文/新浪財經(jīng)專欄作家 王永利

　　縱觀2011年8月以來外匯占款的走勢，其持續(xù)高速穩(wěn)定增長的勢頭已經(jīng)發(fā)生變化，增長的波動性明顯加大，特別是2014年6月份以來，甚至呈現(xiàn)出穩(wěn)中趨降的態(tài)勢。我國國家外匯儲備和央行外匯占款長期以來保持的高速持續(xù)增長的態(tài)勢已經(jīng)難以繼續(xù)。

　　一、1990年以來央行[微博]外匯占款持續(xù)增長

　　新中國成立以來，外匯一直都是我國最急需、最緊缺的資源，國家一直都為外匯儲備太少而發(fā)愁、而頭痛。因此，外匯也成為國家管制最為嚴(yán)格的資源，長時間實施嚴(yán)格的強(qiáng)制結(jié)售匯制度，將全社會的外匯在最大程度上集中到中國人民銀行[微博](中央銀行)，形成“國家外匯儲備”。但是，到1978年末國家外匯儲備僅為1.67億美元，1980年甚至為-12.96億美元。

　　實施改革開放國家政策后，我國不斷強(qiáng)化政策優(yōu)惠推動招商引資，海外華僑的個人匯款也逐步增多。相應(yīng)的，國家外匯儲備也不斷增加，但直到1989年末，外匯儲備余額也僅為55.50億美元。

　　之后，隨著改革開放和招商引資力度的不斷加大，特別是從1994年初開始實施外匯管理體制改革，有力地推動了外匯儲備的增長。

　　到1994年末，國家外匯儲備突破500億美元(達(dá)到516.20億美元)，1996年末突破1000億美元(達(dá)到1050.29億美元)，2001年末突破2000億美元(達(dá)到2121.65億美元)。2001年12月中國加入世界貿(mào)易組織[微博](WTO[微博])之后，國家外匯儲備更是迅猛增長，到2006年突破1萬億美元，首次超過日本成為世界最大外匯儲備國，2009年4月突破2萬億美元，2011年3月末即突破3萬億美元。

　　這期間的高速增長舉世矚目，2014年末外匯儲備規(guī)模達(dá)到3.84萬億美元(2014年6月末曾接近4萬億美元)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過日本穩(wěn)居世界第一。

　　與“國家外匯儲備”持續(xù)快速增長相對應(yīng)的是，中央銀行的“外匯占款”也在持續(xù)快速擴(kuò)張。

　　從央行披露的數(shù)字看(1999年以前缺乏相關(guān)數(shù)字)，1999年末不足1.41萬億元，2000年末為1.48萬億元，到2014年末達(dá)到27.07萬億元，已超過1999年末的19倍。

　　當(dāng)然，央行外匯占款與外匯儲備的變化并不是按照固定比率絕對對應(yīng)的，外匯占款是央行買賣外匯所發(fā)生的人民幣收支凈余額，其變化既受到外匯買賣結(jié)余規(guī)模的影響，也受到外匯買賣價格(匯率)變化的影響，而外匯儲備有些影響因素并不會影響外匯占款的變化，例如外匯儲備收益的發(fā)生、其他貨幣折合美元的變化(其他貨幣折合美元匯率的變化，會影響外匯儲備用美元標(biāo)示的最終結(jié)果)、用外匯儲備購買黃金或者安排其他用途(如直接投資“絲路基金”)等。因此，從對貨幣總量的影響角度，更需要關(guān)注的是央行外匯占款的變化。

　　二、外匯占款的持續(xù)快速增長，直接造成央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模和廣義貨幣總量的快速擴(kuò)張。

　　到2014年末，中國央行的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模達(dá)33.82萬億元，按6.15的比率，接近5.5萬億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美聯(lián)儲4.54萬億美元的規(guī)模，其他國家央行更是望塵莫及，成為世界上規(guī)模最大的央行，盡管中國GDP的規(guī)模與美國相比仍有很大差距。

　　除了規(guī)模最大之外，中國央行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)還存在非常突出的特點(diǎn)：

　　在資產(chǎn)方，中國央行最主要的資產(chǎn)是“外匯”(即外匯占款)，到2014年末達(dá)到27.07萬億元，占資產(chǎn)總額的80.02%(比2013年末下降了3.27個百分點(diǎn))，占比較2000年末的37.6%提高了42.42個百分點(diǎn)。

　　外匯占款如此大的規(guī)模和占比，是其他國家央行根本不具備的(即使在國家外匯儲備規(guī)模世界第二的日本，其央行2014年末外匯占款的規(guī)模折合人民幣也不足3000億元，而且在2000年以來并沒有發(fā)生太大變化。這其中一個很大的原因是，在日本，國家外匯儲備更多的是指財政購買和持有的外匯，而不是央行購買的外匯)。

　　而央行“對金融機(jī)構(gòu)的債權(quán)”占資產(chǎn)總額的比重只有9.71%，相比2000年末的56.15%，下降了46.44個百分點(diǎn)。這也大大低于其他國家央行“對金融機(jī)構(gòu)債權(quán)”在資產(chǎn)總額中的比重。

　　在負(fù)債方，到2014年末，中國央行最主要的負(fù)債是“對金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債”(其中，約80%是金融機(jī)構(gòu)繳存的“法定存款準(zhǔn)備金”)，占其負(fù)債總額的67.55%，占比較2000年末提高了26.89個百分點(diǎn)。其占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他國家央行這一項目的水平；央行“貨幣發(fā)行”占其負(fù)債總額的19.85%，占比較2000年末下降了20.61個百分點(diǎn)。

　　同時，由于央行購買外匯投放的貨幣，會直接轉(zhuǎn)化成為企業(yè)或個人等售匯人在商業(yè)銀行的存款(廣義貨幣的組成部分)，屬于央行的基礎(chǔ)貨幣投放，會直接擴(kuò)大廣義貨幣總量。

　　不僅如此，由于商業(yè)銀行的存款又會支持其發(fā)放貸款，貸款則會進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為存款，由此形成貸款派生貨幣的“乘數(shù)效應(yīng)”。即使按照存款的60%發(fā)放貸款(監(jiān)管規(guī)定的貸存比為不超過75%)計算，2014年外匯占款比2000年末增加的25.54萬億元即可累計派生存款達(dá)63.77萬億元。

　　對照同期我國廣義貨幣總量(2014年末為122.84萬億元，2000年末為13.84萬億元)增加額109萬億元而言，毫無疑問，外匯占款的增長成為這一時期我國廣義貨幣總量快速擴(kuò)張，并成為全世界貨幣總量規(guī)模最大國家最主要的影響因素。

　　在央行外匯占款持續(xù)高速增長的情況下，為抑制貨幣總量隨之過快增長并引發(fā)流動性過剩以及惡性通貨膨脹，央行被迫采取措施收緊商業(yè)銀行流動性，進(jìn)而抑制其發(fā)放貸款、派生貨幣的能力，這包括回收央行再貸款或拆借資金、增發(fā)央行票據(jù)、提高法定存款準(zhǔn)備金率(存準(zhǔn)率)等。

　　自2003年9月開始，則越來越多地集中到提高“存準(zhǔn)率”上了。作為“法定存款準(zhǔn)備金”，央行調(diào)整“存準(zhǔn)率”更為方便，商業(yè)銀行沒有任何討價還價的余地，只能無條件執(zhí)行。而且存款準(zhǔn)備金的利率水平也完全由央行決定，商業(yè)銀行同樣沒有影響力。

　　自2008年開始，存款準(zhǔn)備金的年利率一直保持1.62%沒有變化，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于商業(yè)銀行向央行拆借資金的利率水平，更低于商業(yè)銀行貸款的平均利率水平。“法定存款準(zhǔn)備金”成為商業(yè)銀行流動性最差、收益率非常低的資金占用。

　　而“存準(zhǔn)率”的不斷提高，則相應(yīng)增加央行“對金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債”。當(dāng)然，由于央行的外匯占款已經(jīng)轉(zhuǎn)化成為售匯人的銀行存款，增加到貨幣總量上去了，而提高“存準(zhǔn)率”，只能間接抑制銀行貸款再派生貨幣的規(guī)模，并不能把外匯占款投放的貨幣完全對沖回來，因此，貨幣總量仍會在一定程度上隨外匯占款的增長而擴(kuò)張。

　　我國人民幣“存準(zhǔn)率”自1999年11月起至2003年9月為6%。從2003年9月開始，隨著央行外匯占款的不斷擴(kuò)張，央行也不斷提高金融機(jī)構(gòu)“存準(zhǔn)率”，到2011年6月20日，大型金融機(jī)構(gòu)“存準(zhǔn)率”提高到21.5%(中小銀行“存準(zhǔn)率”一般低3.5個百分點(diǎn)左右，下同)，創(chuàng)下全世界的最高紀(jì)錄(央行明確表示，要把多余的錢圈到“池子”里，在外匯占款持續(xù)增長的情況下，“存準(zhǔn)率”沒有高限)。

　　之后，基于外幣占款增長趨緩，社會流動性趨緊，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的狀況，央行于2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日分別下調(diào)“存準(zhǔn)率”各0.5個百分點(diǎn)，大型金融機(jī)構(gòu)“存準(zhǔn)率”下調(diào)至20%，其后，“存準(zhǔn)率”的調(diào)整進(jìn)入穩(wěn)定期。進(jìn)入2014年下半年，央行外匯占款呈現(xiàn)出較大的下行壓力，央行于2015年2月5日再次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣“存準(zhǔn)率”0.5個百分點(diǎn)，大型金融機(jī)構(gòu)的存準(zhǔn)率下調(diào)到19.5%。同時，對小微企業(yè)貸款占比達(dá)到規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行額外再降低0.5個百分點(diǎn)，對農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行額外再降低4個百分點(diǎn)。

　　在外匯大量流入中國，推動人民幣匯率快速升值的情況下，央行大量購買外匯，投放人民幣，有力地平抑了人民幣與外匯的供求關(guān)系，抑制了人民幣匯率的過快升值，并將外匯主要集中到央行手中，形成世界最大規(guī)模的“國家外匯儲備”，增強(qiáng)了央行對外匯的控制力。

　　同時，在外匯占款(基礎(chǔ)貨幣)快速擴(kuò)張的情況下，央行又采取相應(yīng)提高“存準(zhǔn)率”等方法，凍結(jié)商業(yè)銀行相關(guān)的流動性(形成“資金池”)，間接地抑制貨幣總量的過快增長，抑制資產(chǎn)價格的過度上升和經(jīng)濟(jì)過熱增長，在很大程度上避免了資產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)泡沫的形成與積累，并為應(yīng)對以后外匯大規(guī)模流出，外匯占款急速下降，流動性嚴(yán)重萎縮創(chuàng)造了重要條件(這也是目前其他主要經(jīng)濟(jì)體央行所沒有的)。

　　盡管這種做法會使央行的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模虛增，但如果沒有這種做法，我國的貨幣總量將比現(xiàn)有規(guī)模大得多，經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險也將嚴(yán)峻得多，也就很難避免像很多國家那樣，在外匯大規(guī)模流入和集中流出過程中，很容易遭受金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退的嚴(yán)重沖擊。這使得調(diào)整“存準(zhǔn)率”也成為2003年以來我國無可替代的最重要的貨幣政策工具，發(fā)揮了至關(guān)重要的貨幣政策調(diào)節(jié)作用。可以說，根據(jù)外匯占款的變動靈活調(diào)整“存準(zhǔn)率”，成為中國貨幣政策工具的重要發(fā)明和成功經(jīng)驗。

　　當(dāng)然，由于央行一方面大量購買外匯，擴(kuò)大外匯占款和基礎(chǔ)貨幣投放，另一方面又保持很高的“存準(zhǔn)率”，進(jìn)而保持規(guī)模龐大的存款準(zhǔn)備金，就造成了央行資產(chǎn)負(fù)債表中，一方面外匯占款成為其最大的資產(chǎn)項目，另一方面，央行對金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債(其中最主要的是存款準(zhǔn)備金，另外還有一般性的備付金存款等)又成為央行最主要的負(fù)債項目，并因此造成中國央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的虛增(“多余的錢”)，以及廣義貨幣總量世界最大。

　　三、央行外匯占款波動加大甚至出現(xiàn)增勢逆轉(zhuǎn)的勢頭

　　2011年8月份之后，國家外匯儲備和央行外匯占款的增長波動明顯加大。2011年8月末，外匯儲備余額3.26萬億美元，但12月末僅為3.18萬億美元，比8月末減少了814億美元。

　　2011年9月末外匯占款余額為23.38萬億元，到12 月末為23.24萬億元，比9月末減少了1465億元。

　　2012年一季度外匯儲備有所增加，3月末為3.30萬億美元，但4、5月份明顯下降，之后開始在波動中緩慢上升，到年末才達(dá)到3.31萬億美元，僅比3月末增加了66億美元，比上年末增加1304億美元。外匯占款的變化基本相同，同年3月末外匯占款余額為23.58萬億元，到年末為23.67萬億元，比3月末僅增加了870億元，比上年末增加4281億元，增長幅度大大低于以往年份。

　　自2011年8月開始的外匯占款增長趨緩，相應(yīng)造成基礎(chǔ)貨幣投放收縮和社會流動性趨緊，經(jīng)濟(jì)增長下行壓力增大。因此，央行及時調(diào)整貨幣政策，于2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日連續(xù)下調(diào)“存準(zhǔn)率”各0.5個百分點(diǎn)，相應(yīng)釋放流動性。

　　2013年1至5月份，央行外匯占款增長明顯加速，到5月末，余額為24.99萬億元，比上年末增加1.33萬億元。但6-8月再次陷入低迷，6月出現(xiàn)負(fù)增長，8月末僅比5月末增加907億元，大大低于此前社會預(yù)期，結(jié)果在6月份造成市場“錢荒”(流動性緊張)。從9月份開始，外匯占款增長再次加速，到年末達(dá)到26.43萬億元，比8月末增加1.34萬億元，全年增加2.76萬億元。

　　2014年1-5月份外匯占款繼續(xù)保持平穩(wěn)較快增長態(tài)勢，到5月末，外匯占款余額27.23萬億元，比上年末增加8728億元。但從6月份開始，再次出現(xiàn)負(fù)增長，到年末達(dá)到27.07萬億元，比上年末增加6411億元，但比5月末減少了2317億元。

　　在2012年5月降準(zhǔn)后，盡管2013年以來外匯占款有很大增長(2012年5月末，央行外匯占款23.52萬億元，到2013年5月末，增長到25萬億元，增加了1.48萬億元。到2014年5月末，進(jìn)一步增加到27.30萬億元，比2012年5月末增加了3.78萬億元)，但考慮到經(jīng)濟(jì)增長下行壓力依然很大，央行一直沒有相應(yīng)提高“存準(zhǔn)率”，這實際上就是在實施隱性的寬松性貨幣政策，而且力度并不小，只是并沒有引起人們的注意。也正因為如此，盡管從2014年6月開始央行外匯占款持續(xù)走低，央行為消化前期因外匯占款擴(kuò)張而增加的貨幣，并沒有很快下調(diào)“存準(zhǔn)率”，而只是小規(guī)模的實施了兩次定向降準(zhǔn)。

　　但是，到2015年1月份外匯占款與上年末基本持平，仍然呈現(xiàn)穩(wěn)中有降的態(tài)勢，而且經(jīng)濟(jì)增長和物價指數(shù)下行壓力進(jìn)一步加大，于是央行于2月5日加大了下調(diào)“存準(zhǔn)率”的力度。

　　縱觀2011年8月以來外匯占款的走勢，其持續(xù)高速穩(wěn)定增長的勢頭已經(jīng)發(fā)生變化，增長的波動性明顯加大，特別是2014年6月份以來，甚至呈現(xiàn)出穩(wěn)中趨降的態(tài)勢。從各方面影響因素綜合考慮，我國國家外匯儲備和央行外匯占款長期以來保持的高速持續(xù)增長的態(tài)勢已經(jīng)難以繼續(xù)，今后出現(xiàn)增長趨穩(wěn)甚至穩(wěn)中有降的態(tài)勢可能是大概率事件(新常態(tài))。

　　而這一變化，將使央行長期以來投放基礎(chǔ)貨幣最主要的渠道被收緊、卡死甚至成為倒吸的管道，將對我國貨幣總量的增長產(chǎn)生極其重大的影響，對此必須高度警惕、積極應(yīng)對，貨幣政策取向亦需要相應(yīng)做出重大調(diào)整。

　　如果外匯占款繼續(xù)保持穩(wěn)中有降的態(tài)勢，央行就需要適時適度地下調(diào)“存準(zhǔn)率”，及時釋放流動性，并降低商業(yè)銀行低收益的存款準(zhǔn)備金占用，進(jìn)而推動降低市場利率水平和社會融資成本。

　　同時，央行需要積極探索和靈活運(yùn)用其他貨幣政策工具，努力維持社會流動性的適度充裕和金融體系的健康穩(wěn)定。隨著外匯占款和存款準(zhǔn)備金的下降，央行的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模有可能不增反降(虛增的部分會減少)，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)可能有所優(yōu)化。

　　(本文作者介紹：中國銀行王永利)

　　本文為作者獨(dú)家授權(quán)新浪財經(jīng)使用，請勿轉(zhuǎn)載。所發(fā)表言論不代表本站觀點(diǎn)。