文/新浪財經金融e觀察（微信公眾號：sinaeguancha）專欄作家 李庚南

　　原本高速增長的民間投資存在太多的泡沫。其泡沫的存在，不僅不限于以往對煤炭、鋼鐵及其他產能嚴重過剩行業的的追捧，也不限于對房地產的擁躉，還包括借實體平臺投向股市、樓市及資本市場的“脫實向虛”行為。

　　半年度宏觀數據顯示，民間投資“跌跌不休”的態勢仍在進一步加劇。民間投資增速已滑落至2.8%，較去年末下降了7.3個百分點，而國有投資增速則飆升至23.5%。民間投資與國有投資的剪刀差進一步擴大。

　　“跌跌不休”的民間投資無疑是當前各方熱議的話題，也是一個令人揪心的話題。關于民間投資下滑的原因眾說紛紜：“玻璃門、彈簧門”，“融資難、融資貴”，房地產擠出效應，還有貨幣論、資源論等等，各方所開出的“處方”也直叫人“霧里看花”。

　　可是，仔細分析一下全國民間投資數據，我們或許會發現，各種原因的分析總顯得有些蒼白無力。

　　“玻璃門、彈簧門”么？回看2015年之前的社會投資狀況，所謂的來自于政府部門“玻璃門、彈簧門”的制約其實一直存在，但民間投資卻依然能長期保持高于平均水平的增長，而且在2015年5月之前能保持高于國有投資的增長。顯然，“玻璃門、彈簧門”無法解釋民間投資的下墜。

　　“融資難、融資貴”么？眾所周知，這也是長期以來存在的社會難題，顯然也難以解釋今年以來民間投資快速下降的態勢。更何況，融資難本身就是一個結構性問題，民營企業在融資方面其實分化也非常明顯：

　　一方面，民營企業投資意愿下降導致有效信貸需求不足。6月份渣打中國中小企業信心指數（SMEI）已降至55.2，企業增長動能指標減緩至8.1，民營企業投資意愿不足客觀上導致有效信貸需求不足。據浙江的一項調查，某地民營制造類企業中，未來三個月無投資計劃的占70-80%；相應地，反映在銀行信貸方面是，企業貸款到期后續貸減少，銀行尋找新的、合適的客戶困難。如浙江麗水上半年向銀行申請貸款的企業下降了12%。

　　另一方面，部分民營企業融資困難的情況比較復雜、分化明顯。在大呼融資困難的企業中，其實不乏此前過度擴張、盲目投資、偏離主業經營的企業，有的企業甚至于以實體作為融資的平臺，將融資挪用于填補“房地產”投資缺口的。這種投資的增長好與不好不言自明。一些傳統產業的民營企業成本上升、利潤下降、資金周轉變緩，也致使原本資金來源不足的民企資金缺口進一步放大。

　　當然，資本的逐利性注定了民營資本并不會如財政資金般躺在賬上睡覺。在國內市場需求乏力、經營成本壓力增大等情況下，民營資本走向海外的步伐正逐步加快。據《華爾街日報》報導，根據美國企業研究所最新調查發現，截至6月末，大陸企業的海外投資金額近290億元，打破2014年全年投資紀錄；而且大陸民間企業海外投資額首次超越國有企業。這種情況恰恰從側門應證了民間投資下滑的并非融資難問題。

　　至于“融資貴”問題，其本身就是一個有待證偽的命題。除了“好人國”之外，哪有買者不嫌價格貴呢？筆者一向認為，在市場機制下，融資價格的高低恰是對融資資源稀缺程度的調節（也包括對風險的考量），二者的情形恰似“蹺蹺板”，融資難問題的緩解某種程度上當然需要通過提升價格來調節；價格機制是最有效的市場平衡器。將融資難、融資貴兩個問題當做“順口溜”扯在一塊，顯然是一種悖論，在邏輯上不通，在實踐中則會形成誤導。

　　房地產的影響么？一種說法，而且是比較普遍的說法是，房地產投資擠出了民間投資。這一問題，本人在《我們究竟需要什么樣的民間投資》中已表明自己的觀點：這種說法扭曲了民間投資與房地產投資的包含與被包含關系，犯了明顯的“概念不當并列”邏輯錯誤。其實質是，在制造業利潤下滑背景下，利益驅動下民間房地產投資對民間制造業形成擠出效應。

　　另一種說法是，房地產投資是導致民間投資“冰火兩重天”的原因。認為東部地區民間投資增速相對較快，根本原因就是今年以來首先由深圳、上海領頭的房地產暴漲，及隨后的以南京、合肥、廈門等二線城市為代表的接力上漲。

　　的確，總體上看，房地產上漲對拉動民間投資起了至關重要的作用，但現實情況卻不足為證。其一：從民間投資區域分化情況看，東部地區、中部地區、西部地區、東北地區民間投資增速分別為8.2%、5.1%、1.9%、?31.9%；而從房地產看，盡管東部地區特別是深圳、上海及部分二線城市房地產快速上漲，但房地產投資增速僅為4.6%，低于中、西部地區分別為5.4和1.9個百分點。其二：同處東部地區的廣東和浙江的表現也迥異。廣東、浙江民間投資增速分別為19.6%和4.5%，廣東房地產投資增長20.8%，浙江房地產投資增速則為-0.8。

　　 國進民退么？誠然，目前在很多領域已呈“國進民退”態勢，特別是房地產領域?？v觀今年“地王”頻出的土地市場，逾50%的“地王”背景都是國企；但表現在民間投資問題上卻又并非完全如此。如同屬東部地區的廣東和浙江，民間投資與國有投資的格局迥異，廣東在民間投資大幅增長的同時，國有投資增長為-4.5%；而浙江在民間投資僅增4.5%的情況下，國有投資增幅則高達27.6%。

　　凡此種種對民間投資下滑原因的探討，既難證實也難證偽。其實，當我們依然糾結在民間投資下墜的原因之中，如“霧里看花”的時候，何不換一個視角或多一些逆向思維：民間投資如果仍一如既往地高速增長，甚至高于國有投資，難度情況就真的如我們所愿嗎？難道我們就真的可以高枕無憂么？或許，民間投資下墜的壞消息背后帶給我們的是好的訊息。

　　試想，如果民間投資集中于房地產，而房地產果然不辱使命拉高了民間投資，那么民間投資保持高速增長又如何？其結果，或許會引致又一輪房地產調控，而房地產去庫存的成效豈不半途而廢？

　　毋庸置疑的是，中國經濟的房地產化特征已非常明顯。對房地產投資的過度依賴，實際上已成為我們經濟發展的久治難愈之沉疴，也是房地產調控難以走出愈調愈漲怪圈之根源。其實一些地方，由于房地產投資減速導致整體民間投資下降，其實未必不是好事。如浙江，上半年雖然由于民間房地產投資增速為-4.9%，拉低民間投資1.96個百分點；但同時民間資本結構正在優化，對傳統制造業的改造升級及新產業新業態領域的投入加大。上半年浙江省剔除房地產開發投資的民間投資同比增長10.8%，其中高新技術產業投資同比增長33%，戰略性新興產業投資同比增長18.3%。

　　如果民間投資依然延續舊有的擴張思維，民間投資大增又如何？其結果，勢必誘導民營企業繼續過度投資、過度負債。

　　民間投資的下滑，某種程度上是民間資本趨利避害本性使然，也是市場環境變化使然。如果在經歷了四萬億模式之后的陣痛，特別是在目前外需依然不景氣、內需缺乏新動力的情況下，民營企業還不能冷靜地研判形勢，還不能合理調節自身的投資規模和節奏，還不能走出盲目擴張的舊格局，那或許又會是另一種更大的憂患。如是，不僅是企業之悲，也是行業之悲，更是宏觀經濟之悲。所以，民間投資意愿下降的背后，我們其實應該看到我們的企業發展更加理性和成熟，壞的結果后面有積極因素在閃耀。

　　如果民間投資依然滯留在落后、過剩產能，即使民間投資持續增長又如何？其結果，勢必使產業轉型升級更加積重難返。民間投資為什么會快速下墜？其實是在市場需求乏力、國家淘汰落后差能、壓減過剩產能等多方面壓力形成的一種共振。共振的結果放大了經濟轉型升級的溢出負效應。從供給側改革角度看，民間投資下滑、民營企業由高投資杠桿率向低投資杠桿率轉變，難道不正是去杠桿的應有之意嗎？

　　其實，原本高速增長的民間投資就有太多的泡沫。其泡沫的存在，不僅不限于以往對煤炭、鋼鐵及其他產能嚴重過剩行業的的追捧，也不限于對房地產的擁躉，還包括借實體平臺投向股市、樓市及資本市場的“脫實向虛”行為。這種“脫實向虛”顯然將損害中國經濟的可持續發展。因此，與其說民間投資正在快速墜落，不如說民間投資正在擠出泡沫。這何嘗不是一件好事呢？

　　狄更斯在100多年前曾說：“這是最好的時代，這是最壞的時代”。如果我們換一種視角看問題，審視民間投資下滑的真正原因及其背后的理性因子，或許就不會再那么慌亂，也就能少一些“病急亂投醫”。

　　東方既白。

　　這是在素有青山綠水之稱的浙江麗水。不遠處屋頂閃爍的宣傳牌清晰地跳躍著“綠水青山就是金山銀山”的字符。這是習主席在浙江倡導的發展理念。這一理念何嘗不是對我們以往投資高速增長的反思？

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現為銀行監管部門人士，長期負責小企業金融服務推進工作，潛心研究小企業金融服務問題。)