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　　來源：華泰證券研究所

　　（本文摘編自華泰證券研究所已對外發(fā)布的研究報告，具體內容請以研究報告原文為準）

　　解析『創(chuàng)業(yè)板注冊制』改革方案

　　01 制度解析：超預期

　　2020年4月27日，中央深改委審核通過創(chuàng)業(yè)板注冊制改革方案，隨后證監(jiān)會和深交所就創(chuàng)業(yè)板改革系列配套制度征求意見，對發(fā)行、上市、交易、再融資及并購重組、信息披露、退市等基礎制度進行全方位變革。華泰非銀金融研究團隊梳理核心要點如下：

　　1）重新定位：主要服務成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。

　　2）多元包容發(fā)行上市條件：符合凈利潤、市值+營業(yè)收入+凈利潤、市值+營業(yè)收入三項標準之一者可申請上市。并對紅籌企業(yè)和表決權差異安排的發(fā)行人設定特殊規(guī)定。

　　3）提升投資者門檻：創(chuàng)業(yè)板投資者適當性要求基本保持不變，但要求充分揭示風險。新增創(chuàng)業(yè)板個人投資者須滿足前20個交易日日均資產(chǎn)不低于10萬元，且具備24個月的A股交易經(jīng)驗的門檻。

　　4）放寬漲跌幅：新上市企業(yè)上市前五日不設漲跌幅，之后漲跌幅限制從目前的10%調整為20%。存量公司日漲跌幅同步擴至20%。漲跌幅限制優(yōu)化放寬將充分發(fā)揮市場價值發(fā)現(xiàn)功能。

　　5）提升融券效率、助力多空平衡：融券標的方面，明確創(chuàng)業(yè)板注冊制下發(fā)行上市股票首個交易日起可作為兩融標的。轉融通及證券出借方面，符合條件的公募、社保、險資等機構投資者，及戰(zhàn)略投資者、網(wǎng)下投資者，可以作為出借人參與證券出借。出借的標的證券范圍，與可融券賣出的標的證券范圍一致。可通過約定申報和非約定申報方式參與。融券交易優(yōu)化有助于平衡多空雙方實力，提高市場定價效率。

　　6）完善再融資及并購重組機制：再融資和并購重組涉及公開發(fā)行的同步實施注冊制。壓縮再融資審核時限為2個月、明確審核重點關注事項。上市公司配股的，擬配售股份數(shù)量不超過本次配售前股本總額的百分之五十。優(yōu)化重組審核程序，縮短重組審核時限。機制完善將助力提升創(chuàng)業(yè)板上市公司融資效率、提升上市公司質量。

　　7）優(yōu)化退市制度：將簡化退市程序；完善退市標準，取消單一連續(xù)虧損退市指標，引入“扣非凈利潤+營業(yè)收入”的組合類財務退市指標和市值退市指標2個退市標準；完善創(chuàng)業(yè)板公司風險退市警示制度。退市制度優(yōu)化將助力市場形成優(yōu)勝劣汰的良性生態(tài)。并對創(chuàng)業(yè)板存量公司可能出現(xiàn)的退市，設置過渡期，以利于平穩(wěn)銜接。

　　8）明確過渡期安排：證監(jiān)會停止接收首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請，繼續(xù)接收創(chuàng)業(yè)板上市公司再融資和并購重組申請。自注冊制實施之日起，證監(jiān)會終止尚未經(jīng)發(fā)審委、并購重組委審核通過的創(chuàng)業(yè)板在審企業(yè)首次公開發(fā)行股票、再融資、并購重組的審核，并將相關在審企業(yè)的審核順序和審核資料轉深交所，對于已接收尚未完成受理的創(chuàng)業(yè)板上市公司再融資、并購重組申請不再受理。

　　02 制度對比：錯位發(fā)展

　　-----國內差異定位：創(chuàng)業(yè)板 vs. 科創(chuàng)板-----

　　頂層設計明確將堅持創(chuàng)業(yè)板和其他板塊錯位發(fā)展。創(chuàng)業(yè)板制度設計借鑒科創(chuàng)板優(yōu)秀經(jīng)驗，結合自身特點進行了差異化調整。

　　①發(fā)行上市

　　②再融資

　　③交易機制

　　④退市機制

　　⑤其他制度

　　-----國際市場對標：創(chuàng)業(yè)板vs. 國際成熟市場-----

　　創(chuàng)業(yè)板制度在發(fā)行上市條件、信息披露、退市制度安排、投資者保護等多方面已與美國、香港等國際成熟市場較為接近。同時在交易制度和工具方面仍存在一定差距，未來有望循序漸進優(yōu)化完善。

　　03 對資本市場的意義

　　華泰策略團隊認為，以創(chuàng)業(yè)板制度改革為“一條主線”，“三個統(tǒng)籌”（統(tǒng)籌推進創(chuàng)業(yè)板改革與多層次資本市場體系建設，統(tǒng)籌推進注冊制與其他基礎制度建設，統(tǒng)籌增量改革和存量改革）促進資本市場深化改革。

　　華泰非銀金融團隊認為，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革有望成為存量市場注冊制改革的先行者，進一步推動資本市場向市場化、法制化方向發(fā)展；將為全面注冊制改革積累經(jīng)驗，并充分平衡新舊投融資者利益；重塑資本市場良性生態(tài)、充分激發(fā)深層活力。

　　注冊制重塑券業(yè)生態(tài)，開啟投行新周期

　　華泰非銀金融團隊認為，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革推動下，短期看項目儲備豐富券商直接有望受益，中長期看改革將加速投行模式高階升級。行業(yè)加速分化，行業(yè)馬太效應或將加劇，龍頭券商優(yōu)勢顯著。

　　01 模式轉型：高階升級

　　資本市場新制度將倒逼投行轉型，優(yōu)質投行將率先構筑資源整合力，加速打造全產(chǎn)業(yè)鏈、全生命周期 “大投行生態(tài)圈”。并且，未來投行有望成為券商轉型升級的突破口和發(fā)力點，通過串聯(lián)券商輕重資產(chǎn)業(yè)務，發(fā)揮驅動各業(yè)務轉型升級的引擎作用，帶動券商開啟全面高階升級。

　　02 行業(yè)格局：馬太效應

　　未來投行業(yè)務資源將向大型券商集中，加劇馬太效應，一線投行的市占率有望繼續(xù)做大，未來龍頭券商投行有望實現(xiàn)百億收入量級。

　　03 收入空間

　　--短期：2020年投行收入有望同比增長26%--

　　華泰非銀金融團隊認為，2020年將是注冊制和市場化改革大年，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革推進、再融資和重大資產(chǎn)重組配套政策實施、公司債和企業(yè)債注冊制正式實施，投資銀行收入將迎來顯著提升。

　　--中長期：收入有望實現(xiàn)五年3-4倍高速騰飛--

　　A股策略

　　對于現(xiàn)有板塊的估值影響，華泰策略團隊認為，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革后，新股漲跌幅限制放寬，有望改善創(chuàng)業(yè)板股票流動性。長期可投標的隨擴容逐漸增加，標的稀缺性下降，A股或將出現(xiàn)估值分化，殼價值回落。因此，短期關注券商、A股創(chuàng)投、新股映射或參股、擬分拆上市A股標的，在創(chuàng)業(yè)板注冊制正式推出前后估值有望提升；長期關注藍籌、創(chuàng)藍籌、新興產(chǎn)業(yè)領航者。

　　三大維度捕捉龍頭券商

　　邏輯一：全業(yè)務鏈發(fā)展的行業(yè)龍頭。推薦業(yè)務布局穩(wěn)健均衡，投行業(yè)務綜合競爭實力強、品牌優(yōu)勢顯著，前瞻布局創(chuàng)新業(yè)務的中信證券。

　　邏輯二：推薦綜合布局均衡完善、創(chuàng)新能力較強，投行業(yè)務相對領先的國泰君安、海通證券。

　　風險提示：市場波動風險，政策推進節(jié)奏不及預期。資本市場深化改革不及預期；需求低于預期，風險偏好回落。

　　相關研報：

　　非銀金融《從創(chuàng)業(yè)板注冊制看投行新發(fā)展》20200428

　　分析師：沈娟 S0570514040002、陶圣禹 S0570518050002

　　策略《創(chuàng)業(yè)板注冊制：沿襲、補充與差異化》20200428

　　分析師：張馨元（金麒麟分析師） S0570517080005、陳莉敏（金麒麟分析師） S0570517070003

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責任編輯：陳悠然 SF104