隨著美聯(lián)儲(chǔ)（Fed）金融危機(jī)后的第八次加息臨近，與之緊密相關(guān)的美國(guó)國(guó)債收益率受到市場(chǎng)緊密關(guān)注。

　　最近一個(gè)月，各期限美國(guó)國(guó)債收益率普漲，由于債券收益率與債券價(jià)格走勢(shì)相反，因此利率普漲等同于債券價(jià)格普跌。

　　最近一個(gè)月美國(guó)市場(chǎng)債券基金表現(xiàn)。隨著利率全線上升，久期更長(zhǎng)的債券基金跌幅更大（圖片來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng)）

　　在部分投資者潛意識(shí)中，美國(guó)國(guó)債貼著“避險(xiǎn)資產(chǎn)”、“資產(chǎn)定價(jià)之錨”兩大標(biāo)簽，但現(xiàn)實(shí)情況下，影響資金流動(dòng)與資產(chǎn)價(jià)格的變量復(fù)雜而多變。

　　投資者可以通過(guò)基于歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，觀察傳統(tǒng)上一些有“相關(guān)性”或“因果性”的變量之間的關(guān)系變化，這些變化隱含了影響資產(chǎn)價(jià)格的變量在不同時(shí)期影響力的強(qiáng)弱演變。此外，投資者也可能發(fā)現(xiàn)一些被忽略的線索。

　　以下分析基于最近三年的歷史數(shù)據(jù)，作為通過(guò)相關(guān)性工具尋找“反直覺(jué)”案例。值得注意的是，相關(guān)性不等于因果性；觀點(diǎn)主要基于統(tǒng)計(jì)結(jié)果，不代表投資建議。點(diǎn)此了解《線索Clues》使用的相關(guān)性分析工具。

　　1）美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債利率上升推升美元？

　　背后邏輯：長(zhǎng)期名義利率（TBT）上升增強(qiáng)美元資產(chǎn)吸引力；長(zhǎng)期利率上升預(yù)示更強(qiáng)的通脹預(yù)期，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)期這又預(yù)示著更強(qiáng)的增長(zhǎng)前景。

　　實(shí)際情況：美國(guó)國(guó)債利率與美元的相關(guān)性較為模糊，短期利率變動(dòng)——如歐洲美元利率工具（ULBR）與美元相關(guān)性更強(qiáng)。進(jìn)行套息交易（carry trade）的資金對(duì)短期利率變動(dòng)更為敏感。

　　截至9月24日收盤(pán)，美元指數(shù)（DXY）與利率的相關(guān)性。注：ULBR是跟蹤3個(gè)月美元LIBOR變動(dòng)幅度的交易所交易票據(jù)（ETN）。（圖片來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng)）

　　2）美國(guó)國(guó)債收益率上升刺激新興市場(chǎng)資本外流？

　　背后邏輯：與1）相仿，長(zhǎng)期利率上升增強(qiáng)美元定價(jià)的資產(chǎn)吸引力，從而略弱非美貨幣當(dāng)中那些高收益“脆弱”貨幣的吸引力。

　　實(shí)際情況：以美元衡量的一籃子新興市場(chǎng)貨幣組合（CEW）與美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債相關(guān)性較弱，與美國(guó)短期國(guó)債相關(guān)性也不穩(wěn)定，美元（DXY）才是更直接影響因素；新興市場(chǎng)貨幣與美元短期利率變動(dòng)（ULBR）有一定負(fù)相關(guān)性。

截至9月24日收盤(pán)，以美元衡量的一籃子新興市場(chǎng)貨幣組合（CEW）與美國(guó)國(guó)債、美元（DXY）的相關(guān)性。（圖片來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng)）

　　3）美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債是股市下跌時(shí)的避險(xiǎn)資產(chǎn)？

　　背后邏輯：因?yàn)槊涝菄?guó)際儲(chǔ)備貨幣，在股市恐慌時(shí)期，投資者會(huì)尋求基本不存在違約可能的美國(guó)國(guó)債來(lái)“避險(xiǎn)”。

　　實(shí)際情況：相關(guān)性不大。年初以來(lái)，美國(guó)20年以上長(zhǎng)期國(guó)債（TLT）與美股市場(chǎng)波動(dòng)（VXX）呈現(xiàn)出“反直覺(jué)”的負(fù)相關(guān)性——即股市波動(dòng)率上升時(shí)，常伴隨美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格下跌；此外，“避險(xiǎn)貨幣”日元匯率（USD/JPY）與美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格走勢(shì)并未呈現(xiàn)同步正相關(guān)，顯示出它們至少在避險(xiǎn)場(chǎng)景上不一致。

　　造成這種反直覺(jué)的原因，主要是全球經(jīng)濟(jì)步調(diào)不一致。例如，年初美國(guó)通脹上升擔(dān)憂引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的“上修”，而當(dāng)時(shí)投資者對(duì)全球其他主要經(jīng)濟(jì)體的通脹及增長(zhǎng)前景難言“樂(lè)觀”，因而對(duì)主要央行貨幣政策分歧的擔(dān)憂加劇。

　　截至9月24日收盤(pán)，美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債（TLT）與標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率（VXX）、避險(xiǎn)貨幣日元的相關(guān)性。注：日元匯率由美元/日元貨幣對(duì)（USD/JPY）衡量，即該貨幣對(duì)上升意味著日元貶值。美國(guó)國(guó)債真的避險(xiǎn)么？（圖片來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng)）

　　結(jié)論：美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債“避險(xiǎn)”與否視乎具體場(chǎng)景。就最近一年特別是年初以來(lái)而言，日元的避險(xiǎn)屬性在股市波動(dòng)時(shí)相對(duì)更顯著。

　　編者注：實(shí)證研究者在進(jìn)行變量關(guān)系的分析中常采用線性相關(guān)系數(shù)，即線性回歸方法（Linear Regression）。在技術(shù)上常采用基于德國(guó)數(shù)學(xué)家卡爾-高斯開(kāi)創(chuàng)的最小二乘法（Ordinary Least-Squation，OLS），求解變量之間變動(dòng)的線性關(guān)系。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，相關(guān)系數(shù)（correlation coefficent，ρ）取值范圍為±1區(qū)間。其中，符號(hào)代表變化方向，正號(hào)為同向運(yùn)動(dòng)，負(fù)號(hào)為反向運(yùn)動(dòng)；絕對(duì)值越接近1，代表變化的關(guān)聯(lián)性越高，絕對(duì)值越接近0，代表變化的關(guān)聯(lián)性越低。在定性上，通常| ρ | <0.3代表弱相關(guān)，0.3=< | ρ | <0.5代表中度相關(guān)，0.5=< | ρ | <1為高度相關(guān)。點(diǎn)此了解更多。

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責(zé)任編輯：李濤