加銀行系統(tǒng)的風險。

如果金融改革，特別是資本市場的發(fā)展以地方政府債務(wù)為突破口，那么，這步棋走對，全盤皆活。

　　在我發(fā)表“李克強為什么按兵不動？”一文之后，巴克萊資本用“克強經(jīng)濟學”把新一屆政府的政策取向概括為“不刺激、去杠桿和結(jié)構(gòu)改革”三樣。但市場依然擔心，這樣的政策組合會不會給下滑的經(jīng)濟雪上加霜？ 短期里當然值得擔心。但我認為政府沒有理由這么做。如果任憑經(jīng)濟繼續(xù)下滑，中國豈不很快滑入通縮陷阱。

　　“克強經(jīng)濟學”不是通縮經(jīng)濟學而是結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學。新一屆政府的政策取向很清楚，信貸擴張過快和錯配的局面必須有改變，結(jié)構(gòu)改革必須要提速。更重要的是，增長下滑的局面終要扭轉(zhuǎn)才能提振市場和公眾信心，將中國經(jīng)濟扳回到較快的增長軌道。根據(jù)國際組織和多數(shù)經(jīng)濟學家的估計，未來10年中國經(jīng)濟的潛在增長率約在7.5-8%。

　　最新的政策動向顯示，新增信貸的流向必須受到政府政策的指引以有助于信貸結(jié)構(gòu)錯配的糾偏。當然，結(jié)構(gòu)性的調(diào)整政策還將持續(xù)與加強。但由于今年貨幣增長率要確保放慢至目標值之內(nèi)，因此，針對新增貸款的政策對于GDP增長的效力說起來應(yīng)該及其有限。但問題是，有強烈的信號表明，李克強政府對貨幣總量擴張的控制肯定不能放松。

　　一看數(shù)據(jù)就知道為什么了。根據(jù)中國人民銀行[微博]的統(tǒng)計，截止2013年5月底，中國M2的余額為104.萬億，是全球貨幣供應(yīng)總量的四分之一強，為美國的1.5倍多。按照M2占GDP的比重來衡量，現(xiàn)在全球的平均水平值大約是129%或者是1.29，而中國的這一比值在2008年之前為1.5，2009年達到1.78，2010-2011年為1.81，2012年年底為1.88，現(xiàn)在約為2。

　　不走老路，那還有沒有機會防止通縮？有。從國際經(jīng)驗和全球視野來看，中國的財政環(huán)境大大優(yōu)于貨幣環(huán)境。盡管國內(nèi)外部分經(jīng)濟學家對于中國政府債務(wù)的規(guī)模有不同的估計口徑，但毫無疑問，中國政府的外債和內(nèi)部債務(wù)的規(guī)模即使按照最寬泛的口徑估計也依然屬于穩(wěn)健水平，特別是內(nèi)債。

　　根據(jù)中國銀行2011年發(fā)布的報告，中國國債負擔率在1994年到2010年間的平均水平為12.52%，如果將或有、隱性負債考慮進來的話，截止2010年，直接顯性債務(wù)(國債)GDP比重為19.07%。如果再加上直接隱性債務(wù)(僅包括養(yǎng)老金缺口)則為39.17%。相比西方發(fā)達國家，中國政府的債務(wù)風險處于可控范圍內(nèi)。

　　即使假定10%的或有債務(wù)，即顯性的僅包括政策性金融債和鐵道路債務(wù)，隱性的僅包括地方政府債務(wù)，這些債務(wù)可轉(zhuǎn)化為政府直接債務(wù)，政府債務(wù)占GDP比重也只上升為43.69%，均遠低于歐洲貨幣聯(lián)盟《馬斯特里赫特條約》規(guī)定的60%的警戒線。因此，無論是確定的債務(wù)，還是看不確定的或有債務(wù)，中國政府的債務(wù)風險都處于可控范圍內(nèi)。

　　另外，中央和地方政府的赤字率這些年更是在下降而不是上升。赤字占GDP的比重現(xiàn)在還不到3%。而地方政府的融資能力被表面的債務(wù)負擔所掩蓋。

　　事實上，在過去20年，由于地方政府不允許發(fā)行地方債務(wù)，只允許中央代理發(fā)行少量特殊的地方債，因此地方政府的債務(wù)融資當中，以銀行信貸構(gòu)成的間接融資債務(wù)比例過高，大大限制了地方政府的融資能力。

　　實際上，如果允許有條件的地方政府自主發(fā)債，并且政策上加快形成地方債為主的國內(nèi)債券市場，地方政府的融資能力就會擴大而不增加銀行系統(tǒng)的風險。

　　過去20年，中國地方政府已經(jīng)形成了巨大規(guī)模的優(yōu)良的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)包括了能產(chǎn)生現(xiàn)金流的國有資產(chǎn)和公共基礎(chǔ)設(shè)施(如交通設(shè)施和道路等)，也包括了大量有形的建筑物以及土地資產(chǎn)。這些資產(chǎn)的資本化和證券化將為地方政府帶來巨額的基金或固定收入。一旦地方政府的資產(chǎn)負債表獲得改善和再平衡的機會，融資的能力就大大擴展，融資成本就下降。

　　作為結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學的重要含義，現(xiàn)在非常關(guān)鍵的是要加快出臺地方自主發(fā)債的政策法規(guī)，用金融市場盤活地方政府的資產(chǎn)存量。債券市場的擴張和發(fā)展也是中國金融部門改革和資本市場發(fā)展的主攻方向。如果金融改革，特別是資本市場的發(fā)展以地方政府債務(wù)為突破口，那么，這步棋走對，全盤皆活。

　　(本文作者介紹：復(fù)旦大學經(jīng)濟學教授，復(fù)旦中國經(jīng)濟研究中心主任。)

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