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　　來源：透鏡公司研究

　　原標題：東阿阿膠失速：庫存壓頂需求下滑卻逆市漲價，焉能不翻車？ 

（透鏡公司研究原創(chuàng)圖片/小伶）

　　一紙利潤縮水近八成的業(yè)績預告，讓東阿阿膠成為資本市場焦點中的焦點，東阿阿膠業(yè)績如此大幅下滑，問題到底是出在驢身上，還是人身上呢？

　　如果按照東阿阿膠方面的說法，問題似乎是出在了驢身上，原因是：驢所生產(chǎn)的阿膠的真實價值并沒能得到消費者的充分正確認知，導致銷量下滑；不過在透鏡公司研究看來，問題卻更像是出在人身上：因為在市場需求已經(jīng)出現(xiàn)明確下滑信號、同時公司存貨又泰山壓頂?shù)牟焕置嫦拢瑬|阿阿膠管理層卻仍如謎之自信般地宣布逆市漲價，企圖借此尋找新的增長點——然而遺憾的是，漲價之后的首份市場反饋表明，東阿阿膠今年一季度營收下跌24%，利潤更是下滑35%——更為遺憾的是，面對一季報如此消極的市場反饋，東阿阿膠仍然選擇將價格死扛到底，最終才釀成了上述業(yè)績慘劇……

　　漲價謀增長，結果釀成業(yè)績“翻車”慘劇

　　根據(jù)東阿阿膠昨日發(fā)布的2019年中報業(yè)績預告，該公司預計今年上半年實現(xiàn)的歸屬上市公司股東凈利潤約在1.81億元-2.16億元之間，較2018年同期大幅下跌了75%-79%；此前發(fā)布的一季度顯示，東阿阿膠今年一季度歸屬公司股東的凈利潤還達到了3.93億元，據(jù)此推算，該公司今年4-6月期間不僅沒有盈利，反而還虧損了1.77億元-2.12億元。

　　這是東阿阿膠歷史上首次出現(xiàn)虧損，在此之前，公開市場的投資者雖然對于該公司業(yè)績下滑已有一定的心理預期，但這種預期恐怕也僅限于“利潤下滑”層面，卻似乎不存想過一家毛利潤率高達65%的暴利公司竟然也會出現(xiàn)虧損——這種盈虧逆轉所帶來的心理沖擊，或許正是東阿阿膠在業(yè)績預告發(fā)布之后如此受人關注的核心原因——事實上，幾個月前，當百度發(fā)出首份虧損的一季度報時，市場同樣也為之感到震驚。

　　東阿阿膠何以淪落至此？

　　按東阿阿膠管理層的說法，主要原因是：受整體宏觀環(huán)境等因素影響，以及市場對阿膠價值回歸的預期逐漸降低，公司下游傳統(tǒng)客戶主動消減庫存，從而導致公司上半年產(chǎn)品銷售同比下降。

　　在透鏡公司研究看來，如果東阿阿膠上半年的業(yè)績只是下滑10%-20%，以上理由或許還能解釋得通，但對于接近8成的業(yè)績縮水，上述解釋恐怕就只能算得上是“借口”了——東阿阿膠業(yè)績變臉的真正原因，更像是其2018年底的那次提價所導致的。

　　2018年12月21日，東阿阿膠突然發(fā)布產(chǎn)品漲價公告：自公告之日起，公司重點產(chǎn)品東阿阿膠出廠價上調6%——至于漲價原因，東阿阿膠公告并未明示，但從該公司當時的業(yè)績表現(xiàn)來看，東阿阿膠2018年前三季度營收下滑了2.16%，凈利潤下滑了1.73%，遭遇到了明顯的增長拐點，因此透鏡公司研究判斷，當初東阿阿膠選擇漲價的原因，極可能是為了挽回業(yè)績頹勢、尋找新的增長點——畢竟，從此前的經(jīng)驗來看，東阿阿膠的歷史業(yè)績增長神話，一直都與其數(shù)十次的“漲價”直接相關。

（透鏡公司研究原創(chuàng)圖片/小伶）

　　那么，這次漲價后的市場反饋到底如何呢？漲價三個月后，2019年一季報顯示，東阿阿膠不僅沒能通過漲價找到新的增長點，反而還因此遭遇了“大型翻車事故”：其當季營業(yè)收入大幅下降了23.83%，歸屬股東凈利潤更是大幅下滑了35.48%，兩項指標雙雙創(chuàng)下了該公司歷史最大單季下滑記錄。

　　而且，尤其值得注意的是，面對漲價后如此消極的市場反應以及投資者的質疑，東阿阿膠管理層矢口否認其一季度業(yè)績下滑與漲價有關，并強調不會打價格戰(zhàn)，這為該公司隨后二季度的虧損埋下了伏筆。

　　透鏡公司研究需要強調的是，盡管目前尚無權威調整結論證明東阿阿膠的此次業(yè)績慘劇與漲價決策有直接關系，但至少，從客觀事實來看，東阿阿膠業(yè)績“翻車”開始的時間點，與其漲價的時間點高度吻合；而且，除此之外，公開市場上或許很難找到能讓東阿阿膠陷入虧損的其他令人信服的原因。

　　市場萎縮庫存高壓仍逆向漲價，哪來的自信？

　　平穩(wěn)地度過了2018年初“水煮驢皮”危機（某健康界“國字號”微博發(fā)帖稱阿膠只是“水煮驢皮”，是低質量的蛋白來源，不值得買，隨后該帖引起軒然大波，但即便如此，此后兩季東阿阿膠的營收仍然實現(xiàn)了正增長）的東阿阿膠，卻沒想到居然會栽倒在了此次屢試不爽的漲價面前，那么東阿阿膠的這次漲價到底有多不合理呢？

　　盡量歷史上東阿阿膠一直在利用其市場支配地位，通過漲價推動業(yè)績增長，如此操作歷經(jīng)數(shù)十次市場檢驗均屢試不爽，但2018年底的這一次，東阿阿膠似乎失算了。透鏡公司研究認為，一般情況下，企業(yè)在產(chǎn)品提價時需要滿足“供不應求”的兩個基本條件：一是，市場需求足夠旺盛；二是產(chǎn)品供給（庫存）告急——但東阿阿膠的漲價決策邏輯卻恰恰相反，該公司是在市場需求下滑，而賬上存貨卻高得出奇的情況下，仍然逆市作出漲價決定的。

　　2018年年報顯示，東阿阿膠營收為73.38億元，同比下滑0.46%——作為占據(jù)全國阿膠市場份額近七成的壟斷性巨頭，東阿阿膠營收的下滑，是全國阿膠市場整體消費需求縮水的第一信號，在如此重要的市場信號釋放出來之后，東阿阿膠此時漲價，合理性在哪兒？

　　同時，截至2018年底，東阿阿膠資產(chǎn)負債表上的存貨達到了33.67億元，創(chuàng)下了該公司歷史第二高水平，這一庫存，按照東阿阿膠2018年的存貨周轉率計算，差不多能夠滿足該公司未來16個月的銷售需求，其產(chǎn)品和原材料的庫存，已經(jīng)處于非常嚴重的積壓狀態(tài)，此時漲價，哪來的底氣？

（透鏡公司研究原創(chuàng)圖片/小伶）

　　透鏡公司研究認為，在市場整體需求釋放出明確的縮水信號，同時庫存又居高不下的情況下，東阿阿膠正確的定價決策邏輯似乎是通過適當降價促銷去庫存才對，畢竟，東阿阿膠平均毛利潤率高達65%，具有較高的產(chǎn)品價格彈性空間；但很顯然，東阿阿膠采取的卻一種截然相反的路徑——如果透鏡公司研究沒有猜錯的話，東阿阿膠很可能過于高估了自己通過市場壟斷地位操縱定價權的能力，而這種自信的誤判，或許正是導致其2019年上半年業(yè)績“翻車”的主要原因——只不過，或許是面子上的原因，東阿阿膠管理至今仍不肯承認這一點；相反，耐人尋味的是，其管理層甚至還在中報業(yè)績預告公告中，將這一史上最大業(yè)績“翻車事故”定性為“公司進入了一個良性盤整期”。

　　盡管東阿阿膠管理層在接受北京青年報采訪時表示，未來不會打價格戰(zhàn)，但接下來，對于普通投資者而言仍然需要高度關注的兩個問題是：如果下半年的業(yè)績持續(xù)下滑，在巨大的市場競爭（已有對手將阿膠價格降至東阿一半，市場上“買一送多”形式的變相降價更比比皆是）、財務業(yè)績及二級市場股價等三重壓力面前，東阿阿膠的管理層是否仍然能夠守住其價格底線不動搖？如果守不住而宣布降價或變相降價，那么東阿阿膠33億元的巨額存貨所帶來的存貨跌價準備又到底會給公司業(yè)績帶來多大的進一步?jīng)_擊？

責任編輯：陳悠然 SF104